劉建秋， 盛 開

(湖南商學(xué)院 會計學(xué)院，長沙 410205)

內(nèi)容提要：隨著十八大以來我國高壓反腐政策的持續(xù)推進(jìn)，腐敗行為得到有效遏制,但反腐對企業(yè)行為決策及其經(jīng)濟后果的影響機理受到的關(guān)注卻相對較少。在企業(yè)微觀決策層面，反腐敗所帶來的威懾效應(yīng)、說服效應(yīng)和規(guī)范效應(yīng)會影響企業(yè)高管的價值觀念，促使其形成“責(zé)任、奉獻(xiàn)、擔(dān)當(dāng)、無私”的責(zé)任基調(diào)，優(yōu)化其管理行為和決策偏好，從而提升企業(yè)價值。本文以2012-2016年中國A股上市公司為樣本，構(gòu)建高管責(zé)任基調(diào)的中介效應(yīng)模型，驗證了反腐敗政策對企業(yè)價值的影響機理。研究發(fā)現(xiàn)，反腐敗政策的推進(jìn)提升了企業(yè)價值，且高管責(zé)任基調(diào)在反腐與企業(yè)價值提升之間起到中介作用。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、法制環(huán)境及市場化程度能夠調(diào)節(jié)反腐與企業(yè)價值之間的關(guān)系，低法制環(huán)境、市場化程度、國有產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下，反腐對企業(yè)價值的促進(jìn)更顯著。這為我們推進(jìn)法治與市場化建設(shè)、依法從嚴(yán)治黨提供了企業(yè)層面的微觀證據(jù)支持。

一、引言

國家宏觀政策的變化一方面會對宏觀經(jīng)濟產(chǎn)生影響，另外一方面也會給企業(yè)行為、居民生活等微觀層面帶來許多改變。我國自十八大以來，以刮骨療傷的決心大力進(jìn)行反腐建設(shè)，提出要抓緊制度的籠子，使政府官員“不敢腐、不能腐、不想腐”。國家堅定的反腐態(tài)度和強硬的反腐手段，給政治、法律、經(jīng)濟和生態(tài)等諸多方面都帶來了明顯的變化和改善。現(xiàn)有關(guān)于反腐敗的研究主要集中于對反腐途徑和提高反腐效力的宏觀探討，雖然有學(xué)者倡導(dǎo)把宏觀經(jīng)濟政策與企業(yè)微觀行為聯(lián)系起來進(jìn)行研究(姜國華和饒品貴，2011)，但國家反腐政策對微觀企業(yè)的諸多研究仍主要停留于反腐對企業(yè)績效等經(jīng)濟后果的這一研究層面(鐘覃琳等，2016)，而對企業(yè)高管價值觀念與管理決策影響機理的研究不足，也缺少對不同企業(yè)特征與環(huán)境差異下反腐效果差異性的探索。

企業(yè)作為社會的經(jīng)濟細(xì)胞，其價值增值的能力無疑是社會經(jīng)濟健康發(fā)展和社會文明進(jìn)步的基石，而高管作為企業(yè)的核心階層，其價值取向及管理決策行為關(guān)系到企業(yè)生存與未來發(fā)展。腐敗對于社會和經(jīng)濟領(lǐng)域產(chǎn)生的后果，目前主要有“有害腐敗論”(Swaleheen，2011)和有效腐敗論(Huntington，1968)兩種對立的觀點。但任何政策對于經(jīng)濟后果的影響，都是通過政策對人的影響間接實現(xiàn)的。反腐力度能夠增加腐敗官員經(jīng)濟成本和心理成本，影響個體心理決策函數(shù)改變?nèi)说臎Q策基調(diào)，從而達(dá)到改變行為的目的(劉冠君和朱立恒，2015)。因此，外部制度壓力和個體差異會共同作用于個人的責(zé)任偏好與價值取向，影響高管的責(zé)任基調(diào)，然后經(jīng)由高管的偏好性決策輻射至整個企業(yè)產(chǎn)生經(jīng)濟后果(Simons，1999)。國家推進(jìn)反腐制度建設(shè)，強大的反腐敗宣傳、治理腐敗的制度壓力和對違規(guī)官員的懲罰機制，一定會改變高管的心理預(yù)期與責(zé)任基調(diào)，進(jìn)而對企業(yè)行為與價值產(chǎn)生影響。已有研究發(fā)現(xiàn)，反映高管責(zé)任基調(diào)的企業(yè)社會責(zé)任承擔(dān)行為有可能只是管理層的一種機會主義行為(沈洪濤，2010)，但更多的研究表明，企業(yè)會在面臨政治成本(Lee and Walker，2017)、競爭壓力(李四海等，2015)、突發(fā)災(zāi)害(潘越等，2017)等事件時會承擔(dān)更多社會責(zé)任，表現(xiàn)出更好的責(zé)任基調(diào)。當(dāng)受到環(huán)保政策的沖擊時，企業(yè)社會責(zé)任充當(dāng)了“類保險功能”，能降低國家環(huán)保強制要求所引起的企業(yè)價值波動(吉利等，2018)。那么，我國反腐敗建設(shè)是否影響了企業(yè)高管的責(zé)任基調(diào)，是否促進(jìn)了企業(yè)價值的提升呢？

我國特殊的反腐敗窗口為我們研究反腐敗對微觀企業(yè)決策及經(jīng)濟后果提供了一個較好的自然實驗研究機會，本文以2012-2016年間中國A股上市公司為樣本，構(gòu)建高管責(zé)任基調(diào)中介效應(yīng)模型，研究了反腐對高管責(zé)任基調(diào)，進(jìn)而對企業(yè)價值的影響，并進(jìn)一步分析了企業(yè)產(chǎn)權(quán)、法制環(huán)境、市場化程度對于反腐敗經(jīng)濟后果的調(diào)節(jié)作用。本文的貢獻(xiàn)在于：(1)國內(nèi)關(guān)于外部政策與微觀企業(yè)的研究，主要從企業(yè)經(jīng)濟效益的視角進(jìn)行，但沒有探討企業(yè)具體行為及深層的高管決策內(nèi)在動因，本文從高管責(zé)任基調(diào)的視角，研究了反腐影響企業(yè)價值的內(nèi)在機理，深化了不同政策背景下對高管責(zé)任決策行為影響的研究。(2)現(xiàn)有關(guān)于反腐與企業(yè)行為的研究較少從中介效應(yīng)的視角出發(fā)，本文在探究了高管責(zé)任基調(diào)這一中介效應(yīng)的基礎(chǔ)上，還進(jìn)一步剖析了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、法制環(huán)境及市場化程度在反腐與企業(yè)價值之間的調(diào)節(jié)作用，拓展了相關(guān)研究，對未來的政策制定和企業(yè)經(jīng)營管理均具有重要的意義。

二、理論分析與假設(shè)

(一)反腐與企業(yè)價值

腐敗是世界各國都面臨的一個問題，依據(jù)海登海默(1997)的觀點，腐敗是利用公共權(quán)力謀取私利的行為。從經(jīng)濟角度來看，腐敗意味著權(quán)力尋租。鑒于腐敗對經(jīng)濟活動產(chǎn)生的影響是多渠道多方面的，學(xué)術(shù)界對兩者之間可能存在的關(guān)系展開了廣泛研究。通常認(rèn)為，腐敗會降低市場的資源配置效率，提高交易成本，破壞市場中的有序競爭。Swaleheen(2011)和Blackburn(2006)通過研究人均收入增長及經(jīng)濟增長同腐敗行為的關(guān)系，得出腐敗對經(jīng)濟增長起負(fù)向作用的結(jié)論。Mauro(1995)發(fā)現(xiàn)腐敗會影響GDP與投資行為，Mo(2001)則從政治方面進(jìn)行考量，發(fā)現(xiàn)腐敗引起的政治不穩(wěn)定抑制了經(jīng)濟增長。在國內(nèi)，各界愈發(fā)重視微觀經(jīng)濟行為與宏觀環(huán)境之間的相互作用。晉盛武和吳娟(2014)在我國謀求綠色、健康可持續(xù)發(fā)展模式的大背景下，研究了腐敗與環(huán)境污染之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)雖然腐敗在現(xiàn)階段能夠在一定程度上弱化環(huán)境污染，但從長遠(yuǎn)來看會加劇環(huán)境污染和阻礙經(jīng)濟增長；萬良勇(2015)則直接從微觀經(jīng)濟個體的視角出發(fā)，發(fā)現(xiàn)腐敗會導(dǎo)致企業(yè)過度投資行為加劇和抑制企業(yè)的有效投資。上述國內(nèi)外研究均體現(xiàn)了“有害腐敗論”的觀點。

但有些學(xué)者針對某些經(jīng)濟體同時出現(xiàn)的高腐敗與高增長這一“雙高之謎”的現(xiàn)象，提出了另一種完全對立的看法，即“有效腐敗論”。該理論最早由Leff(1964)和Huntington(1968)提出。該理論認(rèn)為，腐敗在一定程度上可以避免政府管制和市場失靈，提高資源配置效率。Lui(1985)以排隊模型為依據(jù)，指出腐敗能夠降低非效率行政審批造成的時間損耗，節(jié)約時間成本。而在上述兩種觀點之外，“中立觀”也得到了許多學(xué)者的支持，他們認(rèn)為腐敗不會僅純粹引致某一方面影響。Meon and Weill(2008)以及Aidt(2009)從經(jīng)濟體制的差異性出發(fā)，認(rèn)為經(jīng)濟體制的完善與否會導(dǎo)致腐敗產(chǎn)生正、負(fù)兩種不同的效應(yīng)。通過失范理論來進(jìn)行闡述，腐敗之所以會反常地起到有利于資源配置的效果，是因為它建立在一個制度扭曲的前提下，社會成員在制度不健全的情況下會尋找非法途徑來達(dá)到自己的目標(biāo)。而這種情境是不健康且不能夠穩(wěn)定存在的(鐘覃琳等，2016)。

由于企業(yè)的市場性與社會性，企業(yè)價值可從經(jīng)濟及社會績效兩方面綜合評價。從經(jīng)濟價值出發(fā)，在反腐這一外生變量的沖擊下，短期內(nèi)企業(yè)可能會由于被迫切斷灰色空間所提供的“保護(hù)傘”而降低了績效水平，但從長期來看，反腐可以通過壓縮尋租空間降低企業(yè)的代理成本，使企業(yè)內(nèi)部及市場資源得到更有效利用(應(yīng)千偉,劉勁松,張怡，2016)，從而有更好的業(yè)績表現(xiàn)。除了直接的財務(wù)指標(biāo)外，市場表現(xiàn)也是衡量企業(yè)價值的重要標(biāo)準(zhǔn)。以企業(yè)投融資行為為例，反腐對企業(yè)投資效率具有兩面性作用，在抑制投資過度的同時也會加劇投資不足(金宇超等，2016)；同樣地，對于融資活動帶來的影響也具有兩面性，即能夠在一定程度上彌補市場失靈，提高信貸額度和延長貸款時間(宋曉翠，2017)或因為減少了腐敗帶來的“快速通道”而降低企業(yè)信貸效率(Krishna，2015)。一般而言，有著高效率的投資行為、融資門檻低的企業(yè)，人們對其價值估值也就越高。鑒于目前對反腐經(jīng)濟后果的研究尚未得出完全一致的結(jié)論，因此，本文提出如下對立的假設(shè)：

假設(shè)1a：在其他條件不變的情況下，反腐力度加大對企業(yè)價值的提升具有顯著的正向影響。

假設(shè)1b：在其他條件不變的情況下，反腐力度加大對企業(yè)價值的提升不具有顯著的正向影響。

(二)反腐敗與高層責(zé)任基調(diào)

隨著對社會責(zé)任承擔(dān)在精神上肯定與行為上鼓勵社會風(fēng)尚的形成，“責(zé)任基調(diào)”作為一個新興詞匯熱度將不斷升高，但目前學(xué)術(shù)界對其尚無明確、統(tǒng)一的界定?？梢哉J(rèn)為，“責(zé)任基調(diào)”是個體所具有的一套價值觀念、行為規(guī)范與待人處事的基本原則和態(tài)度。個人價值觀念、行為及態(tài)度的養(yǎng)成受其成長環(huán)境、教育和社會經(jīng)歷的影響，也會隨環(huán)境的變化而出現(xiàn)潛移默化的改變。因此，高管責(zé)任基調(diào)的形成和固化受社會制度、社會環(huán)境和黨紀(jì)法規(guī)要求的影響。而反腐敗通過懲罰機制、制度規(guī)范機制和政治說服機制等方式來對國家公務(wù)員人員、企業(yè)高管進(jìn)行約束和規(guī)定，一定會使企業(yè)高層的價值取向和行為偏好產(chǎn)生變化，進(jìn)而影響高管的責(zé)任基調(diào)。本文將高管責(zé)任基調(diào)定義為“責(zé)任、奉獻(xiàn)、無私、擔(dān)當(dāng)”這幾個具有代表性的核心詞匯，認(rèn)為通常涵蓋上述品質(zhì)的高管更具有責(zé)任感和奉獻(xiàn)精神，并在企業(yè)管理決策中體現(xiàn)出無私、擔(dān)當(dāng)?shù)钠犯瘛?/p>

1.反腐的威懾懲罰效應(yīng)與高層責(zé)任基調(diào)。自十八大以來，國家陸續(xù)出臺了一系列反腐制度及措施，一大批官員因行賄受賄的行為相繼落馬，鑒于對自身職業(yè)生涯的關(guān)注與日趨多元化和效率化的監(jiān)督網(wǎng)絡(luò)，使得在整個社會層面都形成了“手莫伸，伸手必被捉”的威懾效應(yīng)，從而影響了企業(yè)高管責(zé)任基調(diào)。

Alon Harel and Uzi Segal(2014)把行為經(jīng)濟學(xué)引入刑法威懾理論中，認(rèn)為犯罪的決策主要受到懲戒力度大小的影響。受此啟發(fā)，可從以下兩個方面對其威懾效應(yīng)進(jìn)行探討。一是對腐敗行為懲治力度的加大，二是黨內(nèi)外監(jiān)督途徑的增加和監(jiān)督效率的提高。劉冠君,朱立恒(2015)指出，懲治力度加大形成的高壓反腐局面會增加官員腐敗行為的心理成本和經(jīng)濟成本，能夠?qū)Χ糁聘瘮∑鸬搅⒏鸵娪暗男Ч?。根?jù)企業(yè)在市場上的重復(fù)博弈模型可知，一般而言，通過傳遞虛假信息來獲得經(jīng)濟效益的行為意味著要承擔(dān)高風(fēng)險，企業(yè)的欺騙行為獲得的有限非持續(xù)性收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及誠信行為帶來的穩(wěn)定收入流及良好社會聲譽的效益大，企業(yè)的非誠信行為一旦被曝光，社會聲譽的損失，會使得消費者對該企業(yè)的信任不足，導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)濟效益下降，甚至造成企業(yè)虧損(Robert Cooter and Thomas Ulen，2002)。因此，除了企業(yè)在市場上的最后一次博弈外，“誠信”的行為永遠(yuǎn)是占優(yōu)策略(張維迎，1999)。出于對可能蒙受的經(jīng)濟損失的擔(dān)憂，企業(yè)高管行為會更加謹(jǐn)慎，腐敗事件發(fā)生的概率得以降低，在整個市場上造成了廣泛的“不敢腐”的威懾效應(yīng)。

另外，監(jiān)管體系的完善除了會加大企業(yè)高層貪污受賄的壓力外，還能起到強化高管正面行為的作用。從馬斯洛的需要層次理論來看，高管在滿足低層次的生理、安全的需要后，會表現(xiàn)出更強烈的動機去追求社會需要和自我實現(xiàn)的需要。社會責(zé)任的承擔(dān)能夠引發(fā)社會中其他成員對該行為的贊揚與肯定，從而滿足了個人高層次的心理需求，使高管表達(dá)出“奉獻(xiàn)、無私”等個人品質(zhì)的意愿增強。Hayward and Hambrick(1997)的研究表明，媒體的正面報道可以增加高管的信心，此外，利用媒介渠道還能放大個人影響力，因而能更大程度地激發(fā)個人榮譽感，強化社會責(zé)任承擔(dān)行為，以滿足其“名利雙收”的愿望。

2.反腐的制度規(guī)范效應(yīng)與高層責(zé)任基調(diào)。面對經(jīng)濟增速放緩，下行壓力增大的現(xiàn)狀與整體上國際經(jīng)濟嚴(yán)冬的形勢，我國經(jīng)濟體制轉(zhuǎn)型刻不容緩。但由于體制過渡時的滯后性、非均衡性和不穩(wěn)定性，在體制過渡過程中容易出現(xiàn)制度缺位的情況。規(guī)范失效的市場經(jīng)濟體制中，許多規(guī)則名存實亡，“潛規(guī)則”盛行，仕途升遷變成了錢權(quán)交易，導(dǎo)致干部任用“逆淘汰”的非正常現(xiàn)象(王文龍，2011)。為防止以上亂象的滋生，必須要把權(quán)力關(guān)進(jìn)制度的籠子，加強制度在政治、經(jīng)濟等領(lǐng)域的建設(shè)，形成權(quán)力制衡的總體格局。在“依法治國”這一方針下，我國的法制建設(shè)進(jìn)一步加強，使反腐從戰(zhàn)略目標(biāo)上升為了國家意志。關(guān)于反腐的新司法條例的出臺，使貪污腐敗謀取私利的行為成本加大，經(jīng)濟主體的投機動機減弱,為反腐懲治提供了程序化、實體化保障(劉冠君等，2015)；國家從嚴(yán)治黨的制度建設(shè)，進(jìn)一步壓縮難以管控的經(jīng)濟“灰色地帶”，減小尋租、設(shè)租的空間，進(jìn)一步提高市場透明度,從而促進(jìn)經(jīng)濟行為朝著更規(guī)范化、有序化的方向發(fā)展。除了外部的法律規(guī)范及市場規(guī)范外，反腐建設(shè)的問責(zé)機制作為責(zé)任追究過程的重要環(huán)節(jié)，能夠促進(jìn)執(zhí)法精準(zhǔn)化、效率化發(fā)展，切合外部性規(guī)范以進(jìn)一步提高制度效力。此外，問責(zé)機制的完善還能提升高管履責(zé)度，而高管履責(zé)又能形成一種示范效應(yīng)，在公司營造出一種認(rèn)真負(fù)責(zé)的文化氛圍，起到強化高管正面行為的作用(周亞越，2004)。當(dāng)影響高管責(zé)任意識的內(nèi)生因素與外生因素相結(jié)合，高管的自由裁量權(quán)減少，制度規(guī)范帶來的“不能腐”效應(yīng)進(jìn)一步提升，迫使高管轉(zhuǎn)變自私性態(tài)度和行為，從而建立起良好的責(zé)任基調(diào)。

3.反腐的政治說服效應(yīng)與高層責(zé)任基調(diào)。反腐斗爭具有長期性、復(fù)雜性，為打好反腐攻堅戰(zhàn)，國家大力推進(jìn)黨紀(jì)黨風(fēng)和廉潔教育，深入學(xué)習(xí)、培育社會主義核心價值觀，樹立風(fēng)清氣正的廉潔文化。正面教育的宣傳推進(jìn)，加上前述懲罰機制和制度規(guī)范作為前置條件，將形成不愿腐的核心價值觀念和責(zé)任基調(diào)。

要想真正根除腐敗，實現(xiàn)“不想腐”的最高目標(biāo)，需要在剛性的制度約束下，輔以柔性的思想教育，使反腐倡廉變成植根于人們心中的一種道德信仰。如果僅僅依靠制度強制，仍難免會存在漏洞，可能導(dǎo)致“治標(biāo)不治本”的情況發(fā)生；再者，不出錯不意味著沒有錯，在國家對貪污腐敗“零容忍”的態(tài)度下，許多企業(yè)高管懾于當(dāng)前形勢，采取不作為的方式進(jìn)行消極應(yīng)對，企圖在任職期間蒙混過關(guān)，庸官、滑官的比例增大(黃紅平，2015)。在廉紀(jì)教育的開展下，高管個人思想政治覺悟得到提高，對干部廉潔作風(fēng)的大力推崇，能說服高管摒棄不良行為，培養(yǎng)擔(dān)當(dāng)意識起到了正強化的作用(蔡娟，2010)。從個人對職業(yè)生涯的關(guān)注度來說，高管受到來自個人聲譽及績效方面的壓力(郭世俊等，2015)，為謀求職位晉升，社會責(zé)任承擔(dān)的表現(xiàn)也將作為高管的談判資本：良好的責(zé)任感不僅能提升個人形象，也反映了個人良好的企業(yè)管理能力。在政治說服效應(yīng)下，營造出了反腐倡廉的社會氛圍，全黨各族人民提高了自覺自律，企業(yè)高層更有黨性，處事更有原則，促使個體態(tài)度發(fā)生轉(zhuǎn)變并影響后續(xù)決策行為。反腐的政治說服效應(yīng)有利于防止高管不作為現(xiàn)象的發(fā)生，督促其真正從企業(yè)利益的角度進(jìn)行思考和決策，形成較強的責(zé)任和擔(dān)當(dāng)意識，提高工作積極性。綜上分析，提出以下假說：

假設(shè)2：在其他條件不變的情況下，反腐對高層責(zé)任基調(diào)會產(chǎn)生正面影響，使企業(yè)表現(xiàn)出更加良好的責(zé)任擔(dān)當(dāng)行為。

(三)反腐、高層責(zé)任基調(diào)與企業(yè)價值的傳導(dǎo)機理

從反腐業(yè)已取得的成效來看，一方面反腐降低了政府官員的自由裁量權(quán)，減少了非法尋租設(shè)租的渠道，權(quán)利的受限壓縮了經(jīng)濟市場中的腐敗空間，對高管為了粉飾業(yè)績，謀求政治升遷而蠶食企業(yè)價值進(jìn)行自利性的決策行為也起到了明顯的遏制作用。同時，反腐敗帶來的壓力也使高管表現(xiàn)出更積極的責(zé)任基調(diào)，更具擔(dān)當(dāng)和奉獻(xiàn)精神，自然會更具有主動性和積極性承擔(dān)社會責(zé)任?？紤]到企業(yè)社會責(zé)任承擔(dān)行為能夠有效化解利益相關(guān)者的外部壓力，傳遞出企業(yè)財務(wù)績效的利好消息，提高企業(yè)市場聲譽(賈興平等，2016)，因此當(dāng)矛盾被激發(fā)時，高管責(zé)任基調(diào)的正面表現(xiàn)能夠起到有效的緩沖作用。高管基調(diào)作為高管整體意志作用于企業(yè)價值取向的投射，作為公司全體成員所共享的一套價值體系(曾建光等，2016)，能夠不同程度地影響組織個體的行動、決策乃至決定企業(yè)態(tài)度和企業(yè)行為。

高管責(zé)任基調(diào)作為高管對社會的一種價值態(tài)度，將直接決定企業(yè)社會責(zé)任承擔(dān)態(tài)度、行為積極與否。而社會責(zé)任承擔(dān)行為又對企業(yè)價值有著重要影響。從現(xiàn)有研究來看，企業(yè)價值與社會責(zé)任的承擔(dān)包括如下幾種關(guān)系：線性關(guān)系、非線性關(guān)系及不相關(guān)關(guān)系。但大多數(shù)學(xué)者都支持兩者呈正線性相關(guān)。李正(2006)的研究表明企業(yè)社會責(zé)任承擔(dān)行為在短期內(nèi)會損害企業(yè)價值，但從長期來看能夠促進(jìn)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營，提高企業(yè)價值；劉想和劉銀國(2014)基于信息披露的角度同樣得出了相同的結(jié)論；侯婷婷和王建瓊(2009)基于企業(yè)所處生命周期階段的不同，印證了社會責(zé)任履責(zé)度與企業(yè)績效呈正比關(guān)系；王曉巍(2011)從企業(yè)對利益相關(guān)者的多維角度考證了社會責(zé)任承擔(dān)行為與企業(yè)價值正相關(guān)；朱乃平(2014)基于創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的時代背景，論證了社會責(zé)任對提升企業(yè)績效作用機理。從外部環(huán)境來看，責(zé)任、擔(dān)當(dāng)?shù)呢?zé)任基調(diào)可以削弱政治關(guān)聯(lián)對于企業(yè)的影響，減少企業(yè)高管尋求通過非法途徑尋找政治庇護(hù)和謀求利益的動機，促進(jìn)市場競爭的公開化、效率化，加快資源的有效流動和合理配置，把有限資源投入到價值增值的項目中去。從內(nèi)部治理的角度來看，無私、奉獻(xiàn)的責(zé)任基調(diào)可以促進(jìn)代理者與委托者利益的趨同發(fā)展，使高管對個人利益的追求融入對集體利益的追求中，實現(xiàn)激勵相容從而有效減少代理問題；從個人動機的角度進(jìn)行探討，無私、奉獻(xiàn)的責(zé)任基調(diào)可以使利己動機轉(zhuǎn)變?yōu)槔麆訖C。高管對滿足金錢、聲譽等個人私欲的要求降低，會相應(yīng)降低其“敲竹杠”的行為決策，進(jìn)一步創(chuàng)造了公司價值發(fā)展的空間。

綜上可知，良好的高管責(zé)任基調(diào)能夠促進(jìn)企業(yè)價值提升，按照以上“外部刺激-企業(yè)反應(yīng)-市場結(jié)果”的研究范式，本文認(rèn)為高管責(zé)任基調(diào)在反腐與企業(yè)價值之間起到中介作用。由此提出假設(shè)：

假設(shè)3：高管責(zé)任基調(diào)在反腐與企業(yè)價值之間起到中介作用。

三、研究設(shè)計

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選取了2012-2016年間所有A股上市公司的數(shù)據(jù)作為樣本，主要數(shù)據(jù)收集來源為國泰安數(shù)據(jù)庫，其中，企業(yè)社會責(zé)任數(shù)據(jù)從潤靈環(huán)球(RKS)評級機構(gòu)整理得到?？傮w樣本剔除了異常數(shù)據(jù)、ST股的樣本，最終一共形成了2400個樣本。

(二)變量解釋

1．反腐。已有文獻(xiàn)對反腐力度的度量主要有兩種方式。其一是虛擬變量對于反腐進(jìn)行指標(biāo)衡量，主要是依據(jù)2012年底中共十八大的召開作為時間節(jié)點，認(rèn)為在十八大之后，中國反腐力度較之前更大；其二，通過《中國檢察年鑒》進(jìn)行數(shù)據(jù)收集，選取反腐敗查處案件數(shù)(Anti-corr1)及反腐敗查處副處級以上干部人數(shù)(Anti-corr2)為衡量指標(biāo)對反腐敗進(jìn)行直接度量(湯向俊等，2015)。本文選取了后一指標(biāo)來進(jìn)行實證研究。

2.高層管理責(zé)任基調(diào)(Tone of the top)。由于業(yè)界對于高管責(zé)任基調(diào)的衡量尚無統(tǒng)一界定，且鑒于高管責(zé)任基調(diào)的良好表現(xiàn)與企業(yè)社會責(zé)任承擔(dān)行為之間存在著密切聯(lián)系，在保證數(shù)據(jù)資料的可靠性和可獲得性的前提下，本文選用了潤靈環(huán)球(RKS)評級機構(gòu)對企業(yè)的社會責(zé)任評分來對高管責(zé)任基調(diào)進(jìn)行衡量。

3.企業(yè)價值。企業(yè)價值采用TobinQ(企業(yè)的總資本市場價值/總資產(chǎn)賬面價值)進(jìn)行衡量，其中企業(yè)的非流通股折算成凈資產(chǎn)來計算企業(yè)的市場價值。

4.調(diào)節(jié)變量。(1)Market表示市場化程度，根據(jù)樊綱的《中國市場化指數(shù)》，分別以上市公司所在省份的市場化指標(biāo)來確定；(2)Law表示法制環(huán)境，由《中國統(tǒng)計年鑒》中每年法律案件結(jié)案比來衡量；(3)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)(Soe)為啞變量，當(dāng)最終控制人為國有時取值為1，反之則取值為0。

5.控制變量。借鑒賈興平等(2016)的研究成果，本文在模型構(gòu)建時還引入了宏觀及微觀控制變量。其中，Size表示企業(yè)規(guī)模，LEV為期末的資產(chǎn)負(fù)債率，F(xiàn)irst表示公司第一大股東的持股數(shù)，Top表示公司第二至第十大股東的持股數(shù)，Ret表示企業(yè)股票收益率，Age表示該公司的上市年限，Ind、Year分別表示行業(yè)和年度的虛擬變量。具體變量定義見表1。

表1 變量選擇與定義

(三)模型構(gòu)建

借鑒溫忠麟等(2004)檢驗中介效應(yīng)的做法，本文構(gòu)建下列模型來逐步進(jìn)行檢驗H1：反腐程度與企業(yè)價值的關(guān)系(模型1)；H2：反腐敗對企業(yè)高管責(zé)任基調(diào)的影響(模型2)；H3：高管責(zé)任基調(diào)對反腐程度與企業(yè)價值的中介作用(模型3)；

模型1：

TOBQ=α0+α1Anticorri+Controls+∑Ind+∑Year+ε1

模型2：

CSR=α0+α1Anticorri+Controls+∑Ind+∑Year+ε2

模型3：

TOBQ=α0+α1Anticorri+α2CSR+Controls+∑Ind+∑Year+ε3

在上述模型中，α0表示截距項；α1、α2表示回歸系數(shù)；εi表示相互獨立的隨機誤差項，其均值為0且等方差。若模型1、2、3中的α1為正且顯著，則分別說明了反腐力度的加大對企業(yè)價值提升與企業(yè)社會責(zé)任承擔(dān)行為均有正向作用、企業(yè)社會責(zé)任承擔(dān)行為越好則企業(yè)價值的市場表現(xiàn)越佳，為假設(shè)1、假設(shè)2提供了證據(jù)支持；若模型3中α1、α2也均顯著，即說明高管責(zé)任基調(diào)于反腐對企業(yè)價值的影響起著中介效用的作用。

四、實證分析

(一)描述性分析

本文變量的描述性統(tǒng)計詳見表2。由數(shù)據(jù)可知，市場中企業(yè)的社會責(zé)任承擔(dān)行為的異質(zhì)性導(dǎo)致其社會責(zé)任評分還存在較大差異；從反腐敗衡量指標(biāo)可見，無論是哪一種度量方式，我國的反腐敗水平都很高，其勢必會對企業(yè)高管態(tài)度及市場行為產(chǎn)生很大影響。因此，為使結(jié)果更直觀化，將反腐敗查處案件數(shù)(Anti-corr1)及反腐敗查處副處級以上干部人數(shù)(Anti-corr2)采用了對數(shù)形式進(jìn)行處理。公司的上市年限均值為12.87，說明所選樣本都較為成熟，其市場行為具有較大的解釋力。

(二)相關(guān)性分析

根據(jù)表3中的相關(guān)性分析結(jié)果可知，除企業(yè)規(guī)模與社會責(zé)任之間的相關(guān)性系數(shù)較高外，其余主要變量間的相關(guān)性系數(shù)表現(xiàn)均較好。鑒于我國的市場經(jīng)濟體制及大型國有企業(yè)更可能注重企業(yè)創(chuàng)造的社會價值等原因，企業(yè)規(guī)模與社會責(zé)任的相關(guān)系數(shù)較大可以理解，且所有變量VIF值均小于3，表明不存在嚴(yán)重的共線性問題；另外，表3中反腐力度與企業(yè)社會責(zé)任及企業(yè)價值兩者的相關(guān)系數(shù)均為正，已初步驗證了假設(shè)1a及假設(shè)2，其余假設(shè)有待進(jìn)一步深入地分析檢驗。

表2 描述性統(tǒng)計量

表3 變量的相關(guān)性分析

(三)回歸分析

根據(jù)模型1-3，運用SPSS21.0軟件進(jìn)行回歸分析，得出結(jié)果詳見表4。其中(1)、(2)兩列分別表示用Anti-corr1、Anti-corr2兩個指標(biāo)與企業(yè)價值進(jìn)行回歸檢驗。從相關(guān)數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，在模型1中，反腐力度與托賓Q值在1%的程度上顯著正相關(guān)，表明當(dāng)反腐力度加大時，企業(yè)價值得到提升，假設(shè)1a得到證實，運用逐步法印證中介效應(yīng)的第一個方程通過檢驗。然后依次通過模型2、模型3來分析反腐影響企業(yè)價值的具體路徑。觀察表中回歸數(shù)據(jù)可知，模型2中，兩個反腐指標(biāo)與企業(yè)社會責(zé)任在1%的程度上呈顯著正相關(guān)關(guān)系，表明隨著反腐活動的深入開展，企業(yè)高管的社會責(zé)任意識更強，高管責(zé)任基調(diào)表現(xiàn)更為積極，驗證了假設(shè)2；根據(jù)模型3，觀察(1)、(2)列的數(shù)據(jù)，可以發(fā)現(xiàn)在反腐、高管責(zé)任基調(diào)與企業(yè)價值的總回歸模型中，反腐與高管責(zé)任基調(diào)均與企業(yè)價值顯著正相關(guān)，且反腐的兩個指標(biāo)在1%的水平上仍保持顯著，中介效應(yīng)的最后一個方程通過檢驗，根據(jù)溫素媛(2004)等人的研究可知高管責(zé)任基調(diào)在反腐與企業(yè)價值之間起到了中介作用，中介效應(yīng)的模型論證成立。

(四)穩(wěn)健性檢驗

為了更好地驗證本文的觀點，借鑒其他研究成果，采用了每股社會責(zé)任貢獻(xiàn)值，根據(jù)每股社會責(zé)任貢獻(xiàn)值=(凈利潤+所得稅費用+營業(yè)稅金及附加+支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金+本期應(yīng)付職工薪酬一上期應(yīng)付職工薪酬+財務(wù)費用+捐贈一排污及清理費)/期初和期末總股數(shù)的平均值)的公式計算得出，來替代潤靈CSR評分?jǐn)?shù)據(jù)重新進(jìn)行回歸驗證；另外通過《中國檢察年鑒》進(jìn)行數(shù)據(jù)收集，選取“每萬名貪污腐敗官員立案調(diào)查數(shù)”(Anti-corr3)為衡量指標(biāo)重新對反腐敗進(jìn)行度量(湯向俊等，2015)，如表5所示。回歸結(jié)果表明，反腐對社會責(zé)任評分以及企業(yè)價值有顯著的正向影響，同時通過依次檢驗，高管責(zé)任基調(diào)的中介效應(yīng)結(jié)果仍成立，再次印證了前面的結(jié)論。

表4 中介效應(yīng)回歸分析

注：***、**、*分別代表1%、5%、10%的顯著水平，并控制了行業(yè)和年度效應(yīng)(下同)。

表5 穩(wěn)健性檢驗

五、進(jìn)一步研究：法制環(huán)境、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與市場化程度的調(diào)節(jié)效應(yīng)

現(xiàn)代企業(yè)由于處在信息不對稱與利益相沖突的環(huán)境中(劉有貴和蔣年云，2006)，企業(yè)所處的政治、經(jīng)濟、法制環(huán)境的波動性以及不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，將會導(dǎo)致企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動受到不同程度的影響(靳慶魯，2012)。為了考察法制環(huán)境、市場化程度及企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)在反腐、高管責(zé)任基調(diào)與企業(yè)價值三者之間的調(diào)節(jié)效應(yīng)，本文構(gòu)建了有調(diào)節(jié)的中介效應(yīng)模型，并借鑒溫忠麟和葉寶娟(2014)提出的檢驗方法，對以下三個模型進(jìn)行逐步回歸，分別檢驗上述三個變量是否在反腐與企業(yè)價值間有直接調(diào)節(jié)效應(yīng)，抑或是調(diào)節(jié)了中介過程的前(后)半路徑。

模型4：

TOBQ=β0+β1Anticorri+β2U+β3Anticorri×U+Controls+∑Ind+∑Year+φ1

模型5：

CSR=β0+β1Anticorri+β2U+β3Anticorri×U+Controls+∑Ind+∑Year+φ2

模型6：

TOBQ=β0+β1Anticorri+β2U+β3CSR+β4CSR×U+Controls+∑Ind+∑Year+φ3

其中，調(diào)節(jié)變量(U)包括產(chǎn)權(quán)性質(zhì)(Soe)、法制環(huán)境(Law)、市場化程度(Market)，其余變量與模型1、2、3相同，為了檢驗調(diào)節(jié)效應(yīng)，自變量、因變量、調(diào)節(jié)變量與中介變量均已中心化處理。

表6 反腐、高管責(zé)任基調(diào)與企業(yè)價值：法制環(huán)境的調(diào)節(jié)效應(yīng)

(一)反腐、高管責(zé)任基調(diào)與企業(yè)價值：法制環(huán)境的調(diào)節(jié)效應(yīng)

已有研究表明，當(dāng)法制條件更完善時，對企業(yè)社會責(zé)任履行能起到促進(jìn)作用，而反腐活動開展的效用降低(周中勝等，2012)。表6列示了法制環(huán)境對反腐、高管責(zé)任基調(diào)與企業(yè)價值三者關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)。模型4中Anticorri×Law的系數(shù)與模型6中CSR的系數(shù)均顯著，說明法制環(huán)境對反腐與企業(yè)價值的調(diào)節(jié)作用，部分是通過社會責(zé)任實現(xiàn)的。通過觀察模型4、模型5中的回歸結(jié)果可知，Anticorri×Law的系數(shù)均為負(fù)，說明在低法制環(huán)境中，反腐敗對于企業(yè)價值的促進(jìn)作用更強，說明法制環(huán)境越差，反腐不僅更有必要，也有更高的邊際經(jīng)濟效應(yīng)。模型5中該系數(shù)并不顯著，說明法制環(huán)境的改善能夠抑制反腐與企業(yè)價值之間的正向關(guān)系，但該調(diào)節(jié)作用沒有作用于中介過程的前半路徑，而在模型6中CSR×Law顯著增強了高管責(zé)任基調(diào)與企業(yè)價值的關(guān)系。實證結(jié)果表明，法制環(huán)境越好時，反腐活動開展對企業(yè)價值提升起到的直接效用將會降低，但與此同時，高管責(zé)任履行在更完善的法制條件下能與企業(yè)價值產(chǎn)生更強的正向勾稽關(guān)系。

(二)反腐、高管責(zé)任基調(diào)與企業(yè)價值：市場化程度的調(diào)節(jié)效應(yīng)

我國進(jìn)行的市場化改革對經(jīng)濟轉(zhuǎn)型與可持續(xù)發(fā)展起到了舉足輕重的作用，相較于改革前，我國經(jīng)濟市場運行更為科學(xué)化、效率化(樊綱，2011)，除了在宏觀層面的影響外，市場化進(jìn)程的快慢與公司治理及高層決策也有著密切關(guān)系(楊興全，2014)，市場化進(jìn)程的提高有助于減少行政性管制，使企業(yè)把更多精力放在價值創(chuàng)造與價值增值上(李文貴和余明桂，2012)。由表7列示數(shù)據(jù)可知，模型4中Anti×Market與模型6中CSR×Market系數(shù)均為負(fù)，這意味著當(dāng)市場化程度越低，反腐對企業(yè)價值的促進(jìn)作用越高，高管責(zé)任基調(diào)提升企業(yè)價值的中介效應(yīng)就越有促進(jìn)作用，但有調(diào)節(jié)的中介效應(yīng)不顯著，意味著這種調(diào)節(jié)作用是有限的，這可能是因為我國的市場化仍處在探索的過程中，尚未發(fā)揮出其潛在效力；另外，考慮到市場化轉(zhuǎn)型對經(jīng)濟及企業(yè)影響的滯后性，有待于收集更多信息以進(jìn)行該類面板數(shù)據(jù)的研究，精確研究結(jié)論。

表7 反腐、高管責(zé)任基調(diào)與企業(yè)價值:市場化程度的調(diào)節(jié)效應(yīng)

(三)反腐、高管責(zé)任基調(diào)與企業(yè)價值：產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的調(diào)節(jié)效應(yīng)

由于中國的特殊環(huán)境，企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)對企業(yè)投融資等諸多行為及企業(yè)價值都有著重要影響。相較于民營企業(yè)，國有企業(yè)在投融資等方面往往更具優(yōu)勢，其所處環(huán)境也更為穩(wěn)定，受外部條件影響而導(dǎo)致的企業(yè)狀況波動也更小(田利輝,張偉，2013)，而民營企業(yè)在國家資源歸屬于權(quán)力分配的體制環(huán)境中處在弱勢地位，民營企業(yè)需要花費更多的精力經(jīng)營政商關(guān)系，這種通過關(guān)系資源來獲取經(jīng)濟利益的渠道在反腐敗環(huán)境下難以維系，因此反腐敗環(huán)境對民營企業(yè)的影響更大。表8采用分層回歸方法來驗證產(chǎn)權(quán)對反腐與企業(yè)價值及反腐與高管責(zé)任基調(diào)的調(diào)節(jié)效應(yīng)，引入交互項后，VIF值超過了10，變量之間存在嚴(yán)重的共線性問題，只能按國企和民企進(jìn)行分組，然后分別對相關(guān)變量進(jìn)行回歸分析(見模型4、5)。

表8 反腐、高管責(zé)任基調(diào)與企業(yè)價值:產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的調(diào)節(jié)效應(yīng)

在模型4中(1)、(2)兩列中，R方分別由0.232、0.231調(diào)整為了0.328，ΔR方大于3%，說明產(chǎn)權(quán)性質(zhì)調(diào)節(jié)了反腐與企業(yè)價值之間的關(guān)系強度。同理，模型5(1)、(2)中，R方分別由0.395調(diào)整至0.468，ΔR方大于3%，表明上述兩個模型的效果都比較理想(溫忠麟，葉寶娟，2014)，同時說明了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對反腐與高管責(zé)任基調(diào)有調(diào)節(jié)作用。從企業(yè)價值的角度來看，反腐對于國企企業(yè)價值有更大的影響，這可能是由于國企高管兼具公司及行政職務(wù)，官僚體系在參與市場化過程中更容易有尋租活動從而滋生腐敗。而從高管責(zé)任基調(diào)角度進(jìn)行探討，可以發(fā)現(xiàn)，民企所受反腐政策的影響更大。這可能是民企相較于國企，在腐敗程度較高的環(huán)境中需要花費大量的成本獲取政府資源，賄賂比企業(yè)的社會責(zé)任承擔(dān)行為能獲得更高的收益。而反腐建立了更加公平公正的經(jīng)濟環(huán)境，降低了民企為尋求政治庇護(hù)可能導(dǎo)致增加額外政治成本的傾向。另外由于國企天然具有“雙重性”，其社會責(zé)任承擔(dān)行為通常更為頻繁和剛性，從而是得高管責(zé)任基調(diào)中介效應(yīng)的調(diào)節(jié)作用較小。綜上可知，反腐能夠進(jìn)一步促進(jìn)民營企業(yè)的在經(jīng)濟市場的規(guī)范化運行，有利打擊了經(jīng)濟尋租活動，使企業(yè)能夠把更多資源及精力放至生產(chǎn)經(jīng)營活動，從而提高整體經(jīng)濟價值與社會貢獻(xiàn)值。

六、結(jié)論與政策建議

反腐運動自開展以來，在學(xué)術(shù)界即引起了眾多探討：反腐對經(jīng)濟市場到底是弊大于利還是利大于弊？如何客觀衡量反腐對經(jīng)濟發(fā)展的影響？這些都是需要進(jìn)一步解決的問題，不同于以往的研究，本文從微觀的角度出發(fā)，利用中國上市公司數(shù)據(jù)，通過實證分析探討了反腐這一國家舉措與企業(yè)價值之間的關(guān)系。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，反腐敗能夠顯著提高企業(yè)價值，反腐力度越大，企業(yè)價值增量越大。同時還驗證了企業(yè)高管責(zé)任基調(diào)在兩者之間起到了中介效應(yīng)，反腐敗通過影響高管的個體責(zé)任、擔(dān)當(dāng)偏好及價值取向從而改變其判斷決策，通過企業(yè)的社會責(zé)任承擔(dān)行為來最終作用于企業(yè)價值。上述結(jié)論為反腐有利論提供了有力證據(jù)，也為深入開展反腐運動提供了理論支持。

本文研究同樣具有相當(dāng)?shù)默F(xiàn)實意義，對于我國相關(guān)制度亟待進(jìn)一步完善的不成熟的資本市場而言，良好的高管責(zé)任基調(diào)能夠促進(jìn)企業(yè)價值增值，不僅給反腐政策出臺的效果提供了正面的微觀數(shù)據(jù)支持，在我國尚處于經(jīng)濟體制轉(zhuǎn)軌的這一重要時期的經(jīng)濟發(fā)展也提供了一定的啟示：(1)法制環(huán)境越不完善的地區(qū)，反腐工作的推進(jìn)就愈有必要，能夠在一定程度上彌補法制監(jiān)管漏洞從而提高企業(yè)價值。(2)腐能夠促進(jìn)風(fēng)清氣正的政商關(guān)系形成，減輕民營企業(yè)賴于政治關(guān)聯(lián)獲取資源與發(fā)展空間的需求，讓其安心于提高企業(yè)自身管理水平和規(guī)劃經(jīng)營戰(zhàn)略，從而更好地促進(jìn)民營企業(yè)價值的提升。