于浩洋，王 滿,2，黃 波

1 東北財(cái)經(jīng)大學(xué) 會(huì)計(jì)學(xué)院，遼寧 大連 116025 2 中國(guó)內(nèi)部控制研究中心，遼寧 大連 116025 3 江西財(cái)經(jīng)大學(xué) 會(huì)計(jì)學(xué)院，南昌 330013

引言

高管是一家公司最核心的人力資源，根據(jù)高階認(rèn)知理論，公司高管通過營(yíng)造文化氛圍和制訂公司戰(zhàn)略等行為在公司內(nèi)部扮演著極其重要的角色。不同的高管給公司帶來不同的影響，因此高管變更也被視為公司發(fā)生的關(guān)鍵事件之一[1]。近年來，中國(guó)上市公司發(fā)生高管變更的頻率呈現(xiàn)逐年上升的趨勢(shì)，在此背景下研究高管變更給公司帶來的經(jīng)濟(jì)后果顯得十分必要。

利潤(rùn)是公司對(duì)高管進(jìn)行考核時(shí)采用的核心指標(biāo)，并且高管也格外關(guān)注利潤(rùn)的變化。尤其在發(fā)生高管變更時(shí)，繼任者都希望能在自己的任期內(nèi)獲得更多的利潤(rùn)。為了提高利潤(rùn)水平，不僅可以從“開源”的角度擴(kuò)大銷售量，也可以從“節(jié)流”的角度提高成本管理水平。認(rèn)識(shí)成本習(xí)性是進(jìn)行更有效的成本管理的基礎(chǔ)，與經(jīng)典的線性成本習(xí)性假設(shè)不同，ANDERSON et al.[2]最早通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)成本與業(yè)務(wù)量之間呈非線性關(guān)系，即成本隨業(yè)務(wù)量上升而上升的幅度大于成本隨業(yè)務(wù)量下降而下降的幅度，并將此現(xiàn)象稱為成本粘性。這種現(xiàn)象反映了高管在做出資源調(diào)整決策時(shí)包含的主觀傾向[2]。高管變更導(dǎo)致的高管主觀傾向變化也對(duì)成本粘性造成影響。

本研究擬對(duì)高管變更影響成本粘性的效果進(jìn)行探索性研究，并在此基礎(chǔ)上比較不同業(yè)績(jī)波動(dòng)下的高管變更對(duì)成本粘性影響的差異。此外，本研究進(jìn)一步將高管變更區(qū)分為正常原因和非正常原因的高管變更，并對(duì)不同原因的高管變更影響成本粘性的程度加以比較。

1 相關(guān)研究評(píng)述

1.1 高管變更

高管變更是公司中一項(xiàng)既特殊又常見的事項(xiàng)，WARNER et al.[3]和BONNIER et al.[4]發(fā)現(xiàn)資本市場(chǎng)對(duì)高管變更產(chǎn)生的反應(yīng)并不一致。中國(guó)學(xué)者對(duì)不同類型的高管變更引起的股價(jià)反應(yīng)進(jìn)行研究，吳良海等[5]發(fā)現(xiàn)中國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)上市公司高管變更做出反應(yīng)，且國(guó)有企業(yè)高管變更和自愿的高管變更帶來正的超常收益，非常規(guī)高管變更引起的超常收益大于常規(guī)的高管變更；劉美芬等[6]還發(fā)現(xiàn)繼任者的政治背景同樣引起資本市場(chǎng)的積極反應(yīng)。在高管變更影響公司財(cái)務(wù)信息方面，STRONG et al.[7]認(rèn)為在高管變更當(dāng)年，上市公司存在向下進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)，以此為以后期間留出利潤(rùn)增長(zhǎng)空間；POURCIAU[8]進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)非正常的高管變更對(duì)盈余管理有顯著影響。在中國(guó)資本市場(chǎng)中，也發(fā)現(xiàn)了高管變更影響盈余管理的現(xiàn)象[9]。此外，高管變更還加速資產(chǎn)減資行為[10]、降低信息披露質(zhì)量[11]、促使上市公司進(jìn)行財(cái)務(wù)報(bào)告重述[12]、降低會(huì)計(jì)信息可比性[13]。審計(jì)師也對(duì)高管變更時(shí)財(cái)務(wù)報(bào)告中的風(fēng)險(xiǎn)給予應(yīng)有的關(guān)注[14]。高管變更還影響公司的投資行為，韓鵬[15]在高管變更的前、中、后3段期間內(nèi)比較了流程研發(fā)和“大廚式”研發(fā)的投資行為，齊魯光等[16]發(fā)現(xiàn)高管變更顯著提高公司的投資現(xiàn)金流敏感性。

1.2 成本粘性

在資源調(diào)整決策中包含的高管主觀傾向是引起成本粘性的根本原因，已有研究從不同角度探討高管特征對(duì)成本粘性的影響。從代理成本角度看，CALLEJA et al.[17]認(rèn)為英美公司的成本粘性之所以低于法德公司，主要是因?yàn)橛⒚拦镜墓局卫硭捷^高；CHEN et al.[18]發(fā)現(xiàn)管理層建立“商業(yè)帝國(guó)”的動(dòng)機(jī)顯著加劇成本粘性，而公司治理水平的提高對(duì)此起抑制作用。中國(guó)學(xué)者利用自有現(xiàn)金流量[19]或并購次數(shù)和規(guī)模[20]測(cè)量代理成本，同樣發(fā)現(xiàn)代理成本對(duì)成本粘性的加劇作用。從過度自信的角度看，KUANG et al.[21]認(rèn)為高管的過度自信對(duì)成本粘性具有加劇作用。在此基礎(chǔ)上，梁上坤[22]進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)債務(wù)約束可以緩解過度自信對(duì)成本粘性的加劇作用。不同的盈余管理動(dòng)機(jī)也對(duì)成本粘性造成影響，DIERYNCE et al.[23]發(fā)現(xiàn)高管規(guī)避虧損或盈余下降的動(dòng)機(jī)影響人工成本粘性；馬永強(qiáng)等[24]認(rèn)為高管的保盈動(dòng)機(jī)減弱成本粘性；XUE et al.[25]則發(fā)現(xiàn)當(dāng)高管沒有向上的盈余管理動(dòng)機(jī)時(shí)，成本粘性更大。從盈余管理的手段看，公司進(jìn)行的真實(shí)盈余管理[26]和應(yīng)計(jì)盈余管理[27]也都對(duì)成本粘性產(chǎn)生影響。

可以看出，一方面，高管變更顯著影響公司的財(cái)務(wù)行為和資源配置行為，而資本市場(chǎng)也對(duì)此給予反應(yīng)；另一方面，不同的高管特征也是影響成本粘性的關(guān)鍵因素。因此，本研究擬對(duì)高管變更如何影響成本粘性進(jìn)行一定的探索。

2 理論分析和假設(shè)提出

2.1 高管變更對(duì)成本粘性的影響

BANKER et al.[28]將成本粘性的成因歸納為調(diào)整成本、管理者對(duì)未來的樂觀預(yù)期和管理者機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)。高管變更通過這3種成因?qū)Τ杀菊承援a(chǎn)生影響。

從調(diào)整成本看，公司因業(yè)務(wù)量下降而調(diào)整資源時(shí)，不僅涉及到削減資源時(shí)發(fā)生的成本，更主要的是在以后想恢復(fù)資源時(shí)需要花費(fèi)的談判、交易和培訓(xùn)等成本。公司與一些資源提供者的聯(lián)系主要依靠高管的私人關(guān)系，繼任者為了維持公司的穩(wěn)定，應(yīng)該努力維護(hù)與資源供應(yīng)者之間的聯(lián)系，而不是將其切斷。否則，公司在未來就需要花費(fèi)更大的成本重塑這種聯(lián)系。此外，如果繼任者在上任伊始就大幅度的削減資源，會(huì)形成一種負(fù)面信號(hào)，削弱內(nèi)部的凝聚力，這也是管理者必須要考慮的調(diào)整成本。由此可以看出，高管變更期間較高地調(diào)整成本加劇成本粘性。

從管理者對(duì)未來的樂觀預(yù)期看，當(dāng)公司發(fā)生高管變更時(shí)，繼任者往往都希望在自己的任期內(nèi)取得一定的成就，使公司的業(yè)績(jī)?cè)诂F(xiàn)有基礎(chǔ)上更上一層樓，這種希望導(dǎo)致繼任者對(duì)未來的業(yè)務(wù)量產(chǎn)生樂觀的預(yù)期，樂觀預(yù)期使繼任者依據(jù)業(yè)務(wù)量的小幅上升而大幅度地吸收資源。相反地，也使繼任者認(rèn)為業(yè)務(wù)量的下降僅僅是偶然現(xiàn)象，更不情愿因此削減資源。這種由于對(duì)未來需求的樂觀預(yù)期而導(dǎo)致的對(duì)資源調(diào)整的不對(duì)稱性也加劇成本粘性。

從管理者機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)看，對(duì)管理者進(jìn)行考核的主要標(biāo)準(zhǔn)是公司的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，因此管理者有強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)對(duì)盈利水平進(jìn)行操控，繼任者也在上任伊始出于對(duì)自身利益的考慮操控利潤(rùn)。盈余是由收入扣除成本得到的，對(duì)成本項(xiàng)目的調(diào)整同樣可以影響公司盈余。已有研究發(fā)現(xiàn)對(duì)成本項(xiàng)目的調(diào)整可以對(duì)分析師預(yù)測(cè)[29]、盈余模型構(gòu)建[30]、會(huì)計(jì)穩(wěn)健性[31]以及盈余持續(xù)性和盈余反應(yīng)系數(shù)[32]等產(chǎn)生顯著影響。在高管變更期間，繼任者對(duì)盈余水平有特殊的要求。林永堅(jiān)等[9]的研究發(fā)現(xiàn)高管變更后，繼任者出于穩(wěn)固自身的職位或者是推卸責(zé)任的目的，有向下進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)。向下的盈余管理既可以將高管變更當(dāng)期的業(yè)績(jī)低迷表現(xiàn)歸罪于前任，也可以為后期的業(yè)績(jī)上漲留下一定的空間。如此的自利動(dòng)機(jī)延誤繼任者因?yàn)闃I(yè)務(wù)量下降而削減資源的行為，故而加劇了成本粘性。綜合上述分析，本研究提出假設(shè)。

H1高管變更加劇成本粘性。

2.2 不同業(yè)績(jī)波動(dòng)下的高管變更對(duì)成本粘性的影響

業(yè)績(jī)波動(dòng)是對(duì)公司經(jīng)營(yíng)環(huán)境的一種描述，代表公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的不確定性[33]。不確定性較高時(shí)，公司將更為穩(wěn)健地處理高管變更[34]，說明不確定性進(jìn)一步擴(kuò)大高管變更對(duì)公司造成的影響。BANKER et al.[35]的研究發(fā)現(xiàn)，需求波動(dòng)程度的增大同樣加劇成本粘性。

本研究在不同的業(yè)績(jī)波動(dòng)下對(duì)高管變更影響成本粘性的效果加以比較分析，認(rèn)為公司較為劇烈的業(yè)績(jī)波動(dòng)代表其經(jīng)營(yíng)環(huán)境中充斥著更多的風(fēng)險(xiǎn)因素。為了對(duì)各類風(fēng)險(xiǎn)加以平衡，公司需要維持已經(jīng)建立起來的各種資源供應(yīng)關(guān)系，采用更為穩(wěn)妥的方式渡過高管變更期。因此，當(dāng)公司處于業(yè)績(jī)劇烈波動(dòng)的環(huán)境下，繼任者面臨業(yè)務(wù)量下降的情況更可能避免采用激進(jìn)的資源削減行為，維持原有的資源規(guī)模則更大程度地加劇成本粘性。

風(fēng)險(xiǎn)也代表著更多的可能性，與業(yè)績(jī)平穩(wěn)的情況相比，在業(yè)績(jī)波動(dòng)較為劇烈的環(huán)境下，繼任者更可能期待在未來達(dá)到更高的業(yè)績(jī)水平，這種對(duì)業(yè)績(jī)水平更高的期待會(huì)更加延誤繼任者針對(duì)當(dāng)期的業(yè)務(wù)量下降做出資源削減的行為。因此，在業(yè)績(jī)波動(dòng)劇烈下的這種預(yù)期同樣更大程度地加劇成本粘性。

此外，業(yè)績(jī)波動(dòng)為繼任者提供了降低本期利潤(rùn)的額外借口。當(dāng)業(yè)績(jī)波動(dòng)較為劇烈時(shí)，繼任者除了可以將當(dāng)期業(yè)績(jī)的下降(甚至是大幅度下降)歸因于前任外，還可以將其說成是客觀環(huán)境的結(jié)果。因此，更為劇烈的業(yè)績(jī)波動(dòng)為繼任者提供了額外的持有更多資源的自利性動(dòng)機(jī)，這也同樣引發(fā)更大程度地成本粘性。綜合上述分析，本研究提出假設(shè)。

H2當(dāng)業(yè)績(jī)波動(dòng)較大時(shí)，高管變更對(duì)成本粘性的加劇作用更大。

3 實(shí)證設(shè)計(jì)

3.1 樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

本研究以2010年至2016年中國(guó)滬深兩市的上市公司為樣本，由于業(yè)績(jī)波動(dòng)等變量的計(jì)算要用到滯后期數(shù)據(jù)，所以本研究的數(shù)據(jù)采集期間為2007年至2016年。本研究對(duì)初始樣本進(jìn)行如下整理：①剔除數(shù)據(jù)采集期內(nèi)ST和*ST的樣本；②剔除金融行業(yè)的樣本；③剔除數(shù)據(jù)缺失的樣本；④剔除具有異常值的樣本；⑤對(duì)所有連續(xù)變量在1%和99%的水平上進(jìn)行winsorize處理。經(jīng)過上述整理，本研究共得到10 209個(gè)公司-年樣本，其中包括發(fā)生高管變更的樣本，也包括未發(fā)生高管變更的樣本，以對(duì)高管變更如何影響成本粘性加以比較分析。

本研究使用的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和高管變更數(shù)據(jù)均來自于國(guó)泰安(CSMAR)系列研究數(shù)據(jù)庫，對(duì)于高管變更原因缺失的樣本通過手工查找上市公司董事會(huì)公告進(jìn)行補(bǔ)充，宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)數(shù)據(jù)來自于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站。本研究利用Excel 2007和Stata 12.0等軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)整理和分析。

3.2 變量定義和模型設(shè)計(jì)

3.2.1 變量定義

ΔLnCosi,t為營(yíng)業(yè)成本變動(dòng)，借鑒ANDERSON et al.[2]對(duì)成本粘性的研究，以營(yíng)業(yè)成本前后兩期比值的對(duì)數(shù)表示；ΔLnRevi,t為營(yíng)業(yè)收入變動(dòng)，以營(yíng)業(yè)收入前后兩期比值的對(duì)數(shù)表示。此外，通過設(shè)置虛擬變量Di,t區(qū)分營(yíng)業(yè)收入的變動(dòng)方向。

本研究將高管界定為公司的董事長(zhǎng)和總經(jīng)理，并設(shè)置虛擬變量TOi,t表示高管是否發(fā)生變更。在多元回歸分析中，董事長(zhǎng)或總經(jīng)理其中一人的職務(wù)變化就視為高管變更。在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中，將董事長(zhǎng)和總經(jīng)理職務(wù)同時(shí)發(fā)生變化視為高管變更。借鑒ADAMS et al.[36]、李琳等[37]和張瑞君等[38]的方法，本研究同時(shí)從會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)(ROE)和市場(chǎng)業(yè)績(jī)(Tob)兩個(gè)角度出發(fā)，利用前3年業(yè)績(jī)的標(biāo)準(zhǔn)差測(cè)量業(yè)績(jī)波動(dòng)，利用前3年的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)可以緩解業(yè)績(jī)波動(dòng)的內(nèi)生性問題。在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中采用類似的方法從行業(yè)層面測(cè)量業(yè)績(jī)波動(dòng)，行業(yè)業(yè)績(jī)由屬于該行業(yè)的公司的業(yè)績(jī)均值測(cè)量。

本研究選擇的控制變量包括反映調(diào)整成本的資本密集度和勞動(dòng)力密集度，反映管理層對(duì)未來預(yù)期的營(yíng)業(yè)收入連續(xù)下降和宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，反映公司治理因素和管理者代理成本的股權(quán)集中情況、獨(dú)立董事比例和自由現(xiàn)金流量，反映樣本總體特征的企業(yè)規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率。本研究依據(jù)BANKER et al.[28]所做的比較分析，認(rèn)為上述控制變量更主要地是影響成本粘性，故僅以交互項(xiàng)的形式出現(xiàn)于模型中。此外本研究還對(duì)年度和行業(yè)因素加以控制。表1給出變量的具體含義。

3.2.2 模型設(shè)計(jì)

借鑒ANDERSON et al.[2]的模型，本研究建立模型對(duì)提出的假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)，即

ΔLnCosi,t=α0+α1ΔLnRevi,t+α2Di,t·ΔLnRevi,t+

α3TOi,t·Di,t·ΔLnRevi,t+βjCon·Di,t·

ΔLnRevi,t+Yea+Indu+εi,t

(1)

其中，i為公司，t為年份；α0為常數(shù)項(xiàng)，α1～α3為回歸系數(shù)；βj為控制變量的回歸系數(shù)，j=1,2,…,9；εi,t為殘差項(xiàng)。α1反映在營(yíng)業(yè)收入上升時(shí)營(yíng)業(yè)成本變動(dòng)與營(yíng)業(yè)收入變動(dòng)的關(guān)系；α2反映成本粘性，若α2<0，表明存在成本粘性；α3反映高管變更對(duì)成本粘性的影響；βj反映控制變量對(duì)成本粘性的影響。

對(duì)于H1，若總體樣本的回歸結(jié)果中α3<0，表明高管變更加劇了成本粘性。對(duì)于H2，依據(jù)業(yè)績(jī)波動(dòng)的當(dāng)年行業(yè)均值將總體樣本進(jìn)行分組后，若α3在高

表1 變量定義Table 1 Definition of Variables

業(yè)績(jī)波動(dòng)組中的回歸結(jié)果更小，表明在業(yè)績(jī)波動(dòng)程度更高的情況下，高管變更加劇成本粘性的程度更大。

4 實(shí)證結(jié)果和分析

4.1 描述性統(tǒng)計(jì)分析

表2描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果
Table 2Results for Descriptive Statistics

變量平均值標(biāo)準(zhǔn)差最小值中位數(shù)最大值ΔLnCosi,t0.2430.812-1.5940.1123.779ΔLnRevi,t0.2921.065-1.9140.1154.879Di,t0.3010.465001TOi,t0.2150.413001F_inti,t-1.1641.543-6.214-1.0442.496E_inti,t-4.5351.618-9.417-4.4970.094D_coui,t0.1170.326001GDPi,t7.8121.2286.7907.33010.690Top1i,t0.3431.5260.8490.3330.740Indei,t0.3710.0600.3120.3330.570FCFi,t0.0130.075-0.1990.0100.210Scai,t22.2451.28319.78322.08325.926Levi,t0.4530.2060.0510.4520.876

注：樣本量為10 209。

表3 高管變更頻率統(tǒng)計(jì)結(jié)果Table 3 Results for Frequency of Executive Turnover

4.2 相關(guān)性分析

表4給出主要變量間相關(guān)性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。ΔLnCosi,t與ΔLnRevi,t的相關(guān)系數(shù)為0.856，同樣體現(xiàn)了二者間的配比關(guān)系。F_inti,t和E_inti,t與ΔLnRevi,t顯著負(fù)相關(guān)，說明資本密集型和勞動(dòng)密集型的生產(chǎn)方式不利于營(yíng)業(yè)收入的提高。GDPi,t與ΔLnRevi,t顯著正相關(guān)，說明宏觀經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)有利于微觀企業(yè)擴(kuò)大收入。FCFi,t

與ΔLnRevi,t顯著正相關(guān)，說明營(yíng)業(yè)收入的增加也為企業(yè)帶來更大的自由現(xiàn)金流量。Scai,t和Levi,t與ΔLnRevi,t顯著正相關(guān)，說明更大的企業(yè)規(guī)模和更高的債務(wù)融資水平均促進(jìn)營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)。在控制變量中，最大的相關(guān)系數(shù)出現(xiàn)于F_inti,t與E_inti,t之間，為0.294，說明控制變量間的獨(dú)立性較好。

4.3 多元回歸分析

4.3.1 高管變更對(duì)成本粘性的影響

利用模型(1)式對(duì)總體樣本進(jìn)行多元回歸以檢驗(yàn)H1，結(jié)果見表5，第2列為系數(shù)的預(yù)期符號(hào)，第3列給出具體回歸結(jié)果。在表5的第3列，Di,t·ΔLnRevi,t的系數(shù)為-0.151，且在1%水平上顯著，證明中國(guó)上市公司中存在成本粘性的現(xiàn)象。TOi,t·Di,t·ΔLnRevi,t的系數(shù)為-0.130，且在1%水平上顯著，說明公司發(fā)生的高管變更加劇了成本粘性。H1得到驗(yàn)證。

在控制變量的回歸結(jié)果中，F(xiàn)_inti,t·Di,t·ΔLnRevi,t和E_inti,t·Di,t·ΔLnRevi,t的系數(shù)均顯著為負(fù)，反映了更大的調(diào)整成本對(duì)成本粘性的加劇作用。D_coui,t·Di,t·ΔLnRevi,t的系數(shù)為正，反映了營(yíng)業(yè)收入的連續(xù)下降削弱了管理層對(duì)未來的樂觀預(yù)期，并緩解了成本粘性。GDPi,t·Di,t·ΔLnRevi,t的系數(shù)顯著為負(fù)，說明當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)增速較快時(shí)，管理層更容易對(duì)未來產(chǎn)生樂觀預(yù)期，并加劇成本粘性。FCFi,t·Di,t·ΔLnRevi,t的系數(shù)顯著為負(fù)，說明公司的自由現(xiàn)金流加劇成本粘性。大股東對(duì)公司既可能發(fā)揮治理效應(yīng)，也可能體現(xiàn)出挖空效應(yīng)。Top1i,t·Di,t·ΔLnRevi,t的系數(shù)顯著為正，說明大股東持股比例的上升有助于緩解成本粘性，表現(xiàn)出治理效應(yīng)。Indei,t·Di,t·ΔLnRevi,t的系數(shù)為正，說明提高獨(dú)立董事的比例也可以在一定程度上緩解成本粘性。Scai,t·Di,t·ΔLnRevi,t的系數(shù)顯著為正，說明規(guī)模較大的公司成本粘性更小。Levi,t·Di,t·ΔLnRevi,t的系數(shù)顯著為負(fù)，說明財(cái)務(wù)杠桿同樣加劇成本粘性。上述結(jié)果均與理論預(yù)期一致，可以看出本研究使用的模型和樣本較為合理。

表4 相關(guān)性統(tǒng)計(jì)結(jié)果Table 4 Results for Correlation Statistics

注：***為在1%水平上顯著，**為在5%水平上顯著，*為在10%水平上顯著，下同。

表5 高管變更與成本粘性的多元回歸結(jié)果Table 5 Multiple Regression Results for Executive Turnover and Cost Stickiness

注：括號(hào)內(nèi)數(shù)據(jù)為t值，下同。

4.3.2 不同業(yè)績(jī)波動(dòng)下高管變更對(duì)成本粘性影響的比較

以業(yè)績(jī)波動(dòng)的當(dāng)年行業(yè)均值為標(biāo)準(zhǔn)，將10 209個(gè)總體樣本按照會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)程度劃分為高會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)組和低會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)組，高會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)組的樣本數(shù)為3 332，低會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)組的樣本數(shù)為6 877；同理，按照市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)程度劃分為高市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組和低市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組，高市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組的樣本數(shù)為3 487，低市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組的樣本數(shù)為6 722。利用(1)式分別對(duì)各組樣本進(jìn)行多元回歸，并比較TOi,t·Di,t·ΔLnRevi,t的組間系數(shù)差異，以檢驗(yàn)H2。表6給出高會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)組和低會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)組以及高市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組和低市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組的回歸結(jié)果。

表6 業(yè)績(jī)波動(dòng)、高管變更與成本粘性的多元回歸結(jié)果Table 6 Multiple Regression Results for Performance Fluctuation, Executive Turnover and Cost Stickiness

由表6可知，第2列TOi,t·Di,t·ΔLnRevi,t的系數(shù)為-0.336，在1%水平上顯著，而第3列該系數(shù)為-0.024，卻不顯著，組間系數(shù)比較表明二者之間存在顯著的差異，說明在更大的會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)環(huán)境下，高管變更會(huì)更大程度地加劇成本粘性。高市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組和低市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組TOi,t·Di,t·ΔLnRevi,t的系數(shù)分別為-0.242和-0.090，均在1%水平上顯著，但組間系數(shù)比較結(jié)果表明高市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組的系數(shù)顯著小于低市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組的系數(shù)，說明在更大的市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)環(huán)境下，高管變更加劇成本粘性的作用同樣更大。因此，H2得到驗(yàn)證。

5 進(jìn)一步研究和穩(wěn)健性檢驗(yàn)

5.1 進(jìn)一步研究

在進(jìn)一步檢驗(yàn)中，本研究將發(fā)生高管變更的樣本劃分為正常高管變更組和非正常高管變更組，比較不同原因的高管變更對(duì)成本粘性影響的差異。借鑒DEFOND et al.[39]和饒品貴等[34]的做法，根據(jù)董事會(huì)公告中披露的高管變更原因，將退休、換屆、健康原因、完善治理結(jié)構(gòu)和結(jié)束代理歸類為正常原因變更，將工作變動(dòng)、辭職、解聘、涉案調(diào)查和個(gè)人原因等歸類為非正常原因變更。當(dāng)一年內(nèi)董事長(zhǎng)和總經(jīng)理變更原因不同時(shí)，以董事長(zhǎng)的變更原因?yàn)闇?zhǔn)；當(dāng)董事長(zhǎng)或總經(jīng)理一年內(nèi)多次變更時(shí)，以第一次變更的原因?yàn)闇?zhǔn)。在2 089個(gè)發(fā)生高管變更的樣本中，剔除缺少變更原因的48個(gè)樣本后，得到629個(gè)正常原因高管變更樣本和1 412個(gè)非正常原因高管變更樣本。與已有研究類似，在正常原因中，換屆占比最高；在非正常原因中，工作變動(dòng)和辭職的占比較高。

DENIS et al.[40]認(rèn)為非自愿性的離職傳遞出管理者經(jīng)營(yíng)能力較差的信號(hào)，市場(chǎng)對(duì)其反應(yīng)也更為消極。當(dāng)高管因辭職、解聘和涉案調(diào)查等原因離職，往往是因?yàn)楣緲I(yè)績(jī)不佳，或者是其犯了嚴(yán)重的錯(cuò)誤甚至是犯罪，而公司發(fā)生違規(guī)事件也促使高管離職[41]。這些高管離職后大多不會(huì)再留在公司內(nèi)部，此時(shí)繼任者有更強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)將業(yè)績(jī)不理想的原因歸咎到前任身上，并為自己的任期留出更大的利潤(rùn)空間。而與非正常原因的高管變更不同，公司可以對(duì)因退休和換屆等正常原因而發(fā)生的高管變更做出提前準(zhǔn)備。這種準(zhǔn)備既可能是在內(nèi)部選擇繼任者并進(jìn)行工作交接，也可能是在經(jīng)理人市場(chǎng)中進(jìn)行充分的人才選撥，選出更為適合公司發(fā)展目標(biāo)的職業(yè)經(jīng)理人。另外，因完善治理結(jié)構(gòu)而發(fā)生高管變更，常常表現(xiàn)為由同一人兼任董事長(zhǎng)和總經(jīng)理的治理結(jié)構(gòu)通過變更總經(jīng)理而改進(jìn)為兩職分離的治理結(jié)構(gòu)。這種情況下繼任者更多地選擇蕭規(guī)曹隨的政策，公司的表現(xiàn)也會(huì)趨于穩(wěn)健。公司發(fā)生兩職分離不完全是出于對(duì)代理問題的考慮，也有可能是戰(zhàn)略繼任[42]。李建標(biāo)等[43]發(fā)現(xiàn)在董事長(zhǎng)和總經(jīng)理兼任的情況下而自愿發(fā)生的兩職分離對(duì)公司業(yè)績(jī)沒有顯著影響。綜合上述分析，本研究認(rèn)為公司因非正常原因發(fā)生的高管變更在更大程度上加劇成本粘性。

為了對(duì)上述問題進(jìn)行檢驗(yàn)，本研究建立模型，即

ΔLnCosi,t=γ0+γ1ΔLnRevi,t+γ2Di,t·ΔLnRevi,t+

δjCon·Di,t·ΔLnRevi,t+Yea+Indu+i,t

(2)

其中，γ0為常數(shù)項(xiàng)，γ1～γ3為回歸系數(shù)，δj為控制變量的回歸系數(shù)，i,t為殘差項(xiàng)。γ1反映了在營(yíng)業(yè)收入上升時(shí)，營(yíng)業(yè)成本變動(dòng)與營(yíng)業(yè)收入變動(dòng)之間的關(guān)系；γ2反映了成本粘性，若γ2<0則表明存在成本粘性；δj(j=1,2,…,9)反映了控制變量對(duì)成本粘性的影響。

利用(2)式分別對(duì)正常高管變更組和非正常高管變更組進(jìn)行多元回歸，通過比較兩組中γ2的大小判斷不同原因的高管變更對(duì)成本粘性影響的差異，具體的回歸結(jié)果見表7。

表7 不同原因的高管變更對(duì)成本 粘性影響的多元回歸結(jié)果Table 7 Multiple Regression Results for Executive Turnover with Different Reasons and Cost Stickiness

表7中正常原因高管變更組Di,t·ΔLnRevi,t的系數(shù)為-0.129，非正常原因高管變更組Di,t·ΔLnRevi,t的系數(shù)為-0.235，均在1%水平上顯著，組間系數(shù)比較結(jié)果表明二者間存在顯著差異，說明相對(duì)于正常原因的高管變更，非正常原因的高管變更在更大程度上加劇成本粘性。因此，當(dāng)公司因辭職、解聘和涉案調(diào)查等非正常原因而變更高管時(shí)，利益相關(guān)者應(yīng)該對(duì)其成本管理行為給予更大的關(guān)注，并基于此對(duì)繼任者的行為做出更準(zhǔn)確的評(píng)價(jià)。

5.2 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

5.2.1 基于傾向得分匹配法(PSM)的穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了緩解高管變更與公司成本管理行為之間的內(nèi)生性問題，在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中本研究使用傾向得分匹配法(PSM)將發(fā)生高管變更的樣本與當(dāng)年同行業(yè)中未發(fā)生高管變更的樣本進(jìn)行一對(duì)一配對(duì)。借鑒劉鑫等[44]的做法，選擇企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、成長(zhǎng)性和業(yè)績(jī)水平作為配對(duì)變量，對(duì)2 089個(gè)發(fā)生高管變更的樣本進(jìn)行配對(duì)后，共得到4 178個(gè)配對(duì)后的總體樣本。配對(duì)后進(jìn)行分組，高會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)組有1 487個(gè)樣本，低會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)組有2 691個(gè)樣本，高市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組有1 331個(gè)樣本，低市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組有2 847個(gè)樣本的結(jié)果。利用(1)式對(duì)H1和H2進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，表8給出配對(duì)后總樣本以及按照會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)高低和市場(chǎng)業(yè)績(jī)高低分組后的回歸結(jié)果。

表8 基于傾向得分匹配法(PSM)的穩(wěn)健性檢驗(yàn)Table 8 Robust Test Results Based on Propensity Score Match(PSM)

表8中總樣本的TOi,t·Di,t·ΔLnRevi,t的系數(shù)為-0.136，在1%水平上顯著。高會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)組和高市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組TOi,t·Di,t·ΔLnRevi,t系數(shù)小于第4列和第6列的系數(shù)，且組間系數(shù)存在顯著差異。這些結(jié)果說明利用傾向得分匹配法(PSM)仍然證明H1和H2成立。

5.2.2 變換高管變更測(cè)量指標(biāo)的穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了更明顯地劃分出高管是否發(fā)生變更，此處的穩(wěn)健性檢驗(yàn)剔除僅董事長(zhǎng)和總經(jīng)理其中之一發(fā)生變更的1 711個(gè)樣本后，在剩余的8 498個(gè)樣本中對(duì)董事長(zhǎng)和總經(jīng)理同時(shí)變更的取值為1，否則取值為0。在此樣本下，高會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)組有2 727個(gè)樣本，低會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)組有5 771個(gè)樣本；高市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組有2 908個(gè)樣本，低市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組有5 590個(gè)樣本。再次利用(1)式對(duì)H1和H2進(jìn)行檢驗(yàn)，表9給出剔除僅董事長(zhǎng)和總經(jīng)理其中之一發(fā)生變更的樣本后剩余的總樣本以及按照會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)高低和市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)高低分組后的回歸結(jié)果。

表9 變換高管變更測(cè)量指標(biāo)的穩(wěn)健性檢驗(yàn)Table 9 Robust Test Results for Changing the Measurement of Executive Turnover

由表9可知，總樣本TOi,t·Di,t·ΔLnRevi,t的系數(shù)為-0.309，在1%水平上顯著，再次證明高管變更對(duì)成本粘性有加劇作用，H1再次得到驗(yàn)證。分別在高會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)組與低會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)組之間以及高市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組與低市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組之間比較TOi,t·Di,t·ΔLnRevi,t的系數(shù)，同樣證明在業(yè)績(jī)波動(dòng)較高時(shí)，高管變更對(duì)成本粘性的加劇作用更大，H2再次得到驗(yàn)證。

5.2.3 變換業(yè)績(jī)波動(dòng)分組標(biāo)準(zhǔn)的穩(wěn)健性檢驗(yàn)

根據(jù)行業(yè)的業(yè)績(jī)波動(dòng)程度對(duì)樣本進(jìn)行分組，當(dāng)某一行業(yè)的業(yè)績(jī)波動(dòng)程度高于當(dāng)年總體樣本的業(yè)績(jī)波動(dòng)平均程度時(shí)，將該行業(yè)樣本歸類為高業(yè)績(jī)波動(dòng)組，否則歸類為低業(yè)績(jī)波動(dòng)組。據(jù)此將10 209個(gè)總體樣本進(jìn)行分組，得到高會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)組4 581個(gè)樣本和低會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)組5 628個(gè)樣本；同理，得到高市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組4 256個(gè)樣本和低市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組5 953個(gè)樣本。利用(1)式對(duì)各組樣本進(jìn)行回歸以檢驗(yàn)H2，表10給出按照行業(yè)的業(yè)績(jī)波動(dòng)程度分組的會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)高低組和市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)高低組的回歸結(jié)果。表10中高會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)組和高市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組的TOi,t·Di,t·ΔLnRevi,t系數(shù)顯著小于低會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)波動(dòng)組和低市場(chǎng)業(yè)績(jī)波動(dòng)組的系數(shù)。由此為H2提供了支持證據(jù)。

6 結(jié)論

依據(jù)高階認(rèn)知理論和成本粘性理論，本研究以2010年至2016年中國(guó)滬深兩市的上市公司為樣本，實(shí)證檢驗(yàn)高管變更對(duì)成本粘性的作用效果，并比較這一效果在不同業(yè)績(jī)波動(dòng)下和不同高管變更原因下的差異。研究結(jié)果表明，高管變更這一日趨頻繁發(fā)生的事件對(duì)公司的成本管理行為產(chǎn)生顯著影響，因?yàn)楦吖茏兏淖兞斯镜馁Y源調(diào)整能力、管理者的預(yù)期及其機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)而加劇成本粘性。將業(yè)績(jī)波動(dòng)視為公司所處環(huán)境不確定性的代表，本研究還證明隨著業(yè)績(jī)波動(dòng)程度的提高，高管變更對(duì)成本粘性的加劇作用也在加大。進(jìn)一步比較不同原因下的高管變更對(duì)成本粘性影響效果的差異時(shí)發(fā)現(xiàn)，相對(duì)于正常的高管變更，工作變動(dòng)、辭職、解聘、涉案調(diào)查和個(gè)人原因等非正常的高管變更給公司成本管理行為帶來的沖擊更大，即非正常的高管變更在更大程度上加劇成本粘性。

本研究具有兩方面的政策啟示：①高管作為公司最重要的人力資源，對(duì)上自公司文化和理念、下至員工行為等諸多方面都產(chǎn)生顯著的影響，高管變更也是公司一項(xiàng)關(guān)鍵的人力資源決策。本研究結(jié)果表明，不同的業(yè)績(jī)狀況下的高管變更以及不同原因的高管變更產(chǎn)生具有顯著差異的經(jīng)濟(jì)后果。因此，公司應(yīng)該針對(duì)高管的繼任和變更做出完善的人力資源計(jì)劃，既要做到未雨綢繆，為公司健康可持續(xù)地發(fā)展不斷培養(yǎng)和選拔人才，同時(shí)也要提高隨機(jī)應(yīng)變的能力，當(dāng)發(fā)生高管突然離職現(xiàn)象時(shí)，能夠迅速尋找到合格的人才接任，并保證公司的平穩(wěn)過渡。

表10 變換分組標(biāo)準(zhǔn)的穩(wěn)健性檢驗(yàn)Table 10 Robust Test Results for Changing the Standard of Grouping

②無論是公司為了做出高管任免決策，還是資本市場(chǎng)中的投資者為了評(píng)估高管變更對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響，其對(duì)公司業(yè)績(jī)的關(guān)注點(diǎn)更多地直接聚焦在凈利潤(rùn)和股票價(jià)格上面。但本研究表明高管變更對(duì)于公司的成本管理行為也有著重要的影響，作為收入的扣減項(xiàng)，成本的變動(dòng)最終影響公司的業(yè)績(jī)表現(xiàn)和價(jià)值波動(dòng)。因此，公司或投資者在評(píng)估高管變更的經(jīng)濟(jì)后果時(shí)，應(yīng)當(dāng)關(guān)注成本性態(tài)的變化。通過對(duì)成本性態(tài)的分析，可以幫助決策者更好地了解高管對(duì)未來的預(yù)期以及公司的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

本研究也具有一定的局限性，如僅考慮高管變更對(duì)當(dāng)期成本粘性的影響，沒有關(guān)注后續(xù)期間的成本粘性表現(xiàn)。未來研究可以將高管變更對(duì)成本粘性影響的考察期間擴(kuò)展至變更后1年，甚至可以對(duì)高管任期內(nèi)的成本粘性表現(xiàn)做一個(gè)時(shí)間序列上的比較。此外，本研究?jī)H在變更原因這一個(gè)維度上對(duì)高管變更進(jìn)行深入分析，未來研究可以在前任去向和繼任者來源等更多維度上對(duì)其進(jìn)行更為詳細(xì)的探索。