李健

在2月份以來上證指數(shù)大漲25.75%之際，申萬化工板塊上漲了42.8%。對(duì)此，信達(dá)期貨研究員徐林在接受《紅周刊》記者采訪時(shí)表示，主要是兩大因素成就了化工股，一方面是化工產(chǎn)能衰退期提前走完——通常是1年，這一輪是8個(gè)月（2018年10月～2019年4月），另一方面是響水爆炸事件促成染料、農(nóng)藥等細(xì)分化工行業(yè)產(chǎn)能出清并進(jìn)入復(fù)蘇周期。

行業(yè)復(fù)蘇就意味著產(chǎn)品漲價(jià)，實(shí)際上，年初至今如PTA、MDI和鈦白粉等產(chǎn)品都有一定的漲價(jià)。這意味著，行業(yè)的業(yè)績(jī)修復(fù)將緊隨其后，估值中樞也勢(shì)必抬升。聚焦到行業(yè)龍頭層面，西南證券化工分析師楊林認(rèn)為，它們當(dāng)前的估值不算貴。

化工周期從下行“逆轉(zhuǎn)”為上行

從2015～2018年二季度，連續(xù)三年多的環(huán)保風(fēng)暴令很多化工小廠關(guān)停，導(dǎo)致化工產(chǎn)能持續(xù)收縮，相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格快速上漲。在2018年三季度之后，預(yù)期中的環(huán)保風(fēng)暴加碼沒有到來，一些處在關(guān)停邊緣的小廠活了過來，原本預(yù)計(jì)“消失”的產(chǎn)能得到恢復(fù)甚至在擴(kuò)大。另外因當(dāng)時(shí)的宏觀經(jīng)濟(jì)下行預(yù)期得到確認(rèn)，許多化工品價(jià)格由上漲轉(zhuǎn)為下降。今年一季度，甲醇、乙二醇、聚酯等期貨品種價(jià)格下跌，乙二醇從2018年12月末的5674元/噸下降到目前的4700元/噸，MDI、TDI、維生素A/E、醋酸、DMC等產(chǎn)品的價(jià)格也在今年一季度同比下降22%～72%。

產(chǎn)品價(jià)格顯示出要結(jié)束出清進(jìn)程后，預(yù)期就跟著發(fā)生了轉(zhuǎn)變，太平洋證券化工板塊分析師楊偉在接受《紅周刊》記者采訪時(shí)表示，預(yù)計(jì)2019年企業(yè)ROE有20%～30%的上升空間，但也只是最后的“狂歡”。

但響水爆炸事件以及由此帶來的安全生產(chǎn)督查，部分化工行業(yè)重回產(chǎn)能出清的通道。染料、農(nóng)藥等產(chǎn)能被動(dòng)出清一部分的行業(yè)，相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格快速躥升。市場(chǎng)中間價(jià)顯示，間苯二胺價(jià)格從4.5萬元/噸暴漲至10萬元/噸，最高時(shí)沖到20萬元/噸。更重要的是，網(wǎng)絡(luò)流傳的江蘇省關(guān)于征求《江蘇省化工行業(yè)整治提升方案（征求意見稿）》意見的緊急通知稱，到2020年年底，全省化工生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量將減少到2000家;對(duì)全省50個(gè)化工園區(qū)展開全面評(píng)價(jià)，根據(jù)評(píng)價(jià)結(jié)果，壓減至20個(gè)左右。這意味著，未來三年江蘇省約八成的化工企業(yè)和六成的化工園區(qū)面臨出局。因?yàn)榻K省農(nóng)藥原藥產(chǎn)量國(guó)內(nèi)占比約為40%，染料產(chǎn)能占比約為16%，因此行業(yè)整治會(huì)對(duì)相關(guān)產(chǎn)品供給帶來較大影響。

除染料、農(nóng)藥有產(chǎn)能快速出清的利好外，其他化工產(chǎn)品則面臨需求回暖的新形勢(shì)。在西南證券化工分析師楊林看來，需求端有所好轉(zhuǎn)，3月份的數(shù)據(jù)出現(xiàn)了向好的跡象，制造業(yè)PMI為50.5%，比上月上升了1.3個(gè)百分點(diǎn)，重回榮枯線上方。發(fā)電集團(tuán)的耗煤量、線上家電銷售額等也出現(xiàn)了回暖。這意味著市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期是向好的。而化工企業(yè)的產(chǎn)能利用率也超過2015年水平，固體化工產(chǎn)能利用率達(dá)到90%，液體化工達(dá)到70%。因此，供需結(jié)構(gòu)在短期內(nèi)不會(huì)惡化。

對(duì)于這一輪上行能否達(dá)到2018年的高度，國(guó)金證券化工行業(yè)首席分析師浦強(qiáng)在接受《紅周刊》記者采訪時(shí)表示，從0到1的轉(zhuǎn)變會(huì)帶來較高的邊際改善，但是從1到2、3的邊際效果則會(huì)下降。而且，政策要求“關(guān)停一批、轉(zhuǎn)移一批、升級(jí)一批、重組一批”，其中“升級(jí)一批、重組一批”的處理時(shí)間會(huì)相對(duì)較長(zhǎng)，攀升到周期高點(diǎn)所用的時(shí)間或許也將長(zhǎng)于上一輪。

在浦強(qiáng)看來，3月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)只是未來長(zhǎng)期“穩(wěn)中向好”的一個(gè)開端。他認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來將進(jìn)入新的平穩(wěn)發(fā)展階段，未來的“平穩(wěn)”是化工板塊3到5年間上行的基石。

染料、農(nóng)藥龍頭仍有成長(zhǎng)空間

如果按照間苯二胺的最高市場(chǎng)價(jià)來測(cè)算浙江龍盛的每股收益，得出的答案可能出現(xiàn)較大偏差。楊林在接受《紅周刊》記者采訪時(shí)指出，間苯二胺報(bào)價(jià)最高20萬元/噸，企業(yè)的報(bào)價(jià)沒有那么高，“一些小的化工品是企業(yè)對(duì)企業(yè)直接出貨，但有些產(chǎn)品存在中間商市場(chǎng)，中間商囤貨會(huì)造成價(jià)格畸高。目前機(jī)構(gòu)對(duì)浙江龍盛2019年盈利預(yù)測(cè)為60億元左右，是采用合理價(jià)格進(jìn)行的，而不是用中間商價(jià)格進(jìn)行的”。

截至4月18日，浙江龍盛市盈率（動(dòng)態(tài)）為11～12倍，在楊林看來不算太高。他認(rèn)為，染料產(chǎn)品的供給收縮還會(huì)持續(xù)。聯(lián)訊證券廖宗魁則更為樂觀，他認(rèn)為，浙江龍盛2019年業(yè)績(jī)有望突破百億。原因在于隨著天嘉宜的關(guān)停，間苯二胺實(shí)際上已經(jīng)被浙江龍盛完全控制，后續(xù)存在提價(jià)預(yù)期。

在染料行業(yè)中，產(chǎn)品相似的企業(yè)還包括吉華集團(tuán)、閏土股份、安諾其和亞邦股份，上述四家企業(yè)的PE（動(dòng)態(tài)）分別為12倍、15倍、37倍和16倍，除了安諾其以外，其余公司估值都低于浙江龍盛。盡管如此，楊林更看好浙江龍盛。

除了染料板塊，很多券商和機(jī)構(gòu)還看好農(nóng)藥板塊。在響水關(guān)停的產(chǎn)品中，包括0.2萬噸CCMP（吡蟲啉中間體）、0.1萬噸菊酯、0.12萬噸烯草酮、1萬噸異丙甲草胺、0.9萬噸乙草胺、0.9萬噸硝磺草酮、0.15萬噸異惡草松、5萬噸莠去津和0.75萬噸B/F腈。相關(guān)行業(yè)龍頭包括長(zhǎng)青股份、先達(dá)股份、利民股份、海利爾、百傲化學(xué)、江山股份，除長(zhǎng)青股份、江山股份及利民股份，其他企業(yè)產(chǎn)能均不在江蘇省。

PTA和MDI“L形”一橫向上

在染料、農(nóng)藥看得見的供給不足的同時(shí)，PTA和MDI也出現(xiàn)供給不足情況，且價(jià)格走出“L形”一橫向上的趨勢(shì)，其中缺口最大的是PTA產(chǎn)品。國(guó)盛證券化工分析師李楊認(rèn)為，2019年P(guān)TA下游的聚酯需求預(yù)計(jì)維持7%～8%的較高增速，但上游供給并未看到增加。受此影響，華東PTA價(jià)格從年初的5950元/噸上漲至目前的6650元/噸，上漲了12%。PTA-PX更是從年初的700元/噸上漲到1200元/噸，漲幅超過70%。

李楊認(rèn)為，隨著小企業(yè)逐漸被淘汰，行業(yè)的景氣度還將保持，目前市場(chǎng)中前7家PTA企業(yè)的市占率為47.7%，預(yù)計(jì)到2020年將達(dá)到57.7%。桐昆股份、榮盛石化、恒力股份將在其中獲益。

MDI的情況更為獨(dú)特，4月份，萬華化學(xué)聚合MDI分銷市場(chǎng)掛牌價(jià)18700元/噸，比3月份上調(diào)了2600元/噸;直銷市場(chǎng)掛牌價(jià)為18300元/噸，較3月份上調(diào)了2800元/噸;純MDI掛牌價(jià)26200元/噸，較3月份上調(diào)了1500元/噸。招商證券化工行業(yè)分析師周錚認(rèn)為，預(yù)計(jì)未來兩年MDI的毛利率有望保持30%以上增速。

一位私募人士向記者表示，萬華化學(xué)是MDI領(lǐng)域的絕對(duì)龍頭，能夠決定MDI的掛牌價(jià)格。“萬華甚至體現(xiàn)出了一些穿越周期的能力，周期特征已經(jīng)不是特別明顯。”在這位私募看來，強(qiáng)周期股值得關(guān)注，但從長(zhǎng)期持有的角度來看，弱周期股相對(duì)有更佳的持有優(yōu)勢(shì)。