陳玲俐

摘要：眾所周知，任何企業(yè)的發(fā)展運(yùn)營(yíng)都離不開(kāi)資金，資本結(jié)構(gòu)是學(xué)術(shù)界一直研究的關(guān)于公司管理的重要問(wèn)題。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的建立是我國(guó)構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)的重要舉措，對(duì)高科技企業(yè)的發(fā)展也起到了極大的推動(dòng)作用。本文基于創(chuàng)業(yè)板上市公司，分析其資本結(jié)構(gòu)和企業(yè)績(jī)效的現(xiàn)狀，通過(guò)實(shí)證分析得出了我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效之間存在弱負(fù)相關(guān)關(guān)系的結(jié)論。

關(guān)鍵詞：資本結(jié)構(gòu);創(chuàng)業(yè)板;企業(yè)績(jī)效

一、創(chuàng)業(yè)板公司的資本結(jié)構(gòu)和企業(yè)績(jī)效現(xiàn)狀分析

（1）創(chuàng)業(yè)板公司的資本結(jié)構(gòu)分析

我國(guó)創(chuàng)業(yè)板公司的特點(diǎn)是企業(yè)規(guī)模小，財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)脆弱，與大型企業(yè)相比不容易得到商業(yè)銀行的貸款，資產(chǎn)負(fù)債比率相對(duì)較低，如表所示，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率均值為24.80%;流動(dòng)負(fù)債的均值高達(dá)88%，極大值為100%，可知?jiǎng)?chuàng)業(yè)板公司的負(fù)債主要為流動(dòng)負(fù)債;長(zhǎng)期借款均值僅為1.12%，并且很多企業(yè)沒(méi)有長(zhǎng)期借款，這種資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展是不利的。

（2）創(chuàng)業(yè)板公司的企業(yè)績(jī)效分析

1.盈利能力分析

從表2中創(chuàng)業(yè)板公司資產(chǎn)報(bào)酬率的均值和標(biāo)準(zhǔn)差可以看出，其資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)獲利能力較差。總資產(chǎn)凈利率是評(píng)價(jià)企業(yè)資產(chǎn)盈利能力的指標(biāo)。從表2中可以得出與資產(chǎn)報(bào)酬率相同的結(jié)果，即企業(yè)資產(chǎn)盈利能力較低。但是，其極大值與極小值之間的差異表明創(chuàng)業(yè)板公司的盈利能力仍然有很大的改善空間。

2.經(jīng)營(yíng)能力分析

流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率評(píng)價(jià)企業(yè)資金的利用效率的指標(biāo)。表3可知，創(chuàng)業(yè)板公司的流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的均值為71.94%，整體資金利用率較高，但是極小值極大值差距較大，一些企業(yè)還有提升空間?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是指企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入與平均資產(chǎn)總額的比率，是評(píng)價(jià)企業(yè)全部資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)質(zhì)量的重要指標(biāo)。從表中可以看出均值為38.27%，說(shuō)明創(chuàng)業(yè)板公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度一般，尚有提升空間。

3.發(fā)展能力分析

總資產(chǎn)增長(zhǎng)率是反映企業(yè)本期資產(chǎn)規(guī)模的增長(zhǎng)情況的指標(biāo)。從表4可以看出，創(chuàng)業(yè)板公司平均的總資產(chǎn)增長(zhǎng)率為44.24%，說(shuō)明企業(yè)的發(fā)展能力較強(qiáng)，成長(zhǎng)速度快。從表中可得知?jiǎng)?chuàng)業(yè)板公司資本保值增長(zhǎng)率為巧3%，從而表明企業(yè)的資本保全狀況好，所有者權(quán)益增長(zhǎng)快。

二、創(chuàng)業(yè)板公司資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)影響的實(shí)證分析

本文采用因子分析法在眾多代表企業(yè)績(jī)效的指標(biāo)中提取主因子，采用方差貢獻(xiàn)率作為權(quán)重計(jì)算出具有代表意義的綜合指標(biāo)來(lái)反映企業(yè)績(jī)效。

（1）企業(yè)績(jī)效的因子分析

本文選取2015年創(chuàng)業(yè)板公司盈利能力、經(jīng)營(yíng)能力和發(fā)展能力三個(gè)方面共6個(gè)指標(biāo)運(yùn)用spss軟件進(jìn)行因子分析。

主成份分析可以得出，factor1、factor2和factor3的累計(jì)貢獻(xiàn)率達(dá)到了94.07%，且其特征值都大于1，故可認(rèn)為前三個(gè)因子可以涵蓋6個(gè)指標(biāo)，故可將6個(gè)指標(biāo)提煉出三個(gè)公因子。

因子分析可以得出，提取出的三個(gè)因子之間存在交叉信息，所以我們需要旋轉(zhuǎn)，重新計(jì)算出旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣。結(jié)果顯示：factor1前倆個(gè)最大值指標(biāo)是ROA，資產(chǎn)報(bào)酬率，代表盈利能力;factor2前倆個(gè)最大值指標(biāo)是總資產(chǎn)增長(zhǎng)率，資本保值增長(zhǎng)率，代表企業(yè)的發(fā)展能力;factor3前倆個(gè)最大值指標(biāo)是流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，代表企業(yè)的運(yùn)營(yíng)能力。

從得分系數(shù)矩陣中，得出因子得分表達(dá)式，如下所示：

f1=0.525x1+0.537x2+……-0.058x6

f2=-0.041x1-0.05x2+……+0.519x6

f3=-0.104x1-0.123x2+……+0.03x6

以三個(gè)主因子各自的方差貢獻(xiàn)率為權(quán)重，計(jì)算構(gòu)造出2015年企業(yè)績(jī)效的綜合指標(biāo)函數(shù)，具體計(jì)算公式如下：

F=（45.039%f1+31.307%f2+17.72%f3）/94.066%

=47.88%f1+33.28%fZ+18.84%f3

通過(guò)因子分析，綜合得出3個(gè)因子，3個(gè)公因子的累計(jì)解釋方差達(dá)到94.066%，因此可以選擇這三個(gè)主要因素來(lái)代替原來(lái)的六個(gè)指標(biāo)。采用綜合評(píng)價(jià)的方法，結(jié)合方差貢獻(xiàn)率得出創(chuàng)業(yè)板上市公司2015年公司績(jī)效綜合指標(biāo)F的值。

（2）指標(biāo)的選取和變量定義

本文選取了創(chuàng)業(yè)板上市公司2015年的數(shù)據(jù)，剔除了ST以及異常值指標(biāo)后，有效數(shù)據(jù)482個(gè)。各變量具體定義如下：

被解釋變量F：績(jī)效綜合指標(biāo)，因子分析求出的綜合指標(biāo)

解釋變量X1：資產(chǎn)負(fù)債率，負(fù)債總額/資產(chǎn)總額

控制變量：總資產(chǎn)規(guī)模，ln（總資產(chǎn)）

（3）相關(guān)性分析

相關(guān)性分析得出，公司規(guī)模與企業(yè)績(jī)效的相關(guān)性非常弱，顯著性檢驗(yàn)也無(wú)法通過(guò);公司規(guī)模與資產(chǎn)負(fù)債率存在顯著二的正相關(guān)關(guān)系，多元回歸分析要求自變量之間不相關(guān)。因此，公司規(guī)模對(duì)企業(yè)的業(yè)績(jī)影響不大，做回歸分析時(shí)應(yīng)剔除除。

（4）研究假設(shè)與模型建立

根據(jù)上述變量選取與假設(shè)，建立如下模型

F=a⁰+a₁X₁+ε

其中，F(xiàn)代表企業(yè)綜合績(jī)效指標(biāo)，ao為回歸常數(shù)，a，為回歸系數(shù)，。為隨機(jī)誤差。

（5）實(shí)證結(jié)果分析

根據(jù)上述假設(shè)與建立的模型對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系作出回歸分析，并得出結(jié)論。

對(duì)模型進(jìn)行方差分析可得出F值為57.726，p值為0.001，所以該模型是具有統(tǒng)計(jì)學(xué)意義的，由于文章中只有一個(gè)自變量資產(chǎn)負(fù)債率，也就是說(shuō)該自變量的回歸系數(shù)是具有統(tǒng)計(jì)意義的。

回歸分析得出以下方程：

F=-0.602X₁+0.152

由表5可知，常數(shù)t統(tǒng)計(jì)量的值為3.078，相應(yīng)的置信度為0.002，小于0.01，因此，在0.01的置信水平上顯著，該常數(shù)為0.152;資產(chǎn)負(fù)債率與綜合績(jī)效指標(biāo)回歸的t值為-3.499，對(duì)應(yīng)的顯著性水平為0.001，資產(chǎn)負(fù)債率的系數(shù)為-0.602說(shuō)明資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)績(jī)效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

三、研究結(jié)論

資本結(jié)構(gòu)對(duì)公司績(jī)效的影響是負(fù)向的，即隨著資產(chǎn)負(fù)債率的提高，公司經(jīng)營(yíng)的業(yè)績(jī)呈下降趨勢(shì)。這表明債務(wù)融資并未在創(chuàng)業(yè)板上市公司中發(fā)揮積極作用。這與理論、信號(hào)傳遞理論的負(fù)債會(huì)增加企業(yè)價(jià)值的觀點(diǎn)不一致。造成這一現(xiàn)象的原因可能是因?yàn)槲覈?guó)創(chuàng)業(yè)板尚處于成立初期，從銀行等金融機(jī)構(gòu)獲得貸款較困難，使得負(fù)債并不能像西力.學(xué)者認(rèn)為的那樣，可以發(fā)揮積極的治理效應(yīng)從而提升企業(yè)績(jī)效。此外，創(chuàng)業(yè)板成立的這幾年間，始終呈現(xiàn)高市盈率的特點(diǎn)，這對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司融資決策的安排有一定影響，市場(chǎng)的獨(dú)特性使得負(fù)債無(wú)法實(shí)現(xiàn)理論分析所闡述的積極效果。從本文的創(chuàng)業(yè)板資本結(jié)構(gòu)分析中也可看出，整體的負(fù)債水平很低，長(zhǎng)期借款的水平更低，甚至有一些公司不存在對(duì)外借款。此外，負(fù)債籌資中多數(shù)都是短期融資，這使企業(yè)資金的使用受到限制，將資金用于收回期較長(zhǎng)的長(zhǎng)期投資，企業(yè)承擔(dān)較大的財(cái)務(wù)壓力。

為實(shí)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板公司的快速成長(zhǎng)，使債務(wù)融資在企業(yè)發(fā)展過(guò)程中發(fā)揮積極的杠桿作用，應(yīng)當(dāng)拓寬企業(yè)融資渠道。銀行可以擴(kuò)大創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的貸款額度，放寬要求，提供更多的中長(zhǎng)期貸款以及提供靈活性的貸款，緩解創(chuàng)業(yè)板企業(yè)在快速成長(zhǎng)期的資金壓力;政府可以出臺(tái)相應(yīng)的政策措施，對(duì)高科技成長(zhǎng)型企業(yè)給予更多的扶持;同時(shí)企業(yè)需要合理利用融資渠道，選擇最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，確保企業(yè)價(jià)值最大化。

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