楊洪波 馬天寶
【摘要】? 房地產(chǎn)行業(yè)是我國經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè),其能否以最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)運(yùn)行是科學(xué)發(fā)展的關(guān)鍵。文章選取保利地產(chǎn)作為研究對象,從財務(wù)杠桿的角度,通過對企業(yè)2013—2017年的債務(wù)結(jié)構(gòu)、財務(wù)杠桿系數(shù)和資本結(jié)構(gòu)的橫向與縱向?qū)Ρ确治霭l(fā)現(xiàn)存在的問題,并結(jié)合最佳資本結(jié)構(gòu)的計算分析,提出相應(yīng)的建議,這對我國其他房地產(chǎn)企業(yè)同樣具有一定的借鑒意義。
【關(guān)鍵詞】? ?財務(wù)杠桿;資本結(jié)構(gòu);資產(chǎn)負(fù)債率
【中圖分類號】? F275? 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】? A? 【文章編號】? 1002-5812(2019)06-0033-03
有關(guān)財務(wù)杠桿的理論分析,國外學(xué)者早在二十世紀(jì)七八十年代就已經(jīng)做了相當(dāng)深入的研究,主要探討方向為財務(wù)杠桿為企業(yè)創(chuàng)造的價值及影響資本結(jié)構(gòu)的情況,其中主要有MM 理論、權(quán)衡模型、啄序理論等。在國內(nèi),楊晶(2018)認(rèn)為,運(yùn)用財務(wù)杠桿的前提是存在對外債務(wù),財務(wù)杠桿的效應(yīng)主要體現(xiàn)在有負(fù)債的企業(yè)[1]。沈鑫(2018)通過確定合理的融資結(jié)構(gòu)來引導(dǎo)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)的良性循環(huán)[2]。房地產(chǎn)行業(yè)的高杠桿、高負(fù)債率是公認(rèn)的,在應(yīng)用時應(yīng)注重財務(wù)杠桿的兩面性,即發(fā)揮財務(wù)杠桿的正效應(yīng)能夠為企業(yè)帶來經(jīng)濟(jì)利益流入;相反,財務(wù)杠桿的負(fù)效應(yīng)會導(dǎo)致房地產(chǎn)企業(yè)資金短缺、惡性循環(huán),易出現(xiàn)金融風(fēng)險。因此,為避免企業(yè)高杠桿影響金融體系,國家出臺一系列減持杠桿的政策。在此背景下,本文從財務(wù)杠桿的角度出發(fā)來研究優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。
一、財務(wù)杠桿及資本結(jié)構(gòu)概述
財務(wù)杠桿是指由于優(yōu)先股股利和固定債務(wù)利息的存在而導(dǎo)致息稅前利潤變動幅度小于普通股每股收益變化幅度的現(xiàn)象。財務(wù)杠桿系數(shù)(DFL)公式如下:
DFL=(普通股每股收益變動額/變動前的普通股每股收益)/(息稅前利潤變動額/變動前的息稅前利潤)
資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)資本總額中各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系,是衡量企業(yè)運(yùn)營質(zhì)量的重要參考數(shù)據(jù)。實(shí)際上,企業(yè)追求利潤最大化時,資本結(jié)構(gòu)決策沒有充分權(quán)衡考慮風(fēng)險和收益。最佳的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)為財務(wù)風(fēng)險和資本成本都保持在最低水平,負(fù)債與權(quán)益構(gòu)成合理的比例。
二、從財務(wù)杠桿角度分析保利地產(chǎn)的資本結(jié)構(gòu)
保利房地產(chǎn)股份有限公司成立于1992年,是中國保利集團(tuán)控股的大型國有房地產(chǎn)上市公司。結(jié)合融資優(yōu)序理論和數(shù)據(jù)收集結(jié)果來看,近年來保利地產(chǎn)的內(nèi)源融資主要以資本公積轉(zhuǎn)增資本為主;在外部融資方面,雖然上市后開啟了股權(quán)融資之路,但占總體融資比重不大,其融資渠道仍然以銀行借款為主,這種情況不利于保利地產(chǎn)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的形成。
(一)債務(wù)結(jié)構(gòu)
保利地產(chǎn)主要以債務(wù)融資為主,因此其債務(wù)結(jié)構(gòu)對資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化有著較深的影響。表1選取了保利地產(chǎn)2013—2017年的主要債務(wù)來源進(jìn)行研究。
從表1可知,保利地產(chǎn)債務(wù)結(jié)構(gòu)中的預(yù)收賬款占比為50%左右,但預(yù)收賬款主要是購房者的定金及預(yù)收款和個人按揭信貸,日后會轉(zhuǎn)為收入,所以這里不做過多考慮;占比在第二位的是長期借款,由此可見對外負(fù)債主要來源是銀行及其他金融機(jī)構(gòu)的開發(fā)貸款;然后是應(yīng)付賬款和應(yīng)付債券,最后是短期借款和應(yīng)付票據(jù)(此負(fù)債為應(yīng)付建筑施工企業(yè)的工程款和供貨商的材料墊付款)。由于我國債券市場不發(fā)達(dá),房地產(chǎn)企業(yè)債券融資水平普遍較低,保利地產(chǎn)的負(fù)債來源中債券占比很小,而是以銀行借款為主要融資來源。因此,保利地產(chǎn)每一年都要面臨巨額的還款壓力,具有很高的財務(wù)風(fēng)險。
(二)保利地產(chǎn)的財務(wù)杠桿相關(guān)數(shù)據(jù)測算
保利地產(chǎn)以負(fù)債為主要融資渠道,因此對其財務(wù)杠桿系數(shù)進(jìn)行測算,有助于資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化。趙帥?。?012)認(rèn)為,財務(wù)杠桿系數(shù)應(yīng)分成相對應(yīng)的區(qū)間,分別為(-∞,0)[0,1][1,2](2,+∞)。當(dāng)DFL處于[1,2]區(qū)間為安全區(qū);當(dāng)DFL處于(-∞,0)和(2,+∞)這兩個區(qū)間,表示企業(yè)處于高風(fēng)險經(jīng)營區(qū);當(dāng)DFL處于[0,1],表明企業(yè)處于虧損狀態(tài),對債權(quán)人不利,企業(yè)取得的利潤不足以償還本金和利息[3]。表2選取2013—2017年保利地產(chǎn)的財務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行計算分析,結(jié)果見表3。
根據(jù)表3可知,保利地產(chǎn)的資產(chǎn)負(fù)債率基本維持在高水平狀態(tài),說明企業(yè)通過加杠桿方式來促使其高速發(fā)展,但與此同時企業(yè)存在潛在的財務(wù)風(fēng)險和不合理的資本結(jié)構(gòu);在財務(wù)杠桿系數(shù)表現(xiàn)方面,DFL在2013年和2017年是安全區(qū);2014年和2016年處于高風(fēng)險經(jīng)營狀態(tài);2015年企業(yè)處于虧損狀態(tài)。即在負(fù)債比重高的情況下,借款的利用率既出現(xiàn)盈利也出現(xiàn)了虧損,而且其過高的負(fù)債會增加企業(yè)的運(yùn)營壓力,一旦資金鏈斷裂,會帶來不可修復(fù)性的財務(wù)風(fēng)險,給企業(yè)造成負(fù)面影響。所以企業(yè)可以考慮降杠桿,利用其他渠道進(jìn)行融資。
(三)保利地產(chǎn)資本結(jié)構(gòu)相關(guān)指標(biāo)縱向?qū)Ρ确治?/p>
衡量企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的重要指標(biāo)為資產(chǎn)負(fù)債率、股東權(quán)益比率和產(chǎn)權(quán)比率,主要是反映企業(yè)資本構(gòu)成情況,本文選取保利地產(chǎn)的三項比率進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)指標(biāo)的縱向?qū)Ρ确治?,如?所示。
從表4可以看出,保利地產(chǎn)2013—2017年的股東權(quán)益比率和資產(chǎn)負(fù)債率都保持了較穩(wěn)定的水平,更加有力地說明企業(yè)資本構(gòu)成主要以負(fù)債為主、權(quán)益為輔。根據(jù)相關(guān)研究結(jié)果表明,房地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為65%—75%較為合理,股東權(quán)益比率為30%—60%較為理想,顯然保利地產(chǎn)的資本構(gòu)成情況距理想?yún)^(qū)間相差較大,面臨的債務(wù)壓力較大,資本結(jié)構(gòu)不合理。
產(chǎn)權(quán)比率可以衡量企業(yè)的長期償債能力,一般認(rèn)為,企業(yè)產(chǎn)權(quán)比率的標(biāo)準(zhǔn)值為0.5。從表4可知,2013—2017年保利地產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)比率呈現(xiàn)下降趨勢,只在2017年有明顯的上升。保利地產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)比率遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過標(biāo)準(zhǔn)數(shù)值,表明企業(yè)自有資本占總資本的比例較小,長期償債能力差,對債權(quán)人十分不利。
(四)保利地產(chǎn)資本結(jié)構(gòu)相關(guān)指標(biāo)橫向?qū)Ρ确治?/p>