王升 徐以軍 李亞 郜如明

摘? ?要：本文在剖析交叉性金融業(yè)務變動特點、對系統(tǒng)性風險傳導路徑的基礎上，測算了我國商業(yè)銀行的系統(tǒng)性風險，實證分析了交叉性金融業(yè)務與商業(yè)銀行系統(tǒng)性風險之間的相關關系。結果表明：2010年以來，我國銀行系統(tǒng)性風險經(jīng)歷了“N”型變動趨勢，2015年以來風險處于持續(xù)上升通道，且成為歷史高點。銀行系統(tǒng)性風險的產(chǎn)生與資產(chǎn)管理市場下的交叉性金融業(yè)務快速發(fā)展密切相關。為了防范和化解系統(tǒng)性風險，需要繼續(xù)加強和完善穿透式監(jiān)管，實現(xiàn)銀行業(yè)務“期限錯配”的范圍合理化，確保有效服務實體經(jīng)濟。

關鍵詞：資產(chǎn)管理;交叉金融;銀行系統(tǒng)性風險

中圖分類號：F830? ?文獻標識碼：B? 文章編號：1674-2265（2019）03-0053-06

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2019.03.014

一、引言

近年來，國內(nèi)居民財富加速積聚，資產(chǎn)管理渠道急需多元化發(fā)展。同時，國家日益深化利率市場化改革，為資產(chǎn)管理業(yè)務多元化打開了通道，資產(chǎn)管理行業(yè)得以井噴式大發(fā)展。原有的證券、基金、保險、信托等分業(yè)經(jīng)營和分業(yè)監(jiān)管的壁壘被打破，各種交叉性嵌套型金融產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)和發(fā)展，涉及多領域金融業(yè)務、綜合化經(jīng)營發(fā)展的泛資產(chǎn)管理市場格局已經(jīng)逐步形成。交叉金融性業(yè)務極大推動了中國金融市場的繁榮發(fā)展，豐富了金融業(yè)務產(chǎn)品種類，提高了金融效率，擴大了收益空間，但同時一系列潛在金融風險也悄然而至，表現(xiàn)為風險傳遞日益復雜、交叉性風險逐步凸顯。尤其2007年次貸危機引起全球性的系統(tǒng)性風險，各國監(jiān)管部門將銀行系統(tǒng)性風險納入了金融監(jiān)管的核心。2012年證監(jiān)會發(fā)布《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務管理辦法》，對證券公司資管計劃進行了規(guī)范。原銀監(jiān)會2014年發(fā)布了《關于規(guī)范商業(yè)銀行同業(yè)業(yè)務治理的通知》，規(guī)定商業(yè)銀行開展同業(yè)業(yè)務需建立專營部門，其他部門和分支機構不得經(jīng)營同業(yè)業(yè)務。2018年4月27日中國人民銀行、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會、外匯局多部門正式印發(fā)了《關于規(guī)范金融機構資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》，主要針對我國資管行業(yè)現(xiàn)狀統(tǒng)一監(jiān)管標準、規(guī)范業(yè)務流程、防范防控潛藏和現(xiàn)有的金融風險，為其有效回歸本源、更好服務實體經(jīng)濟做好準備。

與實踐發(fā)展相對應，2007年次貸危機的爆發(fā)使得金融風險再次成為全球學術界關注的熱點，許多學者對銀行系統(tǒng)性風險形成的原因、影響機制等問題進行了研究。Kaufman（2010）、翟金林（2001）等學者對銀行系統(tǒng)性風險進行了定義，從風險蔓延、內(nèi)外環(huán)境沖擊、系統(tǒng)功能等角度分析了系統(tǒng)性風險的表現(xiàn)和特點。部分學者對銀行系統(tǒng)性風險的成因進行了分析研究，如Borio（2009）認為銀行系統(tǒng)性風險本身就存在于銀行體系內(nèi)部，隨著銀行的發(fā)展風險逐漸積聚，使得銀行系統(tǒng)發(fā)生周期性危機。對于交叉性金融業(yè)務對銀行系統(tǒng)性風險的影響，國內(nèi)外學者主要對系統(tǒng)性風險的成因、路徑等進行了分析研究。Dierisk（2004）主要從銀行集團內(nèi)部角度研究了銀行交叉性金融風險的影響機制，他認為為了規(guī)避高壓態(tài)勢監(jiān)管，銀行往往通過內(nèi)部轉移資產(chǎn)獲得監(jiān)管套利，從而引發(fā)系統(tǒng)性風險。曾剛（2016）對交叉性金融業(yè)務迅速擴張和風險特征進行了分析，認為要通過強化監(jiān)管協(xié)調、加強對宏觀審慎的關注等方面維護金融穩(wěn)定。葉文輝（2015）認為交叉型金融業(yè)務的風險環(huán)節(jié)主要有通過“通道”業(yè)務為一些金融機構提供融資、通過“過橋”方式使得資金在金融體系里流轉。

綜上所述，在對交叉性金融業(yè)務對銀行系統(tǒng)性風險的影響研究中，大部分學者多從風險形成原因、影響機制、政策建議等方面進行分析研究，鮮少有從實證角度定量測度交叉性金融業(yè)務對銀行系統(tǒng)性風險的影響。同時，在對銀行系統(tǒng)性風險的成因分析中，多從傳統(tǒng)銀行自身體系、外部經(jīng)濟環(huán)境因素等方面研究，很少將以跨市場、跨部門為特點的交叉性金融業(yè)務作為系統(tǒng)性風險的成因納入研究體系。交叉性金融業(yè)務大多交易鏈條長，業(yè)務模式復雜，期限錯配、信用轉換、杠桿疊加、風險隱蔽等情況突出，對我國銀行系統(tǒng)性風險帶來較大威脅，不利于我國金融穩(wěn)定與經(jīng)濟的健康發(fā)展。因此，在研究分析我國銀行系統(tǒng)性風險生成和擴散機制的基礎上，對交叉性金融業(yè)務對我國商業(yè)銀行系統(tǒng)性風險的影響進行定量測度，對建立銀行系統(tǒng)性風險的成因體系、降低系統(tǒng)性風險、維護我國金融系統(tǒng)穩(wěn)定有著十分重要的理論和現(xiàn)實意義。

二、交叉性金融業(yè)務發(fā)展與商業(yè)銀行系統(tǒng)性風險的內(nèi)在邏輯

（一）交叉性金融業(yè)務的內(nèi)涵及發(fā)展

交叉性金融產(chǎn)品由涉及多類別的資管機構共同創(chuàng)新組合而成，具有跨市場、跨機構的特點?？缡袌鲋饕菍Y管產(chǎn)品進行資產(chǎn)組合，打破單一市場壁壘，從而使資管領域橫跨資本、貨幣等多個金融市場的子市場，如股票、債券、金融衍生品等?？缧袠I(yè)則是不同類別金融機構包括證券、基金、銀行之間相互合作，對資管機構產(chǎn)品發(fā)起運作。

近10年來，我國交叉性金融業(yè)務的發(fā)展主要經(jīng)歷了五個階段，分別為銀信合作階段、銀證合作階段、股債市場盛行階段、債券市場萎縮階段、資管規(guī)范新階段。為規(guī)避監(jiān)管，2007年銀行機構大力開展與信托合作業(yè)務，交易結構較為簡單，容易穿透底層資產(chǎn)，但是資產(chǎn)管理較為單一，難以滿足多元化需求。2012年，《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務管理辦法》發(fā)布，資產(chǎn)管理業(yè)務得以井噴式大發(fā)展，銀行與證券合作密切，原銀監(jiān)會2013年發(fā)布《關于規(guī)范銀行業(yè)理財業(yè)務投資運作有關問題的通知》，對資產(chǎn)管理業(yè)務加以規(guī)范。2014年股票債券市場開始盛行，交叉性金融業(yè)務發(fā)展十分迅速，由此引發(fā)一系列監(jiān)管套利、期限錯配等風險問題。2016年證監(jiān)會出臺“新八條”，對資管業(yè)務更進一步規(guī)范限制，債券市場呈現(xiàn)下降趨勢。2018年，為了規(guī)范資產(chǎn)管理業(yè)務中普遍存在的多層嵌套、剛性兌付、杠桿疊加等問題，有效防控金融風險，一行兩會、外匯局多部門共同下發(fā)了《關于規(guī)范金融機構資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》，迎來了資產(chǎn)管理元年，開啟了資管行業(yè)的全新格局。

（二）交叉性金融業(yè)務結構與銀行經(jīng)營風險

縱觀交叉性金融業(yè)務發(fā)展歷程，資產(chǎn)管理參與主體日益增多，交易結構日益多元化，隨著經(jīng)濟環(huán)境、國家政策的變化亦不斷發(fā)展、調整、創(chuàng)新。交叉性金融業(yè)務主要由三個核心要素組成，分別是資金提供方、投資管理人、基礎資產(chǎn)（見圖1）。

1. 資金端業(yè)務結構與潛在風險。資金端指銀行、信托、券商、保險等機構提供資金支持，根據(jù)其收益預期及風險偏好等投資需求選擇相應的投資計劃。資金端的投資需求及客戶群體的融資需求為交叉性金融業(yè)務發(fā)展提供了最主要的推動力量。隨著客戶群體融資需求日益旺盛，更多資金提供方參與到交叉性金融業(yè)務中，多元化融資服務發(fā)展迅猛，極大地推動了泛資產(chǎn)管理背景下的交叉性金融業(yè)務發(fā)展。目前，銀行機構作為開展交叉性金融業(yè)務最重要的主體之一，對促使交易結構持續(xù)豐富化發(fā)揮了十分重要的作用。銀行機構在開展交叉性金融業(yè)務時更傾向于通過結構化模式選擇投資金融產(chǎn)品。結構化模式是在資金提供方進行優(yōu)先分級的基礎上，對投資產(chǎn)品產(chǎn)生收益進行差別分配。如，希望不承擔較大風險同時收益沒有過高要求的投資方傾向于選擇優(yōu)先級結構化產(chǎn)品;希望獲得較高收益同時可以承擔較高風險的投資方更傾向于投資次級機構化產(chǎn)品。

資金端期限錯配、剛性兌付、高杠桿等問題突出，易引發(fā)流動性風險和市場風險。銀行在投資時通常采用資金池方式操作資金的流動，在籌集資金時具有長期滾動性和短期高流動性，而在投資時選擇流動性較低、期限較長的項目，隱藏風險隱患。一旦理財產(chǎn)品等滾動發(fā)售出現(xiàn)問題，流動性風險將會迅速積聚，通過交叉性金融業(yè)務蔓延至其他金融機構，最后導致整個金融系統(tǒng)的流動性風險暴露。

2. SPV業(yè)務結構及潛在風險。SPV即特殊目的載體，它同時連接資金提供方和底層資產(chǎn)，扮演著橋梁作用，是交叉性金融業(yè)務的主體。特殊目的載體包括資管計劃、信托計劃、公私募基金等，種類日益豐富，但是隨著多元化趨勢的發(fā)展，合規(guī)風險問題日益突出。目前，主要分為單一載體模式和多層嵌套模式，后者交易機構復雜，資金鏈條較長，底層資產(chǎn)穿透困難，因此是開展交叉性金融業(yè)務較為重要的模式。金融機構在使用多層嵌套模式時主要分為以下兩種情況：

一是銀行與專業(yè)管理機構合作拓寬資產(chǎn)配置渠道。銀行機構投資資金充足但是存在投資經(jīng)驗不足的問題，于是選擇和其他資管機構比如信托、保險等進行合作，通過多層嵌套，拉長資金鏈條，獲得高額收益。銀行機構首先將理財資金投向信托機構，然后再投向保險或者證券公司下的資管計劃參與到權益類資產(chǎn)投資，從而獲得高額收益。

基于當前經(jīng)濟形勢，很多資金提供方選擇參與產(chǎn)業(yè)投資基金。產(chǎn)業(yè)投資基金主要基于結構化模式，因此聚集不同優(yōu)先級次資金，通過債權或者股權方式投資某些項目進而獲得高額收益。監(jiān)管規(guī)定銀行機構不得運用自有資金投資產(chǎn)業(yè)基金，為了獲取高利潤，銀行機構通過借助特殊目的載體進行項目投資，形成多層嵌套模式。

二是銀行規(guī)避監(jiān)管選擇多層嵌套結構模式。為規(guī)避監(jiān)管，銀行機構傾向于通過與資管機構合作增加資產(chǎn)多層嵌套，對于監(jiān)管部門有效穿透底層資產(chǎn)帶來了較大的難度。如，銀行機構通過打包不良資產(chǎn)轉讓給資管機構，資管機構進一步投資于券商，同時銀行機構和資管機構也可以將資產(chǎn)通過信托機構投向券商，通過多種方式進行嵌套，從而達到監(jiān)管套利的目的。

作為扮演橋梁作用的SPV，涉及金融交易主體較多，交易環(huán)節(jié)也十分復雜，極易引發(fā)操作風險和道德風險。為規(guī)避監(jiān)管，銀行多選擇異地資管機構開展交叉型金融業(yè)務，跨地區(qū)跨機構開展業(yè)務增加了操作和道德層面上的風險問題。此外，交叉性金融業(yè)務資金鏈條復雜，每個參與其中的金融機構主體都有可能存在信用風險隱患，一旦某一個點出現(xiàn)風險，都有可能產(chǎn)生連鎖反應，銀行機構在開展業(yè)務時很難準確把握交易對手的風險管控情況。

3. 資產(chǎn)端業(yè)務結構及潛在風險。底層資產(chǎn)端是資產(chǎn)的最終投向領域，主要投向貨幣市場、債券市場、非標資產(chǎn)、私募基金、權益類資產(chǎn)等金融市場產(chǎn)品和工具，底層資產(chǎn)的性質決定了交叉性金融業(yè)務的風險暴露情況。目前底層資產(chǎn)種類豐富，風險暴露與多類因素相關。如資產(chǎn)管理者的產(chǎn)品管理能力直接關系到資產(chǎn)收益率。此外，資產(chǎn)投資基金類業(yè)務涉及主體較多，交易機構復雜，涉及信用、合規(guī)等風險。

底層資產(chǎn)端是引發(fā)信用風險的重災區(qū)，銀行業(yè)機構在資產(chǎn)投資時往往把重點放在收益的高低上，忽視資產(chǎn)最終投向領域問題，某些底層資產(chǎn)領域具有高風險的特點，因此投后管理是銀行機構必須加以重視的問題。

三、商業(yè)銀行系統(tǒng)性風險測算和分析

（一）商業(yè)銀行系統(tǒng)性風險來源

系統(tǒng)性風險的成因是多方面的。由于金融制度不健全及市場發(fā)展欠規(guī)范，經(jīng)濟周期、市場投機、資產(chǎn)泡沫等都有可能帶來金融風險，而且系統(tǒng)性風險的形成往往是各種因素疊加的結果。對于我國商業(yè)銀行而言，現(xiàn)階段最突出的風險之一是以資管業(yè)務為主要內(nèi)容的交叉性金融業(yè)務不斷膨脹，資金端與資產(chǎn)端期限錯配突出，再加上經(jīng)濟形勢不利及外部事件影響，極易產(chǎn)生流動性錯配風險及信用風險。因此可以判斷當前我國銀行系統(tǒng)性風險的來源既有銀行系統(tǒng)內(nèi)部的因素，也取決于外部宏觀環(huán)境和某些特定因素的沖擊。內(nèi)部因素主要產(chǎn)生于銀行間債權債務關系以及信息的不對稱性，增加了金融系統(tǒng)的脆弱性，極易引發(fā)銀行擠兌風險傳染和蔓延。

（二）風險測算方法

比較各種風險測算方法可知，GARCH模型法能較好地運用自身暴露的風險狀況測算風險，但是沒有考慮外部宏觀經(jīng)濟因素帶來的影響，因此不適合測算我國商業(yè)銀行風險;綜合分析法在測算風險時不考慮銀行機構之間的業(yè)務聯(lián)系，比較適用于金融市場較為繁榮的國家。只有指標變量方法綜合考量內(nèi)外部因素對系統(tǒng)性風險的影響，結合內(nèi)外部因素進行數(shù)據(jù)分析綜合測算風險，比較符合當前我國商業(yè)銀行系統(tǒng)性風險的變動特點。本文選擇指標變量法測算我國商業(yè)銀行的系統(tǒng)性風險。