丁暢

摘要：財務(wù)杠桿作為一種影響企業(yè)價值的工具，既可以使企業(yè)盈利，也可以使企業(yè)虧損。所以，如何在使用財務(wù)杠桿盈利的同時，最大限度降低財務(wù)風(fēng)險，就成為了財務(wù)杠桿運用的關(guān)鍵，尤其對于資本密集、財務(wù)杠桿依賴度高的房地產(chǎn)業(yè)更是如此。文章對房地產(chǎn)業(yè)上市公司財務(wù)杠桿產(chǎn)生的正負效應(yīng)及債務(wù)結(jié)構(gòu)進行實證研究，得出了財務(wù)杠桿對我國房地產(chǎn)業(yè)上市公司業(yè)績具有負效應(yīng)的結(jié)論，并提出了相關(guān)建議，為企業(yè)和政府決策提供理論幫助。

關(guān)鍵詞：財務(wù)杠桿；公司業(yè)績；房地產(chǎn)業(yè)

一、前言

首先，高杠桿已成為中國經(jīng)濟發(fā)展的隱憂，資金密集的房地產(chǎn)行業(yè)更應(yīng)首當其沖。再者，房地產(chǎn)行業(yè)資金投資數(shù)額大、債務(wù)期限長，注定了該行業(yè)更需控制財務(wù)風(fēng)險、合理運用財務(wù)杠桿。近年來房地產(chǎn)企業(yè)在資本結(jié)構(gòu)及融資渠道等生產(chǎn)實踐中暴露出大量問題，本文旨在通過分析該行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀，關(guān)注發(fā)展過程中財務(wù)杠桿與公司業(yè)績相關(guān)數(shù)據(jù)，進而提高公司業(yè)績。

二、文獻綜述

大多數(shù)學(xué)者普遍認為，財務(wù)杠桿與公司業(yè)績呈現(xiàn)出顯著的負相關(guān)性，并且競爭強度越高，財務(wù)杠桿與企業(yè)績效的負相關(guān)性越明顯，支持此種觀點的學(xué)者主要包括魏儉、趙帥印、厲王波、秦娜娜、黃正輝、謝智勇。當然，也有少數(shù)學(xué)者提出不同觀點，認為財務(wù)杠桿與公司業(yè)績正相關(guān)或不存在顯著相關(guān)性。例如任木榮、馮明靜、周沁馨提出，公司的盈利能力較強時稅盾效應(yīng)也得以發(fā)揮，財務(wù)杠桿發(fā)揮正效應(yīng)。而勞小俐、應(yīng)艷平提出，上市公司資產(chǎn)負債率與凈資產(chǎn)收益率相關(guān)性不顯著。本文將對當前房地產(chǎn)行業(yè)的最新情況入手，進行財務(wù)杠桿對公司業(yè)績效應(yīng)的研究。

三、理論基礎(chǔ)與研究假設(shè)

財務(wù)杠桿使用不當會增加財務(wù)風(fēng)險，因此財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險密切相關(guān)。房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)投入資金數(shù)額大，保持較高的財務(wù)杠桿水平，一旦使用失衡，易產(chǎn)生較大的財務(wù)風(fēng)險，導(dǎo)致公司經(jīng)營失敗，不利于公司業(yè)績的提高。因此，提出本次實證分析的假設(shè)1——我國房地產(chǎn)行業(yè)上市公司財務(wù)杠桿對公司業(yè)績具有負效應(yīng)。

在造成財務(wù)杠桿負效應(yīng)的眾多因素之中，債務(wù)結(jié)構(gòu)不容忽視。從長期負債本身特點來看，其資本成本較高，導(dǎo)致固定性利息費用增加，不利于公司業(yè)績的提升，且較短期負債而言，長期負債的債務(wù)資金使用時間較長，債權(quán)人往往對企業(yè)如何使用這筆資金有更為嚴格的監(jiān)督，如制定資金使用的限制性條款等。綜上所述，提出本次實證分析的假設(shè)2——我國房地產(chǎn)行業(yè)上市公司長期負債比率與公司業(yè)績負相關(guān)。

四、實證設(shè)計

（一）數(shù)據(jù)來源與樣本選取

此次研究目標企業(yè)的選取，參考《上市公司行業(yè)分類指引》對文件中被劃分為房地產(chǎn)業(yè)（K）門類、房地產(chǎn)業(yè)（70）大類的145家上市公司進行篩選，并對其2013～2017年年報數(shù)據(jù)進行研究。

（二）變量定義與模型設(shè)計

具體變量定義見表1所示。

本文建立了如下多元線性回歸模型：

模型1——Y= A1+A2*DFL+A3*lnTA+A4*lnSR+A5*TAT+ A6*FAR+ε1

模型2——Y= B1+B2*LD+B3*SD+B4*lnTA+ B5*Growth+ε2

五、實證結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計

本文用SPSS 21.0軟件對目標企業(yè)的2013～2017年年報數(shù)據(jù)進行行業(yè)趨勢分析和描述性統(tǒng)計分析，所得結(jié)果如表2所示。

被解釋變量總資產(chǎn)報酬率。由表2可知，數(shù)據(jù)極大值與極小值數(shù)據(jù)相差較大，數(shù)據(jù)大小不整齊且均值水平不高，這也與影響公司業(yè)績因素較多不易預(yù)測、不易控制有關(guān)。

（二）相關(guān)性及顯著性分析

本文用SPSS 21.0軟件對于房地產(chǎn)業(yè)上市公司的2013～2017年年報中的數(shù)據(jù)進行相關(guān)性分析，所得結(jié)果如表3、表4所示。

由相關(guān)性分析得知，模型1中總資產(chǎn)報酬率與財務(wù)杠桿系數(shù)呈現(xiàn)顯著的負相關(guān)的關(guān)系，其系數(shù)為-0.742，且在0.01水平（雙側(cè)）上顯著相關(guān)。分析結(jié)果證實了本文的實證分析假設(shè)1——財務(wù)杠桿對公司業(yè)績具有負效應(yīng)，初步顯示本文假設(shè)1成立。

模型2中總資產(chǎn)報酬率與長期負債率呈現(xiàn)顯著的負相關(guān)的關(guān)系，其系數(shù)為-0.648，且在0.02水平（雙側(cè)）上顯著相關(guān)。分析結(jié)果證實了本文的實證分析假設(shè)2——我國房地產(chǎn)行業(yè)上市公司長期負債比率與公司業(yè)績負相關(guān)，初步顯示本文假設(shè)2成立。

（三）回歸分析

對各解釋變量進行共線性診斷，所得結(jié)果如表5所示。

經(jīng)SPSS21.0檢驗表明，多個變量間VIF值均遠小于4，不存在多重共線性，滿足條件進行下一步回歸分析?；貧w方程為：

假設(shè)1——Y=-2.010DFL+0.142lnTA+0.142lnSR+1.954TAT-0.556FAR-1.133

假設(shè)2——Y=-8.275LD-6.706SD+1.106lnTA+0.056Growth-19.430。模型1的擬合系數(shù)R2為0.302，F(xiàn)統(tǒng)計量的值為3.87028，對應(yīng)的P值為0.017<0.05；模型2的擬合系數(shù)R2為0.419，F(xiàn)統(tǒng)計量的值為3.25840，對應(yīng)的P值為0.029<0.05，在0.05的顯著性水平下，模型均通過檢驗。

由方程可以看出：財務(wù)杠桿系數(shù)與公司業(yè)績負相關(guān)，表明我國房地產(chǎn)業(yè)上市公司財務(wù)杠桿發(fā)揮負效應(yīng)，假設(shè)1成立；我國房地產(chǎn)業(yè)上市公司長期負債比率公司業(yè)績負相關(guān)假設(shè)2成立。

六、結(jié)論與建議

（一） 研究結(jié)論

由模型1可知，我國房地產(chǎn)行業(yè)上市公司財務(wù)杠桿對公司業(yè)績具有負效應(yīng)。因為房地產(chǎn)企業(yè)使用較高的財務(wù)杠桿如果利用不當，易產(chǎn)生較大的財務(wù)風(fēng)險，導(dǎo)致企業(yè)的資金鏈斷裂，不利于業(yè)績的提高。由模型2可知，房地產(chǎn)公司長期負債率與公司業(yè)績負相關(guān)。對于我國房地產(chǎn)業(yè)上市公司而言，提高公司業(yè)績須適當降低財務(wù)杠桿系數(shù)和資產(chǎn)負債率尤其是長期負債率。與此同時，適度降低固定資產(chǎn)比率，增大公司規(guī)模、保留盈余、成長性與總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，適度負債控制財務(wù)風(fēng)險，使資源得到更充分的利用，從而有利于公司的長久發(fā)展。

（二）對策與建議

第一、合理使用財務(wù)杠桿，控制財務(wù)風(fēng)險。由實證分析結(jié)果可知，房地產(chǎn)業(yè)上市公司的財務(wù)杠桿系數(shù)與公司業(yè)績負相關(guān)，即財務(wù)杠桿給企業(yè)績效帶來負效應(yīng)，增大了企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險和破產(chǎn)成本。因此，企業(yè)應(yīng)合理預(yù)測現(xiàn)金流量情況與未來資金需求，并以其具體情況為依據(jù)安排有效的籌融資計劃，全面加強對財務(wù)風(fēng)險的重視與計量。

第二、融資方式多樣化，發(fā)展債券融資。企業(yè)應(yīng)注重對于負債方式、周期及額度等的規(guī)劃。企業(yè)應(yīng)確定一個房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營的周期，然后使債務(wù)期限與其相同或相近，以此降低不必要的流動風(fēng)險，如大額資金到期無法償還等。例如，在銀行以土地或投資性房地產(chǎn)作為抵押物進行抵押貸款，在債務(wù)市場發(fā)行公司債券獲取長期融資。

參考文獻：

[1]Modigliani. F and M. Miller. The cost of capital，Corporate Finance and the Theory of Investment[J].American Economic Review，1958（48）.

[2]ArjunChatrath. The Impact of Internalization on the Diversification-Performance Relationship[J].Management Review，2000（08）.

[3]KovenockDan，GordonPhillips.Capital Structure and Product Market Behavior[J].An Examination of Plant Exit and Investment Decisions，1997（03）.

[4]馮建，羅福凱.我國公司財務(wù)杠桿總體水平實證研究[J].財經(jīng)科學(xué)，2006（01）.

[5]魏儉.房地產(chǎn)公司業(yè)績與財務(wù)杠桿關(guān)系實證分析[J].商業(yè)時代，2012（11）.

[6]趙帥印，厲王波.財務(wù)杠桿應(yīng)用及其作用[J].合作經(jīng)濟與科技，2012（09）.

[7]秦娜娜.上市公司資本結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績的實證研究[J].山東紡織經(jīng)濟，2012（09）.

[8]黃正輝，謝智勇.上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素的實證分析——以我國房地產(chǎn)業(yè)為例[J].上海管理科學(xué)，2013（03）.

[9]任木榮，馮明靜.房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)對企業(yè)績效的影響分析——基于A股121家公司2009～2011年的財務(wù)數(shù)據(jù)[J].湖南農(nóng)業(yè)大學(xué)學(xué)報：社會科學(xué)版，2012（04）.

[10]周沁馨.西部地區(qū)上市公司債務(wù)融資效應(yīng)的實證研究——基于2007～2010年的經(jīng)驗數(shù)據(jù)[J].財務(wù)與金融，2013（01）.

[11]勞小俐，應(yīng)艷平.上市公司資本結(jié)構(gòu)的績效分析——基于國有上市公司與民營上市公司的比較[J].現(xiàn)代商業(yè)，2012（14）.

[12]戰(zhàn)昱達.企業(yè)負債率與經(jīng)營業(yè)績關(guān)系的研究——基于房地產(chǎn)上市公司的實證分析[J].商業(yè)會計，2012（22）.

[13]黎沛.房地產(chǎn)行業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)區(qū)間研究[J].會計之友，2015（02）.

[14]郝美麗.房地產(chǎn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與財務(wù)杠桿——以首開股份為例[J].中國經(jīng)貿(mào)導(dǎo)刊，2014（32）.

[15]楊冬云.新上市公司資本結(jié)構(gòu)對業(yè)績的影響以及優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的研究[J].現(xiàn)代商業(yè)，2013（09）.

[16]潘航.我國上市房地產(chǎn)公司資本結(jié)構(gòu)分析[J].商業(yè)經(jīng)濟，2013（08）.

[17]李文勤.房地產(chǎn)企業(yè)財務(wù)杠桿對企業(yè)投資決策的影響[J].會計之友，2015（02）.

[18]代文.管理者過度自信與上市公司的融資偏好的相關(guān)性研究——來自房地產(chǎn)上市公司的經(jīng)驗數(shù)據(jù)[J].武漢理工大學(xué)學(xué)報（社會科學(xué)版），2015（01）.

[19]靳明，楊廣領(lǐng).房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素分析[J].財經(jīng)論叢，2008（06）.

[20]周曉燕.企業(yè)可持續(xù)增長的財務(wù)對策實證分析[J].商業(yè)會計，2011（35）.

[21]張彥彥.房地產(chǎn)行業(yè)盈利能力指標分析[J].財會通訊，2012（03）.

（作者單位：貴州大學(xué)管理學(xué)院）