曹東坡，黃志軍

(1.中國東方資產(chǎn)管理股份有限公司 博士后科研工作站，北京 100033； 2.中國人民大學(xué) 財政金融學(xué)院博士后流動站，北京 100872； 3.中國農(nóng)業(yè)銀行 江蘇省分行，江蘇 南京 210002)

一、引 言

目前，盡管我國經(jīng)濟發(fā)展中的一些周期性、總量性問題仍然待解，但結(jié)構(gòu)性問題最為突出。在諸多結(jié)構(gòu)性問題中，企業(yè)投資因其關(guān)聯(lián)到產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、就業(yè)和民生改善、區(qū)域和城鄉(xiāng)協(xié)調(diào)發(fā)展等重大問題，更需要引起關(guān)注。從當(dāng)前企業(yè)投資結(jié)構(gòu)性問題的具體表現(xiàn)看，主要體現(xiàn)在高端制造業(yè)、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)等新興產(chǎn)業(yè)投資相對不足、民間投資增長失速、欠發(fā)達地區(qū)吸引投資難等。為解決這些問題，首先要確保投資的“不失速”，并在發(fā)展中逐步調(diào)整其結(jié)構(gòu)性偏向。而在當(dāng)前形勢下，國內(nèi)相當(dāng)一部分企業(yè)高杠桿和產(chǎn)能過剩問題并存，債務(wù)負擔(dān)較大。當(dāng)高杠桿情況延續(xù)時，容易出現(xiàn)“債務(wù)高懸效應(yīng)→固定資產(chǎn)投資不足”的傳導(dǎo)，增大投資不足的出現(xiàn)概率(王貞潔、王竹泉，2018)。[1]當(dāng)面臨這種“資產(chǎn)負債表衰退”的局面時，傳統(tǒng)的總量調(diào)控政策雖然能幫助穩(wěn)定短期增長，但對于解決深層次結(jié)構(gòu)性問題作用依然有限(劉元春，2016)。[2]因此，單純依賴貨幣政策已經(jīng)難以奏效，更需要積極財政政策的配合。在積極的財政政策中，能夠兼顧穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)等多重目標且副作用較少的政策選項，就是結(jié)構(gòu)性減稅(高培勇，2012)。[3]通過結(jié)構(gòu)性減稅來幫助企業(yè)降成本，提高其投資意愿，以結(jié)構(gòu)性政策緩解結(jié)構(gòu)性問題，對于“穩(wěn)投資”、“穩(wěn)預(yù)期”和“穩(wěn)就業(yè)”等更有現(xiàn)實意義。

黨的十八大以來，一系列減稅降費措施相繼推出，著眼于“放水養(yǎng)魚”，以增強發(fā)展后勁。如全面推開“營改增”試點，累計減稅超過2萬億元，加上小微企業(yè)稅收優(yōu)惠、清理各項收費等，共為市場主體減負3萬多億元。[注]見2018年全國兩會《政府工作報告》。中央政治局會議和國務(wù)院常務(wù)會議都提到要以供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為主線，實行積極的財政政策。那么，在新一輪大規(guī)模減稅開啟之時，詳細考察前期結(jié)構(gòu)性減稅政策的效果，檢視其中的得與失，無疑將對今后的政策實踐提供有益的參考。從這一角度出發(fā)，當(dāng)前有待厘清的是：對于我國企業(yè)投資中長期存在的結(jié)構(gòu)性問題，結(jié)構(gòu)性減稅是否能夠發(fā)揮其結(jié)構(gòu)調(diào)整作用？因此，本文研究的重點在于，考察結(jié)構(gòu)性減稅是在邊際上繼續(xù)強化了此前企業(yè)投資的結(jié)構(gòu)性偏向，還是有助于扭轉(zhuǎn)這一趨勢?；诖?，本文從稅制結(jié)構(gòu)角度揭示了結(jié)構(gòu)性減稅政策對企業(yè)投資的影響。同現(xiàn)有研究相比，本文一方面系統(tǒng)性分析了減稅激勵對企業(yè)投資的差異化影響機制，另一方面實證研究了其對企業(yè)投資結(jié)構(gòu)性調(diào)整的作用，并揭示了目前政策實施中可能存在的一些問題，以期對今后政策的進一步完善提供參考。

二、文獻回顧

稅收作為一項重要的成本因素，可在很大程度上影響企業(yè)投資決策。根據(jù)供給學(xué)派理論，稅收與投資是反向關(guān)系，高稅率會加重企業(yè)的經(jīng)營成本負擔(dān)并引致投資減少。很多研究已證實這一觀點，如Hall和Jorgenson(1967)早已證明，如果成本降低，企業(yè)傾向于增加投資。[4]Zwick和Mahon( 2017)[5]研究了企業(yè)投資對稅率的敏感性，發(fā)現(xiàn)減稅顯著促進了固定資產(chǎn)投資。這些研究為通過減稅提升投資率提供了相關(guān)依據(jù)。然而，部分因素如稅制結(jié)構(gòu)可能會給二者間關(guān)系帶來不確定性。例如，考慮到流轉(zhuǎn)稅方面“營改增”推廣中相關(guān)行業(yè)承擔(dān)較高的改革成本(倪婷婷、王躍堂，2016)[6]，著眼于降低稅負的政策亦有可能在短期內(nèi)產(chǎn)生相反的效果。因此，這一關(guān)系需要結(jié)合實際情況分類考察。

關(guān)于結(jié)構(gòu)性減稅問題，安體富和王海勇(2004)認為這是對我國稅制改革經(jīng)驗的總結(jié)，有利于兼顧稅制改革的公平與效率。[7]賈康和程瑜(2011)認為結(jié)構(gòu)性減稅有兩個內(nèi)涵：一是減稅，即降低總體稅負；二是“結(jié)構(gòu)性”，通過有選擇的減稅安排達到結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。[8]部分研究還討論了結(jié)構(gòu)性減稅的實施路徑問題。如高培勇(2012)認為我國的稅制結(jié)構(gòu)嚴重失衡，從優(yōu)化稅制結(jié)構(gòu)的目標出發(fā)，應(yīng)將流轉(zhuǎn)稅作為結(jié)構(gòu)性減稅的主要對象。李俊英和蘇建(2013)認為，結(jié)構(gòu)性減稅應(yīng)當(dāng)推行低稅負的增值稅和營業(yè)稅，全面推進“營改增”，同時利用增值稅、營業(yè)稅和企業(yè)所得稅來扶持中小企業(yè)發(fā)展。[9]

更多的文獻關(guān)注了減稅對于企業(yè)投資所發(fā)揮的實際作用。Mamuneas和Nadiri(1996)認為，所得稅稅收激勵可以彌補研發(fā)過程中的市場失靈，提高企業(yè)的研發(fā)投入，促進企業(yè)技術(shù)研發(fā)與創(chuàng)新。[10]Djankov等(2010)發(fā)現(xiàn)，企業(yè)所得稅稅率下降對投資的激勵作用只在制造業(yè)企業(yè)中表現(xiàn)明顯，對服務(wù)業(yè)企業(yè)的作用并不顯著。[11]林洲鈺等(2013)發(fā)現(xiàn)，稅率調(diào)低與加大研發(fā)費用稅前抵扣有利于企業(yè)進行技術(shù)開發(fā)與創(chuàng)新。[12]也有學(xué)者對增值稅轉(zhuǎn)型和“營改增”進行了詳細考察。如聶輝華等(2009)對東北地區(qū)增值稅轉(zhuǎn)型試點進行了研究，發(fā)現(xiàn)增值稅轉(zhuǎn)型顯著促進了企業(yè)對固定資產(chǎn)的投資，但并沒有顯著提高企業(yè)的研發(fā)密度，企業(yè)更多的是使用資本來替代勞動，并提高了生產(chǎn)率。[13]汪德華(2016)的實證研究發(fā)現(xiàn)，2009年的增值稅轉(zhuǎn)型改革顯著促進了企業(yè)的機器設(shè)備類固定資產(chǎn)投資。[14]許偉和陳斌開( 2016) 的研究表明，增值稅稅負每下降1%，企業(yè)投資約增加16%。[15]曹平和王桂軍(2018)發(fā)現(xiàn)，“營改增”抑制了服務(wù)業(yè)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新意愿，主要是技術(shù)創(chuàng)新的高風(fēng)險性使得企業(yè)行為短期化，對技術(shù)進步和生產(chǎn)率提高缺乏動力所致。[16]現(xiàn)有研究也關(guān)注到了減稅政策對投資的異質(zhì)性影響。如李嘉明和喬天寶(2010)發(fā)現(xiàn)，所得稅優(yōu)惠更能促進高新技術(shù)企業(yè)研發(fā)投入和創(chuàng)新能力的培養(yǎng)。[17]趙國欽和高菲(2016)分析了所得稅、流轉(zhuǎn)稅和財政補貼對傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)和高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展的影響效果，發(fā)現(xiàn)其中存在顯著的差異。[18]向景等(2017)考察了所得稅和流轉(zhuǎn)稅減稅對企業(yè)績效的影響，但并未深入探討其對企業(yè)投資結(jié)構(gòu)的影響機制和效果。[19]另一些文獻關(guān)注了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)差異的影響。一般研究多認為，因國有企業(yè)能夠獲得政府更多的政策和財務(wù)上的支持，私營企業(yè)面臨較高的融資約束，因此減稅對私營企業(yè)投資意愿的提升激勵程度有限。但陳曉光(2013)的研究指出，減稅無法提高國有企業(yè)投資率。[20]申廣軍等(2016)在對增值稅轉(zhuǎn)型的研究中也發(fā)現(xiàn)，減稅對私人投資的激勵要大于對國企投資的激勵。[21]可見，對于減稅政策的異質(zhì)性影響，基于不同時間段和研究所關(guān)注的重點不同，所得出的結(jié)論也并非一致。

綜上，關(guān)于減稅與企業(yè)投資的關(guān)系，已有文獻從多個視角考察并得出了有意義的結(jié)論。但現(xiàn)有研究除了關(guān)注不同稅種對產(chǎn)業(yè)屬性和產(chǎn)權(quán)特征不同的企業(yè)投資影響外，對其他層面的考察仍顯不足，缺乏系統(tǒng)性比較分析。筆者認為，相較于減稅對企業(yè)投資的一般性影響，其中的“結(jié)構(gòu)性效應(yīng)”更值得注意，這也正是理解當(dāng)前企業(yè)投資中存在的結(jié)構(gòu)性問題的突破口，對其進行深入分析將有助于明晰稅收政策影響企業(yè)投資的微觀機制，助力相關(guān)政策的進一步完善。

三、理論分析與假說提出

(一)結(jié)構(gòu)性減稅影響企業(yè)擴大投資的機制分析

根據(jù)“稅收楔子”理論，增稅會加大稅收楔子，使企業(yè)資本投入減少，減稅則會縮小稅收楔子，增加企業(yè)對資本的需求和資本借出者對資本的供給。向企業(yè)減稅可以提高企業(yè)的投資積極性，并對資源配置發(fā)揮調(diào)節(jié)作用。結(jié)合現(xiàn)有研究，減稅影響企業(yè)投資主要有兩種作用機制：一是對企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營成本的降低效應(yīng)。稅率降低雖對企業(yè)融資成本不產(chǎn)生直接影響，但將會直接降低企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營成本。二是稅負降低，意味著企業(yè)稅后利潤增加，企業(yè)將有更多的現(xiàn)金可用于增加投資。由稅收對企業(yè)投資影響的作用機制，可以直接得出減稅對企業(yè)投資規(guī)模擴大的促進效應(yīng)，因此，我們提出本文的第1個假說：

假說1：結(jié)構(gòu)性減稅能夠促進企業(yè)投資的增長。

(二)結(jié)構(gòu)性減稅影響企業(yè)投資偏向的機制分析

結(jié)構(gòu)性減稅在發(fā)揮對企業(yè)投資的增長效應(yīng)的同時，由于稅制結(jié)構(gòu)的影響，不同稅種減稅對不同企業(yè)所產(chǎn)生的激勵作用也是不同的，從而造成對企業(yè)投資影響的結(jié)構(gòu)性差異，這是導(dǎo)致此前一系列研究所得出的結(jié)論存在差異的重要原因，也是本文要關(guān)注的一個主要方面。

在目前的稅制結(jié)構(gòu)下，所得稅和流轉(zhuǎn)稅是我國企業(yè)稅收中的兩大主要稅種，分析比較企業(yè)所得稅減免效應(yīng)和流轉(zhuǎn)稅減免效應(yīng)，能較好地考察主要稅種減免對企業(yè)發(fā)展的影響。所得稅是對經(jīng)營結(jié)果征稅，流轉(zhuǎn)稅是對交易行為征稅，相對于流轉(zhuǎn)稅而言，所得稅征收對企業(yè)行為的扭曲作用較小，對產(chǎn)業(yè)發(fā)展的引導(dǎo)效果可能更好。同時，由于企業(yè)所得稅是對投資收益征稅，其中的風(fēng)險扣除優(yōu)惠條件也提供了政府承擔(dān)部分損失的可能。這些原因意味著稅制結(jié)構(gòu)對企業(yè)投資的結(jié)構(gòu)偏向效應(yīng)的存在?；诙愔平Y(jié)構(gòu)的原因，本文主要考察結(jié)構(gòu)性減稅對企業(yè)投資三類偏向的影響，具體如下：

1.企業(yè)投資的行業(yè)偏向效應(yīng)。產(chǎn)業(yè)性質(zhì)是導(dǎo)致減稅政策效應(yīng)不確定性的一個重要因素，其影響機制可從三個方面去理解。一是行業(yè)性稅收優(yōu)惠在我國普遍存在，如對高科技行業(yè)、涉農(nóng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)、民生行業(yè)等的稅收優(yōu)惠，因此，行業(yè)屬性對于企業(yè)稅負差異會產(chǎn)生影響(汪德華、李瓊，2015)[22]，進而影響不同行業(yè)企業(yè)的投資決策。二是考慮到虧損企業(yè)無法從所得稅減免中獲益，各行業(yè)虧損企業(yè)的數(shù)量、規(guī)模不同，也會導(dǎo)致所得稅減免對行業(yè)影響的差異。而且增值稅在不同行業(yè)采用差別稅率，再加上減免條件限制，不同行業(yè)的獲益也是不同的。三是減稅會因稅種不同而對投資結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響。例如，由于制造業(yè)高新技術(shù)企業(yè)的增值稅抵扣項相對較少，流轉(zhuǎn)稅近似于剛性支出，因此，高科技企業(yè)可能更多地受益于所得稅優(yōu)惠，而流轉(zhuǎn)稅方面如“營改增”等的邊際影響較小(制造業(yè)2009年已經(jīng)完成了由生產(chǎn)型增值稅向消費型增值稅的轉(zhuǎn)型)。但與此同時，對服務(wù)業(yè)企業(yè)而言，“營改增”則更多地體現(xiàn)為“增量激勵”效應(yīng)，不僅降低了稅負，還促進了專業(yè)化分工，拓寬了現(xiàn)代服務(wù)企業(yè)的發(fā)展空間，因此，流轉(zhuǎn)稅減稅政策可能對增強現(xiàn)代服務(wù)業(yè)企業(yè)投資意愿的效果更好。

由于結(jié)構(gòu)性減稅的一個重要目標是調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，促進產(chǎn)業(yè)升級，很多措施是針對特定行業(yè)施行的，可以預(yù)計，其對不同行業(yè)企業(yè)投資的影響不同?；谝陨戏治?，本文提出第2個假說：

假說2：結(jié)構(gòu)性減稅對不同行業(yè)企業(yè)的投資激勵效應(yīng)存在顯著的異質(zhì)性。

2.民間投資促進效應(yīng)。對于國內(nèi)企業(yè)而言，盡管稅收政策在設(shè)計之初是本著公平性的原則，但考慮到我國的經(jīng)濟特征，減稅對不同產(chǎn)權(quán)特征企業(yè)投資的影響可能存在一定差異。傳統(tǒng)研究多從融資約束切入，原因在于，企業(yè)投資意愿能否轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實。很大程度上受制于融資約束程度。一般研究多認為，國企能在融資上受到政府和銀行的更多支持，較小的融資約束使其在獲得減稅時更有能力擴大投資；而民企由于融資約束的限制，在是否做出擴大投資的決策上相對保守。已有研究討論了國內(nèi)金融市場上的所有制歧視問題，即私營企業(yè)往往面臨較大的融資約束，成為投資的主要限制(林毅夫和孫希芳，2005)[23]；而國企的問題在于，預(yù)算軟約束背景下高代理成本容易導(dǎo)致投資過度。

但同時也應(yīng)看到，一方面，從減稅帶來的增量獲益而非相對獲益(國企)比較來看，減稅客觀上降低了民營企業(yè)的經(jīng)營成本，對其投資意愿的增強是有幫助的；另一方面，民營企業(yè)更擅長根據(jù)政策與市場變化及時調(diào)整業(yè)務(wù)策略，特別是在新經(jīng)濟、新產(chǎn)業(yè)等方面的投資決策更為市場化，投資的稅收彈性可能更大，投資意愿相對更強烈。[注]據(jù)國家發(fā)改委數(shù)據(jù)，目前我國65%的專利、75%以上的技術(shù)創(chuàng)新、80%以上的新產(chǎn)品開發(fā)均由民營企業(yè)完成。申廣軍等(2016)針對增值稅轉(zhuǎn)型政策效應(yīng)的實證分析即佐證了這一點。而結(jié)構(gòu)性減稅正是對這些新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域予以了重點關(guān)注，減稅力度相對更大?？梢?，減稅對民營企業(yè)和國有企業(yè)的促進效應(yīng)仍有待檢驗。因此，本文提出第3個假說：

假說3：結(jié)構(gòu)性減稅政策有助于推動民間投資的增長。

3.企業(yè)投資的區(qū)域偏向效應(yīng)。減稅對投資的增進效應(yīng)在不同地區(qū)有著較大的差異。一個原因是，由于基礎(chǔ)設(shè)施、資源等眾多因素的差別，各地對資本的吸引力不同，減稅對企業(yè)投資決策的邊際影響會存在差異。另一個原因是，結(jié)構(gòu)性減稅通過影響各地現(xiàn)有稅負差異，對企業(yè)的投資率差異產(chǎn)生影響。而各地稅負差異的來源有多個原因，其中最典型的有兩個：一是區(qū)域性稅收優(yōu)惠所造成的稅負差異，如“西部大開發(fā)”和各地招商引資的優(yōu)惠政策等；二是稅收征管力度的差異。汪德華和李瓊(2015)的測算指出，不同地區(qū)間企業(yè)稅負存在顯著差異是較普遍現(xiàn)象。同時，企業(yè)投資決策不僅與現(xiàn)行稅收制度有關(guān)，還取決于對未來政策的預(yù)期，如企業(yè)預(yù)期某地即將出臺減稅措施，對企業(yè)投資目的地選擇將會產(chǎn)生促進作用。由于東部發(fā)達地區(qū)稅收征管力度較大，同時，結(jié)構(gòu)性減稅在中西部較不發(fā)達地區(qū)的政策優(yōu)惠更大，可以預(yù)期減稅激勵會使中西部較不發(fā)達地區(qū)的投資增速出現(xiàn)提升，有助于縮小目前各地投資的區(qū)域差異，于是提出本文的第4個假說：

假說4：結(jié)構(gòu)性減稅有助于促進中西部地區(qū)企業(yè)投資，縮小投資的區(qū)域差異。

四、實證檢驗及結(jié)果分析

(一)模型設(shè)定及數(shù)據(jù)說明

1.數(shù)據(jù)來源。本研究選取2011～2017年滬、深兩市的A 股上市公司作為研究樣本。[注]需要說明的是，盡管難以斷定特定企業(yè)是否為所得稅或流轉(zhuǎn)稅減稅政策的實施對象，但由于國家對企業(yè)繳納的各項稅率做了統(tǒng)一規(guī)定，利用企業(yè)實際稅負數(shù)據(jù)對其投資數(shù)據(jù)做回歸，仍能夠體現(xiàn)出結(jié)構(gòu)性減稅的政策效應(yīng)(若企業(yè)未受到減稅政策影響，即為水平基準)。由于金融業(yè)的行業(yè)特殊性，我們遵循現(xiàn)有文獻中的通常做法，剔除了金融業(yè)上市公司；同時，剔除*ST和ST企業(yè)，剔除納稅額為負值的企業(yè)，剔除數(shù)據(jù)存在缺失的企業(yè)。共得到1510家企業(yè)共10 570個觀測值。另外，為了降低異常值的影響，對連續(xù)型變量在1% 和99% 分位上進行縮尾處理。本項研究數(shù)據(jù)主要來自Wind數(shù)據(jù)庫和Bloomberg數(shù)據(jù)庫，模型回歸主要利用Stata12.0完成。

2.模型設(shè)定和變量選取。在當(dāng)前相關(guān)研究的基礎(chǔ)上，本文構(gòu)建了結(jié)構(gòu)性減稅對企業(yè)投資影響的面板數(shù)據(jù)回歸模型，以下對其進行詳細論述。

NIRit=β0+β1CITit+β2CTTit+β3ROAit+β4ALRit+β5OIGRit+εit

模型中被解釋變量NIR為新增投資增速。為有效衡量企業(yè)新增投資，本文借鑒目前研究中的通常做法，選取“購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”指標，計算得出企業(yè)歷年新增投資增速。而關(guān)于結(jié)構(gòu)性減稅的度量，以企業(yè)實際承擔(dān)的各項稅負的變化情況作為指標是較為合適的，這可以表明結(jié)構(gòu)性減稅政策對企業(yè)產(chǎn)生的直接作用。因此，本文選擇的主要解釋變量為企業(yè)所得稅稅負CIT和流轉(zhuǎn)稅稅負CTT。其中，所得稅稅負CIT的計算方式為“企業(yè)繳納的所得稅/息稅前利潤”。對于流轉(zhuǎn)稅稅負CTT，由于上市公司并不披露增值稅、營業(yè)稅、消費稅等具體稅種的納稅額，參照向景等(2017)的做法，本文用企業(yè)“支付的各項稅費”[注]該指標度量的是企業(yè)繳納的各稅種的總稅額。指標減去企業(yè)繳納的所得稅費用，得到企業(yè)繳納的流轉(zhuǎn)稅的近似替代值，于是可得到企業(yè)的流轉(zhuǎn)稅稅負，其計算公式為“流轉(zhuǎn)稅稅負=企業(yè)繳納的流轉(zhuǎn)稅/營業(yè)總收入”?？紤]到企業(yè)選擇是否擴大投資還與自身盈利能力、債務(wù)杠桿情況和企業(yè)發(fā)展能力等因素相關(guān)，本文選擇企業(yè)的總資產(chǎn)報酬率(ROA)、資產(chǎn)負債率(ALR)、營業(yè)收入同比增速(OIGR)作為控制變量，檢驗其對企業(yè)新增投資增速的影響。εit為隨機擾動項。

我們的目的在于，通過檢驗各回歸模型中CIT和CTT的回歸系數(shù)是否小于0，來分析結(jié)構(gòu)性減稅的各項政策效應(yīng)是否達到了政策目標，即促進了投資增長或投資的結(jié)構(gòu)性調(diào)整。

(二)模型回歸結(jié)果與分析

基于以上回歸模型，本文對結(jié)構(gòu)性減稅的政策效應(yīng)進行實證檢驗。首先，考察結(jié)構(gòu)性減稅對企業(yè)投資是否具有增長效應(yīng)；同時，為檢驗結(jié)構(gòu)性減稅的各類異質(zhì)性效應(yīng)，對樣本數(shù)據(jù)進行分組，分別進行回歸檢驗。首先對面板數(shù)據(jù)進行Hausman檢驗，結(jié)果表明，應(yīng)采用固定效應(yīng)模型進行回歸。

1.減稅的投資增長效應(yīng)檢驗。表1報告了針對投資增長效應(yīng)的面板固定效應(yīng)模型的回歸結(jié)果。

表1 投資增長效應(yīng)檢驗回歸結(jié)果

注：*、**、***分別代表10%、5%、1%的顯著性水平下顯著；括號內(nèi)為穩(wěn)健標準誤。

可見，無論是所得稅還是流轉(zhuǎn)稅的減稅政策，對企業(yè)投資增長的促進效應(yīng)都通過了顯著性檢驗。其他控制變量中，總資產(chǎn)報酬率的回歸系數(shù)顯著，但資產(chǎn)負債率和營業(yè)收入增速的回歸系數(shù)未通過顯著性檢驗。就所得稅和流轉(zhuǎn)稅的回歸結(jié)果看，兩項減稅措施對企業(yè)投資的促進作用均通過了顯著性檢驗，這與本文前面的分析是一致的。隨著一系列減稅措施的不斷推出，客觀上增強了企業(yè)的投資意愿，對抑制投資的過快下滑能夠發(fā)揮一定的積極作用。

2.企業(yè)投資的行業(yè)結(jié)構(gòu)異質(zhì)性檢驗。接下來本文將考察結(jié)構(gòu)性減稅對企業(yè)投資行業(yè)結(jié)構(gòu)的影響。我們在證監(jiān)會行業(yè)門類劃分標準的基礎(chǔ)上，根據(jù)企業(yè)所在細分行業(yè)的特性，將樣本企業(yè)劃分到高端制造業(yè)、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)、“補短板”行業(yè)和其他傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)四大類中。表2報告了固定效應(yīng)模型的回歸結(jié)果。

表2 投資行業(yè)結(jié)構(gòu)異質(zhì)性檢驗回歸結(jié)果

注：*、**、***分別代表10%、5%、1%的顯著性水平下顯著；括號內(nèi)為穩(wěn)健標準誤。

回歸結(jié)果中，高端制造業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)的所得稅和流轉(zhuǎn)稅減稅對投資增長的促進效應(yīng)均得到了驗證，但在回歸系數(shù)的相對比較中，高端制造業(yè)所得稅的減稅激勵效應(yīng)(回歸系數(shù)絕對值)要強于流轉(zhuǎn)稅，現(xiàn)代服務(wù)業(yè)的結(jié)果則相反。減稅對“補短板”行業(yè)和其他傳統(tǒng)行業(yè)的激勵效應(yīng)較不明顯，僅有所得稅的回歸系數(shù)通過了顯著性檢驗。本文據(jù)此得出兩個主要結(jié)論。

第一個結(jié)論是，結(jié)構(gòu)性減稅對高端制造業(yè)和現(xiàn)代制造業(yè)的投資激勵均得到驗證，但具體作用方式有所差異。一方面，回歸結(jié)果顯示，減稅對高端制造業(yè)的投資激勵非常顯著，且所得稅激勵效應(yīng)相對更強。這一結(jié)果需要結(jié)合增值稅改革歷程來看。增值稅改革包括增值稅轉(zhuǎn)型和“營改增”兩階段，其中增值稅轉(zhuǎn)型經(jīng)歷了從2004年局部試點到2009年全面推行的過程，增值稅也由生產(chǎn)型轉(zhuǎn)變?yōu)橄M型(倪婷婷、王躍堂，2016)。本文研究的樣本數(shù)據(jù)之前，制造業(yè)已基本完成增值稅轉(zhuǎn)型，流轉(zhuǎn)稅減稅激勵的邊際效應(yīng)降低，但稅率降低等仍發(fā)揮了一定的促進投資的作用，因此，其回歸結(jié)果依然顯著，但要弱于所得稅減稅激勵。另一方面，與Djankov等(2010)的跨國實證研究結(jié)果不同，我們的結(jié)果表明，企業(yè)所得稅減稅同樣對服務(wù)業(yè)企業(yè)的投資產(chǎn)生了促進作用。從回歸系數(shù)看，流轉(zhuǎn)稅回歸系數(shù)要高于所得稅，說明服務(wù)業(yè)“營改增”擴圍帶來的投資促進作用更為明顯。“營改增”打通增值稅抵扣鏈條后，有助于制造業(yè)與服務(wù)業(yè)融合，對于現(xiàn)代服務(wù)業(yè)企業(yè)的投資促進作用也將是長期性的。

第二個結(jié)論是，結(jié)構(gòu)性減稅對傳統(tǒng)行業(yè)和“補短板”行業(yè)的減稅激勵效應(yīng)相對不足。在傳統(tǒng)行業(yè)和“補短板”行業(yè)，所得稅激勵能夠促進企業(yè)投資，而流轉(zhuǎn)稅的激勵效應(yīng)并未得到驗證。趙國欽和高菲(2016)[18]也發(fā)現(xiàn)，所得稅和財政補貼對傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的激勵效應(yīng)比較明顯，流轉(zhuǎn)稅對高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的激勵較為突出。對于這一結(jié)果，本文認為可能有三方面原因：第一，這可能與創(chuàng)新的預(yù)期收益較低有關(guān)。以流轉(zhuǎn)稅中影響較大的“營改增”為例，增值稅是對增加值征稅，不同行業(yè)的產(chǎn)品增值率不同，對增值率較低的行業(yè)，靠減稅激勵提高企業(yè)投資意愿的力度較小。聶輝華等(2009)[13]的研究即說明了這一點。第二，這也與本文研究所涉及時間跨度(2011～2017年)內(nèi)增值稅進項稅額抵扣不足和抵扣鏈條尚不完整有關(guān)。[注]全面“營改增”于2016年5月1日起開始施行，此前營業(yè)稅與增值稅并行，增值稅難以形成完整的抵扣鏈條，進項稅和銷項稅間不匹配，容易導(dǎo)致重復(fù)征稅，對于部分企業(yè)而言，減稅效果可能并不理想。如小規(guī)模納稅人不能開具符合抵扣要求的增值稅專用發(fā)票，“營改增”后業(yè)務(wù)范圍受到限制。前期“營改增”準備時間較短，部分企業(yè)應(yīng)對不足，短期內(nèi)可能導(dǎo)致稅負上升，進而影響投資決策。第三，還要考慮稅制改革與政策變動導(dǎo)致的環(huán)境不確定性，相關(guān)企業(yè)出于謹慎性考慮會降低投資意愿；但這應(yīng)視為短期性因素，當(dāng)渡過改革期之后，減稅激勵將能得以更好地體現(xiàn)。

3.企業(yè)投資的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)異質(zhì)性檢驗。民間投資下滑成為當(dāng)前政府及社會各界關(guān)注的一個焦點，鑒于民間投資目前在總投資中所占據(jù)的重要地位，所以從產(chǎn)權(quán)性質(zhì)角度出發(fā)考察結(jié)構(gòu)性減稅的效應(yīng)其現(xiàn)實意義是充分的。因此，本文接下來將考察產(chǎn)權(quán)特征是否對減稅的投資激勵帶來影響，剖析不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下減稅對企業(yè)投資影響的差異性特征。表3報告了面板固定效應(yīng)模型的回歸結(jié)果。

表3 投資產(chǎn)權(quán)性質(zhì)異質(zhì)性回歸結(jié)果

注：*、**、***分別代表10%、5%、1%的顯著性水平下顯著；括號內(nèi)為穩(wěn)健標準誤。

產(chǎn)權(quán)特征檢驗中，國企投資組的回歸結(jié)果表明，流轉(zhuǎn)稅減稅對國企投資起到了顯著的促進作用，但所得稅減稅的作用并不顯著；所得稅和流轉(zhuǎn)稅減稅均對民間投資增長起到了顯著促進；對外企投資而言，只有所得稅減稅對其投資增長起到了顯著促進作用。因此，相對而言，民間投資從結(jié)構(gòu)性減稅中受益更大。關(guān)于這一點，申廣軍等(2016)[21]也發(fā)現(xiàn)，減稅對國企的固定資產(chǎn)投資沒有顯著影響，對私營企業(yè)則影響顯著。這可能與徐明東和陳學(xué)彬(2012)所揭示的機制有關(guān)，即私企和外企的投資對資本成本相對更為敏感，當(dāng)稅率降低時，私營企業(yè)能夠迅速擴大投資規(guī)模。[24]事實上，2016年下半年以來民間投資增速已有所回暖，實證結(jié)果可以部分解釋這一新現(xiàn)象。

4.企業(yè)投資的區(qū)域異質(zhì)性檢驗。在區(qū)域劃分上，我們以發(fā)改委“十三五”規(guī)劃所提“四大板塊”概念對樣本企業(yè)進行劃分，以更好地反映國內(nèi)區(qū)域發(fā)展現(xiàn)狀。并且，營改增轉(zhuǎn)型試點最早在東北地區(qū)展開，為檢驗這一改革效果，我們選擇按東、中、西部和東北四大板塊進行分組回歸。表4報告了固定效應(yīng)模型的回歸結(jié)果。

回歸結(jié)果表明，減稅影響企業(yè)投資的方式在地區(qū)間也存在明顯的差異。其中，所得稅和流轉(zhuǎn)稅減稅對中部和東北地區(qū)的投資增長均發(fā)揮了顯著促進作用，但對東部和西部地區(qū)而言，僅所得稅減稅的促進作用得到了驗證。因此，東部和西部地區(qū)企業(yè)對減稅的反應(yīng)不如中部和東北地區(qū)敏感。這一結(jié)果也與近年來國內(nèi)四大板塊固定資產(chǎn)投資完成額增速變化較為相符。而在具體影響方式上，汪德華和李瓊(2015)[22]曾指出，中國區(qū)域性稅收優(yōu)惠主要為企業(yè)所得稅，本文這一結(jié)果(所得稅稅收激勵效應(yīng)更為明顯)的出現(xiàn)也可由此得到解釋。

表4 投資區(qū)域異質(zhì)性檢驗回歸結(jié)果

注：*、**、***分別代表10%、5%、1%的顯著性水平下顯著；括號內(nèi)為穩(wěn)健標準誤。

五、結(jié)論與政策建議

本研究所得出的結(jié)論是明確的，即結(jié)構(gòu)性減稅對企業(yè)投資整體上存在促進效應(yīng)，但從結(jié)構(gòu)性效應(yīng)上需要區(qū)別看待：結(jié)構(gòu)性減稅顯著促進了高端制造業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)投資，但具體影響方式有所差異，其原因主要與不同稅種影響投資的方式有關(guān)；減稅未對“補短板”行業(yè)和傳統(tǒng)行業(yè)的投資產(chǎn)生顯著的促進效應(yīng)，減稅激勵相對不足；結(jié)構(gòu)性減稅顯著促進了民間投資的增長，對國企投資而言，流轉(zhuǎn)稅減稅激勵效應(yīng)更為明顯；結(jié)構(gòu)性減稅促進了東北和中部欠發(fā)達地區(qū)的投資，一定程度上縮小了區(qū)域投資差異。因此，從解決企業(yè)投資的結(jié)構(gòu)性問題來看，如從稅制結(jié)構(gòu)的差異性出發(fā)，能更好地尋求結(jié)構(gòu)性減稅政策的最優(yōu)解。

本文對于我國結(jié)構(gòu)性減稅政策的實施有著一定的參考意義。第一，要加大對高端制造業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)企業(yè)的減稅激勵。目前我國制造業(yè)面臨的問題是創(chuàng)新能力低下和產(chǎn)能過剩突出，現(xiàn)代服務(wù)業(yè)的發(fā)展不足，在促進產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新上發(fā)揮的作用有待提升。因此，減稅應(yīng)在鼓勵制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級的同時，更要兼顧現(xiàn)代服務(wù)業(yè)的發(fā)展，以稅收政策助力優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。第二，要完善鼓勵民間投資的“一攬子”制度安排。考慮到民營企業(yè)在創(chuàng)新、就業(yè)等方面的重要作用，同時，其對于成本降低普遍更為敏感，減稅促進民間投資擴張的邊際效應(yīng)更為突出。但需注意的是，單靠結(jié)構(gòu)性減稅政策并不能全部化解民間投資動力不足的問題，需要將減稅政策與信貸等其它方面的政策相互配合，以強化結(jié)構(gòu)性減稅的投資激勵效應(yīng)。第三，可以考慮適度增加對東部地區(qū)的減稅力度。東部地區(qū)是我國經(jīng)濟增長和產(chǎn)業(yè)升級的重要引擎，當(dāng)?shù)囟愂照鞴芰Χ纫呀?jīng)較大，中西部地區(qū)征管能力相對較弱，同時中西部地區(qū)已經(jīng)獲得較多的稅收優(yōu)惠，下一步減稅可適度增加對東部地區(qū)的稅收優(yōu)惠措施，其重點可放在高端制造業(yè)、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)等領(lǐng)域，一方面有利于減少稅收扭曲，優(yōu)化資源配置，另一方面也可避免部分企業(yè)故意鉆稅收體系的漏洞，進而導(dǎo)致出現(xiàn)稅源萎縮等問題。