張俊杰/ 文

一、引言

隨著我國(guó)人民生活水平的不斷提高，醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展迅速，市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大。2017 年1 月9 日國(guó)家發(fā)布了《“十三五”深化醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革規(guī)劃》，提出了一系列針對(duì)全民醫(yī)保制度建立、支持和完善藥品供應(yīng)保障體系等方面的政策措施。市場(chǎng)蓬勃的發(fā)展趨勢(shì)和國(guó)家一系列政策出臺(tái)的雙重利好，使中國(guó)醫(yī)藥上市公司成為當(dāng)下關(guān)注的焦點(diǎn)。

本文基于以上宏觀政策的背景，旨在重點(diǎn)研究醫(yī)藥上市公司的多元化經(jīng)營(yíng)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，探究二者之間是否存在溢價(jià)或折價(jià)效應(yīng)，并提出以下兩點(diǎn)假設(shè)：

假設(shè)1：醫(yī)藥上市公司多元化經(jīng)營(yíng)與企業(yè)績(jī)效呈負(fù)向關(guān)系。

假設(shè)2：醫(yī)藥上市公司多元化經(jīng)營(yíng)與企業(yè)績(jī)效呈U 型關(guān)系。

二、數(shù)據(jù)來(lái)源與模型設(shè)定

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源與變量選擇

1.數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2012- 2017 年111 家醫(yī)藥類主板上市公司的平衡面板數(shù)據(jù)作為研究樣本，樣本數(shù)據(jù)來(lái)源于醫(yī)藥上市公司年報(bào)數(shù)據(jù)、Wind 數(shù)據(jù)庫(kù)等。

2.變量選擇

本文重點(diǎn)研究的是醫(yī)藥上市公司的多元化經(jīng)營(yíng)對(duì)其績(jī)效的影響，本文選取總資產(chǎn)收益率來(lái)評(píng)價(jià)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。對(duì)于企業(yè)多元化經(jīng)營(yíng)程度的測(cè)量，本文采用的是赫芬達(dá)爾指數(shù)這一指標(biāo)。具體計(jì)算公式如下：，其中，n 代表公司涉及的行業(yè)總數(shù)，Pi 代表第i 個(gè)行業(yè)的銷售收入占總收入的比重。

（二）模型設(shè)定

本文旨在分析上市公司多元化與績(jī)效間的關(guān)系，因此選取總資產(chǎn)收益率和凈資產(chǎn)收益率作為被解釋變量，并用凈資產(chǎn)收益率替換總資產(chǎn)收益率，進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，解釋變量則選用多元化程度，并在模型中加入企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模、上市年限、資產(chǎn)負(fù)債率以及最大股東持股比例作為控制變量，最終得到如下模型來(lái)研究醫(yī)藥上市公司的多元化經(jīng)營(yíng)對(duì)其績(jī)效的影響：

（1）式中，Pij表示第i 家公司第j 年的企業(yè)績(jī)效，εij為隨機(jī)干擾項(xiàng)。此外，為了檢驗(yàn)多元化與企業(yè)績(jī)效之間是否存在非線性關(guān)系，在模型1 中加入赫芬達(dá)爾指數(shù)的平方項(xiàng)，從而構(gòu)成了模型（2）：

三、實(shí)證分析

本文利用STATA13.0 對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析，回歸結(jié)果表明，在模型（1）中，HI 對(duì)ROA 的回歸系數(shù)為1.780，但是在10%的顯著性水平下并不顯著，這表明醫(yī)藥上市公司的多元化程度與企業(yè)績(jī)效并非呈簡(jiǎn)單線性相關(guān)關(guān)系，證偽了多元化對(duì)于企業(yè)績(jī)效單純的溢價(jià)或折價(jià)原理，因此假設(shè)1 不成立。在模型（2）中加入了赫芬達(dá)爾指數(shù)的平方項(xiàng)，回歸后發(fā)現(xiàn)HI 和HI 的平方項(xiàng)均顯著，這說(shuō)明國(guó)內(nèi)醫(yī)藥上市公司績(jī)效與其多元化水平以非線性關(guān)系存在，也就是說(shuō)存在“多元化陷阱”，并且其他變量的顯著性與模型（1）幾乎不存在差異。本文用凈資產(chǎn)收益率這一指標(biāo)替換總資產(chǎn)收益率，進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)回歸，其回歸結(jié)果與ROA 并無(wú)差異，證實(shí)了所得結(jié)論的可靠性。

附表 方程回歸及穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

對(duì)假設(shè)1 的證偽、對(duì)假設(shè)2 的證實(shí)，表明中國(guó)醫(yī)藥上市公司存在著“多元化陷阱”，即上市公司績(jī)效與多元化水平間不存在簡(jiǎn)單線性關(guān)系。本文將模型（2）回歸得出的系數(shù)帶入原模型中，并通過(guò)數(shù)學(xué)配方的方法，得出多元化程度方程的大致曲線。

可以看出，回歸方程是一條中心軸為0.564 的曲線，當(dāng)HI=1 時(shí)，即非多元化狀態(tài)下企業(yè)的績(jī)效，因多元化水平的上升，企業(yè)績(jī)效也隨之下降，當(dāng)達(dá)到一定的多元化程度時(shí)，企業(yè)績(jī)效也會(huì)達(dá)到最差水平，隨后多元化程度的進(jìn)一步加深，才會(huì)使企業(yè)績(jī)效有所提升。

四、結(jié)語(yǔ)

在經(jīng)濟(jì)全球化和空前激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)大環(huán)境中，國(guó)內(nèi)醫(yī)藥上市公司想要長(zhǎng)期穩(wěn)固發(fā)展，勢(shì)必要培育核心競(jìng)爭(zhēng)力，并借此努力向外擴(kuò)張，從而有效地推進(jìn)多元化戰(zhàn)略。在企業(yè)多元化程度的不同階段，多元化并非一直保持著與企業(yè)價(jià)值的同一種關(guān)系，基于該規(guī)律，企業(yè)可適時(shí)地對(duì)多元化經(jīng)營(yíng)進(jìn)行調(diào)整。開(kāi)展多元化經(jīng)營(yíng)時(shí)，企業(yè)不可過(guò)于追求外部融資，而是要盡可能的借助內(nèi)源融資力量，立足于公司現(xiàn)有資源建立和推進(jìn)多元化經(jīng)營(yíng)，并持續(xù)的增強(qiáng)經(jīng)營(yíng)管理水平。同時(shí)，當(dāng)企業(yè)本身的多元化程度較高時(shí)，如突破某一臨界點(diǎn)（本文中HI 值0.564），管理者應(yīng)對(duì)此提高警惕，多元化水平越高，造成損失的可能性越大。因此管理者應(yīng)適時(shí)調(diào)控多元化水平，使有限的資源流入優(yōu)勢(shì)環(huán)節(jié)，增強(qiáng)管理能力，培育核心實(shí)力，促進(jìn)企業(yè)整體價(jià)值的提升。