(中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué) 湖北 武漢 430070)

一、理論分析與研究假設(shè)

本文認(rèn)為當(dāng)分析師評(píng)級(jí)下降時(shí)企業(yè)會(huì)承擔(dān)更多的CSR的原因主要是CSR能降低違約風(fēng)險(xiǎn)，從而企業(yè)可以以此來改善其與利益相關(guān)者之間的關(guān)系，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。另外，Waddock and Graves(1997)認(rèn)為企業(yè)利用自身內(nèi)部資源承擔(dān)社會(huì)責(zé)任來滿足利益相關(guān)者的期望，這將加強(qiáng)企業(yè)競爭力與社會(huì)聲譽(yù)。所以，分析師評(píng)級(jí)時(shí)都會(huì)考慮企業(yè)社會(huì)責(zé)任的履行情況，而投資者進(jìn)行投資決策時(shí)會(huì)參考分析師發(fā)布的報(bào)告，因此當(dāng)分析師評(píng)級(jí)下降時(shí)，企業(yè)試圖通過履行更多的社會(huì)責(zé)任來改變這一現(xiàn)實(shí)。

綜上所述，當(dāng)分析師評(píng)級(jí)下降時(shí)，基于企業(yè)社會(huì)責(zé)任的聲譽(yù)機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)降低作用，企業(yè)會(huì)履行更有效的企業(yè)社會(huì)責(zé)任，以期改善分析師評(píng)級(jí)。據(jù)此，本文提出研究假設(shè)1：

H1：分析師評(píng)級(jí)下降時(shí)，企業(yè)會(huì)履行更多的企業(yè)社會(huì)責(zé)任。

之前的研究發(fā)現(xiàn)國有與民營企業(yè)在承擔(dān)企業(yè)社會(huì)責(zé)任方面存在顯著差異。馮麗麗等(2011)、陳沛祥等(2015)研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度越高，上市公司越傾向于履行社會(huì)責(zé)任；國有上市公司股權(quán)集中度與社會(huì)責(zé)任履行情況顯著正相關(guān)，非國有上市公司股權(quán)集中度對(duì)社會(huì)責(zé)任履行情況的影響不顯著。當(dāng)分析師評(píng)級(jí)下降時(shí)，由于民營企業(yè)受到資本市場的影響更大，而且民營企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)更強(qiáng)，其越可能通過履行更多的企業(yè)社會(huì)責(zé)任來扭轉(zhuǎn)局勢(shì)；而國有企業(yè)履行企業(yè)社會(huì)責(zé)任的目的并不主要是增強(qiáng)對(duì)投資者的決策影響，更多的是其作為國有企業(yè)應(yīng)該承擔(dān)的社會(huì)責(zé)任，因此，國有企業(yè)分析師評(píng)級(jí)下降對(duì)其履行社會(huì)責(zé)任的影響沒有民營企業(yè)顯著。

據(jù)此，本文提出研究假設(shè)2：

H2：相對(duì)于國有企業(yè)，分析師評(píng)級(jí)下降對(duì)民營企業(yè)承擔(dān)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的影響更顯著。

二、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文以上市公司的數(shù)據(jù)為此次研究樣本，其中企業(yè)社會(huì)責(zé)任(CSR)來源于潤靈環(huán)球責(zé)任評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)庫，利用2010-2012的差值；分析師評(píng)級(jí)和其他財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫，為研究企業(yè)社會(huì)責(zé)任根據(jù)評(píng)級(jí)的調(diào)整，分析師評(píng)級(jí)和其他財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)采用提前一期即2009-2011年的數(shù)據(jù)。以潤靈數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，如果某一期社會(huì)責(zé)任評(píng)級(jí)有空缺值且不是第一次的社會(huì)責(zé)任評(píng)級(jí)，則這一期按前一期的評(píng)級(jí)計(jì)算，然后剔除沒有分析師評(píng)級(jí)的樣本，最后得到672個(gè)研究樣本。最終得到672個(gè)研究樣本。樣本的分布情況如表1所示：

Panel a是以年份和分析師評(píng)級(jí)是否下降這兩個(gè)維度統(tǒng)計(jì)的頻數(shù)，由分析看出分析師評(píng)級(jí)下降地?cái)?shù)量非常地少，占到總樣本數(shù)量的比例不到2%，其中2010年分析師評(píng)級(jí)下降的數(shù)量相對(duì)多一些。Panel b是以年份和分析師評(píng)級(jí)是否上升這兩個(gè)維度統(tǒng)計(jì)的頻數(shù)，分析師評(píng)級(jí)上升的數(shù)量也很少。總的來說，分析師評(píng)級(jí)基本都保持穩(wěn)定，很少會(huì)有變化。

表1 樣本分布頻數(shù)表

(二)模型與變量定義

1.模型設(shè)計(jì)

模型一：△CSRi,t+1=β0+β1f_ratingi,t+β2r_ratingi,t+β3ratingi,t+βcControlsi,t+Firm Fixed Effcet+εi,t

(1)

模型二：△CSRi,t+1=β0+β1f_ratingi,t*soei+β2r_ratingi,t*soei+β3f_ratingi,t+β3ratingi,t+β4r_ratingi,t+

βcControlsi,t+Firm Fixed Effcet+εi,t

(2)

2.變量定義

(1)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的度量

如何衡量企業(yè)社會(huì)責(zé)任一直是學(xué)術(shù)界的一個(gè)難題，因?yàn)槠髽I(yè)社會(huì)責(zé)任具有無形化、無標(biāo)準(zhǔn)化、難以數(shù)據(jù)化等特點(diǎn)，加上國內(nèi)外的研究一直也不能總結(jié)出有個(gè)統(tǒng)一的令人信服的標(biāo)準(zhǔn)，使得在進(jìn)行與企業(yè)社會(huì)責(zé)任相關(guān)的研究時(shí)，衡量標(biāo)準(zhǔn)各種各樣。前文也提到了許多衡量企業(yè)社會(huì)責(zé)任的方法，由于條件的限制，本文運(yùn)用的是潤靈環(huán)球責(zé)任評(píng)級(jí)中的企業(yè)社會(huì)責(zé)任(CSR)數(shù)據(jù)，該數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性較好，能夠較好地支持實(shí)證結(jié)果。

(2)分析師評(píng)級(jí)的度量

本文根據(jù)CSMAR數(shù)據(jù)庫中分析師的綜合評(píng)級(jí)以及評(píng)級(jí)變動(dòng)，其中綜合評(píng)級(jí)有五種情況，分別是買入、增持、中性、減持和賣出，分別賦值為1、2、3、4、5；評(píng)級(jí)變動(dòng)分為三種情況，分別是下調(diào)、維持和上調(diào)，設(shè)置了f_rating和r_rating兩個(gè)虛擬變量。當(dāng)評(píng)級(jí)下調(diào)時(shí)f_rating為1，否則為0；當(dāng)評(píng)級(jí)上調(diào)時(shí)r_rating為1，否則為0。

(3)控制變量的度量

控制變量是在探索解釋變量與被解釋變量的聯(lián)系時(shí)，對(duì)變量有重大影響的另外的因素。本文借選取的控制變量有股權(quán)性質(zhì)、公司特征等。變量的定義具體見表2。

表2 變量說明

(三)實(shí)證結(jié)果與分析

1.描述性統(tǒng)計(jì)分析

對(duì)全樣本進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，了解企業(yè)社會(huì)責(zé)任變化值、分析師評(píng)級(jí)情況、股權(quán)性質(zhì)、企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、現(xiàn)金資產(chǎn)比率、凈資產(chǎn)收益率、賬面價(jià)值市值比、營業(yè)收入增長率和利息保障倍數(shù)的均值、中位數(shù)、最小值、最大值和標(biāo)準(zhǔn)差。由表2可以看出，企業(yè)社會(huì)責(zé)任變化(△csr)的標(biāo)準(zhǔn)差為11.33，最大值最小值分別為-53.64和46.74，兩者之間相差較大，各個(gè)企業(yè)以及年度履行社會(huì)責(zé)任的差異比較大，均值為0.74，整體履行社會(huì)責(zé)任的情況隨時(shí)間有微小的提高。分析師評(píng)級(jí)下調(diào)(f_rating)和上調(diào)(r_rating)的均值都是0.02，評(píng)級(jí)上調(diào)和下調(diào)的比率都比較小，說明分析師傾向于維持前期的評(píng)級(jí)。soe的均值為0.18，國有企業(yè)在樣本中的占比較少。企業(yè)間的成長性和利息保障倍數(shù)的差異很大。

表3 描述性統(tǒng)計(jì)

2.回歸結(jié)果

根據(jù)企業(yè)社會(huì)責(zé)任變化值(△csr)與分析師評(píng)級(jí)下調(diào)(f_rating)和分析師評(píng)級(jí)上調(diào)(r_rating)的固定效應(yīng)回歸結(jié)果。分析師評(píng)級(jí)下調(diào)(f_rating)的系數(shù)顯著為正，進(jìn)一步檢驗(yàn)了當(dāng)分析師評(píng)級(jí)下調(diào)時(shí)，企業(yè)會(huì)履行更多的企業(yè)社會(huì)責(zé)任。分析師評(píng)級(jí)上調(diào)(r_rating)的系數(shù)在10%的水平上顯著為負(fù)，表明當(dāng)分析師評(píng)級(jí)上調(diào)時(shí)，企業(yè)會(huì)減少社會(huì)責(zé)任的履行，驗(yàn)證了假設(shè)H1。

根據(jù)分析師評(píng)級(jí)下調(diào)時(shí)，股權(quán)性質(zhì)(soe)對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任變化值(△csr)影響的回歸結(jié)果。分析師評(píng)級(jí)下調(diào)(f_rating)與股權(quán)性質(zhì)(soe)的交乘項(xiàng)顯著性降低了，說明分析師評(píng)級(jí)下調(diào)時(shí)，民營企業(yè)比國有企業(yè)會(huì)履行更多的企業(yè)社會(huì)責(zé)任，因?yàn)槊駹I企業(yè)受資本市場的影響較大。分析師評(píng)級(jí)上調(diào)(r_rating)與股權(quán)性質(zhì)(soe)的交乘項(xiàng)系數(shù)不顯著了，表明分析師評(píng)級(jí)上調(diào)對(duì)國有企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的情況沒有顯著影響，驗(yàn)證了假設(shè)H2。

表4 回歸結(jié)果

***p<0.01,**p<0.05,*p<0.1

3.研究結(jié)論

本文的研究結(jié)論主要有兩點(diǎn)，第一，分析師在進(jìn)行評(píng)級(jí)時(shí)，不僅會(huì)關(guān)注企業(yè)的財(cái)務(wù)信息，還會(huì)關(guān)注其非財(cái)務(wù)信息如企業(yè)社會(huì)責(zé)任。對(duì)企業(yè)來說，這將使其更加重視承擔(dān)企業(yè)社會(huì)責(zé)任；對(duì)政府來說，這將使其加強(qiáng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告的披露。雖然目前已經(jīng)實(shí)施了鑒證制度，但是其執(zhí)行力度不夠，有待加強(qiáng)，引導(dǎo)企業(yè)及時(shí)、可靠地披露財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)信息。第二，目前我國的信用評(píng)級(jí)存在一定的虛高現(xiàn)象，究其原因：一方面，由于我國評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)實(shí)行的是發(fā)行人付費(fèi)制度，可能存在合謀；另一方面，由于信用評(píng)級(jí)行業(yè)市場競爭激烈，使得評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)為了提升其自身的業(yè)績而降低評(píng)級(jí)的獨(dú)立性；最后，鑒于有的信用評(píng)級(jí)方法的黑箱操作，所以，規(guī)范分析師評(píng)級(jí)的評(píng)級(jí)方法，切實(shí)保障承擔(dān)社會(huì)責(zé)任企業(yè)的真實(shí)利益，給予他們真實(shí)的評(píng)級(jí)勢(shì)在必行。

4.研究不足與展望

實(shí)證結(jié)果表明，分析師評(píng)級(jí)和企業(yè)社會(huì)責(zé)任之間存在較為復(fù)雜的影響機(jī)理和相關(guān)性，僅憑此次的研究結(jié)論不具有普遍性和說服力。在今后的探究中，不妨從以下幾個(gè)角度做更深層次的探索：

(1)未來可以選擇更多的樣本，進(jìn)行大樣本分析，使得出的結(jié)果更具有普遍性。另外可以選擇更多年的數(shù)據(jù)進(jìn)行動(dòng)態(tài)的面板數(shù)據(jù)分析，而且本文沒有考慮內(nèi)生性的問題，因?yàn)樯鲜泄窘陙韺?duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任更加重視，其企業(yè)社會(huì)責(zé)任的履行情況隨著時(shí)間在逐漸變好，以后的研究中可以利用PSM對(duì)樣本進(jìn)行配對(duì)，而且本文沒有控制行業(yè)，研究的結(jié)論過于寬泛，不能很好地用于指導(dǎo)實(shí)踐。

(2)在之后的研究中，不妨使用多種維度全面地度量企業(yè)社會(huì)責(zé)任的履行情況和分析師評(píng)級(jí)，本文只選取了潤靈環(huán)球責(zé)任評(píng)級(jí)的數(shù)據(jù)來衡量企業(yè)社會(huì)責(zé)任，同樣，只選取了分析師的綜合評(píng)級(jí)來度量分析師的評(píng)級(jí)情況，因分析師評(píng)級(jí)涉及多方面的，這一指標(biāo)過于單一且可靠性不夠，而且也沒有對(duì)模型進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，使研究結(jié)論缺乏說服力。

(3)如果有條件的話希望能夠到上市公司進(jìn)行實(shí)地調(diào)研，親身體驗(yàn)上市公司履行社會(huì)責(zé)任的具體活動(dòng)，對(duì)履行社會(huì)責(zé)任的各個(gè)方面進(jìn)行細(xì)致的調(diào)查，弄清楚實(shí)際和披露的社會(huì)責(zé)任之間的差距，因公司披露出來的社會(huì)責(zé)任具有偏差，會(huì)使研究產(chǎn)生偏誤。