王其坤 楊泳冰

摘要：本文對國有企業(yè)非效率投資行為進行分類，并分別從過度投資和投資不足兩方面進行原因剖析，在此基礎(chǔ)上為提升國有企業(yè)投資效率提供一些參考建議。

關(guān)鍵詞：國有企業(yè) 投資效率 提升對策

一、前言

國有企業(yè)作為我國國民經(jīng)濟的支柱，一直努力進行各領(lǐng)域深化改革，其改革成果將對整個國民經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級起指導和示范作用。國有企業(yè)投資效率關(guān)乎國有企業(yè)未來現(xiàn)金流及規(guī)模擴展、經(jīng)濟質(zhì)量提升，對企業(yè)價值影響重大。國有企業(yè)投資取得了突出成績，然而出于某些原因，在一些領(lǐng)域和項目上存在著一些問題。

由于存在信息不對稱、委托代理成本、行政干預(yù)、融資約束、公司治理、產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)等問題導致國有企業(yè)存在一些非效率投資，其主要表現(xiàn)形式為過度投資和投資不足。

二、過度投資的原因

過度投資主要指企業(yè)因某些原因?qū)⑵髽I(yè)資金投入回報率低于資本成本項目的行為?，F(xiàn)有研究主要認為過度投資與委托代理、行政干預(yù)、產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)、公司治理等因素密切相關(guān)。

（一）委托代理理論

國有企業(yè)同樣存在著管理層與股東目標相悖而產(chǎn)生的委托代理問題，且有時因經(jīng)營權(quán)和所有權(quán)分離往往更大，其中產(chǎn)生的委托代理問題也可能更突出。

（二） 行政干預(yù)

行政干預(yù)是造成國有企業(yè)非效率投資行為較多的一個原因。國有企業(yè)的決策往往不光考慮經(jīng)濟效益和企業(yè)價值，還會摻雜更多政治因素、戰(zhàn)略因素及社會效益、經(jīng)濟周期和任職周期等因素的考慮。杜興強等（2011）、Chen等（2011）的實證研究表明政治聯(lián)系的上升會降低企業(yè)的投資效率。在經(jīng)濟高速發(fā)展階段，許多國有企業(yè)資金充足，企業(yè)效益良好，政府或國有企業(yè)主管部門有時會被目前樂觀現(xiàn)實所鼓舞，提出了一些超越企業(yè)發(fā)展實際規(guī)模和效益要求，導致管理層和經(jīng)營層出于行政壓力、業(yè)績壓力、任期壓力而進行盲目或過于激進和冒險投資從而導致了一些項目的投資效益不佳，效率低下。

（三） 產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)

國有企業(yè)因其特有的國有股權(quán)部分而導致存在某些軟預(yù)算約束，即當企業(yè)出現(xiàn)危機之時，政府或者國有銀行對其進行全力救助，這就使得國有企業(yè)擁有較多資金，同時意味著存在著冒險投資傾向、隨意投資決策以及盲目投資。

（四）公司治理

何浚等（1998）就提出了國有企業(yè)的公司治理存在“政府對公司在行政上的‘超強控制和產(chǎn)權(quán)上的‘超弱控制”。國有企業(yè)往往具有國有股一股獨大的特征，小股東無法對控股股東實行有效制衡，在一定程度上催生了大股東對小股東利益的侵占。呂峻等（2012）指出，當政府對一些大型國有企業(yè)擁有絕對控制權(quán)時，可以以大股東身份直接控制企業(yè)投資決策。

三、投資不足的原因

與過度投資相反，投資不足則主要是管理層因某些因素，在企業(yè)資金（包括可融資的部分）充足的情況下誤判或錯失某些能夠提升公司價值的投資機會。根據(jù)已有研究，一般認為國有企業(yè)出現(xiàn)投資不足現(xiàn)象主要是因為信息不對稱、嚴厲監(jiān)管、公司治理等問題。

（一） 信息不對稱

信息不對稱是所有企業(yè)存在投資不足最為普遍原因。對一個項目，企業(yè)作為外部投資方，可能因信息偏誤而誤判項目價值，失去投資機會;作為內(nèi)部投資方，則可能會因與外部潛在投資者信息不對稱而使外部融資成本上升，投資收益下降，風險增大，最終失去投資機會。

（二） 嚴厲監(jiān)管

因國家近年來對于前期國有企業(yè)過度投資現(xiàn)象逐漸重視及經(jīng)驗教訓總結(jié)，管理方法改變，對投資行為審批和監(jiān)管日益收緊，并建立了終身追責機制，使得一些管理層出于規(guī)避風險、完成政治任務(wù)考量而放棄了部分可行的投資項目。

（三）公司治理

國有企業(yè)管理層構(gòu)成以及高管任命機制使得管理層因本身特質(zhì)而可能導致非效率投資行為。雷光勇等（2017）通過實證研究發(fā)現(xiàn)管理層質(zhì)量的高低與國有企業(yè)投資效率呈顯著正相關(guān)，并且高質(zhì)量管理層能夠有效抑制過度投資以及投資不足現(xiàn)象。

四、國企投資效率提升的對策

（一）持續(xù)積極推進國有企業(yè)混合所有制改革，提升國有企業(yè)的投資效率

混合所有制改革自推行以來顯著提升了國有投資效率。根據(jù)相關(guān)研究，在混合所有制改革后，國有企業(yè)投資效率整體提高近20%。十九大報告指出，要深化國有企業(yè)改革，發(fā)展混合所有制經(jīng)濟，培育具有全球競爭力的世界一流企業(yè)。要完善各類國有資產(chǎn)管理體制，改革國有資本授權(quán)經(jīng)營體制的目標。政府繼續(xù)在部分行業(yè)放寬非公有資本準入壁壘，盡快出臺非公資本參與國有企業(yè)投資建設(shè)項目實施細則和辦法，爭取先行推出一些項目，形成示范效應(yīng)以進一步推進混合所有制改革。要堅持和發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用，減少大規(guī)模、大動作行政干預(yù)行為，進行適度宏觀調(diào)控;同時又要避免股權(quán)過度分散，把握股權(quán)多元化改革的度以確保國有資本控制力，保證國有資本不受侵害。

（二） 完善公司治理結(jié)構(gòu)及制衡機制，提升治理水平

在混合所有制改革深入推進過程中，要同步提高非公有資本話語權(quán)，避免出現(xiàn)“入資不放權(quán)”現(xiàn)象，同時改變國有股權(quán)所有者缺位、內(nèi)部人控制、一家獨大等的問題。通過改組董事會，提高非公有資本在董事會話語權(quán)。加大獨立董事和外部董事比例，改革獨立董事和外部董事的選聘機制。變革獨立董事的薪酬制度，提高其獨立性。完善投資決策機制和投資程序，實行重大投資集體決策制度。加強黨的領(lǐng)導和完善公司治理統(tǒng)一起來，完善治理結(jié)構(gòu)和水平。組織架構(gòu)上，把黨委領(lǐng)導與公司治理有機融合;在重大決策問題上，把黨委統(tǒng)領(lǐng)全局與董事會重大決策有機融合。

（三）推進管理層和核心員工持股，完善長短結(jié)合的有效激勵機制，引導價值投資

投資過度與投資不足與管理層的激勵約束機制不足存在極大地相關(guān)性。通過完善業(yè)績考核，加強長效考核，建立長短結(jié)合與責權(quán)利相匹配的考核機制，完善激勵約束機制。大力推進股權(quán)和期權(quán)等的長效激勵機制，推進管理層與核心員工持股，將管理層與員工的利益與企業(yè)價值最大化、股東利益最大化相關(guān)聯(lián)，風險共當，利益共享。

（四）放管結(jié)合，分類管理，提高投資效率

原有投資機制存在嚴重委托代理現(xiàn)象，導致國有企業(yè)過度投資;目前，過寬、過嚴的管控和追責機制，又導致投資不足。建議對國有企業(yè)投資進行分類管理，根據(jù)相應(yīng)投資行業(yè)、標的、額度、主體、對象等制定相應(yīng)指導性意見，采用不同的審核方式、額度、程序管理，因行業(yè)和企業(yè)施策，提高投資效率。對一些國家重點支持行業(yè)、科技含量高和代表社會發(fā)展方向的新興行業(yè)的項目投資充分授權(quán)，容許進行相應(yīng)探索性投資，容忍一定程度上的投資失誤或失敗，著眼于長遠和戰(zhàn)略布局，防止因管控太嚴、追責過度而造成嚴重的投資不足，從而引領(lǐng)新興行業(yè)發(fā)展，追趕發(fā)達國家先進技術(shù)，實現(xiàn)彎道超車國家發(fā)展戰(zhàn)略。

（五）改革國有企業(yè)管理層選聘機制，加強考核和培訓，提高管理層的整體水平

通過市場化手段、嚴格選拔程序選拔更多企業(yè)管理經(jīng)驗豐富、年富力強人員充實到管理層，改善管理層知識結(jié)構(gòu)和年齡結(jié)構(gòu)，組成一個既勇于進取、勇于擔當，又善于有效進行風險把控管理團隊。改革考核體系，根據(jù)企業(yè)的歷史沿革、市場預(yù)測、行業(yè)因素、投資目的等對業(yè)績進行考核，防止因業(yè)績壓力做出盲目投資。通過加強培訓和考核，推進終身學習機制，提升國有企業(yè)管理者本身能力，增強投資管理水平。

參考文獻：

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