楊旭然

從2017年3月1日開始，一直到2019年1月25日， 順豐控股（002352. SZ）的股價(jià)累計(jì)下跌了53.32%。

從其第一份正式年報(bào)——也就是2016年開始，順豐就明確了“國內(nèi)領(lǐng)先的快遞物流綜合服務(wù)商”的戰(zhàn)略定位，并且要為客戶提供“一體化綜合物流解決方案的能力”。

這是王衛(wèi)為順豐定下明確的戰(zhàn)略方向和終極經(jīng)營目標(biāo)。

但眾所周知的是，在上市之前他更熱衷于挖掘高凈值客戶的價(jià)值，做生鮮、線上線下的商貿(mào)，為此在順豐商業(yè)身上大舉投入，最終換來的是巨額損失，整個(gè)板塊在上市前悄然剝離。

走了一圈彎路的順豐借殼上市卻非常順利，并獲得了最高超3000億的市值和60多倍的市盈率，王衛(wèi)本人的財(cái)富數(shù)值超過了馬化騰，沖上中國富豪榜前三，資本市場對這家物流行業(yè)龍頭企業(yè)的期待之情溢于言表。

但人們的樂觀情緒沒能持續(xù)太久。宣布借殼的第283天之后，順豐控股的股價(jià)開始了漫長的下跌之旅。更令投資者始料未及的是，隨著限售股的解禁，大股東和投資方輪番發(fā)布多輪減持公告，對股價(jià)的高低毫不在意。在2018年上市公司減持套現(xiàn)排行榜中，順豐高居第二位。

明星公司、明星企業(yè)家、明星投資機(jī)構(gòu)，曾經(jīng)集萬千寵愛于一身的順豐控股，就這樣在一輪腰斬式下跌的過程中，來到了自身命運(yùn)的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。

補(bǔ)齊供應(yīng)鏈

順豐控股一直是一家“單一產(chǎn)品”企業(yè)。2018半年報(bào)顯示，速遞業(yè)務(wù)仍占到總收入的99.19%。王衛(wèi)長期以來都面對一個(gè)現(xiàn)實(shí)問題：如何在原有速遞業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上轉(zhuǎn)型增長？

2014-2015年，他交足了學(xué)費(fèi)。根據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，順豐控股在上市前“已剝離商業(yè)板塊”，自2013-2015年，虧損額分別是1.26億元、6.14億元、8.66億元，也就是說，累計(jì)的虧損數(shù)額是16.06億元。坊間更有傳聞，順豐在O2O商貿(mào)上的整體損失近百億元。

從任何角度去分析，順豐基于優(yōu)質(zhì)C端客戶，對于商貿(mào)的嘗試和執(zhí)著似乎都沒有錯(cuò)，但最終的結(jié)果卻并非如此。與C端顧客每天親密接觸的順豐，卻始終無法在電商和線下門店的業(yè)務(wù)中獲得消費(fèi)者的認(rèn)可，他們始終將順豐定位為一家物流公司。

也許是經(jīng)過了痛定思痛的掙扎，上市之前順豐先后剝離了商貿(mào)業(yè)務(wù)和金融業(yè)務(wù)，變成了一個(gè)更加徹底且專注的物流公司。在各種公告和文件中，“國內(nèi)領(lǐng)先的快遞綜合物流服務(wù)提供商”的定位都已經(jīng)非常明確。

對于這個(gè)定位投資者是認(rèn)可的，因?yàn)轫権S在2017一整年最低的市盈率也是47倍，最高時(shí)超過了60倍，股價(jià)則一直保持在36.5元以上，最高上竄至73.16元。

資本的投入，并不意味著業(yè)績上立竿見影的提升，甚至還會影響一定時(shí)期內(nèi)企業(yè)的財(cái)務(wù)表現(xiàn)。

2017年3月，順豐宣布以17億元的價(jià)格收購了新邦物流，進(jìn)入大件和零擔(dān)業(yè)務(wù)。同年4月，順豐宣布1億美元投資美國物流服務(wù)平臺Flexport，加碼全球業(yè)務(wù)。

2018年10月，順豐祭出上市以來最大動(dòng)作，宣布將以55億元的價(jià)格收購德國郵政敦豪集團(tuán)（DPDHL）在中國內(nèi)地、中國香港和中國澳門地區(qū)的供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)，大幅度補(bǔ)齊了自己的短板，這也是其上市之后最大的一次動(dòng)作。

再加上近年來對快遞柜業(yè)務(wù)“豐巢”的不斷投資，順豐為了實(shí)現(xiàn)“一體化綜合物流解決方案的能力”不遺余力。然而資本的投入，并不意味著業(yè)績上立竿見影的提升，甚至還會影響一定時(shí)期內(nèi)企業(yè)的財(cái)務(wù)表現(xiàn)。在更強(qiáng)調(diào)財(cái)務(wù)安全的今天，激進(jìn)擴(kuò)張下任何潛在的整合風(fēng)險(xiǎn)都會被放大。

對于高價(jià)買入的二級市場投資者來說，這些并購動(dòng)作則更像是幾針“安慰劑”，對股價(jià)表現(xiàn)幾乎沒起到絲毫作用。

一體化短板

2018年三季度凈利潤下滑之所以令人吃驚，很大程度上是因?yàn)槿藗兤毡檎J(rèn)為順豐控股是一家盈利能力極強(qiáng)的企業(yè)。

順豐一直以高價(jià)高質(zhì)著稱，快遞費(fèi)遠(yuǎn)超國內(nèi)競爭對手四通一達(dá)。數(shù)據(jù)顯示，2018年11月，順豐單票收入為23.15元，同比增長3.95%。而在這個(gè)月份里，韻達(dá)股份（002120.SZ）、申通快遞（002468.SZ）、圓通速遞（600233. SH）的單票收入分別為1.94元、3.3元以及3.43元，分別同比增長-2.61%、1.54%、-7.01%。無論是單票收入還是單票收入的增速，順豐控股都明顯高于主要競爭對手。

順豐的棋局雖然越來越大，但距離消費(fèi)者卻越來越遠(yuǎn)。

雖然同等重量的運(yùn)單價(jià)要高出很多，但實(shí)際上順豐的盈利能力卻并沒有超過競爭對手太多。2018上半年其速遞業(yè)務(wù)毛利率18.85%，在國內(nèi)上市公司中僅超過了圓通的11.80%，相比申通19.14%、韻達(dá)股份的30.64%，以及美股上市的中通快遞2018Q3毛利率33.4%都有差距。

為什么順豐以最高的價(jià)格攬件，卻收獲了相對較差的毛利率？這和順豐長期堅(jiān)持自營導(dǎo)致成本較高有一定的關(guān)系，相比更多依靠加盟的四通一達(dá)，順豐更重的資產(chǎn)在一定程度上削弱了其“本應(yīng)”更好的盈利能力。

高價(jià)高質(zhì)是順豐速遞業(yè)務(wù)最顯著的標(biāo)簽，這個(gè)策略為順豐積累了業(yè)內(nèi)最佳的品牌效應(yīng)，也讓其上市過程更加順利，拿到了更高的估值，從上市之后順豐的單票價(jià)格不斷提升也能看出，不論是出于成本考慮還是戰(zhàn)略考慮，順豐仍然在堅(jiān)持這一策略。