張明

M2（廣義貨幣）增速與社會融資增速，是判斷宏觀信用松緊環(huán)境的最常用指標(biāo)。不過，隨著M2與社融存量規(guī)模的持續(xù)性顯著增大，此類存量增速指標(biāo)對信用環(huán)境變化的敏感性在相應(yīng)降低。

我們認(rèn)為，M1（狹義貨幣）、M2增速剪刀差可作為信用環(huán)境監(jiān)測的有效補充。原因有二：1.M1增速指標(biāo)波動性強，M1、M2增速剪刀差的敏感性也因M1增速的高波動性而顯著提升；2.M1、M2剪刀差可突出反映企業(yè)資金占比及其資金的活化程度，這一定程度可以認(rèn)為是新一輪周期的同步，甚至是先行指標(biāo)。若將M1、M2增速差與常用的信用指標(biāo)進(jìn)行比較，可以看出M1、M2增速差對最新一輪信用變化的反映明顯更為清晰，敏感性和前瞻性均相對更優(yōu)。

M1、M2增速差與名義GDP增速之間的相關(guān)性較為明顯，進(jìn)入21世紀(jì)后，二者基本均表現(xiàn)出了3年-4年左右的周期特征，前者較為領(lǐng)先。M1、M2增速差的前瞻意義不僅體現(xiàn)在頻率優(yōu)勢上，對較為明顯的拐點進(jìn)行觀察可以看到：2000年一季度名義GDP增速明顯攀升，而M1、M2增速差在1999年下半年即已開始趨勢性地攀升；2009年三季度GDP增速開始顯著攀升，而M1、M2增速差在2009年初即開始趨勢攀升； 2016年一季度GDP增速開始上升，而M1、M2增速差在2015年下半年開始趨勢上升。

M1、M2增速差對物價指標(biāo)的領(lǐng)先性同樣顯著。考慮到2018年M1、M2增速差持續(xù)大幅下行，但螺紋鋼價格仍在頂部區(qū)域盤整，預(yù)計未來螺紋鋼結(jié)束盤整，開始下行概率很大。

M1、M2增速差與房價的周期關(guān)系相對同步，M1、M2增速差略領(lǐng)先。值得關(guān)注的是，2018年二者出現(xiàn)了明顯背離，信用環(huán)境仍緊張但房價逆勢回升。房屋銷量與M1、M2增速差的相關(guān)性同樣相當(dāng)強烈，與房價不同的是，銷量與信用環(huán)境并未出現(xiàn)背離，2018年銷售增速仍保持低迷。

事實上，2018年房價的上漲更多是市場趨冷的背景下，房企不再捂盤、高價盤入市的結(jié)果（下半年限簽放開對價格也有一定助推），而并不是樓市在火爆回暖。在這樣的背景下，M1、M2增速差與房價增速之間出現(xiàn)的背離難言持續(xù)。另外，M1、M2增速差也與股指顯示出了較為相同的周期性特征，二者拐點在時間上較同步。

M1、M2增速差是否仍將保持過去以來的周期性，在2019年開啟新一輪上升周期，并帶動經(jīng)濟與資產(chǎn)價格回升？

考慮到債務(wù)驅(qū)動已存阻力、長期紅利進(jìn)一步消失，新一輪的信用擴張與經(jīng)濟擴張可能并不會太順暢。在政策端的努力之下，2019年社融增速、M1M2增速差可能會出現(xiàn)企穩(wěn)，但是否會就此進(jìn)入新一輪的擴張周期還有待進(jìn)一步的確認(rèn)。而即使3年-4年的短周期仍將繼續(xù)保持，但在長周期逐步進(jìn)入下行階段的背景下（債務(wù)周期、人口周期等），這新一輪短周期的“上升繁榮期”也很可能將明顯弱于以往。

學(xué)術(shù)觀點

莫要盲目追求進(jìn)口種類的數(shù)目

美國克拉克大學(xué)經(jīng)濟系 徐小聰

中央財經(jīng)大學(xué)國際經(jīng)濟與貿(mào)易學(xué)院 符大海

“可變需求與進(jìn)口種類增長的福利效應(yīng)估算”

《世界經(jīng)濟》2018年第12期

本文通過擴展Redding和Weinstein提出的統(tǒng)一價格指數(shù)，構(gòu)建了在可變需求框架下進(jìn)口種類增長的福利效應(yīng)估算理論，并且利用1995年-2010年CEPIIBACI數(shù)據(jù)庫數(shù)據(jù)估算了中國和其他九個國家的進(jìn)口種類增長所帶來的福利效應(yīng)。

無論是政府制定貿(mào)易政策還是企業(yè)從事進(jìn)口活動，不能只追求進(jìn)口種類的數(shù)目增長，還要注意中國消費者對該進(jìn)口種類的需求偏好及其質(zhì)量是否已經(jīng)下降。盲目追求進(jìn)口種類的數(shù)目，不僅不能改善消費者福利，還會造成福利損失。

另外，中國消費者在哪些產(chǎn)品上的需求發(fā)生了變化？又如何影響了進(jìn)口種類增長對價格和福利的影響？政府有哪些政策工具可以增進(jìn)進(jìn)口種類引致的福利效應(yīng)？這些問題都值得我們繼續(xù)探究。

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資料來源：《財經(jīng)》APP