任文菡，張任晗

（中國海洋大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，山東青島266000）

一、引言

自1978年改革開放以來，我國經(jīng)濟(jì)總量快速攀升，1978—2016年，GDP從3 645.22億元增長到689 052.1億元。從2010年開始中國經(jīng)濟(jì)總量更是超過日本，一躍成為經(jīng)濟(jì)總量世界第二。伴隨而來的是高速的經(jīng)濟(jì)增長率，據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國人均GDP增長率保持在15%左右，而這個(gè)經(jīng)濟(jì)高速增長的過程是高儲蓄、高投資共同作用的結(jié)果。近年來，我國經(jīng)濟(jì)同發(fā)達(dá)國家的差距正在逐漸減少。有相關(guān)研究表明，資本投入在我國經(jīng)濟(jì)的快速增長過程中起到了不可取代的推動作用。從下圖（圖1）不難看出，資本形成總額自改革開放以來在GDP中一直占有較大比重，且總體上呈波動性上漲，這也充分說明資本投入在我國經(jīng)濟(jì)增長中的決定性作用。

圖1 中國資本形成總額和固定資本形成額占GDP比重時(shí)間趨勢圖（1978—2016年）①數(shù)據(jù)來源：由歷年《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》數(shù)據(jù)計(jì)算而得。

在我國的國民經(jīng)濟(jì)核算體系中，資本形成總額主要由兩部分組成，一是固定資本形成，二是存貨增加。其中，固定資本形成，是指常住單位建造、購置和轉(zhuǎn)入的固定資產(chǎn)去除銷售和轉(zhuǎn)出固定資產(chǎn)后剩余的價(jià)值。存貨增加，是指包括原材料、燃料庫存，生產(chǎn)單位產(chǎn)成品、半成品、在制品庫存，銷售單位商品庫存期末價(jià)值減期初價(jià)值的差額。從下圖（圖2）不難看出，固定資本形成占資本形成總額的比重一直較高且不斷增長，從1978年的78%上升至2016年的94%左右，相反，存貨增加占資本形成總額的比例微乎其微。仔細(xì)分析其增長過程，不難發(fā)現(xiàn)1990年前后比重發(fā)生了迅速的下降和上升，從1994年開始呈現(xiàn)穩(wěn)定的上升趨勢，后雖有小幅度波動，但仍處高位。橫向?qū)Ρ绕渌?jīng)濟(jì)體，我國近年來固定資本形成率的最高值也已經(jīng)超過了日韓和臺灣地區(qū)在經(jīng)濟(jì)高速增長時(shí)期的頂點(diǎn)，且持續(xù)時(shí)間更長。這進(jìn)一步說明了高資本形成，尤其是高固定資本形成是我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中最為顯著的特征。高固定資本形成必然意味著高固定資產(chǎn)投資，固定資產(chǎn)投資不僅在經(jīng)濟(jì)中占比較大，其對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)也不容小覷，歷史數(shù)據(jù)表明，1981—1990年我國經(jīng)濟(jì)增長中固定資產(chǎn)投資貢獻(xiàn)了56.65%，1991—2005年貢獻(xiàn)了64.85%，這一數(shù)值在2009年四萬億投資額的刺激下更是達(dá)到了95%，后雖有回落，但也基本保持在50%左右?？梢钥隙ǖ氖?，我國長期高固定資產(chǎn)投資水平和高固定資本形成水平對經(jīng)濟(jì)增長起到了很大的促進(jìn)作用，使得我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展長期處于這種“高投資-高增長”的過程當(dāng)中，那么，這種“高投資-高增長”的經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式是否有效，它的可持續(xù)性如何，又是哪些因素影響著資本形成效率，這些問題不僅為學(xué)界所關(guān)注，更對我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變有著重要的現(xiàn)實(shí)意義。

圖2 中國固定資本形成額占資本形成總額比重時(shí)間趨勢圖（1978—2016年）①數(shù)據(jù)來源：由歷年《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》數(shù)據(jù)計(jì)算而得。

值得注意的是，隨著中國經(jīng)濟(jì)逐步進(jìn)入“高增長平臺”，同時(shí)出現(xiàn)了部分行業(yè)的產(chǎn)能過?，F(xiàn)象。由過度投資帶來的產(chǎn)能過剩給經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展帶來諸多不良影響。在2015年底舉行的中央經(jīng)濟(jì)工作會議中，國務(wù)院總理李克強(qiáng)在講話中強(qiáng)調(diào)：“著力加強(qiáng)結(jié)構(gòu)性改革，在適度擴(kuò)大總需求的同時(shí)，去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿、降成本、補(bǔ)短板，提高供給體系質(zhì)量和效率，提高投資有效性?！边@充分說明目前我國經(jīng)濟(jì)存在過度投資以及無效的資本形成。無效沉淀下來的投資浪費(fèi)了大量財(cái)富，損害了居民福利最終導(dǎo)致產(chǎn)能過剩。

自進(jìn)入二十一世紀(jì)，中國在一些資本密集型的重化工業(yè)領(lǐng)域出現(xiàn)了一定程度的重復(fù)建設(shè)和過度固定資產(chǎn)投資問題，并因此形成了部分行業(yè)的產(chǎn)能過剩現(xiàn)象。治理重復(fù)建設(shè)、抑制產(chǎn)能過剩已成為當(dāng)前政府部門進(jìn)行經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整與改革的重中之重。但2008年末金融危機(jī)席卷全球之時(shí)，由于我國經(jīng)濟(jì)遭受劇烈的沖擊，為緩解經(jīng)濟(jì)危機(jī)帶來的困難，中央政府出臺了“4萬億”投資計(jì)劃、十大產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃和寬松的貨幣政策等刺激政策，在給各行業(yè)帶來巨大的市場需求的同時(shí)也帶動了盲目投資，使得原本存在的產(chǎn)能過剩問題更加突出。這種無效的、過度的投資，雖然從需求的角度形成了統(tǒng)計(jì)意義上的GDP，但是形成了沒有發(fā)揮效用的資本，浪費(fèi)了財(cái)富，最終損害了居民福利。由于無效資本積累的存在，使得我們不能將資本形成簡單的直接進(jìn)行加總，否則有可能夸大有效資本形成的規(guī)模。基于上述背景，本文從國民經(jīng)濟(jì)核算角度出發(fā)，提出“資本形成效率”的概念，并形成科學(xué)的方法對其進(jìn)行測度，進(jìn)而對其影響因素進(jìn)行研究，為我國的資本投資和經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供理論指導(dǎo)。

二、我國資本形成效率的測度

（一）概念界定

1.資本

不同的經(jīng)濟(jì)學(xué)流派對于資本范疇的研究對象和研究目標(biāo)是不盡相同的，因此對于資本的定義常常存在不同的解釋。[1]資本又有廣義和狹義之分，廣義的資本包括所有可以進(jìn)入生產(chǎn)函數(shù)的資本形式，狹義的資本含義僅包括物質(zhì)資本。本文所研究的資本范疇是指由儲蓄轉(zhuǎn)化為投資而來的，可以作為生產(chǎn)要素投入生產(chǎn)過程的形成物，也就是物質(zhì)資本或生產(chǎn)資產(chǎn)。生產(chǎn)資產(chǎn)主要包括：固定資產(chǎn)、存貨和貴重物品。但從與生產(chǎn)過程的聯(lián)系及其所發(fā)揮的作用看，主要強(qiáng)調(diào)前兩個(gè)類別。如不特別說明，本文的資本概念不包含人力資本。

2.投資

投資是一種在經(jīng)濟(jì)活動中占據(jù)重要地位的經(jīng)濟(jì)行為，通常是指一般人通過減少當(dāng)期消費(fèi)將實(shí)物或者資金注入社會再生產(chǎn)中形成生產(chǎn)性資本，用來增加未來的收益。國外對于投資的定義主要有兩種：一是，凱恩斯認(rèn)為投資就是人們通過貨幣出資購買資產(chǎn)，不管購買的是固定資產(chǎn)、機(jī)器設(shè)備，或者是原材料、產(chǎn)成品、半成品，以及流動資產(chǎn)，只要使資產(chǎn)總額增加就是投資。[2]二是，薩繆爾森認(rèn)為前期投入的物質(zhì)只有當(dāng)它發(fā)揮生產(chǎn)作用時(shí)才能被稱作投資。[3]這一觀點(diǎn)與有效資本的含義很相似，任何投資只有發(fā)揮它的生產(chǎn)性功能才構(gòu)成有效投資。本文所研究的投資是狹義上的投資，即只包括固定資產(chǎn)投資下的物質(zhì)資本的投資，在《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》中，這一統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)在“全社會固定資產(chǎn)投資”指標(biāo)下，含義是一定時(shí)期內(nèi)（通常是一年）以當(dāng)年價(jià)格計(jì)量的全社會范圍內(nèi)建造和購置的固定資產(chǎn)總價(jià)值，以及與此過程有關(guān)的所有費(fèi)用的總和。

3.資本形成

在經(jīng)濟(jì)增長中要想使資本效率發(fā)揮相應(yīng)的作用，資本形成是最為核心和關(guān)鍵的步驟。納克斯（1953）認(rèn)為：“社會中現(xiàn)存的生產(chǎn)活動，不僅是為了滿足當(dāng)期的生活需求，同時(shí)也是將一部分生產(chǎn)能力用于生產(chǎn)工具、儀器、機(jī)器和交通設(shè)施等，目的是為了再下一期獲得更高的生產(chǎn)能力，這就是資本形成?！盵4]而這樣的觀點(diǎn)不管是在古典經(jīng)濟(jì)學(xué)還是非古典經(jīng)濟(jì)學(xué)中，都是一致和延續(xù)的。因此本文認(rèn)為，資本形成指的是在經(jīng)濟(jì)社會體系中資本存量的凈增加以及隨之帶來的生產(chǎn)與獲利能力的提高。從社會再生產(chǎn)的角度來看，資本來源于國民經(jīng)濟(jì)中的儲蓄，是由儲蓄轉(zhuǎn)化而來的，儲蓄轉(zhuǎn)化為投資涉及到一個(gè)轉(zhuǎn)換率的問題。通常來講，儲蓄并不能夠有效的轉(zhuǎn)化為投資。如果居民的儲蓄能夠全部轉(zhuǎn)化為投資，那么投資就等于居民儲蓄，進(jìn)而由投資進(jìn)一步形成資本積累過程。

在國民經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)中，資本形成總額包括固定資本形成總額和存貨變動兩部分。資本形成過程的實(shí)質(zhì)就是將社會中現(xiàn)有的可以形成生產(chǎn)能力的資源單獨(dú)拿出來進(jìn)行生產(chǎn)能力的擴(kuò)張，以增加未來的生產(chǎn)規(guī)模，滿足將來的消費(fèi)擴(kuò)張需求。資本形成廣義上來說包括儲蓄向投資轉(zhuǎn)化和投資轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)資產(chǎn)兩個(gè)環(huán)節(jié)，本文所研究的正是投資向生產(chǎn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)化的環(huán)節(jié)。因此，資本形成率就是在一定的周期內(nèi)某國家或地區(qū)新增社會投資向新增固定資本的轉(zhuǎn)化比例和轉(zhuǎn)化效率。在已有研究的實(shí)證分析中，資本形成率一般通過計(jì)算社會新增固定資產(chǎn)額除以社會新增積累額來表示。

4.資本效率與資本形成效率

通常來說，經(jīng)濟(jì)學(xué)范疇的效率概念指的是在確定的生產(chǎn)目標(biāo)下，包括資源利用率在內(nèi)的生產(chǎn)能力的總稱，是社會利用現(xiàn)實(shí)存在的資源進(jìn)行生產(chǎn)所能夠供給的效用滿足的程度。[5]在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)理論中，當(dāng)資本配置達(dá)到帕累托最優(yōu)狀態(tài)時(shí)的資本配置狀態(tài)，我們稱為是有效率的。在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)生活中，資本效率是一個(gè)復(fù)雜系統(tǒng)，其中包含了資本產(chǎn)出效率、資本積累效率、資本配置效率以及資本周轉(zhuǎn)效率。以上所說的效率體系即為廣義概念上的資本效率，特別地，資本產(chǎn)出效率即資本產(chǎn)出比代表狹義上的資本效率，有別于傳統(tǒng)意義上的資本效率，本文所研究的資本形成效率存在于由投資向資本轉(zhuǎn)化的過程中，由于過度的固定資產(chǎn)投資而造成的無效資本形成帶來的效率損失。因此，本文將資本形成效率定義為國民經(jīng)濟(jì)核算中資本形成有效的部分占資本形成總額的比重。產(chǎn)生資本形成無效的主要原因是由于固定資產(chǎn)過度投資而形成了無效的固定資本積累。

（二）資本形成效率測度模型

資本形成效率通過有效資本形成的規(guī)模來衡量。由于固定資本形成是資本形成的主要組成部分，因此資本形成有效性的問題主要體現(xiàn)在固定資本形成方面，換言之，無效的固定資本形成是造成資本形成效率低下的主要原因。在測算資本形成效率的時(shí)候，需要將無效的固定資本形成從資本形成總額中去除。資本形成效率用公式可表示為：

在測算資本效率的時(shí)候，首先需要解決的問 題是將這部分無效的固定資本形成從資本形成總額中扣除。已知固定資產(chǎn)投資的結(jié)果即固定資本變動的凈額，在《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》中以“固定資本形成”項(xiàng)目列示，但在這個(gè)項(xiàng)目下無法將有效固定資本形成和無效固定資本形成進(jìn)行區(qū)分，這就要求我們首先需要對宏觀經(jīng)濟(jì)中的固定資本形成的合理水平通過一定的方法估算出來。

學(xué)界關(guān)于國民經(jīng)濟(jì)中固定資本形成和固定資產(chǎn)投資合理水平的估計(jì)研究幾近空白，從微觀層面研究企業(yè)的合理固定資產(chǎn)投資水平的也極少。固定資產(chǎn)投資無論是在國民經(jīng)濟(jì)還是企業(yè)中都是投資過程中必不可少的一部分，投資過程必然受到多方面因素的影響而使得實(shí)際投資水平與合理水平出現(xiàn)偏差，產(chǎn)生過度投資現(xiàn)象。鑒于目前，企業(yè)的過度投資問題是業(yè)界公司投融資行為決策者非常關(guān)心的焦點(diǎn)問題，學(xué)界關(guān)于企業(yè)過度投資的研究也較為成熟，因此可以借鑒關(guān)于微觀層面企業(yè)過度投資問題的研究成果。關(guān)于企業(yè)過度投資的量化研究，大多沿用Richardson（2006）的過度投資模型，估算出企業(yè)正常的資本投資水平，用實(shí)際的資本投資額與估算的資本投資水平之差來衡量企業(yè)是否存在過度投資[6]。若殘差為正，表明投資過度，為負(fù)則投資不足。Richardson在研究過度投資時(shí)，將公司總投資支出分解為資本保持支出和新增項(xiàng)目投資兩部分，即：

其中，Itotal,t代表總投資支出，Imaintenance,t代表資本保持支出，Inew,t代表新增項(xiàng)目投資。其中資本保持支出是由資產(chǎn)折舊與攤銷計(jì)算得到，而新增項(xiàng)目投資需要分為兩個(gè)部分，即：

若殘差的符號顯著為正，則說明該樣本企業(yè)出現(xiàn)了過度投資現(xiàn)象，否則，則說明投資水平欠缺。殘差的絕對值說明了樣本企業(yè)過度投資或投資不足的絕對數(shù)水平。Richardson殘差度量模型充分考慮了對新增投資有影響的因素作為解釋變量，加入上期投資額作為解釋變量形成動態(tài)模型，在指標(biāo)設(shè)計(jì)上選取以總資產(chǎn)規(guī)模為基準(zhǔn)的財(cái)務(wù)比率指標(biāo)，避免了量綱不統(tǒng)一的問題。該模型不僅可以用來判別公司是否存在過度投資或投資不足，還能有效測度出過度投資或投資不足水平，為后續(xù)精準(zhǔn)研究過度投資帶來便利。眾多研究表明，該模型可以較好的測算出經(jīng)濟(jì)主體的過度投資水平，其指標(biāo)構(gòu)造方式具有一定的科學(xué)性、合理性，且該模型的使用范圍較廣，不僅適用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，也適用于金融行業(yè)。[7-9]因此，本文借鑒該模型測度公司過度投資的思路。我國的每年新增投資也可以分解為兩部分，一部分為是資本保持支出，另一部分是新增資本支出，即資本形成部分。資本形成的主要構(gòu)成部分是固定資本形成，故用固定資本形成來近似替代資本形成。固定資本形成部分有預(yù)期的，也有非預(yù)期的，通過建立新增固定資本形成回歸模型，得出預(yù)期的固定資本形成水平，該回歸模型可表示為：

其中的解釋變量包括了原始模型中的規(guī)模變量、流動性變量、增長變量以及被解釋變量的滯后一期。在指標(biāo)選取上，對應(yīng)到固定資本形成的問題上，本文選擇GDP水平、消費(fèi)水平、M2實(shí)際供應(yīng)量以及滯后一期固定資本形成總量作為當(dāng)年固定資本形成合理水平的解釋變量。和原始模型相同的是，模型輸出的殘差項(xiàng)代表過度固定資本形成水平，殘差為正表示固定資本形成過度，殘差為負(fù)表示固定資本形成不足。因此，借鑒該模型對過度固定資本形成進(jìn)行測度在實(shí)踐上也是可行的。

需要特別強(qiáng)調(diào)的是，在利用Richardson模型對企業(yè)過度投資水平進(jìn)行測度的時(shí)候，方程左右兩邊都是與企業(yè)總資產(chǎn)相關(guān)的財(cái)務(wù)比率指標(biāo)，是相對數(shù)的概念，這些指標(biāo)在微觀層面是有意義的，但在國民經(jīng)濟(jì)核算中，宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)大多以絕對數(shù)列示。將原始模型的方程兩邊同時(shí)乘以資產(chǎn)總量，方程依然成立，但被解釋變量與解釋變量均變成了絕對數(shù)概念，本文將采用以絕對數(shù)表示的方程進(jìn)行測算。

（三）我國資本形成效率測度結(jié)果及分析

在國民經(jīng)濟(jì)核算體系中，中國從1993年起取消了原有的MPS模式的國民收入核算工作，開始了完全按照SNA模式進(jìn)行國民經(jīng)濟(jì)核算工作，這標(biāo)志著我國國民經(jīng)濟(jì)核算開始與國際接軌。因此，1993年以后的國民經(jīng)濟(jì)核算口徑和標(biāo)準(zhǔn)具有一致性，本文在對無效固定資本形成水平及資本形成效率進(jìn)行測算時(shí)，數(shù)據(jù)跨度均為1993—2016年，數(shù)據(jù)來源于歷年《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》和《中國金融年鑒》。

用Eviews軟件通過模型（6）對我國固定資本形成過度水平進(jìn)行測算，為消除價(jià)格水平的影響，以1993年為基，期對固定資本形成額進(jìn)行平減，所得到的無效固定資本形成的絕對數(shù)如圖3所示。

圖3 我國無效固定資本形成絕對數(shù)時(shí)間趨勢圖（1993—2016年）

從圖3可以得出，從1993年以來，我國無效固定資本形成存在著過度形成和形成不足交替進(jìn)行的周期性變化。但總的來說，過度固定資本形成的持續(xù)時(shí)間較長，絕對水平也較高，這說明我國長期處于過度投資狀態(tài)。其中在2008—2010年出現(xiàn)了過度形成水平的明顯峰值，說明在這段時(shí)期內(nèi)，我國的過度投資數(shù)量巨大，這與我國的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢是相互印證的。在2008年國際金融危機(jī)全面爆發(fā)后，我國政府為了應(yīng)對經(jīng)濟(jì)快速回落的危機(jī)，推出了總投資額約四萬億的中央投資計(jì)劃，加上地方政府和企業(yè)配套投資，這一數(shù)額十分龐大。巨額的投資必然帶來更多的無效投資和無效資本形成，本文的測算結(jié)果恰恰證實(shí)了這一猜測。

本文中進(jìn)一步將無效固定資本形成水平用無效固定資本形成絕對數(shù)與當(dāng)年固定資本形成總額的比重表示，將更為清楚的展現(xiàn)無效固定資本形成的程度大小，如圖4所示。

圖4 我國無效固定資本形成水平時(shí)間趨勢圖（1993—2016年）

在得到無效固定資本形成額后，利用公式（1），就可以得到我國的資本形成效率，其計(jì)算結(jié)果如圖5所示。

圖5我國資本形成效率時(shí)間趨勢圖（1993—2016年）

圖5 中，實(shí)線是我國年度資本形成效率折線圖，虛線代表我國資本效率的線性趨勢。從圖中可以看到，我國資本形成效率有隨時(shí)間變化緩慢上升的趨勢，其中有三個(gè)階段的資本形成效率顯著低于平均趨勢水平，分別是1999年前后，2003年前后和2008年前后?；仡欁?993年以來我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展歷程，可以與我國資本形成效率的波動變化相互印證。1999年，“西部大開發(fā)”戰(zhàn)略被提上政府日程，國家用于西部地區(qū)的國債投資高達(dá)430多億元，此外還有相當(dāng)數(shù)量的中央預(yù)算內(nèi)投資和專項(xiàng)建設(shè)基金?？梢钥吹竭@一階段，我國過度資本形成開始逐漸增多，資本形成效率低于平均趨勢水平。2003年，中共中央、國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于實(shí)施東北地區(qū)等老工業(yè)基地振興戰(zhàn)略的若干意見》?！兑庖姟分袕?qiáng)調(diào)要加強(qiáng)農(nóng)業(yè)和農(nóng)村基礎(chǔ)條件建設(shè)，開展以水利為重點(diǎn)的農(nóng)業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和村鎮(zhèn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，為全面振興創(chuàng)造條件等?？梢钥闯?，實(shí)施東北地區(qū)等老工業(yè)基地振興戰(zhàn)略以來，東北地區(qū)經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展速度有所提高，甚至趕上了全國平均增速，但也應(yīng)該看到在經(jīng)濟(jì)增長的同時(shí)資本形成效率有所下降，說明振興過程中依然存在過度投資問題。2008年，資本形成效率在四萬億投資額刺激性政策下由于大量的過度投資降至近二十年來的最低效率水平。因此，在四萬億政策推進(jìn)后，雖使我國經(jīng)濟(jì)在短期內(nèi)有所好轉(zhuǎn)，但其帶來了更為嚴(yán)重的過度固定資本形成，進(jìn)而加劇了我國產(chǎn)能過剩問題，減緩了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整步伐。

三、我國資本形成效率影響因素的分析

（一）模型設(shè)定

本文擬設(shè)定資本形成效率及其影響因素的計(jì)量模型，旨在確定國有經(jīng)濟(jì)比重、貨幣供應(yīng)規(guī)模、對外貿(mào)易程度、外商投資（FDI）和消費(fèi)增長對資本形成效率的影響方向和顯著程度。[10-11]考慮到投資行為具有連續(xù)性，當(dāng)期的投資若沒有全部轉(zhuǎn)化為有效資本，發(fā)揮生產(chǎn)資產(chǎn)的作用，則會對下期的投資產(chǎn)生影響，進(jìn)而改變資本形成效率。換言之，當(dāng)期的資本形成效率會受到上一期效率的影響，因此，本文將構(gòu)建動態(tài)面板數(shù)據(jù)模型如下：

yit為被解釋變量，表示資本形成效率；yit-1表示上文分析中形成的待研究的影響因素；ηi為不可觀測的省際效應(yīng)，用來控制各省際區(qū)域的固定效應(yīng)；εit為擾動項(xiàng)。

（二）變量指標(biāo)選取

1.被解釋變量

資本形成效率ECFit：資本形成效率通過有效資本形成的規(guī)模來衡量。前文對資本形成效率的測算進(jìn)行了詳細(xì)的介紹，資本形成效率的計(jì)算公式為：

2.解釋變量

國有經(jīng)濟(jì)比重SOEit：用該指標(biāo)來表示經(jīng)濟(jì)所有制形式的差異，因國有經(jīng)濟(jì)產(chǎn)值的相關(guān)數(shù)據(jù)難以通過公開資料獲取，故選用各省份的國有工業(yè)企業(yè)就業(yè)人數(shù)與工業(yè)總就業(yè)人數(shù)的比重這一指標(biāo)來替代。

對外貿(mào)易程度FTit：選取對外貿(mào)易依存度指標(biāo)進(jìn)行衡量，用各省份當(dāng)年的進(jìn)出口總額與GDP的比值表示，進(jìn)出口總額的統(tǒng)計(jì)以“萬美元”為單位，先用當(dāng)年美元對人民幣匯率平均值將其換算成人民幣計(jì)價(jià)，再將進(jìn)出口總額與GDP均用當(dāng)年的價(jià)格指數(shù)進(jìn)行平減，得到真實(shí)值（2006年不變價(jià)）。

貨幣供應(yīng)規(guī)模FINit：各省份的貨幣供應(yīng)量和M2的相關(guān)數(shù)據(jù)難以獲得，故用各省份當(dāng)年年末貸款余額近似替代，并計(jì)算其增長率代表較為寬松的貨幣政策或貨幣供應(yīng)規(guī)模增長。

消費(fèi)增長CONSit：消費(fèi)率是指消費(fèi)需求占國民生產(chǎn)總值的比率，當(dāng)消費(fèi)需求增長時(shí)，會拉動當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)而對投資有促進(jìn)作用，故消費(fèi)增長與資本形成之間也存在著某種聯(lián)系，用各省份的消費(fèi)的增長率來表示消費(fèi)規(guī)模的擴(kuò)大程度。消費(fèi)額用當(dāng)年消費(fèi)價(jià)格指數(shù)進(jìn)行平減，得到真實(shí)的增長水平（2006年不變價(jià)）。

外商投資FDIit：選取FDI依存度指標(biāo)，指一個(gè)國家或地區(qū)在一定時(shí)期內(nèi)外商直接投資與GDP的比值，用于反映該地區(qū)在特定時(shí)間內(nèi)GDP對FDI的依存程度。用實(shí)際利用外資與GDP的比值來表示，因相關(guān)數(shù)據(jù)的單位為“萬美元”或“億美元”，故用年平均匯率進(jìn)行貨幣換算。

（三）數(shù)據(jù)來源

資本形成效率的數(shù)據(jù)來自本文測算結(jié)果的整理：各省份國有經(jīng)濟(jì)就業(yè)人數(shù)比重?cái)?shù)據(jù)來自《中國勞動統(tǒng)計(jì)年鑒》相關(guān)數(shù)據(jù)整理及計(jì)算；進(jìn)出口總額數(shù)據(jù)來自《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》相關(guān)數(shù)據(jù)整理；貸款余額數(shù)據(jù)來自《中國金融年鑒》相關(guān)年份數(shù)據(jù)的整理；消費(fèi)增長來自《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》支出法GDP構(gòu)成相關(guān)數(shù)據(jù)整理；FDI數(shù)據(jù)來自Wind數(shù)據(jù)庫。因?yàn)?004年我國進(jìn)行了第一次經(jīng)濟(jì)普查，不僅大幅度修訂了2004年及以前年份的GDP數(shù)據(jù)，而且拓展了資料來源，完善了核算方法，因此2004年以后的宏觀經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)更具可信度。且本文研究中需用到增長率的相關(guān)指標(biāo)，故構(gòu)建了2006—2015年時(shí)間跨度十年的面板數(shù)據(jù)，由于西藏自治區(qū)的相關(guān)數(shù)據(jù)缺失，故將其從總體中去除，最終得到共三十個(gè)省份，三百個(gè)樣本。為消除價(jià)格因素的影響，數(shù)據(jù)均用相應(yīng)的價(jià)格指數(shù)進(jìn)行消漲，價(jià)格指數(shù)均來自《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》（2006年=100）。各變量的描述性統(tǒng)計(jì)見表1。

表1 變量描述性統(tǒng)計(jì)（2006—2015年）

（四）實(shí)證結(jié)果分析

本文對資本形成效率及其可能的影響因素建立了包含被解釋變量滯后項(xiàng)的動態(tài)面板模型。考慮到引入滯后項(xiàng)很可能會產(chǎn)生內(nèi)生性問題，再加上本文所選取的變量多為宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)或由其計(jì)算得來，宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)之間存在著復(fù)雜的相關(guān)性問題，因此，本文不能采用固定效應(yīng)或隨機(jī)效應(yīng)模型的傳統(tǒng)OLS估計(jì)方法，否則會帶來估計(jì)的有偏和非一致性。根據(jù)面板單位根檢驗(yàn)的結(jié)果，被解釋變量資本形成效率系平穩(wěn)序列，但在解釋變量中存在非平穩(wěn)序列，這種情況下進(jìn)行回歸會帶來偽回歸問題。其次，本文選擇了省際面板數(shù)據(jù)，各省市之間存在著異質(zhì)性，也會影響估計(jì)結(jié)果。綜上，本文擬選取一個(gè)可以解決模型內(nèi)生性問題和省際效應(yīng)的估計(jì)方法。

Arellano和Bover（1995）[12]以 及Blunsell和Bond（1998）[13]提出了動態(tài)面板數(shù)據(jù)廣義矩估計(jì)方法來對回歸方程進(jìn)行估計(jì)。與普通的最小二乘法、工具變量法和極大似然估計(jì)相比較，廣義矩估計(jì)方法在不用確定隨機(jī)誤差項(xiàng)準(zhǔn)確的分布、允許存在序列相關(guān)和異方差基礎(chǔ)上，能夠比其他估計(jì)方法得出更準(zhǔn)確的參數(shù)估計(jì)量。GMM方法在估計(jì)動態(tài)面板模型時(shí)存在如下兩個(gè)優(yōu)點(diǎn)：一是該方法在存在單位根的情況下依然是有效估計(jì)；二是它通過工具變量，通常是被解釋變量的滯后項(xiàng)，解決了模型的內(nèi)生性問題。因此，GMM方法符合本文對估計(jì)方法的要求。

GMM方法分為差分GMM和系統(tǒng)GMM兩種，但差分不能估計(jì)隨時(shí)間變化的變量的系數(shù)，并且還容易出現(xiàn)弱工具變量的問題。相較之下，系統(tǒng)GMM可以克服差分GMM的局限性，提高估計(jì)效率。因此，本文選擇系統(tǒng)GMM的估計(jì)方法。估計(jì)結(jié)果見表2。

表2 資本形成效率影響因素實(shí)證結(jié)果（2006—2015年）

使用系統(tǒng)GMM估計(jì)后，需要對是否存在工具變量過度識別進(jìn)行檢驗(yàn)，本文選擇Sargan檢驗(yàn)對估計(jì)結(jié)果進(jìn)行檢驗(yàn)，檢驗(yàn)的p值為0.8942，因此不拒絕工具變量有效的原假設(shè)，認(rèn)為該估計(jì)結(jié)果不存在過度識別問題。另外，AR(2)統(tǒng)計(jì)量的p值為0.7364，所以接受關(guān)于擾動項(xiàng)的原假設(shè)，認(rèn)為擾動項(xiàng)εit不存在二階自相關(guān)。總的來說，該估計(jì)滿足使用系統(tǒng)GMM估計(jì)方法的前提，該估計(jì)結(jié)果是可靠的。

從表2不難看出，資本形成效率的當(dāng)期表現(xiàn)受到其滯后項(xiàng)表現(xiàn)的負(fù)向影響，估計(jì)系數(shù)為-0.0258，且在1%的水平下顯著。這說明，前期較高的資本形成效率會帶來當(dāng)期更大程度的過度投資，降低當(dāng)期的資本形成效率。在實(shí)際的投資過程中相比于考慮資本形成的有效性問題進(jìn)行合理投資，更傾向于重視投資的數(shù)量和規(guī)模。通過系統(tǒng)GMM方法對資本形成效率的影響因素進(jìn)行實(shí)證，得到了三個(gè)主要的外部影響因素，分別是國有經(jīng)濟(jì)比重，對外貿(mào)易程度和貨幣供應(yīng)規(guī)模。

1.國有經(jīng)濟(jì)的估計(jì)系數(shù)為-0.0850，在1%的水平下顯著，說明國有經(jīng)濟(jì)對資本形成效率有顯著的負(fù)向影響。這是由于我國的國有經(jīng)濟(jì)很大程度上受制于政府的領(lǐng)導(dǎo)和決策，對市場的敏感度較低，不能夠很好的迎合總需求的變動，且國有經(jīng)濟(jì)往往成為政府追求政績的手段。政府通過財(cái)政傾斜和撥款等大幅提高其投資水平，大舉進(jìn)行固定資產(chǎn)投資建設(shè)活動，很容易造成固定資產(chǎn)過度投資和閑置，進(jìn)而資本形成效率較低。不僅如此，現(xiàn)如今由于我國國有經(jīng)濟(jì)分布主要集中在出現(xiàn)產(chǎn)能過剩的行業(yè)，偏向于實(shí)物大量投資的資本密集型行業(yè)，這些行業(yè)往往不注重技術(shù)研發(fā)，因此大量資本被固化為實(shí)物資產(chǎn)；其次，對國有企業(yè)雇員的激勵機(jī)制不完善，很難滿足“激勵相容”原理，往往有著較為嚴(yán)重的“內(nèi)部人控制”問題，限制了生產(chǎn)要素的流動，進(jìn)一步降低了資本形成效率；此外，國有經(jīng)濟(jì)對非國有經(jīng)濟(jì)的擠出效應(yīng)也不容忽視，國有經(jīng)濟(jì)投資量的增加造成了對非國有經(jīng)濟(jì)的資源、資金以及投資機(jī)會的擠出。[14]

2.對外貿(mào)易程度對資本形成效率呈現(xiàn)正向影響，系數(shù)為0.0385，且在10%的置信水平下顯著。這說明對外貿(mào)易經(jīng)濟(jì)的發(fā)展可以通過技術(shù)溢出和引導(dǎo)國內(nèi)資本投向高技術(shù)行業(yè)而提高資本形成效率。在我國，進(jìn)出口貿(mào)易遵循著“創(chuàng)匯-投資品進(jìn)口-投資-工業(yè)化與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級-經(jīng)濟(jì)增長”路徑推動經(jīng)濟(jì)增長，聚焦于進(jìn)出口與資本形成的環(huán)節(jié)。從進(jìn)口的角度看，我國從國外進(jìn)口先進(jìn)的生產(chǎn)機(jī)械和運(yùn)輸設(shè)備等工業(yè)制成品，可以提升生產(chǎn)效率，減少效率損失，提升資本形成有效性，進(jìn)口還可以擴(kuò)大內(nèi)需，促進(jìn)國內(nèi)投資。從出口的角度看，我國在國際貿(mào)易中已經(jīng)形成了比較優(yōu)勢，出口可以引導(dǎo)國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，使得進(jìn)出口貿(mào)易發(fā)達(dá)省份的資本投資不再緊盯固定資產(chǎn)，而是轉(zhuǎn)向技術(shù)升級從而使得資本形成效率有所提高。

3.貨幣供應(yīng)量在1%的顯著性水平下顯著，系數(shù)為0.0598，呈現(xiàn)正向相關(guān)的關(guān)系。這說明較為寬松的貨幣政策可以促進(jìn)資本形成效率的提高。這主要是由于中國貨幣政策現(xiàn)實(shí)的中間目標(biāo)，即信貸規(guī)模的變化情況基本上反映了貨幣供應(yīng)的變化情況。[15-16]從需求效應(yīng)來說，相對寬松的貨幣政策會在短期內(nèi)通過貨幣渠道刺激國內(nèi)需求增加，增加投資機(jī)會，改變企業(yè)投資意愿從而帶動投資和資本形成的增長。從供給效應(yīng)來說，寬松貨幣政策促進(jìn)投資是通過信貸渠道，通過改善融資約束來傳導(dǎo)的。[17]有研究證實(shí)，寬松的貨幣政策改善了金融環(huán)境，提高了企業(yè)投資水平，通過降低企業(yè)投資內(nèi)部現(xiàn)金流敏感性緩解了企業(yè)融資約束。[18]國有企業(yè)和民營企業(yè)對融資約束的敏感度不同，較之國有企業(yè)，民營企業(yè)面臨更大的融資約束，并且這一差異受到貨幣政策沖擊的影響，隨著貨幣政策緊縮而增大，貨幣政策寬松而縮小，也就是說寬松的貨幣政策可以緩解民營企業(yè)的融資約束。[19]且遵循著資本逐利規(guī)律，企業(yè)預(yù)期的投資行為取決于其盈利能力，盈利能力較強(qiáng)的企業(yè)才應(yīng)該擴(kuò)大投資規(guī)模，而盈利能力較差的企業(yè)則應(yīng)該減小投資規(guī)模。[20]因此，寬松的貨幣政策會提高盈利能力較強(qiáng)的民營企業(yè)的投資效率并降低盈利能力較弱的民營企業(yè)的投資效率。[21]也就是說，在寬松的貨幣政策環(huán)境下，盈利能力較強(qiáng)的民營企業(yè)會顯著擴(kuò)張其投資規(guī)模，而盈利能力較差的民營企業(yè)和國有企業(yè)的投資擴(kuò)張并不如前者。民營企業(yè)的內(nèi)部管理水平表現(xiàn)出更大的比較優(yōu)勢，對于投資行為的控制力更大，能較好的對市場需求做出反應(yīng)，而國有企業(yè)雖然在外部管理方面更有優(yōu)勢，但由于投資權(quán)受到政府的控制，在寬松貨幣條件下，其投資效率表現(xiàn)不如民營企業(yè)。

4.消費(fèi)增長與FDI依存度的系數(shù)均為負(fù)，但結(jié)果并不顯著，說明二者對資本形成效率有一定的負(fù)相關(guān)性，但不是主要的影響因素。這可能是因?yàn)橄M(fèi)增長在拉動需求規(guī)模擴(kuò)大的同時(shí)，由于信息傳導(dǎo)的不暢等原因使得對需求規(guī)模過度估計(jì)，而形成了更大的過度投資規(guī)模，降低了資本形成效率。FDI依存度的估計(jì)系數(shù)為負(fù)，對資本形成效率有負(fù)向作用。

四、結(jié)論及建議

我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展長期依賴于投資的拉動，而投資會導(dǎo)致資本形成中存在著無效的積累或短缺。本文從國民經(jīng)濟(jì)核算視角出發(fā)，結(jié)合目前我國由于過度投資導(dǎo)致產(chǎn)能過剩的宏觀經(jīng)濟(jì)背景，提出了資本形成效率的概念。確定有效資本積累的關(guān)鍵在于確定合理的資本形成額。在現(xiàn)有的研究中，沒有對宏觀經(jīng)濟(jì)投資進(jìn)行估計(jì)的模型，但對微觀企業(yè)合理投資規(guī)模有較為成熟的研究。因此，本文借鑒這一模型對我國資本形成效率進(jìn)行合理測度。測度結(jié)果與我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況相符，進(jìn)而運(yùn)用系統(tǒng)GMM方法對資本形成效率的影響因素進(jìn)行回歸分析，得出以下結(jié)論：第一，我國資本形成效率隨時(shí)間變化緩慢上升，但也存在過度形成和形成不足交替進(jìn)行的周期性變化，其中過度形成持續(xù)時(shí)間較長，絕對水平較高，資本形成效率與無效固定資本形成水平有著相似的分布；第二，國有經(jīng)濟(jì)比重、FDI依存度、消費(fèi)增長對資本形成效率存在負(fù)向影響，其中國有經(jīng)濟(jì)比重對資本形成效率的負(fù)向作用顯著，對外貿(mào)易程度和貨幣供應(yīng)規(guī)模對資本形成效率存在顯著的正向影響。

根據(jù)我國資本形成效率的測度結(jié)果，證實(shí)了我國存在著嚴(yán)峻的過度投資和產(chǎn)能過剩問題。根據(jù)實(shí)證過程的反復(fù)分析與論證，得出國有經(jīng)濟(jì)比重、對外貿(mào)易程度和貨幣供應(yīng)規(guī)模是資本形成效率的顯著外部影響因素。針對如何提高資本形成效率，減少過度投資以及去過剩產(chǎn)能提出以下四點(diǎn)政策建議：

第一，加快我國經(jīng)濟(jì)增長方式轉(zhuǎn)變。從需求結(jié)構(gòu)來說，政府可以通過完善社會保障制度，加快形成覆蓋城鄉(xiāng)居民的社會保障制度等措施以提高城鎮(zhèn)居民消費(fèi)傾向，增強(qiáng)消費(fèi)對經(jīng)濟(jì)的拉動力。從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)來說，政府應(yīng)從向國有企業(yè)投資為主的策略轉(zhuǎn)向大力發(fā)展有潛力的中小型企業(yè)；加快現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)發(fā)展體系的構(gòu)建，逐步構(gòu)建以技術(shù)、品牌、質(zhì)量和服務(wù)為核心競爭力的新優(yōu)勢；配合不同的財(cái)稅政策進(jìn)行調(diào)整，增加產(chǎn)業(yè)升級中有競爭力企業(yè)的鼓勵力度。從要素結(jié)構(gòu)來說，政府應(yīng)加快構(gòu)建較為完備的支持能源、資源節(jié)約和保護(hù)環(huán)境的財(cái)稅政策體系；鼓勵民間資本進(jìn)入；加大教育投入，推行科教興國戰(zhàn)略，吸引和培養(yǎng)更多的高層次管理人才。

第二，控制政府主導(dǎo)下的過度投資行為。首先，繼續(xù)完善以民生支出為考核標(biāo)準(zhǔn)的地方政府考核制度，逐步削弱GDP的影響，構(gòu)建以市場為導(dǎo)向、以公眾為對象的服務(wù)型政府。通過績效考評制和決策責(zé)任制，使得政府財(cái)政和國有經(jīng)濟(jì)在市場力量不能發(fā)揮作用的公共產(chǎn)品和準(zhǔn)公共產(chǎn)品領(lǐng)域彌補(bǔ)市場缺陷，實(shí)現(xiàn)政府和國有經(jīng)濟(jì)投資使用價(jià)值或價(jià)值的最大化。其次，加強(qiáng)國有經(jīng)濟(jì)投資領(lǐng)域的法制建設(shè)。進(jìn)一步嚴(yán)格國有經(jīng)濟(jì)投資，尤其是固定資產(chǎn)投資的流程監(jiān)督，規(guī)范項(xiàng)目管理，明確法律責(zé)任，實(shí)行“誰投資、誰決策、誰買單”的規(guī)則。最后，由于國有經(jīng)濟(jì)在市場中的參與度較低，對市場變化不敏感，會出現(xiàn)由于決策失誤而導(dǎo)致的無效資本形成，應(yīng)大力發(fā)展投資咨詢服務(wù)行業(yè)，為政府和國有經(jīng)濟(jì)投資行為建立投資咨詢制度，避免因投資決策失誤而導(dǎo)致的無效投資。

第三，形成市場化的金融資源配置機(jī)制。通過市場化的手段來優(yōu)化信貸投向，以達(dá)到規(guī)范銀行和地方政府之間關(guān)系的目標(biāo)。短期內(nèi)，為改善非國有經(jīng)濟(jì)尤其是中小企業(yè)的融資環(huán)境和信貸條件，可以從以下幾方面考慮：一是強(qiáng)化間接融資在非國有經(jīng)濟(jì)融資中的地位和作用，建議給予中小型金融機(jī)構(gòu)獨(dú)立開展金融創(chuàng)新的政策，對其給予更多的財(cái)稅優(yōu)惠和支持；二是充分發(fā)揮商業(yè)銀行的積極作用，在商業(yè)銀行內(nèi)部組建中小非國有企業(yè)信貸部門，專門針對非國有企業(yè)的融資制定相關(guān)措施并完善信貸流程，對非國有企業(yè)貸款的審批簡化流程、加快速度；三是強(qiáng)政策性銀行的支持力度在為中小型企業(yè)提供貸款的同時(shí)，積極為其提供金融咨詢服務(wù)，從政策制定和實(shí)施上保護(hù)非國有企業(yè)利益。

第四，構(gòu)建開放型經(jīng)濟(jì)新體制。一方面，應(yīng)繼續(xù)提高高等技術(shù)行業(yè)在對外貿(mào)易中的地位，促使對外貿(mào)易類型由處于價(jià)值鏈低端的加工制造型向自主創(chuàng)新型轉(zhuǎn)變。與此同時(shí)，政府應(yīng)提升對對外貿(mào)易的管理和識別能力，對具有顯著技術(shù)溢出效應(yīng)的產(chǎn)品加強(qiáng)進(jìn)口政策支持，營造一個(gè)有利于引進(jìn)先進(jìn)技術(shù)，提高企業(yè)創(chuàng)新的環(huán)境，進(jìn)而提升資本形成效率的宏觀環(huán)境。另一方面，在適度擴(kuò)大對外貿(mào)易規(guī)模的同時(shí)，還應(yīng)提高生產(chǎn)性服務(wù)的進(jìn)口，充分利用國際市場的先進(jìn)科技和管理水平改善中國的資本形成效率，引導(dǎo)企業(yè)進(jìn)行高科技研發(fā)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。