胡瑩

摘 要：滬港通的實施是中國證券市場國際化的重要一步，是推動內(nèi)地和香港證券市場健康發(fā)展的一項重要舉措。“滬港通”概念的推出，不但給我國內(nèi)地股市和香港股市的雙向資金流帶來了非常大的便利之處，而且還推動了兩地證券市場的共同和諧發(fā)展。內(nèi)地資本市場和香港資本市場互相聯(lián)通機制的開展，未來為我國與國際資本能夠達到更深層次的融合做了極大的鋪墊與貢獻，對我國的對外開放層次的提高及我國資本市場的國際化打下了堅定的基石。本文通過分析了滬港通現(xiàn)狀以及滬港通運行的規(guī)則制度體系，總結(jié)滬港通的基本特點及其施行給中國股市帶來的影響，針對風險為廣大投資者提出可行性的建議。

關(guān)鍵詞：滬港通 聯(lián)動性 波動性

金融全球化和自由化是發(fā)展的必然趨勢，中國自國際債券的發(fā)行、境內(nèi)上市外資股、公司境外上市，到后來的QDII、QFII，再到滬港通、深港通證券市場開放程度越來越大。

克魯格曼認為擴張性的經(jīng)濟政策促使持續(xù)的資本流出，必然會導致金融危機的爆發(fā)[1]。從2014年滬港通開通至2018年三季度，三年多的時間里，內(nèi)地有將近萬億港元的資金流入港股市場，那么滬港通的實施是資本的持續(xù)輸出還是資本的大量涌入，未來滬港通的發(fā)展將走向何處，本文將試窺一二。陳銳（2015）較詳細的分析了滬港通實施的必要性，但存在制度差異、技術(shù)缺陷等問題[2]。張昭（2015）指出滬港通存在制度和技術(shù)上的不足，跨境監(jiān)管有難度，應(yīng)堅持循序漸進的原則，加強兩地監(jiān)管合作[3]。

一、滬港通概述

回顧我國股票市場的改革歷程，在2005 年，針對我國內(nèi)地市場的同股不同價問題，國內(nèi)證券市場進行了股權(quán)分置改革，為我國上市公司加入了新鮮元素，使國內(nèi)證券市場制度更加完善，得到了進一步的提高，并且很大程度上降低了國內(nèi)股票市場的股價與股值兩者在預定方向上的偏差程度，加速了我國內(nèi)地資本市場邁向國際市場的步伐。2006 年正式推出的QDII 制度促進了投資者對于國際股票市場的運作方式更深層次的了解。十八大召開以后，我國政府部門在金融體制改革上給予了高度的重視，推動我國多層面高層次的資本市場的建設(shè)，并加大力度進行國內(nèi)利率和匯率的改革與發(fā)展?；谶@些基礎(chǔ)，為加深香港市場和內(nèi)地市場的聯(lián)系，2014 年4 月，李克強總理在博鰲論壇會議上正式提出“滬港通”的觀念，并在往后的半年里，國內(nèi)股票市場和香港股票市場很快完成了相關(guān)的系統(tǒng)測試和其他有關(guān)的籌備工作，在2014 年11 月17 日，終于成功實現(xiàn)了上海股票市場和香港股票市場的互相聯(lián)通的機制。

滬港通是上海證券與香港聯(lián)合交易所允許內(nèi)地和香港兩地投資者通過當?shù)氐淖C券公司買賣對方證券交易所規(guī)定范圍內(nèi)的上市股票，包括滬股通和港股通兩個部分。滬港通遵循規(guī)則適用的主場原則，交易結(jié)算遵循兩地市場現(xiàn)行的法律法規(guī)，上市公司遵守上市地的相關(guān)監(jiān)管規(guī)定和規(guī)則，交易結(jié)算的活動遵循發(fā)生地的監(jiān)管規(guī)定和規(guī)則，證券公司以及經(jīng)紀商的經(jīng)濟活動必須遵守所在的國家和地區(qū)的法律和法規(guī)。采取交易直連的模式，滬港兩家交易所在對方設(shè)立證券交易的服務(wù)的公司提供訂單的路由服務(wù)，接受本交易所投資者的訂單后傳遞到對方交易所。采用直連跨境結(jié)算模式，投資者在本方的交易所通過滬港通買入股票，本方結(jié)算機構(gòu)是其名義持有人，兩地結(jié)算機構(gòu)互為結(jié)算參與人。繼滬港通成功實踐之后，深港通的也緊隨步伐建立，將進一步擴大內(nèi)地與香港股票市場互聯(lián)互通的規(guī)模，有利于在更大范圍、更高層次、更深程度上加強內(nèi)地與香港合作，提升我國金融業(yè)的國際競爭力和服務(wù)實體經(jīng)濟能力。不僅有利于豐富內(nèi)地投資者財富管理渠道，還深化了兩地交易所合作，推動人民幣國際化進程。

二、滬港通的施行對我國股市的影響

如果我們將滬港通的施行分為三個階段，即2012 年11 月16 日至2014 年11 月12 日定義為第一階段，我國股改至“滬港通”開通前的階段；把2014 年11 月17日至2016 年12 月2 日定義為第二階段，即“滬港通”開通到“深港通”開通前的階段；把2016 年12 月5 日至2018 年1 月18日定義為第三階段，即“深港通”開通后的階段。

通過選取各個證券市場的日收益率進行計量分析，具體包括上證指數(shù)（SH）、深圳綜合指數(shù)（SZ）、香港恒生指數(shù)（HS）、臺灣加權(quán)物價指數(shù)（TW）、道瓊斯指數(shù)（DJ）與德國法蘭克福DAX指數(shù)（DAX）。我們不難發(fā)現(xiàn)，在第一階段我國內(nèi)地與香港股市的聯(lián)動性較弱；進入第二階段，內(nèi)地與香港股市的聯(lián)動性加強，表現(xiàn)為上海股市與香港聯(lián)動性加強程度大于深圳股市與香港股市的聯(lián)動性加強程度。此外，第二階段指數(shù)收益率都有一定程度的增長，說明滬港通的實施對股市收益的增加有一定的推動作用；上海和深圳指數(shù)收益率標準差值最大，說明內(nèi)地證券市場的波動性較大，第二階段上海和深圳的標準差絕對值增加，表明滬港通的施行增加了內(nèi)地股市的不穩(wěn)定性；到了第三階段，深證成指與恒生指數(shù)收益率聯(lián)動性加強，且高于上證指數(shù)與恒生指數(shù)收益率聯(lián)動性的變化程度。

唐珍寶，高杰華采用非參數(shù)法擬合收益率邊緣分布，并根據(jù)邊緣分布形狀選擇Gaussian Copula函數(shù)和t-Copula函數(shù)對股指收益率進行擬合，結(jié)果表明兩個交易制度的開通使兩地股市聯(lián)動效應(yīng)確有加強，但其加強幅度不大。[4] 鮮京宸，潘成蓉則選取了上證指數(shù)與恒生指數(shù)為研究對象，通過滬港通開通前連續(xù)600 個交易日的數(shù)據(jù)與滬港通開通后連續(xù)600 個交易日的數(shù)據(jù)，對比分析滬港通對上海和香港股票市場影響的短期和長期效應(yīng)，發(fā)現(xiàn)，滬港通的開通，顯著增加了上海和香港股票市場的聯(lián)動性，但是這種聯(lián)動性的增加是短期的，隨著時間推移上海和香港股票市場的聯(lián)動性強度又回到了滬港通開通前的水平。[5]

也就是說，隨著時間的推移，這兩種交易制度的實行對兩地股市聯(lián)動性的影響越來越微弱的，我們需要政府繼續(xù)擴大內(nèi)地資本市場的開放程度，加大交易品種多元化力度，從而更好地推動兩地股市的良性互動，為我國經(jīng)濟的繁榮做出貢獻。

三、滬港通的聯(lián)動性給投資者的啟示

對于投資者而言，應(yīng)注重個人投資知識的學習與投資理念的樹立，系統(tǒng)地學習股票市場相關(guān)知識，提升個人投資專業(yè)素質(zhì).根據(jù)股票市場的聯(lián)動效應(yīng)投資者應(yīng)注重分散投資組合的構(gòu)建，應(yīng)注重選取不同行業(yè)、不同板塊的股票組合，并學會使用聯(lián)動性的規(guī)律，根據(jù)一個股市的表現(xiàn)推測另一個股市的發(fā)展，從而做到有效、有力、有利地規(guī)避風險，創(chuàng)利創(chuàng)收。

四、滬港通的聯(lián)動性逐漸減弱給相關(guān)部門的建議

對我國政府監(jiān)管機構(gòu)而言，第一，需要做好股票市場信息披露工作，保證最微小的可引致股票市場動蕩的信息能夠較早地被投資者所認知，以保障其獲取信息的權(quán)利，從而降低其投資的風險。第二，內(nèi)地與香港兩地的證監(jiān)機構(gòu)應(yīng)做好溝通與共防風險工作。鑒于兩地股票市場交流的深入，其聯(lián)動性也隨之加強，易出現(xiàn)“一榮俱榮，一損俱損”的局面，良好的溝通機制能夠使另外一個市場的管理者能夠以較短的反應(yīng)時間和較快的反應(yīng)速度應(yīng)對危機，從而使總體市場上的損失達到最小化。第三，繼續(xù)加強“滬港通”、“深港通”的開放程度增加可以購買的股票種類、數(shù)量，簡化交易規(guī)則。加強“滬港通”、“深港通”的開放程度，提出更為方便有效的互通機制，以共同促進兩地股市的繁榮發(fā)展。

結(jié) 論

滬港通使中國內(nèi)地和港臺地區(qū)的指數(shù)收益率有一定增長，有利于推進股市的發(fā)展和經(jīng)濟的進步；但滬港通同時也增加了市場的波動性和不穩(wěn)定性。希望相關(guān)部門在開放的過程中保證貨幣政策獨立性，并循序漸進地放開，切實考慮到投資者權(quán)利和需求，及風險跨境傳遞的問題，實現(xiàn)真正的高質(zhì)量的金融服務(wù)和安全的金融環(huán)境。

參考文獻

[1] Paul R.Krugman.International Economics Theory and Policy（Fifth Edition）[M].北京：清華大學大學出版社，2001.

[2] 陳銳.探析滬港通對人民幣國際化進程的推動作用[J].中國經(jīng)貿(mào)，2015（3）.

[3] 張昭.滬港通在推進我國A股市場轉(zhuǎn)變的問題研究[J].金融市場分析，2015.

[4] 唐珍寶 高杰華. “滬港通”、“深港通”后我國股市的聯(lián)動效應(yīng)增強了嗎？[J]. 證券與上市公司， 2018（5）.

[5] 鮮京宸a， 潘成蓉b. 滬港通對上海和香港股票市場影響的分析[J]. 財經(jīng)縱橫， 2018（17）.