劉家茂

摘 要：智能投顧作為以技術(shù)為核心的新型投資顧問模式，憑借低成本、高效率、技術(shù)增效、個性化服務(wù)等優(yōu)勢，吸引了眾多投資者。但由于智能投顧的發(fā)展尚不成熟，國內(nèi)相關(guān)的監(jiān)管法律體系也不夠完善，導(dǎo)致智能投顧在我國面臨較大的金融風(fēng)險，主要包括合規(guī)風(fēng)險、市場風(fēng)險、技術(shù)風(fēng)險和信用風(fēng)險。本文根據(jù)對智能投顧的風(fēng)險分析，結(jié)合國內(nèi)智能投顧的發(fā)展現(xiàn)狀和國外的監(jiān)管經(jīng)驗，提出監(jiān)管建議，防范金融風(fēng)險，促進(jìn)智能投顧的持續(xù)創(chuàng)新發(fā)展。

關(guān)鍵詞：智能投顧 資產(chǎn)管理 金融風(fēng)險 監(jiān)管建議

一、引言

智能投顧（Robo-Advisor）是近年來新興的一種投資顧問服務(wù)模式，也是金融科技發(fā)展的一個新方向。作為人工智能技術(shù)與金融相結(jié)合的產(chǎn)物，智能投顧基于現(xiàn)代投資組合理論將智能技術(shù)應(yīng)用于金融領(lǐng)域，根據(jù)投資者的個人理財信息（包括財務(wù)收支狀況、風(fēng)險偏好程度和理財收益目標(biāo)等），運用智能算法、大數(shù)據(jù)分析、云計算等技術(shù)，對傳統(tǒng)投資模型進(jìn)行優(yōu)化，為投資者提供個性化的投資理財建議。智能投顧的業(yè)務(wù)流程主要是先通過線上問卷調(diào)查和用戶行為數(shù)據(jù)采集，分析后精準(zhǔn)描繪用戶畫像，再根據(jù)智能算法生成投資策略，從備選資產(chǎn)池中選擇相應(yīng)的資產(chǎn)組合進(jìn)行投資，并持續(xù)監(jiān)控市場動態(tài)，對資產(chǎn)組合進(jìn)行動態(tài)調(diào)整[1]。與傳統(tǒng)投顧服務(wù)相比，智能投顧具有起投門檻低、服務(wù)成本低、運作效率高、技術(shù)增效、個性化服務(wù)且不易受主觀情緒影響等優(yōu)勢，能夠覆蓋到傳統(tǒng)財富管理服務(wù)未能服務(wù)到的中低凈值客戶。

二、智能投顧的發(fā)展概況

在國際上，2008年美國兩家新興金融科技公司W(wǎng)ealthfront和Betterment先后推出為個人投資者投資ETF基金提供自動化投資組合建議的服務(wù)模式，宣告了智能投顧的誕生。隨著互聯(lián)網(wǎng)的普及和金融科技的進(jìn)步，智能投顧在全球得到了快速發(fā)展。作為智能投顧的起源地，美國是全球規(guī)模最大的智能投顧市場。根據(jù)世界知名咨詢公司畢馬威（KPMG）預(yù)測，美國智能投顧市場的資產(chǎn)管理規(guī)模將從2016年的0.3萬億美元在2020年增加到2.2萬億美元[2]。由此可見，智能投顧行業(yè)具有巨大的發(fā)展?jié)摿Γ瑢鹘y(tǒng)的資產(chǎn)管理市場產(chǎn)生深刻影響。

我國的智能投顧行業(yè)起步較晚，發(fā)展水平相對落后。直到2015年，國內(nèi)智能投顧平臺量子金服、財魚管家等先后獲得A輪融資，智能投顧產(chǎn)品逐漸上線，我國智能投顧行業(yè)才開始快速發(fā)展起來。到目前為止，大約有50余家互聯(lián)網(wǎng)金融平臺提供智能投顧服務(wù)。其中主要分為三類：一是初創(chuàng)的智能投顧公司，如彌財、譜藍(lán)、量子金服等，這些企業(yè)目前占據(jù)一定的市場份額，對我國智能投顧的創(chuàng)新發(fā)展發(fā)揮了較大的推動作用；二是積極拓展互聯(lián)網(wǎng)金融服務(wù)業(yè)務(wù)的互聯(lián)網(wǎng)公司，比如螞蟻金服的“螞蟻聚寶”、京東金融的“京東智投”等產(chǎn)品，各自依靠其互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)吸引了大量用戶；三是銀行、證券公司、基金公司等傳統(tǒng)的金融機構(gòu)，競相布局智能投顧市場，如招商銀行較早推出的“摩羯智投”、中信證券的“信e投”、廣發(fā)基金的“基智理財”等。在互聯(lián)網(wǎng)金融向縱深發(fā)展的背景下，隨著居民收入水平的提高，國內(nèi)客戶的投資理財需求不斷提升，理財觀念也在逐漸轉(zhuǎn)變，我國的智能投顧行業(yè)將獲得巨大發(fā)展空間，市場前景廣闊。

三、智能投顧的風(fēng)險分析

智能投顧在本質(zhì)上仍屬于投資顧問的范疇，但相較于傳統(tǒng)的投資顧問，智能投顧由于融合了人工智能技術(shù)，且以互聯(lián)網(wǎng)為依托平臺，所以兼具了金融與科技的屬性，增加了智能化、虛擬化的特點。這給智能投顧帶來技術(shù)增效的同時，也增大了風(fēng)險。智能投顧的特殊屬性決定了其具有的獨特風(fēng)險，包括合規(guī)風(fēng)險、市場風(fēng)險、技術(shù)風(fēng)險和信用風(fēng)險，并且通過互聯(lián)網(wǎng)和協(xié)同行為進(jìn)一步放大金融風(fēng)險。因此，根據(jù)智能投顧的發(fā)展現(xiàn)狀和趨勢，對其進(jìn)行風(fēng)險分析，并在此基礎(chǔ)上提出監(jiān)管建議，從而完善監(jiān)管體系、防范金融風(fēng)險，是具有重要意義的。

（一）合規(guī)風(fēng)險

作為一種新型金融業(yè)態(tài)，智能投顧業(yè)務(wù)的開展存在一定的合規(guī)風(fēng)險，其中主要分為三個方面：一是資質(zhì)牌照和市場準(zhǔn)入的問題。根據(jù)我國現(xiàn)行的《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》第七條規(guī)定，為客戶提供證券投資顧問服務(wù)的人員，應(yīng)當(dāng)具有證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格，并在中國證券業(yè)協(xié)會注冊登記為證券投資顧問。在2017年11月中國人民銀行發(fā)布的《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見（征求意見稿）》中，也明確要求開展智能投顧業(yè)務(wù)的金融機構(gòu)必須取得相應(yīng)的投資顧問資質(zhì)。而我國目前已開展智能投顧業(yè)務(wù)的平臺大都尚未取得證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格等相關(guān)牌照，僅是依靠與證券、基金公司的合作，這就存在一定的合法性問題。二是智能投顧中資產(chǎn)全自動管理功能與當(dāng)前的監(jiān)管要求相沖突。我國的智能投顧目前處于提供資產(chǎn)配置建議層次，正在向資產(chǎn)全自動管理層次發(fā)展，這兩者的業(yè)務(wù)屬性有較大區(qū)別。資產(chǎn)全自動管理服務(wù)在法律上稱作“代客理財”，根據(jù)相關(guān)法律規(guī)定，只有取得相應(yīng)資格的商業(yè)銀行才可開展代客理財業(yè)務(wù)，而智能投顧的運營者大都是非銀行金融機構(gòu)，如證券公司、基金公司等，未持有相關(guān)牌照而直接開展資產(chǎn)全自動管理服務(wù)，存在非法經(jīng)營風(fēng)險[3]。三是智能投顧業(yè)務(wù)的混合性與分業(yè)監(jiān)管的矛盾。智能投顧的業(yè)務(wù)涵蓋投資咨詢、證券委托交易和資產(chǎn)管理等多個方面，而且在備選資產(chǎn)池中，包括公募基金、國內(nèi)外ETF（交易型開放式指數(shù)基金）、股票、債券和銀行存款等，涉及銀行、證券、基金、外匯等多個領(lǐng)域，各類業(yè)務(wù)領(lǐng)域和資產(chǎn)池中各類資產(chǎn)組合適用不同監(jiān)管部門的監(jiān)管法規(guī)，這使得智能投顧業(yè)務(wù)的開展面臨多種類型的合規(guī)風(fēng)險。

（二）市場風(fēng)險

美國的智能投顧市場發(fā)展成熟，投資標(biāo)的以ETF為主，產(chǎn)品種類眾多，資本市場的長期回報較穩(wěn)定。與美國相比，我國的智能投顧市場才起步不久，投資標(biāo)的以公募基金為主，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相對簡單，散戶投資者占據(jù)多數(shù)，注重短期收益，且受監(jiān)管政策影響大。散戶投資者對短期收益的看重與智能投顧追求長期收益目標(biāo)的投資理念存在矛盾，這將直接影響智能投顧的算法設(shè)計與資產(chǎn)配置偏向于短線操作，在一定程度上也增大了投資風(fēng)險。和傳統(tǒng)的人工投顧相比，智能投顧對資本市場風(fēng)險的判斷與處理方式主要來自于已有算法模型，缺乏實踐檢驗和經(jīng)驗總結(jié)，容易造成風(fēng)險低估和誤判。面對系統(tǒng)性風(fēng)險，由于智能投顧脫離了人工服務(wù)，難以及時有效地進(jìn)行風(fēng)險預(yù)測和作出防范，導(dǎo)致發(fā)生突發(fā)風(fēng)險時，只能被動應(yīng)對，對客戶資產(chǎn)造成較大損失。智能投顧的模型設(shè)計相對固定，算法邏輯具有相似性，當(dāng)有大量客戶使用同一智能投顧服務(wù)產(chǎn)品時，容易產(chǎn)生大規(guī)模協(xié)同效應(yīng)，而且與互聯(lián)網(wǎng)的緊密結(jié)合也會進(jìn)一步傳導(dǎo)、放大金融市場風(fēng)險。

（三）技術(shù)風(fēng)險

智能技術(shù)是智能投顧系統(tǒng)運行的核心，除了面臨傳統(tǒng)的金融市場風(fēng)險之外，智能投顧還面臨著技術(shù)風(fēng)險。這類風(fēng)險主要體現(xiàn)在三個方面：一是智能投顧本身算法模型的缺陷。智能投顧服務(wù)的核心在于其內(nèi)在的算法模型，包括提供客戶畫像、風(fēng)險識別、資產(chǎn)配置和自動管理等功能。因此，投資策略的選擇和算法模型的設(shè)計將直接影響智能投顧產(chǎn)品的風(fēng)險和收益。算法模型的缺陷，包括編程設(shè)計的漏洞、內(nèi)嵌投資策略的不足、對市場變化的反應(yīng)速度過慢等，導(dǎo)致智能投顧無法按照預(yù)先設(shè)定的算法模型為客戶提供正常、可持續(xù)的服務(wù)。二是目前智能技術(shù)發(fā)展水平的制約。我國金融科技的發(fā)展處于起步階段，智能技術(shù)在金融中的應(yīng)用尚不成熟，也缺少市場的考驗。在智能投顧領(lǐng)域，就存在內(nèi)在算法設(shè)計不夠智能、客戶畫像不準(zhǔn)確、客戶定制服務(wù)個性化不突出、市場監(jiān)測與及時應(yīng)對能力不足、風(fēng)險自動防控體系不完善等問題，這些都是潛在的風(fēng)險。三是網(wǎng)絡(luò)安全問題?；ヂ?lián)網(wǎng)作為智能投顧的重要依托平臺，存在病毒入侵、黑客攻擊、網(wǎng)絡(luò)癱瘓等諸多風(fēng)險，對智能投顧的正常交易和賬戶安全構(gòu)成極大威脅。

（四）信用風(fēng)險

智能投顧具有智能化、虛擬化的特點，而在國內(nèi)投資理財市場中，散戶占到絕大多數(shù)，投資觀念偏向于傳統(tǒng)，這就涉及到了信用問題。相較于傳統(tǒng)投顧服務(wù)，智能投顧的運行基于算法、大數(shù)據(jù)等智能技術(shù)，過程難以透明化，信息披露的適度性與投資者的信息需求是否匹配也有待考驗。智能投顧平臺的運營和業(yè)務(wù)的開展涉及多個主體，當(dāng)由于智能投顧的算法缺陷和技術(shù)漏洞給投資者造成損失時，難以進(jìn)行責(zé)任認(rèn)定，客戶損失也就難以得到賠償，這將導(dǎo)致投資者對智能投顧平臺的信任度下降，容易出現(xiàn)大規(guī)模大額資金贖回現(xiàn)象，直接影響智能投顧平臺的正常運作。智能投顧平臺通過前期的客戶信息采集和使用過程中的交易行為，掌握了大量投資者的身份信息、財務(wù)狀況信息和賬戶交易信息，如果信息保密工作出現(xiàn)漏洞，就極易出現(xiàn)內(nèi)部人員違法竊取買賣客戶信息和外部網(wǎng)絡(luò)攻擊造成客戶信息泄露的風(fēng)險。用戶僅需自行通過網(wǎng)上操作即可簽訂電子合同達(dá)成交易，但用戶對電子合同的條款了解不全面，權(quán)利和義務(wù)意識較弱，對電子合同的契約性和法律效應(yīng)不夠重視，容易忽視合同中不合理的免責(zé)條款等。同時又缺少了傳統(tǒng)投顧中的人工咨詢服務(wù)，加大了信息不對稱，使得投資者處于更加弱勢的地位，合法權(quán)益難以得到有效保障。

四、智能投顧的監(jiān)管建議

（一）出臺專門的指導(dǎo)性文件，規(guī)范投資顧問與資產(chǎn)管理的牌照管理。面對智能投顧這一新事物，目前我國的法律法規(guī)對其運營主體和業(yè)務(wù)范圍的認(rèn)定尚不明確，也還沒有一部專門用于規(guī)范智能投顧行業(yè)發(fā)展的法律法規(guī)，市場上智能投顧的服務(wù)質(zhì)量也參差不齊，存在較大的金融風(fēng)險隱患。因此建議相關(guān)部門盡快出臺智能投顧行業(yè)發(fā)展指導(dǎo)性文件，明確開展智能投顧業(yè)務(wù)的運營機構(gòu)應(yīng)具備的資質(zhì)條件、應(yīng)履行的一般義務(wù)等，引導(dǎo)國內(nèi)智能投顧的健康持續(xù)發(fā)展。隨著國內(nèi)智能投顧的進(jìn)一步發(fā)展，投顧服務(wù)與資產(chǎn)全自動管理相結(jié)合的服務(wù)模式將是未來的發(fā)展方向。而目前我國的投資顧問牌照與資產(chǎn)管理牌照是分開發(fā)放和管理的，這與未來的發(fā)展趨勢相悖。統(tǒng)一投資顧問與資產(chǎn)管理的牌照發(fā)放與管理，對投資顧問服務(wù)與資產(chǎn)管理服務(wù)進(jìn)行聯(lián)合監(jiān)管，可以解決智能投顧的業(yè)務(wù)合規(guī)問題，也能促進(jìn)智能投顧的創(chuàng)新和發(fā)展。

（二）加大對運營商的信息披露要求，規(guī)范智能投顧的算法邏輯和風(fēng)控機制。智能投顧涉及智能算法、大數(shù)據(jù)分析等高科技知識，且以網(wǎng)絡(luò)平臺為載體，投資者和監(jiān)管機構(gòu)較難全面了解相關(guān)信息。監(jiān)管部門應(yīng)增強智能投顧運營機構(gòu)的信息披露義務(wù)，并要求保證披露信息的真實性、準(zhǔn)確性和完整性，實現(xiàn)穿透式監(jiān)管。智能投顧的運行主要依托于內(nèi)部的算法模型，可以說內(nèi)嵌的算法模型就是智能投顧的核心，所以對智能投顧內(nèi)部的算法邏輯和風(fēng)控機制進(jìn)行監(jiān)管顯得尤為必要。在市場推出智能投顧業(yè)務(wù)之前，運營機構(gòu)應(yīng)當(dāng)在監(jiān)管部門進(jìn)行備案，報備相應(yīng)的算法模型、風(fēng)控機制和測試信息等。同時，監(jiān)管機構(gòu)也應(yīng)完善相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)，嚴(yán)格審核，做好全過程監(jiān)管，防范技術(shù)風(fēng)險的出現(xiàn)，切實保護好投資者的合法權(quán)益。

（三）遵循“技術(shù)中立”原則，明確智能投顧的責(zé)任主體。從表面上看，智能投顧業(yè)務(wù)的開展完全由內(nèi)部算法模型控制，但就實質(zhì)而言，智能投顧的運營平臺才是真正的責(zé)任主體，智能投顧只是運營機構(gòu)提供投資咨詢與資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的一種技術(shù)手段。在監(jiān)管過程中，應(yīng)當(dāng)注意新技術(shù)帶來的相對隱蔽的風(fēng)險問題，要求智能投顧平臺有專業(yè)的人才隊伍，保證系統(tǒng)的持續(xù)健康運作，在遇到系統(tǒng)難以應(yīng)對的突發(fā)風(fēng)險時能夠及時進(jìn)行人工干預(yù)，減少損失。同時注重功能監(jiān)管，無論運營主體是金融機構(gòu)還是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，只要開展了智能投顧業(yè)務(wù)，都應(yīng)納入同一監(jiān)管體系，實行統(tǒng)一的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)[4]。

（四）完善配套的監(jiān)管體系，建立金融科技監(jiān)管沙盒機制。對于智能投顧等金融科技的出現(xiàn)與迅猛發(fā)展，監(jiān)管機構(gòu)應(yīng)加快完善相應(yīng)的監(jiān)管法律法規(guī)體系，做到有法可依。由于智能投顧涉及多個領(lǐng)域，因此建議相關(guān)部門應(yīng)當(dāng)加強合作，建立監(jiān)管信息共享機制，彌補監(jiān)管漏洞，提高監(jiān)管效率。對于新興金融業(yè)態(tài)的監(jiān)管，可以借鑒國外的“監(jiān)管沙盒”機制，在模擬的市場監(jiān)管環(huán)境中進(jìn)行金融產(chǎn)品和服務(wù)的試驗，做好風(fēng)險評估，通過測試之后再準(zhǔn)許進(jìn)入市場，同時根據(jù)測試信息健全監(jiān)管的細(xì)化規(guī)則。監(jiān)管部門內(nèi)部也可設(shè)立金融科技研究機構(gòu)，追蹤金融行業(yè)發(fā)展的最新動態(tài)，提高監(jiān)管隊伍的專業(yè)性，適應(yīng)金融科技的發(fā)展趨勢，實現(xiàn)有效監(jiān)管。

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基金項目名稱：重慶工商大學(xué)學(xué)生科技創(chuàng)新基金項目

基金項目編號：181012