□ 王鑫 林遙 蒲毅

企業(yè)融資中約定的“對賭協(xié)議”是國外引進的概念，所涉問題與賭博無關，實際上是期權的一種形式。現(xiàn)實中，此類協(xié)議中若約定了多種投資者回報方式，最終目標公司未完成承諾業(yè)績目標，還主動選擇以其他方式代替回購投資者手中股權的，能否得到支持？近日，四川省成都高新技術產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)人民法院依法審結了這起涉及“對賭協(xié)議”的公司增資糾紛案。

2016 年1 月，原告劉某作為投資者與周某簽訂《增資協(xié)議》，約定劉某向周某控股的目標公司即第三人某科技公司增資100 萬元，周某承諾該公司于2016 年12月31 日前完成預期業(yè)績目標，若未能完成該目標，將回購劉某手中的股權，或在未能回購時無償(或以最低價格)向劉某轉讓其擁有的目標公司部分股權。協(xié)議簽訂后，劉某按約定支付了增資款。2017 年以來，劉某多次要求周某提供目標公司業(yè)績目標完成情況，但周某始終未能提供，并拒絕履行股權回購義務。

劉某認為，因目標公司并未在2016 年12 月31 日前完成承諾的業(yè)績目標，其與被告約定的股權回購條件已成就，被告應依約定完成回購。而被告方雖對目標公司未完成業(yè)績目標表示認可，但認為一旦未能回購股權，自己可主動選擇向原告轉讓目標公司部分股權作為替代履行，不應再強行要求自己回購原告的股權。

法院一審認為，本案中原告、被告的約定屬于“對賭協(xié)議”，對協(xié)議爭議條款的解釋應從保護中小投資者的角度出發(fā)，并結合權利義務對等原則，被告未履行股權回購義務時能否以轉讓目標公司股權作為替代履行的選擇權應在投資者，而不能由被告主動選擇，遂依法作出上述判決。

審理該案的法官梁瑛表示，該案中所涉及的對賭協(xié)議，是投資方與融資方在達成融資協(xié)議時，對未來不確定的情況進行一種約定，目的是為了盡可能地實現(xiàn)投資交易的合理與公平，它既是投資方利益的保護傘，又對融資方起著一定的激勵作用，同時還是對企業(yè)估值的調整，是帶有附加條件的價值評估方式。

具體到此案，“對賭協(xié)議”中約定了多種投資者回報方式且有一定順序，因此該案的關鍵點在于，第三人科技公司未能完成承諾的業(yè)績目標，作為承諾人的被告能否主動選擇以轉讓股權的方式代替回購原告的股權。

梁瑛說，對賭協(xié)議的制度設計本是為了在向企業(yè)提供多樣化融資渠道的同時讓投資者獲得合理回報，雙方各取所需，共同獲益。而現(xiàn)實中，投資者與企業(yè)(控股股東)信息不對稱、企業(yè)為獲融資往往會盲目夸大業(yè)績、出現(xiàn)協(xié)議文本含義模糊等情況，而相較于具有完整組織架構和更強經(jīng)濟實力的企業(yè)或其控股股東，中小投資者更容易因協(xié)議不明確、不規(guī)范而權益受損，因此對對賭協(xié)議效力認定和合同解釋，應確定對中小投資者更為有利的基本價值取向。

該案中，雙方對賭協(xié)議約定多種投資者回報方式的本意是在投資者無法通過被回購股份而退出目標公司時能額外獲得股權作為補償，是為了進一步保障原告的權益。如果在目標公司未能完成承諾業(yè)績時還賦予被告對投資者回報方式的選擇權，就可能出現(xiàn)被告在目標公司經(jīng)營不善、價值減損時反而可通過轉讓股權全身而退的“怪象”，顯然與對賭協(xié)議目的不符，也有悖誠實信用原則。

因此，應將“對賭協(xié)議”中對投資者回報方式的選擇權嚴格限于投資者享有，如此才能真正實現(xiàn)“對賭協(xié)議”吸引投資、保護投資的制度價值。