鐘明霞 傅筱帆

內(nèi)容提要：光大證券是目前我國(guó)證監(jiān)會(huì)作出的唯一一個(gè)涉及期貨市場(chǎng)內(nèi)幕交易的行政處罰對(duì)象。其作為期貨市場(chǎng)的套期保值者，做空股指期貨的行為不構(gòu)成對(duì)內(nèi)幕信息的利用。即使按照證監(jiān)會(huì)的認(rèn)定，光大證券做空股指期貨的行為構(gòu)成內(nèi)幕交易，也不應(yīng)以盯市盈利的方法計(jì)算光大違法所得。根據(jù) 《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》的規(guī)定，應(yīng)以光大證券實(shí)際盈利作為其違法所得，由此引發(fā)對(duì)期貨內(nèi)幕交易處罰中 “違法所得”計(jì)算的認(rèn)定，以及 《期貨交易管理?xiàng)l例》中內(nèi)幕交易分段罰款合理性的質(zhì)疑。

2017年10月27日，最高人民法院駁回了光大證券內(nèi)幕交易案當(dāng)事人之一楊建波提出的再審申請(qǐng)，①《楊建波訴證監(jiān)會(huì)案落槌再審請(qǐng)求被最高人民法院駁回》，搜狐網(wǎng)：http://www.sohu.com/a/200648105_115865.html，2018年3月13日訪問(wèn)。該項(xiàng)裁定標(biāo)志著該案歷時(shí)四年終于落下帷幕。光大證券因?yàn)閮?nèi)幕交易被證監(jiān)會(huì)處以違法所得五倍罰款，共計(jì)523285668.48元，這是自1994年至今證監(jiān)會(huì)對(duì)于內(nèi)幕交易作出的最為嚴(yán)厲的處罰，同時(shí)也是證監(jiān)會(huì)作出的唯一一個(gè)涉及期貨市場(chǎng)內(nèi)幕交易的行政處罰。②1994年至2017年，在本文統(tǒng)計(jì)期間內(nèi)，證監(jiān)會(huì)對(duì)內(nèi)幕交易作出了392起行政處罰，其中涉及期貨市場(chǎng)內(nèi)幕交易的只有光大證券內(nèi)幕交易案一起。但是，從期貨市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)律和期貨交易具體操作等方面考量，證監(jiān)會(huì)對(duì)于光大 “烏龍指”案 “從重、從嚴(yán)、從快”的處理結(jié)果不能令人信服。③光大證券內(nèi)幕交易案當(dāng)事人之一楊建波向北京市第一中級(jí)人民法院提起不服證監(jiān)會(huì)作出的2013年第59號(hào) 《行政處罰決定書》的行政訴訟，以及之后向北京市高級(jí)人民法院提出上訴請(qǐng)求和向最高人民法院提起的再審申請(qǐng)。參見(jiàn)陳潔、曾洋：《對(duì)“8·16光大事件”內(nèi)幕交易定性之質(zhì)疑》，載 《法學(xué)評(píng)論》2014年第1期；繆因知：《光大證券事件行政處罰與民事索賠之合法性質(zhì)疑》，載 《法學(xué)》2014年第1期。與此同時(shí)，學(xué)界對(duì)于光大證券內(nèi)幕交易一案的研究，目前主要著眼于錯(cuò)單交易是否構(gòu)成現(xiàn)貨和期貨市場(chǎng)的內(nèi)幕信息，光大證券在ETF兩級(jí)市場(chǎng)的對(duì)沖行為是否構(gòu)成內(nèi)幕交易，但對(duì)光大證券在期貨市場(chǎng)對(duì)沖行為的定性，以及證監(jiān)會(huì)以盯市盈利結(jié)算方法計(jì)算光大證券做空股指期貨的違法所得是否符合 《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)》（以下簡(jiǎn)稱 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)》）和 《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第24號(hào)》（以下簡(jiǎn)稱 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第24號(hào)》）的相關(guān)規(guī)定，仍有充分的研究空間。④參見(jiàn)史佳欣：《論期貨內(nèi)幕交易的法律責(zé)任》，載 《中國(guó)物價(jià)》2017年第3期；李明良、李虹：《期貨市場(chǎng)內(nèi)幕交易的內(nèi)涵：以美國(guó)為中心的考察》，載 《證券法苑 （第十三卷）》，法律出版社2014年版；劉東輝：《論光大證券事件中的的期貨內(nèi)幕交易》，載 《西南政法大學(xué)學(xué)報(bào)》2014年第10期。

本文將從光大 “烏龍指”一案切入，對(duì)期貨內(nèi)幕交易中不同投資主體對(duì)沖行為進(jìn)行定性，分析不同投資主體的盈利計(jì)算應(yīng)適用哪一號(hào) 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》。最后，本文將對(duì)期貨市場(chǎng)內(nèi)幕交易違法所得的認(rèn)定規(guī)則提出建議，以及對(duì) 《期貨交易管理?xiàng)l例》（以下簡(jiǎn)稱 《期貨條例》）中內(nèi)幕交易分段罰款合理性提出質(zhì)疑，以期能對(duì)未來(lái)期貨市場(chǎng)的發(fā)展和進(jìn)步有所裨益。

一、期貨內(nèi)幕交易中不同投資主體對(duì)沖行為的定性

（一）期貨市場(chǎng)投資主體的分類

期貨市場(chǎng)的交易主體可以劃分為三種類型——套期保值者、套利者和投機(jī)者，⑤套期保值者的目的在于通過(guò)在期貨市場(chǎng)上做一筆和現(xiàn)貨市場(chǎng)交易方向相反、商品種類相同或相近、數(shù)量相同或相近、時(shí)間相同或相近的交易，從而實(shí)現(xiàn)期現(xiàn)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，因此套期保值的根本目的在于對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，以使現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)降到最低。套利者的目的是利用期現(xiàn)市場(chǎng)、同一期貨品種不同合約月份以及不同交易所相同合約的價(jià)格差，進(jìn)行低買高賣，從而賺取差價(jià)，因此套利業(yè)務(wù)又可以分為期現(xiàn)套利、跨期套利和跨市套利，其中期現(xiàn)套利和套期保值非常相近，都是跨越現(xiàn)貨和期貨兩個(gè)市場(chǎng)的交易行為。投機(jī)者的目的在于通過(guò)對(duì)期貨市場(chǎng)價(jià)格的走勢(shì)判斷，買入和賣出期貨合約，從而獲取價(jià)差收益，其所有的交易行為都僅僅局限在期貨市場(chǎng)，并不和現(xiàn)貨市場(chǎng)發(fā)生聯(lián)系。三種主體進(jìn)行期貨交易的目的不同。套期保值者為了對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，投機(jī)者和期現(xiàn)套利者為了賺取收益。⑥羅孝玲：《期貨與期權(quán)》，高等教育出版社2016年版，第64-89頁(yè)。由于三個(gè)主體的目的不同，其在期貨市場(chǎng)上具體的交易方式相異。其中，投機(jī)者通過(guò)對(duì)未來(lái)期貨合約走勢(shì)的判斷，在期貨市場(chǎng)高賣低買或者低買高賣，賺取期貨合約的價(jià)格差；套利者通過(guò)在期現(xiàn)市場(chǎng)或者不同品種合約間或者不同交易所的合約間，對(duì)高價(jià)合約和低價(jià)合約做相反操作，從而獲取合約之間的價(jià)格差。⑦[美]安德魯·M.奇瑟姆：《揭秘金融衍生品交易》，楊培雷譯，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社2016年版，第61-66頁(yè)。不同于投機(jī)者和套利者，套期保值者在期貨市場(chǎng)的行為必須基于現(xiàn)貨市場(chǎng)的交易行為，如果套期保值者在現(xiàn)貨市場(chǎng)買入現(xiàn)貨，則其需在期貨市場(chǎng)做空股指期貨，反之，則需買多股指期貨。⑧Christopher L.Culp，Stock Index Futures and Financial Market Reform:Regulatory Failure or Regulatory Imperialism，Geo.Mason U.L.Rev，1991，p.525.

（二）不同投資主體對(duì)沖行為的定性

在內(nèi)幕交易案件中，一般認(rèn)為，內(nèi)幕信息知情者在內(nèi)幕信息未公開(kāi)前進(jìn)行了證券、期貨的買賣行為，不論是否盈利，原則上推定其構(gòu)成對(duì)內(nèi)幕信息的 “利用”。⑨參見(jiàn) 《北京市高級(jí)人民法院行政判決書》（2015）高行終字第943號(hào)。這類似于美國(guó)法上的 “折中利用標(biāo)準(zhǔn)”。⑩折中利用標(biāo)準(zhǔn)在美國(guó)法上又稱為強(qiáng)有力推測(cè)標(biāo)準(zhǔn) （strong reference rule），是由Alder案發(fā)展出來(lái)的規(guī)則，目的為了減輕行政機(jī)關(guān)的舉證責(zé)任。參見(jiàn)馬其家：《英美法系內(nèi)幕交易的認(rèn)定證明標(biāo)準(zhǔn)及啟示》，載 《證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)》2010年第10期。但是，此種認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)不能完全適用于期貨市場(chǎng)。因此，如果投機(jī)者和套利者利用了內(nèi)幕信息在期貨市場(chǎng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，其交易行為可以被定性為內(nèi)幕交易，因?yàn)槎叨紝儆趦?nèi)幕信息知情者先于市場(chǎng)上的其他投資者知曉了內(nèi)幕信息，進(jìn)而具有判斷價(jià)格走勢(shì)的信息優(yōu)勢(shì)，從而實(shí)現(xiàn)獲利的情形。①參見(jiàn)前引⑦，安德魯·M.奇瑟姆書，第524-525頁(yè)。但是套期保值者的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖行為不應(yīng)被認(rèn)定為內(nèi)幕交易，因?yàn)槠涓疚蠢脙?nèi)幕信息，套期保值者在期貨市場(chǎng)作出的交易行為完全是基于現(xiàn)貨市場(chǎng)的交易行為。針對(duì)光大 “烏龍指”一案，光大證券 “錯(cuò)單”交易是主觀評(píng)價(jià)，是指買入證券的行為不是光大證券的真實(shí)意愿，但是這不能掩蓋光大買入證券的客觀事實(shí)，而光大做空股指期貨恰恰基于買入證券的這一客觀行為，而不是基于錯(cuò)單交易傳遞出的信息。從這一點(diǎn)考慮，如果承認(rèn)套期保值的合理性和合法性，那么光大證券在期貨市場(chǎng)的對(duì)沖行為亦具有合理性和合法性。否則如證監(jiān)會(huì)所言，光大證券做空股指期貨的行為便不是對(duì)沖行為，而是純粹對(duì)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)趨勢(shì)預(yù)判，進(jìn)而盈利的投機(jī)行為了。事實(shí)上，域外證券市場(chǎng)上普通投資者發(fā)生錯(cuò)單交易后自行對(duì)沖的情況并不少見(jiàn)，他們并不對(duì)自身合法買賣的行為 （即使這種買賣不符合其預(yù)期）負(fù)有披露的義務(wù)，②參見(jiàn)前引③，繆因知文。其對(duì)沖行為亦不被認(rèn)為是內(nèi)幕交易。

（三）期貨投資主體合理的抗辯理由

根據(jù)美國(guó)SEC規(guī)則Rule 10b5-1中的肯定性抗辯，③17 C.F.R.240.10b5-1，雖然在美國(guó)Rule 10b5-1主要用于證券市場(chǎng)，但是由于其內(nèi)容詳細(xì)，可操作性強(qiáng)，可以被期貨市場(chǎng)借鑒。如果期貨投資主體的對(duì)沖行為基于事前既定的投資計(jì)劃和指令，則可以成為其對(duì)沖行為不構(gòu)成內(nèi)幕交易的抗辯理由。在楊建波訴證監(jiān)會(huì)的一審判決書中，北京第一中級(jí)人民法院也認(rèn)可如果存在事前既定的投資計(jì)劃和指令，可以將其作為內(nèi)幕交易的抗辯理由。但證監(jiān)會(huì)和法院認(rèn)為光大證券 《策略投資部業(yè)務(wù)管理制度》的規(guī)定，④當(dāng)出現(xiàn)因系統(tǒng)故障等原因而導(dǎo)致交易異常，應(yīng)考慮采用合適的對(duì)沖工具 （包括但不限于股指期貨、ETF等），及時(shí)控制風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)行對(duì)沖交易，以保證部門整體風(fēng)險(xiǎn)敞口處于可控范圍，保持市場(chǎng)中性。不屬于既定的投資計(jì)劃和指令，因?yàn)樵撘?guī)定的內(nèi)容并不具體明確。但是，符合證監(jiān)會(huì)設(shè)想的既定投資計(jì)劃和指令在因系統(tǒng)故障導(dǎo)致異常交易的情形下難以存在。因?yàn)楸揪蛯儆诋惓＝灰?，投資者不可能事先計(jì)算出具體的對(duì)沖交易數(shù)額，選擇好哪一種對(duì)沖交易方式，以及具體的對(duì)沖方向。例如不是所有的股指期貨套期保值都能完全對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，套期保值的效果取決于基差大小和買入/賣出期貨合約的數(shù)量，⑤基差是指某一特定商品在某一特定時(shí)間和地點(diǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格與該商品在期貨市場(chǎng)的期貨價(jià)格之差，即基差=現(xiàn)貨價(jià)格-期貨價(jià)格。至于買入/賣出多少數(shù)量的期貨合約，則需要根據(jù)現(xiàn)貨市場(chǎng)的賣出/買入量決定。

二、期貨內(nèi)幕交易違法所得的計(jì)算規(guī)則

筆者認(rèn)為光大證券做空股指期貨的行為不屬于期貨市場(chǎng)上的內(nèi)幕交易，退一步而言，即便按照證監(jiān)會(huì)認(rèn)定其屬于期貨市場(chǎng)的內(nèi)幕交易，并根據(jù) 《期貨條例》第六十九條對(duì)光大證券作出處以違法所得五倍罰款的行政處罰決定，其計(jì)算依據(jù)和方式也存在問(wèn)題。由于光大證券2013年8月16日下午賣空的股指期貨合約在證監(jiān)會(huì)作出處罰決定時(shí)尚未交割，所以證監(jiān)會(huì)算出的7400多萬(wàn)的獲利不是光大證券的實(shí)際獲利，但是在第59號(hào) 《行政處罰決定書》中，證監(jiān)會(huì)并沒(méi)有公布具體的計(jì)算依據(jù)，這給光大 “烏龍指”案違法所得的計(jì)算蒙上了一層疑云。雖然我國(guó) 《期貨條例》未規(guī)定內(nèi)幕交易違法所得的計(jì)算方式，但是 《中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)證券市場(chǎng)內(nèi)幕交易行為認(rèn)定指引 （試行）》第二十二條規(guī)定了計(jì)算內(nèi)幕交易違法所得的幾個(gè)基準(zhǔn)日期，⑥違法所得的計(jì)算，應(yīng)以內(nèi)幕交易行為終止日、內(nèi)幕信息公開(kāi)日、行政調(diào)查終結(jié)日或其他適當(dāng)時(shí)點(diǎn)為基準(zhǔn)日期。第二十三條規(guī)定了違法所得計(jì)算的參考公式。⑦違法所得數(shù)額的計(jì)算，可參考下列公式或?qū)＜椅瘑T會(huì)建議的其他公式：違法所得 （獲得的收益）=基準(zhǔn)日持有證劵市值＋累計(jì)賣出金額＋累計(jì)派現(xiàn)金額-累計(jì)買入金額-配股金額-交易費(fèi)用；違法所得 （規(guī)避的損失）=累計(jì)賣出金額-賣出證劵在基準(zhǔn)日的虛擬市值-交易費(fèi)用。一般而言，在我國(guó)的司法實(shí)踐中對(duì)于內(nèi)幕信息公開(kāi)后已經(jīng)平倉(cāng)的內(nèi)幕交易者適用實(shí)際所得法，對(duì)于部分平倉(cāng)或尚未平倉(cāng)的內(nèi)幕交易者未平倉(cāng)部分適用擬制所得法——以內(nèi)幕信息公開(kāi)日的收盤價(jià)作為平倉(cāng)價(jià)。

（一）逐日盯市結(jié)算

楊建波訴證監(jiān)會(huì)一審判決書中曾提到，楊劍波方認(rèn)為證監(jiān)會(huì)是以盯市盈利計(jì)算違法所得，此種計(jì)算方法的依據(jù)是逐日盯市制度。⑧逐日盯市制度是因期貨市場(chǎng)的保證金交易制度而產(chǎn)生，正是因?yàn)樵谄谪浭袌?chǎng)上，投資者不僅可以用少量的保證金撬動(dòng)十倍于其的資金，而且合約的交割期離現(xiàn)時(shí)較遠(yuǎn)，所以交易所為了應(yīng)對(duì)每日期貨價(jià)格的變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，充分保證合約各方的履約能力，創(chuàng)設(shè)了逐日盯市制度，即每日收盤后，結(jié)算機(jī)構(gòu)對(duì)所有客戶未平倉(cāng)的持倉(cāng)，依據(jù)當(dāng)日該種期貨的結(jié)算價(jià)進(jìn)行結(jié)算，有盈利的劃入結(jié)算保證金中，有虧損的從結(jié)算保證金中劃出。若每日結(jié)算完畢后，會(huì)員的結(jié)算準(zhǔn)備金低于最低標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，交易所會(huì)通知會(huì)員于下一交易日開(kāi)市前補(bǔ)足保證金，否則其持倉(cāng)合約將會(huì)面臨強(qiáng)制平倉(cāng)，直至結(jié)算保證金數(shù)額達(dá)到最低標(biāo)準(zhǔn)為止。因?yàn)槠谪浗灰撞捎弥鹑斩⑹兄贫龋越Y(jié)算機(jī)構(gòu)可以計(jì)算客戶每日的當(dāng)日盈虧。其中當(dāng)日盈虧由平倉(cāng)盈虧和持倉(cāng)盯市盈虧兩部分構(gòu)成，平倉(cāng)盈虧包括平當(dāng)日倉(cāng)盈虧和平歷史倉(cāng)盈虧，持倉(cāng)盯市盈虧包括當(dāng)日持倉(cāng)盈虧和歷史持倉(cāng)盈虧。平當(dāng)日倉(cāng)盈虧、平歷史倉(cāng)盈虧、當(dāng)日持倉(cāng)盈虧、歷史持倉(cāng)盈虧計(jì)算公式如下：

平當(dāng)日倉(cāng)盈虧=當(dāng)日開(kāi)倉(cāng)價(jià)與平倉(cāng)價(jià)之差×手?jǐn)?shù)×合約乘數(shù)

平歷史倉(cāng)盈虧=平倉(cāng)價(jià)與昨日結(jié)算價(jià)之差×手?jǐn)?shù)×合約乘數(shù)

當(dāng)日持倉(cāng)盈虧=當(dāng)日結(jié)算價(jià)與當(dāng)日開(kāi)倉(cāng)價(jià)之差×手?jǐn)?shù)×合約乘數(shù)

歷史持倉(cāng)盈虧=當(dāng)日結(jié)算價(jià)與昨日結(jié)算價(jià)之差×手?jǐn)?shù)×合約乘數(shù)

因此，若需計(jì)算內(nèi)幕交易者某個(gè)基準(zhǔn)日的擬制違法所得，只需根據(jù)上述公式獲得該基準(zhǔn)日的結(jié)算價(jià)、平倉(cāng)價(jià)、開(kāi)倉(cāng)價(jià)、昨日結(jié)算價(jià)，以及與各個(gè)價(jià)格對(duì)應(yīng)的交易手?jǐn)?shù)、合約乘數(shù)?？紤]在光大“烏龍指”一案中，光大證券并未當(dāng)日建倉(cāng)后，又在當(dāng)日收盤前平倉(cāng)，以及不考慮歷史持倉(cāng)的情況，所以在計(jì)算光大證券當(dāng)日盈虧時(shí)，只需計(jì)算當(dāng)日持倉(cāng)盈虧。⑨王德河、楊陽(yáng)：《衍生金融工具》，中國(guó)金融出版社2016年版，第64-101頁(yè)。因此，以逐日盯市結(jié)算方式計(jì)算光大“烏龍指”當(dāng)日做空股指期貨持倉(cāng)盈虧的公式如下：

根據(jù)該公式，只需獲取2013年8月16日收盤后的當(dāng)日結(jié)算價(jià)和光大證券當(dāng)日賣空股指期貨的成交價(jià)即可算出光大證券股指期貨的違法所得，⑩其中，當(dāng)日結(jié)算價(jià)是指某一股在期貨合約當(dāng)日成交價(jià)格按照成交量的加權(quán)平均價(jià)得出的數(shù)值，如果當(dāng)日無(wú)成交價(jià)格，則以上一交易日的結(jié)算價(jià)作為當(dāng)日結(jié)算價(jià)。證監(jiān)會(huì)據(jù)此計(jì)算出光大證券期貨內(nèi)幕交易違法所得為74143471.45元。但以盯市盈利計(jì)算的違法所得不是內(nèi)幕交易者實(shí)際的違法所得，此種計(jì)算方法不符合 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》的相關(guān)規(guī)定。雖然 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》是規(guī)范企業(yè)會(huì)計(jì)確認(rèn)、計(jì)量、報(bào)告行為的規(guī)范，但是依據(jù) 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》計(jì)算出的收入、利潤(rùn)同樣可以成為具體行政行為的依據(jù)，①例如征稅行為、行政處罰。并且 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》計(jì)算利潤(rùn)的規(guī)則——實(shí)際收益法，在美國(guó)、②Mooney訴美國(guó)案，425 F.3d 1093 （8th，Cir.2005）。臺(tái)灣地區(qū)也得到廣泛的運(yùn)用，③臺(tái)灣地區(qū)的綠點(diǎn)公司案 （臺(tái)灣 “高等法院”102年度金上重更 （一）字第7號(hào)刑事判決）；臺(tái)開(kāi)案的二審判決 （臺(tái)灣 “高等法院”96年度矚上重訴字第17號(hào)刑事判決）；臺(tái)泥香港子公司案 （臺(tái)灣 “高等法院”102年度金上訴字第14號(hào)刑事判決）。以上判決中，法院都是采用實(shí)際所得法計(jì)算內(nèi)幕交易者的違法所得，進(jìn)而對(duì)其量刑。其更加符合證券市場(chǎng)、期貨市場(chǎng)的交易模式和一般投資者的日常經(jīng)驗(yàn)認(rèn)知。

（二）實(shí)際收益法

實(shí)際收益法，是指將內(nèi)幕交易者平倉(cāng)收入扣除建倉(cāng)成本和相關(guān)交易費(fèi)用后的最終收益作為內(nèi)幕交易者的違法所得。實(shí)際收益法符合 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》計(jì)算損益的規(guī)則，在下文中，筆者將區(qū)分不同的期貨主體進(jìn)行論證。

針對(duì)不同投資目的的期貨主體，其期貨交易適用不同的 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》進(jìn)行核算。例如，以投機(jī)套利為目的的股指期貨交易，應(yīng)作為交易性金融資產(chǎn)或者金融負(fù)債進(jìn)行確認(rèn)，適用 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》，④趙成國(guó)、於健、張帆：《股指期貨會(huì)計(jì)處理及其完善建議》，載 《財(cái)會(huì)通訊》2009年第16期。以套期保值為目的的股指期貨交易適用《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第24號(hào)——套期會(huì)計(jì)》。⑤參見(jiàn)前引④，趙成國(guó)、於健、張帆文。

《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第24號(hào)》第三條將套期分為公允價(jià)值套期、現(xiàn)金流量套期和境外經(jīng)營(yíng)凈投資套期。為了防止企業(yè)對(duì)套期保值會(huì)計(jì)核算方法的濫用，《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第24號(hào)》對(duì)適用套期保值會(huì)計(jì)核算方法設(shè)置了較高的門檻，對(duì)于不符合的股指期貨交易行為，只能適用 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)》。光大2013年8月16日做空股指期貨市場(chǎng)的交易便達(dá)不到適用的 “門檻”。從光大方面最終公布的數(shù)據(jù)可知，其最終平倉(cāng)后，虧損了近400萬(wàn)，而其現(xiàn)貨市場(chǎng)亦遭受虧損，因此，光大證券此次股指期貨套期保值未達(dá)到 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第24號(hào)》規(guī)定的適用套期會(huì)計(jì)的條件之一——套期關(guān)系需符合套期有效性的要求 （一般來(lái)說(shuō)，實(shí)際抵銷結(jié)果在80%-125%范圍內(nèi)屬于高度有效），⑥參見(jiàn)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第24號(hào)——套期會(huì)計(jì)》第十五條第三款，套期有效性是指套期工具的公允價(jià)值或現(xiàn)金流量變動(dòng)能夠抵銷被套期風(fēng)險(xiǎn)引起的被套期項(xiàng)目公允價(jià)值或現(xiàn)金流量變動(dòng)的程度。套期工具的公允價(jià)值或現(xiàn)金流量變動(dòng)大于或小于被套期項(xiàng)目的公允價(jià)值或現(xiàn)金流量變動(dòng)的部分為套期無(wú)效部分。所以，只能以 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)》進(jìn)行會(huì)計(jì)核算。

根據(jù) 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)》的規(guī)定，如果在持有該交易性金融資產(chǎn)期間，公允價(jià)值發(fā)生變動(dòng)，變動(dòng)的數(shù)額計(jì)入公允價(jià)值變動(dòng)損益科目。只有在資產(chǎn)負(fù)債表日，如果企業(yè)仍未將持有的交易性金融資產(chǎn)出售，才將其持有該交易性金融資產(chǎn)期間內(nèi)的變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益。⑦中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師協(xié)會(huì)主編：《會(huì)計(jì)》，中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社2016年版，第21-24頁(yè)。換言之，如果未到資產(chǎn)負(fù)債表日或者在出售該交易性金融資產(chǎn)前，其公允價(jià)值變動(dòng)都不能計(jì)入當(dāng)期損益，即此時(shí)的獲利是假的獲利，此時(shí)的虧損是假的虧損。

即便再退一步考慮，假設(shè)光大 “烏龍指”案中做空股指期貨的交易可以依據(jù) 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第24號(hào)》進(jìn)行會(huì)計(jì)核算，也能得出和前面的分析相同的結(jié)論，因?yàn)楣獯笞C券意圖實(shí)現(xiàn)套期保值的行為只能被劃入公允價(jià)值套期。根據(jù) 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第24號(hào)》第二十二條規(guī)定，公允價(jià)值套期的套期項(xiàng)目的利得或損失需要計(jì)入當(dāng)期損益，同時(shí)被套期項(xiàng)目因被套期風(fēng)險(xiǎn)敞口形成的利得或損失應(yīng)當(dāng)計(jì)入當(dāng)期損益。簡(jiǎn)而言之，同一種標(biāo)的在股指期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)的盈虧互抵后，得到的最終數(shù)值才屬于投資者投資該產(chǎn)品的當(dāng)期損益。由于公允價(jià)值套期中被套期項(xiàng)目又可以分為交易性金融資產(chǎn)和可供出售金融資產(chǎn)，交易性金融資產(chǎn)的公允價(jià)值變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益，可供出售金融資產(chǎn)的公允價(jià)值變動(dòng)計(jì)入其他綜合收益，而其他綜合收益亦屬于利潤(rùn)表的項(xiàng)目范疇，所以二者可以進(jìn)行抵銷。下圖展示了股指期貨交易適用 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》的流程 （見(jiàn)圖1）。

由圖1可知，雖然兩個(gè) 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》對(duì)于股指期貨做賬設(shè)置的一些會(huì)計(jì)科目有所不同，但無(wú)論根據(jù)哪一號(hào) 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》計(jì)算投資者投資股指期貨部分的損益，都只能是在平倉(cāng)日或者資產(chǎn)負(fù)債表日才能將其計(jì)入當(dāng)期損益，并且 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》以現(xiàn)貨和期貨盈虧互抵的方式計(jì)算套期保值者最終利潤(rùn)，⑧此處的套期保值者是指投資主體，不是指符合 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第24號(hào)》的會(huì)計(jì)主體。充分考慮到套期保值者進(jìn)行套期的目的——對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，所以從反面印證證監(jiān)會(huì)以盯市盈利的結(jié)算方法得出的光大證券做空股指期貨的獲利不符合 《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》。

圖1：股指期貨的會(huì)計(jì)處理

（三）《期貨法》應(yīng)采取的計(jì)算規(guī)則

除了盯市盈利結(jié)算法和實(shí)際所得法外，域外計(jì)算內(nèi)幕交易者違法所得的方法還包括關(guān)聯(lián)所得法。引起證券或者期貨價(jià)格變動(dòng)的因素眾多，只有因內(nèi)幕信息公開(kāi)引起的價(jià)格變動(dòng)，才應(yīng)被視為內(nèi)幕交易者的違法所得。因此用關(guān)聯(lián)所得法計(jì)算違法所得時(shí)，需要借助數(shù)學(xué)方法剔除非內(nèi)幕信息公開(kāi)因素引起的價(jià)格變動(dòng)，具體的計(jì)算過(guò)程比較復(fù)雜。但我國(guó)司法實(shí)踐中很少運(yùn)用此種方法，因?yàn)橹卮笪垂_(kāi)信息與市場(chǎng)均衡之間的關(guān)系不是單一的、線性的、簡(jiǎn)單的，而是復(fù)合的、離散的。⑨劉憲權(quán)：《內(nèi)幕交易違法所得司法判斷規(guī)則研究》，載 《中國(guó)法學(xué)》2015年第6期。因此決定了司法機(jī)關(guān)在法律判斷過(guò)程中難以直接量化未公開(kāi)信息在特定時(shí)間內(nèi)對(duì)金融商品價(jià)格的影響程度，以及剔除其他因素對(duì)金融商品價(jià)格波動(dòng)的影響。⑩參見(jiàn)前引⑨，劉憲權(quán)文。

出于節(jié)約司法成本、論證難易程度等因素的考量，筆者認(rèn)為未來(lái)我國(guó) 《期貨法》應(yīng)以實(shí)際所得法為一般計(jì)算原則，輔以關(guān)聯(lián)所得法，由內(nèi)幕交易者一方舉證，論證金融商品價(jià)格波動(dòng)幅度中哪部分與內(nèi)幕信息公開(kāi)相關(guān)，司法機(jī)關(guān)進(jìn)而裁判是否采納適用。對(duì)于部分平倉(cāng)或尚未平倉(cāng)的內(nèi)幕交易者沒(méi)有實(shí)際所得的情形，可以借鑒證監(jiān)會(huì)在現(xiàn)貨市場(chǎng)的做法，①證監(jiān)會(huì)對(duì)于此種情形的現(xiàn)貨市場(chǎng)內(nèi)幕交易者的處罰是要求內(nèi)幕交易者在7日之內(nèi)處理完所有手中持有的和內(nèi)幕交易相關(guān)的股票。即已經(jīng)平倉(cāng)的部分按照實(shí)際盈虧計(jì)算違法所得，未平倉(cāng)的部分責(zé)令內(nèi)幕交易者在作出行政處罰決定的數(shù)日之內(nèi)全部平倉(cāng)，根據(jù)平倉(cāng)所得作出相應(yīng)的行政處罰。

三、對(duì)期貨市場(chǎng)內(nèi)幕交易分段罰款的反思和建議

（一）我國(guó) 《期貨條例》內(nèi)幕交易分段罰款存在的問(wèn)題

之所以證監(jiān)會(huì)以盯市盈利結(jié)算方式計(jì)算光大證券期貨市場(chǎng)的違法所得，源于證監(jiān)會(huì) “從快從嚴(yán)從重”治市的決心，②參見(jiàn)前引③，陳潔、曾洋文。因?yàn)槿绻詫?shí)際盈虧作為處罰依據(jù)，無(wú)法達(dá)到證監(jiān)會(huì)從重處罰的目的。光大證券2013年9月6日對(duì) “內(nèi)幕交易”期間的持倉(cāng)量平倉(cāng)后虧損400余萬(wàn)元，按照 《期貨條例》規(guī)定，由于無(wú)違法所得，證監(jiān)會(huì)最多只能對(duì)光大證券期貨市場(chǎng)的內(nèi)幕交易行為處以五十萬(wàn)元罰款。

正是因?yàn)?《期貨條例》本身對(duì)于罰款的規(guī)定不合理，才導(dǎo)致了光大 “烏龍指”一案的天價(jià)罰款。其中，《期貨條例》不合理一方面在于對(duì)沒(méi)有違法所得的內(nèi)幕交易者處罰過(guò)低；另一方面在于對(duì)超過(guò)三萬(wàn)違法所得的內(nèi)幕交易者以違法所得為基數(shù)處以倍比罰款，容易造成處罰的畸重和畸輕。③光大證券在期貨市場(chǎng)的內(nèi)幕交易行為最終被證監(jiān)會(huì)處以3.7億元的天價(jià)罰款，罰款數(shù)量之大世界罕見(jiàn)。雖然從1994年至2017年，光大證券是唯一一個(gè)因期貨內(nèi)幕交易被證監(jiān)會(huì)處罰的對(duì)象，但是從證監(jiān)會(huì)對(duì)于現(xiàn)貨市場(chǎng)內(nèi)幕交易者的處罰規(guī)定，可以推知 《期貨條例》第六十九條的規(guī)定容易造成處罰的畸重畸輕。如2014年第87號(hào) 《行政處罰決定書》，內(nèi)幕交易人買入金額達(dá)4000多萬(wàn)元，違法所得只有681749元，最終證監(jiān)會(huì)對(duì)其處以一倍罰款，罰沒(méi)總計(jì)只有1363498元。無(wú)論是沒(méi)有違法所得，抑或是違法所得剛超過(guò)3萬(wàn)，都不能代表其內(nèi)幕交易的行為給市場(chǎng)帶來(lái)的影響小，違法所得只是衡量?jī)?nèi)幕交易危害性的一個(gè)因素。并且，對(duì)內(nèi)幕交易者以違法所得為基數(shù)處以倍數(shù)罰款，更多的是對(duì)內(nèi)幕交易者的事后處罰。內(nèi)幕交易者在實(shí)施內(nèi)幕交易時(shí)無(wú)法預(yù)知其違法所得，從而無(wú)法知曉其可能獲罰數(shù)額，導(dǎo)致行政處罰的事前威懾力和遏止功能落空。④許傳璽：《行政處罰的確定標(biāo)準(zhǔn)：尋求一種新的思路》，載 《中國(guó)法學(xué)》2003年第4期。

（二）對(duì) 《期貨法》內(nèi)幕交易分段罰款的建議

韓國(guó)、新加坡、美國(guó)和我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)在與期貨相關(guān)的法律中規(guī)定了刑事責(zé)任，通過(guò)徒刑和罰金刑并舉的方式達(dá)到抑制內(nèi)幕交易的目的。這些國(guó)家和地區(qū)的立法對(duì)我國(guó)未來(lái)出臺(tái) 《期貨法》有借鑒意義?；谖覈?guó)現(xiàn)有對(duì)內(nèi)幕交易的處罰模式：既有行政處罰，又有刑事處罰，但二者無(wú)法互相配合共同打擊內(nèi)幕交易行為。所以未來(lái)我國(guó)內(nèi)幕交易的立法首先應(yīng)該保持 《期貨法》和 《刑法》中內(nèi)幕交易主體范圍的一致；其次，在未來(lái)的 《期貨法》中，應(yīng)對(duì)期貨內(nèi)幕交易的行政處罰方式進(jìn)行調(diào)整。一方面不對(duì)是否具有違法所得、違法所得是否超過(guò)三萬(wàn)進(jìn)行區(qū)分；另一方面取消目前的倍比罰款，轉(zhuǎn)而設(shè)置一個(gè)罰款的最高限額，視內(nèi)幕交易行為的嚴(yán)重程度，在限額內(nèi)對(duì)內(nèi)幕交易者進(jìn)行處罰。最后在未來(lái)修訂 《刑法》時(shí)，調(diào)整對(duì)內(nèi)幕交易罪的處罰方式，區(qū)分情節(jié)嚴(yán)重和情節(jié)特別嚴(yán)重的內(nèi)幕交易者，并且分別設(shè)置最高刑期和最高罰金數(shù)額。通過(guò)上述修改，可以形成一個(gè)對(duì)內(nèi)幕交易者層次分明且有效的處罰體系：對(duì)于情節(jié)較輕的內(nèi)幕交易者只予以罰款、市場(chǎng)禁入等行政處罰；對(duì)于情節(jié)嚴(yán)重和特別嚴(yán)重的內(nèi)幕交易者予以嚴(yán)厲的刑事處罰。

四、結(jié)語(yǔ)

光大 “烏龍指”案是近幾年來(lái)我國(guó)證券市場(chǎng)上出現(xiàn)的新型案件，雖然最終司法機(jī)關(guān)認(rèn)可了證監(jiān)會(huì)的行政處罰，但是從法律適用的技術(shù)層面以及證券期貨市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)律的角度考量，證監(jiān)會(huì)對(duì)光大事件的處理結(jié)果無(wú)論在法律規(guī)則的準(zhǔn)確把握還是市場(chǎng)邏輯的理性堅(jiān)守方面都值得商榷，⑤參見(jiàn)前引③，陳潔、曾洋文。特別是以光大案為例引發(fā)的對(duì)于期貨市場(chǎng)內(nèi)幕交易違法所得的認(rèn)定，以及對(duì) 《期貨條例》分段罰款合理性的質(zhì)疑。我國(guó)未來(lái)的立法需要對(duì)此進(jìn)行修改和調(diào)整，否則可能會(huì)再次導(dǎo)致證監(jiān)會(huì)希望重罰，但是按照實(shí)際所得又無(wú)法做到重罰，最終只能不得已選擇盯市盈利結(jié)算方式的結(jié)果。