張宗新 周嘉嘉

摘 要：基于2007—2016年中國A股上市公司的證券分析師投資評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)，本文從盈余管理視角對(duì)分析師關(guān)注影響上市公司信息透明度問題進(jìn)行探析。研究發(fā)現(xiàn)：分析師關(guān)注能有效減少上市公司應(yīng)計(jì)盈余管理和真實(shí)盈余管理，提升公司信息透明度;研報(bào)監(jiān)管能提高分析師關(guān)注對(duì)盈余管理的抑制程度;分析師通過首次評(píng)級(jí)、評(píng)級(jí)調(diào)整等公司關(guān)注行為能夠發(fā)揮盈余管理抑制效應(yīng);明星分析師的外部治理效應(yīng)更明顯，其關(guān)注對(duì)上市公司信息透明度的提升更為顯著。本文拓展了證券分析師對(duì)上市公司外部治理效應(yīng)的相關(guān)理論機(jī)制，這對(duì)于證券監(jiān)管部門通過制度設(shè)計(jì)發(fā)揮證券分析師外部治理效應(yīng)，提高上市公司信息透明度和資本市場效率有重要意義。

關(guān)鍵詞：分析師關(guān)注;上市公司;應(yīng)計(jì)盈余管理;真實(shí)盈余管理;外部治理效應(yīng)

中圖分類號(hào)： F406.71;F830.59 ?文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1000-176X（2019）12-0049-09

一、問題的提出

從全球視野范圍看，盈余管理仍然是當(dāng)前困擾上市公司信息質(zhì)量和透明度的重要問題。盈余管理本質(zhì)上是企業(yè)機(jī)會(huì)主義行為的一種表現(xiàn)，是企業(yè)以實(shí)現(xiàn)效用或市場價(jià)值最大化為目的對(duì)會(huì)計(jì)收益信息進(jìn)行控制或調(diào)整的行為。大量實(shí)證研究表明，在中國這樣的新興證券市場上，由于制度不完備和投資者保護(hù)環(huán)境較差等原因，上市公司盈余管理動(dòng)機(jī)較強(qiáng)，企業(yè)利用其自身信息優(yōu)勢實(shí)施盈余管理，導(dǎo)致會(huì)計(jì)信息失真和信息透明度降低。Degeorge等[1]與Cohen 等[2]發(fā)現(xiàn)，盈余管理向資本市場傳遞扭曲的財(cái)務(wù)信息，會(huì)誤導(dǎo)投資者并扭曲資產(chǎn)定價(jià)機(jī)制，損害了外部投資者的權(quán)益，擾亂市場信息環(huán)境并且嚴(yán)重?fù)p害資本市場的效率。Porta等[3]認(rèn)為，企業(yè)實(shí)施盈余管理行為與公司治理機(jī)制、投資者保護(hù)的法律環(huán)境密切相關(guān)。Cornett等[4]提出，減少上市公司的盈余管理行為是完善公司治理機(jī)制、加強(qiáng)投資者保護(hù)的重要途徑。對(duì)于中國這樣的新興市場，如何提高上市公司信息透明度、減少上市公司盈余管理行為和提升上市公司治理水平，是資本市場健康持續(xù)發(fā)展所面臨的重要課題。

證券分析師是聯(lián)結(jié)上市公司和投資者的重要紐帶，其通過上市公司實(shí)地調(diào)研和發(fā)布研究報(bào)告（簡稱“研報(bào)”）向市場傳遞上市公司相關(guān)信息。作為資本市場信息中介的證券分析師，能否發(fā)揮對(duì)上市公司盈余管理行為的抑制效應(yīng)，并進(jìn)而提高上市公司信息透明度？正是基于這一基本問題，本文從分析師關(guān)注對(duì)上市公司盈余管理的影響出發(fā)，試圖解決如下問題：（1）分析師關(guān)注是否能抑制上市公司的盈余管理行為，從而提高上市公司信息透明度？（2）在分析師關(guān)注對(duì)盈余管理的影響中，研報(bào)監(jiān)管是否發(fā)揮作用？（3）分析師研報(bào)發(fā)布是否對(duì)上市公司盈余管理具有抑制效應(yīng)，尤其是首次評(píng)級(jí)和評(píng)級(jí)調(diào)整能否更有效地抑制上市公司盈余管理行為？（4）分析師關(guān)注是否具有上市公司外部治理效應(yīng)，明星分析師關(guān)注對(duì)上市公司盈余管理是否具有更強(qiáng)的抑制效果？

本文試圖實(shí)現(xiàn)以下三點(diǎn)創(chuàng)新：首先，從公司盈余管理視角，對(duì)中國證券分析師關(guān)注能否提高上市公司信息透明度和抑制盈余管理進(jìn)行解答，力圖解決困擾上市公司信息質(zhì)量的“全球性難題”。其次，揭示分析師對(duì)盈余管理抑制效應(yīng)的路徑和機(jī)制，從信息供給機(jī)制和聲譽(yù)機(jī)制探討分析師對(duì)上市公司信息透明度的影響路徑。最后，本文拓展了證券分析師尤其是明星分析師的公司盈余管理抑制效應(yīng)和外部治理機(jī)制，對(duì)中國證券分析師關(guān)注的公司治理效應(yīng)研究具有邊際貢獻(xiàn)。

二、文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

Chen和Yuan[5]提出，盈余管理是衡量上市公司市場信息透明度的重要指標(biāo)。由于信息非對(duì)稱性，投資者通常被上市公司實(shí)施盈余管理等傳遞的虛假信息或扭曲信息所蒙蔽，這表明上市公司信息透明度和投資者保護(hù)均有待于加強(qiáng)。Richardson[6]指出，上市公司盈余管理對(duì)證券市場效率會(huì)產(chǎn)生不利影響，從而導(dǎo)致市場效率損失和資產(chǎn)定價(jià)機(jī)制扭曲。分析師發(fā)布研報(bào)可以向市場傳遞上市公司基本面的有效信息，這種信息中介作用在一定程度上緩解了經(jīng)理人與股東之間的信息不對(duì)稱。Lang和Miller[7]發(fā)現(xiàn)，分析師發(fā)布的研報(bào)能顯著影響投資者的投資決策，并由此引起公司股價(jià)大幅波動(dòng)。分析師發(fā)布的研報(bào)與股價(jià)間的聯(lián)動(dòng)性會(huì)對(duì)上市公司盈余管理行為產(chǎn)生制約從而起到較好的外部治理作用。Yu[8]提出，分析師的有效信息供給能減少上市公司的盈余管理行為。Bushman和Smith[9]發(fā)現(xiàn)，分析師能夠有效降低上市公司與投資者之間的信息非對(duì)稱性程度。相比其他市場參與者，分析師更能夠發(fā)現(xiàn)管理層的盈余操縱行為，是上市公司重要的外部治理機(jī)制的體現(xiàn)。Arya和Mittendorf[10]發(fā)現(xiàn)，分析師對(duì)上市公司信息的解讀與傳遞，能夠提高市場信息供給水平，增加股價(jià)中公司基本面的信息含量，進(jìn)而能夠提高上市公司信息透明度。Schipper[11]提出，盈余管理與上市公司信息透明度具有顯著相關(guān)性，盈余管理水平是上市公司信息透明度的重要體現(xiàn)?；谛畔⒐┙o機(jī)制，分析師對(duì)市場提供的增量信息流越大，提供的私有信息水平越高，其傳導(dǎo)給上市公司的影響也相應(yīng)越強(qiáng)。Barron等[12]認(rèn)為，分析師對(duì)資本市場進(jìn)行的有效信息供給能得到投資者的積極反饋，進(jìn)而對(duì)上市公司治理產(chǎn)生影響。因此，分析師作為重要的外部治理者會(huì)有效抑制上市公司進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)，進(jìn)而提高公司信息透明度?；谏鲜龇治?，筆者提出如下假設(shè)：

H1：分析師關(guān)注能夠抑制上市公司的盈余管理行為，從而提高上市公司信息透明度。

基于信息供給機(jī)制，分析師對(duì)上市公司的研究越深入，其傳導(dǎo)給市場的信息質(zhì)量越高，進(jìn)而外部治理效用越大。研報(bào)監(jiān)管對(duì)分析師的研究成果質(zhì)量有促進(jìn)作用，進(jìn)而上市公司經(jīng)理人的盈余操縱被分析師發(fā)現(xiàn)的可能性增大，從而研報(bào)監(jiān)管可以促進(jìn)分析師關(guān)注的外部治理效應(yīng)。因此，通過對(duì)研報(bào)監(jiān)管的研究可以分析出分析師關(guān)注提供的信息質(zhì)量（如研報(bào)質(zhì)量）對(duì)上市公司盈余管理行為的影響?；谏鲜龇治觯P者提出如下假設(shè)：

H2a：分析師關(guān)注的信息質(zhì)量能夠更有效地抑制上市公司的盈余管理行為，從而研報(bào)監(jiān)管能提高上市公司信息透明度。

基于聲譽(yù)機(jī)制，分析師行為對(duì)市場的影響力越大，其傳導(dǎo)給上市公司的影響也相應(yīng)越強(qiáng)。Hirst和Simko[13]發(fā)現(xiàn)，分析師主要是通過其研報(bào)等研究成果對(duì)市場產(chǎn)生影響。Martinez[14]發(fā)現(xiàn)，對(duì)于經(jīng)理人來說，隨著關(guān)注公司財(cái)務(wù)報(bào)告的分析師數(shù)量的增加，分析師關(guān)注的信息質(zhì)量越高，盈余操縱被發(fā)現(xiàn)的概率也越大，這會(huì)抑制經(jīng)理人的盈余操縱動(dòng)機(jī)。由于分析師給出的評(píng)級(jí)調(diào)整對(duì)于市場的影響力較大，其中評(píng)級(jí)上調(diào)受市場關(guān)注頗高，相應(yīng)的經(jīng)理人所面臨的壓力也就越大，從而分析師關(guān)注對(duì)經(jīng)理人的盈余操縱抑制程度提高?；谏鲜龇治?，筆者提出如下假設(shè)：

H2b：評(píng)級(jí)上調(diào)能更有效地抑制上市公司盈余管理行為，從而提高上市公司信息透明度。

Mano[15]提出，分析師對(duì)上市公司作出首次評(píng)級(jí)時(shí)往往對(duì)上市公司的研究更為深入，因而對(duì)投資者的信息價(jià)值更大，從而對(duì)市場的影響力更大?；诼曌u(yù)機(jī)制，分析師可以通過研報(bào)評(píng)級(jí)上調(diào)影響上市公司，相應(yīng)的首次評(píng)級(jí)的分析師關(guān)注對(duì)于上市公司盈余管理的抑制程度高，對(duì)其信息透明度的提升效果更顯著?；谏鲜龇治?，筆者提出如下假設(shè)：

H2c：首次評(píng)級(jí)能更有效地抑制上市公司盈余管理，從而提高上市公司信息透明度。

張瑋倩和方軍雄[16]研究發(fā)現(xiàn)，明星分析師能向投資者提供增量信息流，出于聲譽(yù)機(jī)制，明星分析師對(duì)上市公司的關(guān)注往往對(duì)于市場的影響力大。Kerl和Ohlert[17]也認(rèn)為，明星分析師對(duì)上市公司產(chǎn)生的影響更大，明星分析師關(guān)注對(duì)公司盈余管理的抑制程度更高，對(duì)上市公司外部治理作用也更強(qiáng)?；谏鲜龇治?，筆者提出如下假設(shè)：

H3：明星分析師的關(guān)注能對(duì)上市公司起更強(qiáng)的外部治理作用，抑制盈余管理行為，從而提高上市公司信息透明度。

三、樣本選取與指標(biāo)構(gòu)建

（一）樣本選取

本文以2007—2016年中國滬深兩市A股上市公司為研究對(duì)象，剔除了金融業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)上市公司，ST、PT和退市公司，以及財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的公司，最終得到17 196個(gè)公司年度樣本。其中，對(duì)于評(píng)級(jí)調(diào)整的公司年度樣本，本文剔除了分析師評(píng)級(jí)調(diào)整周期超過360天的樣本和同一股票評(píng)級(jí)調(diào)整間隔在1周以內(nèi)的記錄，且由于2007—2011年評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)較少，本文只采用2012—2016年的評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。為避免極端異常值的影響，本文對(duì)主要連續(xù)變量進(jìn)行1%與99%分位Winsorize縮尾處理。本文數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫，行業(yè)數(shù)據(jù)依據(jù)中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)的行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)。

（二）指標(biāo)構(gòu)建

1.被解釋變量

本文借鑒Yu[8]的方法，選取分析師關(guān)注（Attention）為被解釋變量，并將其定義為發(fā)布上市公司盈利預(yù)測報(bào)告的機(jī)構(gòu)數(shù)量。對(duì)一家上市公司而言，發(fā)布其盈利預(yù)測報(bào)告的機(jī)構(gòu)越多，分析師對(duì)其關(guān)注程度就越大。

2.解釋變量

（1）應(yīng)計(jì)盈余管理。

表1中列（1）和列（3）分別為分析師關(guān)注對(duì)兩種盈余管理的OLS回歸結(jié)果，列（2）和列（4）分別為2SLS回歸結(jié)果。從表1可以看出， Attention與|DCA|在1%顯著性水平上呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，與H1相符，這表明分析師關(guān)注對(duì)應(yīng)計(jì)盈余管理具有一定的抑制作用，對(duì)上市公司信息透明度具有提升作用，這一結(jié)果與Yu[8]相同。Attention與真實(shí)盈余管理（RM） 在1%顯著性水平上呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，表明分析師關(guān)注對(duì)真實(shí)盈余管理具有顯著抑制效應(yīng)，但在控制了內(nèi)生性問題后顯著性有所降低。以上實(shí)證結(jié)果表明，分析師關(guān)注通過信息供給機(jī)制，對(duì)上市公司應(yīng)計(jì)盈余管理和真實(shí)盈余管理均起到顯著的抑制作用，發(fā)揮了分析師對(duì)公司的外部治理效應(yīng)，壓低了公司管理層采用會(huì)計(jì)手段和經(jīng)營決策操縱盈余的空間?？刂谱兞糠矫?，盈利能力（ROA）和資產(chǎn)負(fù)債率（L）均與上市公司應(yīng)計(jì)盈余管理顯著正相關(guān)，說明盈利能力及負(fù)債程度給經(jīng)理人施加了業(yè)績壓力，從而使其更容易進(jìn)行盈余操縱，不利于信息透明度的提升。企業(yè)規(guī)模（Size）與應(yīng)計(jì)盈余管理顯著正相關(guān)，但與真實(shí)盈余管理顯著負(fù)相關(guān)，表明企業(yè)規(guī)模越大的公司使用隱蔽手段操縱盈余的難度也越大。外部融資活動(dòng)（EFA）與應(yīng)計(jì)盈余管理顯著負(fù)相關(guān)，但與真實(shí)盈余管理顯著正相關(guān)，表明外部融資會(huì)對(duì)應(yīng)計(jì)盈余管理產(chǎn)生一定抑制作用，但上市公司會(huì)增加真實(shí)盈余管理水平。

（二）分析師關(guān)注影響上市公司盈余管理的路徑分析

1.分析師關(guān)注的質(zhì)量（加強(qiáng)研報(bào)監(jiān)管）對(duì)上市公司盈余管理行為的影響

由于研報(bào)監(jiān)管自2012年開始強(qiáng)化，

中國證券業(yè)協(xié)會(huì)陸續(xù)頒布并實(shí)施《發(fā)布證券研究報(bào)告執(zhí)業(yè)規(guī)范》（中證協(xié)〔2012〕138號(hào)）和《證券分析師執(zhí)業(yè)行為準(zhǔn)則》（中證協(xié)〔2012〕139號(hào)）等文件，標(biāo)志中國證券研究行業(yè)進(jìn)入規(guī)范化、強(qiáng)監(jiān)管時(shí)代。且上文所用的數(shù)據(jù)時(shí)間跨度較大，控制了內(nèi)生性后真實(shí)盈余管理抑制作用的顯著性降低，因此，本部分將數(shù)據(jù)劃分為2007—2011年研報(bào)監(jiān)管前的部分和2012—2016年研報(bào)監(jiān)管后的部分對(duì)模型（4）進(jìn)行分組回歸，以檢驗(yàn)研報(bào)監(jiān)管對(duì)上市公司盈余管理行為的影響，以及上節(jié)控制了內(nèi)生性后真實(shí)盈余管理抑制作用的顯著性降低是否由時(shí)間跨度造成。表2報(bào)告了模型（4）的2SLS回歸結(jié)果。

從表2可以看出，研報(bào)監(jiān)管前后Attention與|DCA|均在1%顯著性水平上呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，這表明分析師關(guān)注對(duì)應(yīng)計(jì)盈余管理具有抑制作用，對(duì)上市公司信息透明度具有提升作用。在研報(bào)監(jiān)管后，Attention與真實(shí)盈余管理（RM） 在1%顯著性水平上呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，表明分析師對(duì)真實(shí)盈余管理具有抑制作用，但在研報(bào)監(jiān)管前的抑制作用不顯著，上節(jié)回歸結(jié)果中控制了內(nèi)生性后真實(shí)盈余管理抑制作用顯著性的降低是由涵蓋了研報(bào)監(jiān)管前的區(qū)間造成的。以上結(jié)果表明，基于信息供給機(jī)制，分析師關(guān)注對(duì)上市公司的應(yīng)計(jì)盈余管理在研報(bào)監(jiān)管前后均起到顯著的抑制作用，但其對(duì)真實(shí)盈余管理的抑制作用僅在研報(bào)監(jiān)管后顯著，由此，研報(bào)監(jiān)管提高了分析師關(guān)注對(duì)上市公司真實(shí)盈余管理的抑制性，與H2a相符。由于真實(shí)盈余管理更為隱蔽且負(fù)作用更大，因而研報(bào)監(jiān)管后分析師關(guān)注對(duì)其抑制作用的提高表明了研報(bào)監(jiān)管的有效性，研報(bào)監(jiān)管提高了上市公司信息透明度，顯示了分析師的外部治理效用?？刂谱兞糠矫?，盈利能力（ROA）和資產(chǎn)負(fù)債率（L）均與上市公司應(yīng)計(jì)盈余管理顯著正相關(guān)，說明盈利能力及負(fù)債程度給經(jīng)理人施加了業(yè)績壓力，從而使其更易進(jìn)行盈余操縱，不利于信息透明度的提升。

2.評(píng)級(jí)上調(diào)對(duì)上市公司盈余管理行為的影響

從表3可以看出，Attention與應(yīng)計(jì)盈余管理和真實(shí)盈余管理均在1%顯著性水平上呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，這表明分析師關(guān)注對(duì)盈余管理具有抑制作用，對(duì)公司信息透明度具有提升作用，與H2b相符。分析師對(duì)公司評(píng)級(jí)的調(diào)整往往受到投資者的重視，成為市場的普遍預(yù)期，隨著分析師關(guān)注的提高，分析師評(píng)級(jí)調(diào)整對(duì)于市場的影響力越大，評(píng)級(jí)上調(diào)時(shí)相應(yīng)的經(jīng)理人所面臨的壓力也相應(yīng)越大，也就越有可能減少盈余管理，因而評(píng)級(jí)上調(diào)的情況下分析師的外部治理效應(yīng)增強(qiáng)。以上結(jié)果表明，基于聲譽(yù)機(jī)制，分析師評(píng)級(jí)上調(diào)對(duì)市場的影響力較強(qiáng)，分析師能通過評(píng)級(jí)上調(diào)這一路徑影響上市公司盈余管理水平。從回歸結(jié)果來看，聲譽(yù)機(jī)制對(duì)經(jīng)理層的影響作用顯著，評(píng)級(jí)上調(diào)能抑制上市公司的盈余管理行為?？刂谱兞糠矫妫芰Γ≧OA）、市值與賬面價(jià)值比（MTB）和四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所（BIG4）均與上市公司真實(shí)盈余管理呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，說明在評(píng)級(jí)上調(diào)的情況下，盈利能力（ROA）和市值與賬面價(jià)值比（MTB）與上市公司信息透明度正相關(guān)，四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所（BIG4）能起到一個(gè)較好的外部治理作用。

3.首次評(píng)級(jí)對(duì)上市公司盈余管理行為的影響

表4是模型（6）的分組回歸結(jié)果。從表4可以看出，首次評(píng)級(jí)時(shí)Attention與|DCA|和RM均在1%顯著性水平上呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，表明分析師關(guān)注對(duì)應(yīng)計(jì)盈余管理和真實(shí)盈余管理具有抑制作用，說明分析師關(guān)注對(duì)上市公司信息透明度具有提升作用，與H2c相符。而非首次評(píng)級(jí)時(shí)分析師關(guān)注對(duì)兩種盈余管理的抑制情況均不顯著，說明首次評(píng)級(jí)時(shí)分析師的外部治理作用更大，對(duì)上市公司信息透明度的提升作用更顯著。以上結(jié)果表明，基于聲譽(yù)機(jī)制，分析師能通過對(duì)市場影響力大的首次評(píng)級(jí)影響上市公司信息透明度，對(duì)其應(yīng)計(jì)盈余和真實(shí)盈余均起顯著的抑制作用，相較非首次評(píng)級(jí)的分析師關(guān)注，首次評(píng)級(jí)對(duì)上市公司信息透明度的影響更為顯著。企業(yè)規(guī)模（Size）與應(yīng)計(jì)盈余管理呈顯著正相關(guān)關(guān)系，但與真實(shí)盈余管理呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，這說明大企業(yè)采用隱蔽手段進(jìn)行盈余操縱的動(dòng)機(jī)越不強(qiáng)。首次評(píng)級(jí)時(shí)四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所（BIG4）與上市公司真實(shí)盈余管理呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，說明四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所（BIG4）能起到一個(gè)較好的外部治理作用。

從表5可以看出，在明星分析師樣本下，Attention與|DCA|和RM在1%顯著性水平上均呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，這表明明星分析師關(guān)注對(duì)應(yīng)計(jì)盈余管理和真實(shí)盈余管理具有抑制作用，說明明星分析師對(duì)上市上市公司信息透明度具有較大的提升作用，與H3相符。該結(jié)果與紀(jì)茂利和劉夢思[22]關(guān)于分析師現(xiàn)金流預(yù)測對(duì)上市公司盈余管理的研究結(jié)論相似。非明星分析師關(guān)注對(duì)兩種盈余管理的抑制作用均不顯著，而明星分析師對(duì)公司具有明顯的外部治理作用，聲譽(yù)的外部治理效應(yīng)顯著，即明星分析師關(guān)注對(duì)上市公司盈余管理行為具有顯著的抑制作用。此外，明星分析師關(guān)注的上市公司企業(yè)規(guī)模（Size）與應(yīng)計(jì)盈余管理呈顯著正相關(guān)關(guān)系，但與真實(shí)盈余管理呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，這說明企業(yè)規(guī)模越大其采用隱蔽手段進(jìn)行盈余操縱的動(dòng)機(jī)越弱。四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所（BIG4）與上市公司真實(shí)盈余管理呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，說明四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所（BIG4）能起到一個(gè)較好的外部治理作用。資產(chǎn)負(fù)債率（L）與上市公司盈余管理呈顯著正相關(guān)關(guān)系，說明負(fù)債程度給經(jīng)理人施加了業(yè)績壓力，從而使其更易進(jìn)行盈余操縱，不利于信息透明度的提升。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

前文是將每一年度發(fā)布上市公司盈利預(yù)測報(bào)告的機(jī)構(gòu)數(shù)量作為分析師關(guān)注的度量指標(biāo)。在此采用分析師所發(fā)布的研究報(bào)告數(shù)量（NumReport）作為分析師關(guān)注的替代指標(biāo)[23]，并采用2012—2016年的樣本，按以下模型進(jìn)行回歸：

回歸結(jié)果表明，采用研究報(bào)告數(shù)量來度量公司所受到的關(guān)注程度的研究結(jié)論，與采用機(jī)構(gòu)數(shù)量來度量公司所受到的關(guān)注程度的相關(guān)研究結(jié)論一致，

限于篇幅，此處沒有列出回歸結(jié)果，留存?zhèn)渌鳌Ｕf明本文研究具有穩(wěn)健性。

五、結(jié)論與政策建議

（一）結(jié)論

本文通過解析分析師關(guān)注對(duì)上市公司盈余管理的抑制效應(yīng)，驗(yàn)證分析師關(guān)注能否提升市場信息透明度。研究表明：分析師關(guān)注對(duì)上市公司應(yīng)計(jì)盈余管理和真實(shí)盈余管理均具有抑制效應(yīng)，能夠提高上市公司信息質(zhì)量，從而提升市場信息透明度;研報(bào)監(jiān)管能通過提高研報(bào)質(zhì)量增強(qiáng)分析師關(guān)注的質(zhì)量，進(jìn)而提高上市公司信息透明度;分析師能通過研報(bào)評(píng)級(jí)調(diào)整這一路徑影響上市公司的信息透明度，被分析師上調(diào)評(píng)級(jí)的上市公司，其降低盈余管理的動(dòng)機(jī)更為強(qiáng)烈，也就是說，分析師的外部治理作用更強(qiáng)，提高市場信息透明度的作用更大，盈余管理抑制效果明顯;分析師能通過首次評(píng)級(jí)這一路徑影響上市公司的信息透明度，分析師能夠扮演外部治理者的重要角色，有助于提升市場信息質(zhì)量;明星分析師的外部治理效應(yīng)強(qiáng)，明星分析師關(guān)注的上市公司，操縱盈余管理的空間受到壓制，其信息披露質(zhì)量也更高。

（二）政策建議

第一，引導(dǎo)分析師重視證券研究本質(zhì)，充分發(fā)揮其對(duì)上市公司盈余管理的抑制效應(yīng)。從信息供給機(jī)制角度，發(fā)揮分析師對(duì)資本市場信息供給能力，減少市場信息非對(duì)稱程度，抑制上市公司盈余管理操縱行為，提高上市公司信息披露質(zhì)量和信息透明度。

第二，注重對(duì)首次評(píng)級(jí)和評(píng)級(jí)調(diào)整等研報(bào)的質(zhì)量監(jiān)管，發(fā)揮分析師研報(bào)提供信息作用，提高市場信息透明度的作用，以及強(qiáng)化上市公司外部治理機(jī)制。分析師識(shí)別上市公司首次評(píng)級(jí)和評(píng)級(jí)調(diào)整的研究分析越準(zhǔn)確，對(duì)上市公司經(jīng)理層的約束作用越大，進(jìn)而分析師可以通過首次評(píng)級(jí)等行為向市場特別是中小投資者傳遞其對(duì)上市公司的研究觀點(diǎn)，從而對(duì)上市公司的盈余管理行為進(jìn)行制約，發(fā)揮分析師研報(bào)的公司外部治理效應(yīng)。

第三，重視明星分析師的引導(dǎo)效應(yīng)，對(duì)明星分析師的研究成果質(zhì)量進(jìn)行重點(diǎn)監(jiān)管，同時(shí)保證明星分析師評(píng)選機(jī)制的公平性，以確保明星分析師的證券分析能力更強(qiáng)、對(duì)上市公司盈余管理的抑制程度更大以及對(duì)市場信息透明度提升的貢獻(xiàn)更大?；诼曌u(yù)機(jī)制，明星分析師的市場認(rèn)可度越高，其對(duì)上市公司外部治理效應(yīng)就越強(qiáng)，評(píng)選機(jī)制的公平能確保明星分析師的市場認(rèn)可度，進(jìn)而明星分析師便可利用其“明星光環(huán)”增強(qiáng)其對(duì)上市公司的外部治理作用和減少其盈余管理行為，進(jìn)而推動(dòng)中國證券市場發(fā)展，提高信息效率。

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（責(zé)任編輯：巴紅靜）