■ 江 虹 謝文詩

過去幾年,資本市場對我國傳媒產(chǎn)業(yè)發(fā)展的關(guān)注度不斷提高。不斷變化的外部社會(huì)環(huán)境和經(jīng)營目標(biāo),使得上市傳媒公司的內(nèi)部治理開始受到重視?，F(xiàn)有的國內(nèi)外公司治理研究普遍認(rèn)為公司內(nèi)部治理因素對公司績效具有較大的影響。那么對于我國傳媒行業(yè)上市公司來說,公司的內(nèi)部治理對績效有什么影響？各個(gè)內(nèi)部治理因素在我國傳媒行業(yè)又有什么行業(yè)特點(diǎn)？它們之間又如何組合才能達(dá)到高績效？這些是本文討論的問題。

通過對公司治理領(lǐng)域現(xiàn)有文獻(xiàn)的整理發(fā)現(xiàn),研究公司內(nèi)部治理的成果主要集中于以下幾個(gè)方面:

第一,股權(quán)結(jié)構(gòu)與治理效率。Berle和Means最早對股權(quán)結(jié)構(gòu)(指公司股權(quán)的構(gòu)成即公司的所有者為誰)進(jìn)行研究,其認(rèn)為股權(quán)代表著公司的控制權(quán)①。公司治理結(jié)構(gòu)和效率很大程度上是由股權(quán)結(jié)構(gòu)決定②。

第二,董事會(huì)制度的治理。董事會(huì)是公司治理機(jī)制的核心,一直作為股東和管理層的紐帶,用來解決兩者之間的代理問題③。從董事會(huì)制度看,世界上有三種基本的公司治理結(jié)構(gòu)模式,單層董事會(huì)制度、雙層董事會(huì)制度以及二元模式,我國采用的是一種董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、獨(dú)立董事并存的多元結(jié)構(gòu)。④

第三,管理層激勵(lì)。管理層激勵(lì)作為公司激發(fā)管理層努力工作的手段,在公司經(jīng)營過程中的作用不斷增大,與公司的績效之間存在較明顯的關(guān)聯(lián)性⑤。目前對管理層激勵(lì)與公司績效之間的關(guān)系進(jìn)行探索時(shí)一般從管理層股權(quán)激勵(lì)、薪酬激勵(lì)和在職消費(fèi)三個(gè)維度進(jìn)行分析⑥。針對股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)制度、管理層激勵(lì)等單一的治理因素對績效的影響,大多學(xué)者采取上市公司的相關(guān)面板數(shù)據(jù)并且根據(jù)其回歸分析假設(shè)構(gòu)建多元一次回歸模型或者一元二次曲線模型進(jìn)行分析,結(jié)果呈現(xiàn)相關(guān)關(guān)系或者不相關(guān)關(guān)系。

只從單一的治理因素來研究公司治理與公司績效之間的關(guān)系是不全面的,有研究認(rèn)為單一的治理因素對績效的影響采取回歸的方式很難進(jìn)行解釋⑦。在實(shí)際運(yùn)作中,多種治理因素共同作用、互相影響,這就導(dǎo)致了研究單一治理因素與績效關(guān)系時(shí)出現(xiàn)了結(jié)論間相矛盾的現(xiàn)象。為了綜合考慮各個(gè)因素的組合影響,本文采用模糊集定性比較分析方法(Fs-QCA)研究我國上市傳媒公司內(nèi)部治理對績效的影響。在理論分析與實(shí)證研究的基礎(chǔ)上,探討我國上市傳媒公司如何通過組合內(nèi)部治理的因素,從而提升上市傳媒公司的績效。

一、研究方法與數(shù)據(jù)

(一)模糊集定性比較分析方法

定性比較研究(Qualitative Comparative Analysis,下文簡稱QCA)是20世紀(jì)80年代在社會(huì)科學(xué)研究中產(chǎn)生的一種針對中小樣本案例研究的分析方法,一般樣本數(shù)在5-50之間。

QCA的一個(gè)重要突出的特征就是其關(guān)注路徑即因素組合而非獨(dú)立的變量,對于同一個(gè)結(jié)果,可能由不同因素的組合得出,例如導(dǎo)致Y發(fā)生的相關(guān)條件變量有X1、X2、X3、X4、X5,若

X1*X2～X3→Y

X2*X4*X5→Y

由此可見,導(dǎo)致Y發(fā)生可以有兩條路徑,一條路徑是X1、X2和非X3因素的組合,另一條路徑是X2、X4和X5組合的路徑,不同因素的組合可以達(dá)到同一結(jié)果。

模糊集的fs-QCA是清晰集cs-QCA的延伸,模糊集同時(shí)擁有定性與定量的屬性,其結(jié)合了集合隸屬的類別(kind)和程度(degree)。在清晰集合中,每個(gè)案例都是進(jìn)行二分類到一個(gè)隸屬上：“1”表示隸屬該集合,“0”表示不隸屬該集合,是完全性質(zhì)的區(qū)分,而模糊集允許取[0]和[1]之間的部分隸屬分?jǐn)?shù),采用多少數(shù)字模糊集由研究者決定,一般有三值、四值、六值等,不同水平間也不需要采用等距的間隔。

在模糊集的研究中,僅僅使用開發(fā)量表測量案例的相對位置是不夠的,必須使用定性錨點(diǎn)建立連續(xù)變量得分與模糊集隸屬間的關(guān)系。在三值法中,可設(shè)立三個(gè)定性的轉(zhuǎn)折點(diǎn)(breakpoints):“完全隸屬”(1)、“完全不隸屬”(0)、以及交叉點(diǎn)(crosspoint),交叉點(diǎn)是最大的模糊點(diǎn),在該點(diǎn)的案例是否屬于集合是最模糊的(0.5)。

在使用模糊集的fs-QCA中,其中關(guān)鍵的點(diǎn)在于需要進(jìn)行模糊集校準(zhǔn),在這個(gè)過程中,需要識別和界定目標(biāo)范疇,并且使用集合理論的語言。在基于理論和實(shí)際知識的基礎(chǔ)上,設(shè)定錨點(diǎn)。

模糊集有三種常見的運(yùn)算：“非”(negation)、“邏輯與”(and)以及“邏輯或”(or)?！胺恰笔欠崔D(zhuǎn)分?jǐn)?shù),即接近[1]的分?jǐn)?shù)反轉(zhuǎn)后接近[0],反之依然。0.5的分?jǐn)?shù)不受影響?！斑壿嬇c”(and)是指集合交集,構(gòu)成集合的最小分?jǐn)?shù)(或最弱聯(lián)系)是每個(gè)案例在集合交集的隸屬程度。“邏輯或”(or)是指集合并集,構(gòu)成集合的最大分?jǐn)?shù)是每個(gè)案例在集合并集的隸屬程度。

(二)案例選擇與數(shù)據(jù)來源

根據(jù)2012年證監(jiān)會(huì)修訂的《上市公司行業(yè)分類指引》,文化、體育和娛樂業(yè)主要涵蓋新聞和出版業(yè),廣播、電視、電影和影視錄音制作業(yè)(指對廣播、電視、電影、影視錄音內(nèi)容的制作、編導(dǎo)、主播、編導(dǎo)、主持、播出、放映等活動(dòng)；不包括廣播電視信號的傳輸和接收活動(dòng)),文化藝術(shù)業(yè),體育業(yè),娛樂業(yè)。按照證監(jiān)會(huì)的指引,本文研究樣本將選取傳媒行業(yè)為主的滬、深A(yù)股上市公司2016年公司公布的數(shù)據(jù)。

樣本數(shù)據(jù)主要來自于國泰安數(shù)據(jù)庫(CSMAR),部分?jǐn)?shù)據(jù)補(bǔ)充來自大智慧數(shù)據(jù)庫以及wind咨詢數(shù)據(jù)庫,部分變量指標(biāo)根據(jù)上市公司公布的年度報(bào)告作為補(bǔ)充。樣本選取遵循如下原則：剔除業(yè)績過差的ST和*ST公司；剔除B股和H股的公司,這類公司的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、發(fā)行資格等與A股公司存在一定的差異；剔除數(shù)據(jù)不全的樣本。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不齊全,會(huì)對后續(xù)的研究與分析產(chǎn)生影響,同時(shí)也會(huì)增加結(jié)果的不確定性,導(dǎo)致增加結(jié)論的不可靠性。在經(jīng)過數(shù)據(jù)的篩選與整理后,主要有49家上市傳媒公司符合要求,被納入到研究的樣本中。

(三)變量的選擇

1.股權(quán)性質(zhì)

股權(quán)代表著對公司的控制權(quán)。股權(quán)的性質(zhì)代表掌握著實(shí)際控制人的性質(zhì),我國上市傳媒公司大多數(shù)為國有企業(yè)改制而來。隨著市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,上市傳媒公司也涌現(xiàn)了一批民營性質(zhì)的公司。本文將以我國上市傳媒公司的控股股東性質(zhì)作為一個(gè)指標(biāo),判斷企業(yè)實(shí)際控制人的性質(zhì)。目前我國上市傳媒公司的企業(yè)類型主要有以下三種：中央企業(yè)、地方國企以及民營企業(yè)。

2.股權(quán)集中度

股權(quán)集中度是指全部股東因持股比例的不同所表現(xiàn)出來的股權(quán)集中還是股權(quán)分散的數(shù)量化指標(biāo)。本文將采取第一大股東持股比例來分析股權(quán)集中度情況。股權(quán)集中度采取第一大股東持股比例(CR1),按照第一大股東持股比例的多少,可將股權(quán)集中度細(xì)分為絕對控股、相對控股、股權(quán)分散三種情況,CR1≧50%為絕對控股,20%≦CR1≦50%為相對控股,CR1<20%為股權(quán)分散。

3.董事會(huì)獨(dú)立性

由于我國大部分的上市傳媒公司均由“事業(yè)單位,企業(yè)化經(jīng)營”轉(zhuǎn)制而來,沒有實(shí)現(xiàn)所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離,這導(dǎo)致出現(xiàn)了一人身兼二職,其中最突出的表現(xiàn)是董事長與總經(jīng)理為同一人擔(dān)任。除此之外,如果總經(jīng)理在董事會(huì)任職的比例過高,董事會(huì)的監(jiān)督與制約作用將大大減弱,因此董事會(huì)獨(dú)立性采取的指標(biāo)本文選用的是管理層在董事會(huì)任職比例,即為董事會(huì)中董事兼任高管的人數(shù)/董事會(huì)總?cè)藬?shù),同時(shí)將“董事長與總經(jīng)理是否為同一個(gè)人擔(dān)任”為重要判斷因素。

4.董事會(huì)規(guī)模

董事的監(jiān)管作用隨著董事數(shù)量的增加而加強(qiáng),但過大的董事會(huì)規(guī)模在效率上得到的效益不足,因此董事會(huì)規(guī)模應(yīng)該控制在一個(gè)合理的范圍內(nèi),學(xué)術(shù)界通常認(rèn)為董事會(huì)規(guī)模最好為8-9人,最多不應(yīng)該超過10人。

5.董事會(huì)構(gòu)成

在董事會(huì)的構(gòu)成中,獨(dú)立董事的存在能夠保證董事會(huì)構(gòu)成的公正性與獨(dú)立性。因此,本文將采取獨(dú)立董事人數(shù)占董事會(huì)人數(shù)比例來分析董事會(huì)的構(gòu)成。

6.高管薪酬

高管薪酬是高管激勵(lì)中最直接、最基本的激勵(lì),本文對于高管薪酬的研究將采取公司薪酬最高的前三名高管人員的總薪酬的平均值。

7.凈資產(chǎn)收益率

由于上市傳媒公司的內(nèi)部治理與股東的利益具有一定的聯(lián)系,因此本文將企業(yè)的目標(biāo)設(shè)定為股東財(cái)富最大化,而凈資產(chǎn)收益率則是股東財(cái)富增值最真實(shí)的反映。相比于其他單一財(cái)務(wù)指標(biāo),凈資產(chǎn)收益率(ROE)更能反映傳媒公司基本面的情況,本文將采用凈資產(chǎn)收益率(ROE)作為績效的評價(jià)指標(biāo)。

(四)數(shù)據(jù)校準(zhǔn)

校準(zhǔn)是指研究者根據(jù)相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)對指標(biāo)值進(jìn)行調(diào)整,從而使結(jié)果更具可解釋性⑧。校準(zhǔn)可以記錄從量變到質(zhì)變的過程,未校準(zhǔn)的數(shù)據(jù),只能知道案例數(shù)據(jù)之間的相對位置,是量的定義,通過校準(zhǔn)后的數(shù)據(jù),可以知道數(shù)據(jù)質(zhì)量的好壞。例如本文中的績效ROE,校準(zhǔn)后績效是好績效還是壞績效,是質(zhì)的定義,而未校準(zhǔn)的數(shù)據(jù),只能知道一個(gè)企業(yè)的績效比另一個(gè)企業(yè)的高,卻不能知道該績效是好績效還是壞績效。

使用模糊集將變量轉(zhuǎn)化為集合隸屬度需要預(yù)設(shè)三個(gè)錨點(diǎn)(breakpoints)：“完全隸屬”(fully in)、“中間點(diǎn)”(crossover)、“完全不隸屬”(fully out),轉(zhuǎn)變后的集合隸屬程度在0-1之間。

本文對變量校準(zhǔn)的標(biāo)準(zhǔn)如表所示,其中上市傳媒公司的類型若為中央企業(yè)以及地方國企為完全隸屬=1,中間點(diǎn)=0.5,民營企業(yè)=0為完全不隸屬。股權(quán)集中度完全隸屬設(shè)定為CR1≧50%,中間點(diǎn)=35%,全部不隸屬=股權(quán)集中度≤20%。

“管理層在董事會(huì)任職比例為0”視為完全隸屬,比例=1/5為中間點(diǎn),“董事長與總經(jīng)理為同一人的為比例為1”視為全部不隸屬。本文將董事會(huì)規(guī)模人數(shù)為8人以及9人賦值為5；人數(shù)>9,賦值=[5-(該人數(shù)-9)],若人數(shù)<8,賦值=[5-(8-該人數(shù))]。例如,若董事會(huì)人數(shù)為10,則賦值=5-(10-9)=4；若董事會(huì)人數(shù)為7,則賦值=5-(8-7)=4。董事會(huì)規(guī)模賦值≥5為視為完全隸屬,董事會(huì)規(guī)模賦值=4為中間點(diǎn),董事會(huì)規(guī)模賦值≤3完全不隸屬。

對于董事會(huì)構(gòu)成、高管薪酬、高ROE三個(gè)集合的目標(biāo)錨點(diǎn)分別設(shè)置為樣本數(shù)據(jù)的上四分?jǐn)?shù)、平均值以及下四分?jǐn)?shù)。具體各變量的校準(zhǔn)錨點(diǎn)如表1所示：

表1 各變量含義與集合校準(zhǔn)

二、實(shí)證結(jié)果與分析

(一)一致性與閾值設(shè)置

根據(jù)Ragin(2008)的建議⑨,一致性的最低閾值為0.75,若一致性低于0.75,則很難表明條件變量組合能夠?qū)Y(jié)果變量產(chǎn)生強(qiáng)力的解釋。一般情況下,一致性閾值將設(shè)定為0.8,本文將按照這一慣例,將一致性閾值設(shè)為0.8。本研究中有效案例為49個(gè),屬于中小樣本,因此本研究設(shè)定的樣本頻次閾值為1,即在原始樣本中沒有出現(xiàn)過的條件組合將被刪除,本文分析軟件采用FsCA-3.0。

(二)結(jié)果分析

本文將根據(jù)精簡解和復(fù)雜解來區(qū)分路徑模型的核心條件與外圍條件。根據(jù)參考Fiss⑩的研究結(jié)果表述方式形成結(jié)構(gòu)表,表中采用不同的符號代表不同的條件類型,其中,“*”表示邏輯運(yùn)算中的“和”,“～”表示邏輯運(yùn)算中的“非”；“●”表示核心條件的正面,“?”表示核心條件的非,“·”表示外圍條件的正面,“⊕”表示外圍條件的非。另外,空格表示原因變量既可以出現(xiàn),也可以不出現(xiàn)。其中,路徑的條數(shù)是由負(fù)責(zé)路徑結(jié)果所決定,如果出現(xiàn)復(fù)雜路徑結(jié)果條數(shù)多于精簡路徑結(jié)果條數(shù),這說明存在多條復(fù)雜路徑對應(yīng)同一精簡路徑的情形,這時(shí)會(huì)出現(xiàn)路徑1a和路徑1b的情形。兩種結(jié)果路徑對應(yīng)好后,如果復(fù)雜路徑的條件變量在精簡路徑中也有出現(xiàn),則該條件變量屬于核心條件,否則為外圍條件。

1.高績效結(jié)果分析

本文高績效實(shí)證結(jié)果如表2所示,高績效構(gòu)型如表3所示,出現(xiàn)了四條路徑模型,復(fù)雜路徑與精簡路徑條數(shù)相等,沒有出現(xiàn)路徑1a與路徑1b的情況。即上市傳媒公司可通過四條路徑獲得高績效,根據(jù)結(jié)果顯示,符合高績效的案例樣本有7個(gè),分別是符合路徑一的案例有北京文化、華誼兄弟、慈文傳媒,符合路徑二的案例有萬達(dá)電影、光線傳媒,符合路徑三的案例有上海電影,符合路徑四的案例有中文傳媒。

路徑一：

HIGHROE=～CONTROL*～CR1*～I(xiàn)NDEPENDENT*BOARDSIZE*～I(xiàn)NDEPRATE,即高績效=民營性質(zhì)*股權(quán)集中度低*董事會(huì)獨(dú)立性弱*董事會(huì)合理規(guī)模*獨(dú)立董事占董事會(huì)人數(shù)比例較低。該路徑表示對于民營性質(zhì)的上市傳媒公司,在股權(quán)分散,董事會(huì)合理規(guī)模、董事會(huì)獨(dú)立性弱以及獨(dú)立董事占董事會(huì)人數(shù)比例低這些因素的組合下,上市傳媒公司可以取得好的績效。

對于民營性質(zhì)的上市傳媒公司,在股權(quán)分散或者相對分散的情況下,保持合理的董事會(huì)規(guī)模,非常重要。由于股權(quán)分散,有可能會(huì)產(chǎn)生不同股東之間“搭便車”的行為,這樣可能會(huì)導(dǎo)致增加股東與企業(yè)的代理成本以及增加企業(yè)組織的管理費(fèi)用,更加重要的是有可能會(huì)失去對企業(yè)管理層的有效監(jiān)督和激勵(lì),此時(shí)在董事會(huì)的治理上需要更加集中型的治理結(jié)構(gòu),如董事會(huì)與總經(jīng)理為同一個(gè)人、獨(dú)立董事在董事會(huì)的比較相對較低,更有利于明確公司的經(jīng)營目標(biāo)和經(jīng)營重點(diǎn),提高公司的治理效率,更有效地對公司的進(jìn)行治理并取得更好的經(jīng)營績效。

路徑二：

HIGHROE=～CONTROL*CR1*～I(xiàn)NDEPENDENT*INDEPRATE*COM3,即高績效=民營性質(zhì)*股權(quán)集中度高*董事會(huì)獨(dú)立性弱*獨(dú)立董事占董事會(huì)人數(shù)比例較高*高管薪酬高。該路徑表示對于民營性質(zhì)的上市傳媒公司,在股權(quán)集中、董事會(huì)獨(dú)立性弱、獨(dú)立董事占董事會(huì)人數(shù)比例低、高管薪酬高這些因素的組合下,上市傳媒公司可以取得好的績效。

高績效民營性質(zhì)的上市傳媒公司,在第一大占比股東持股比例較高的情況下,董事會(huì)的治理產(chǎn)生了重要的影響。一般來說,第一大股東均為該傳媒公司的集團(tuán)或者集團(tuán)下的投資公司,股權(quán)集中度較高,同時(shí)這在很大程度上會(huì)導(dǎo)致管理層在董事會(huì)任職的比例偏高,股東更加關(guān)心公司的經(jīng)營與長期發(fā)展,一方面更加有動(dòng)力去聘用優(yōu)秀的管理人才,對管理層實(shí)施有效的激勵(lì),提高高管的薪酬,另一方面會(huì)自己親自管理公司,直接參與公司的經(jīng)營。在這種情況下,需要獨(dú)立董事更加具有魄力與獨(dú)立的判斷能力,以此來保證董事會(huì)決策科學(xué)化以及實(shí)現(xiàn)監(jiān)督充分化,因此,較高的獨(dú)立董事的比例能夠維護(hù)董事會(huì)的獨(dú)立性。

路徑三：

HIGHROE=CONTROL*CR1*～I(xiàn)NDEPENDENT*BOARDSIZE*～I(xiàn)NDEPRATE*COM3,即高績效=國營性質(zhì)*股權(quán)集中度高*董事會(huì)獨(dú)立性弱*董事會(huì)合理規(guī)模*獨(dú)立董事占董事會(huì)人數(shù)比例較低*高管薪酬高。該路徑表示對于國營性質(zhì)的上市傳媒公司,在股權(quán)集中、董事會(huì)獨(dú)立性弱、董事會(huì)正常規(guī)模、獨(dú)立董事占董事會(huì)人數(shù)比例低、高管薪酬高這些因素的組合下,上市傳媒公司可以取得好的績效。

與路徑二相似,路徑三表示的是國營性質(zhì)的上市傳媒公司,在第一大占比股東持股比例較高的情況下,對董事會(huì)的治理產(chǎn)生了重要的影響。一般來說,國營性質(zhì)的上市傳媒公司第一大股東為中央政府或者地方政府,為集中型的股權(quán)機(jī)構(gòu),很容易出現(xiàn)“一股獨(dú)大”的情況。在這樣前提下,國營性質(zhì)的上市傳媒公司的董事會(huì)治理需要根據(jù)實(shí)際情況進(jìn)行調(diào)整。一般情況,國營性質(zhì)的上市傳媒公司董事長與總經(jīng)理一般不會(huì)為同一人,但有可能出現(xiàn)管理層在董事會(huì)任職的比例較高的情況,這是由我國傳媒行業(yè)特殊的性質(zhì)決定的,并且也可能會(huì)同時(shí)出現(xiàn)獨(dú)立董事比例較低的情況。合理的董事會(huì)規(guī)?？梢宰畲笙薅鹊卮砉纠ο嚓P(guān)者的利益,并且還可以高效精干、便與協(xié)調(diào)地進(jìn)行工作。與此同時(shí),也需要更好地對高管實(shí)施有效的激勵(lì),高管薪酬越高,能夠激發(fā)高管努力工作的動(dòng)力。

路徑四：

HIGHROE=CONTROL*CR1*INDEPENDENT*～BOARDSIZE*INDEPRATE*COM3,即高績效=國營性質(zhì)*股權(quán)集中度高*董事會(huì)獨(dú)立性強(qiáng)*董事會(huì)非正常規(guī)模*獨(dú)立董事占董事會(huì)人數(shù)比例較高*高管薪酬高。該路徑表示對于國營性質(zhì)的上市傳媒公司,在股權(quán)集中、董事會(huì)獨(dú)立性強(qiáng)、董事會(huì)非正常規(guī)模、獨(dú)立董事占董事會(huì)人數(shù)比例低、高管薪酬高這些因素的組合下,上市傳媒公司可以取得好的績效。

路徑四與路徑三相似,除了董事會(huì)特征的構(gòu)成。由此我們也可以看出,董事會(huì)特征在傳媒公司內(nèi)部治理中起到了重要的作用。同樣的,在股權(quán)機(jī)構(gòu)與高管激勵(lì)中,路徑四與路徑三的組合完全相同,均是國有性質(zhì)的上市傳媒公司,股權(quán)集中度較高,高管薪酬較高。但是董事會(huì)特征因素的構(gòu)成則完全相反,在路徑四中,董事會(huì)的獨(dú)立性較高,董事長與總經(jīng)理既不是同一人,管理層在董事會(huì)的任職比例也不高。雖然董事會(huì)的規(guī)模相對較大或者較小,但是獨(dú)立董事占董事會(huì)人數(shù)比例較高,獨(dú)立董事可以對經(jīng)營決策以及高管層實(shí)施強(qiáng)有力的監(jiān)督,保障公司的正常運(yùn)行,為公司的高績效提供了厚實(shí)的保障。

表2 高績效實(shí)證結(jié)果

表3 取得高績效的構(gòu)型

2.低績效結(jié)果分析

本文低績效實(shí)證結(jié)果如表4、5所示,只有一條路徑模型,復(fù)雜路徑與精簡路徑條數(shù)不相等,但復(fù)雜路徑少于精簡路徑,沒有出現(xiàn)多條復(fù)雜路徑對應(yīng)同一條精簡路徑,因此沒有出現(xiàn)路徑1a與路徑1b的情況。即上市傳媒公司通過一條路徑獲得低績效,根據(jù)結(jié)果顯示,符合低績效的案例樣本有3個(gè),分別是電廣傳媒、新華傳媒、廣電網(wǎng)絡(luò)。

低績效路徑：

LOWROE=CONTROL*～CR1*BOARDSIZE*INDEPRATE*～COM3,即低績效=國營性質(zhì)*股權(quán)集中度低*董事會(huì)合理規(guī)模*獨(dú)立董事占董事會(huì)人數(shù)比例較高*高管薪酬低。該路徑表示國營性質(zhì)的上市傳媒公司,無論董事會(huì)獨(dú)立性強(qiáng)或者弱,在股權(quán)分散、董事會(huì)規(guī)模合理,獨(dú)立董事占董事會(huì)人數(shù)比例較高以及高管薪酬較低的情況下,都很容易造成低績效。

對比高績效的四條路徑與低績效路徑我們可以發(fā)現(xiàn),除了高績效路徑一的高管薪酬因素沒有顯現(xiàn)外,其他的三條高績效路徑高管薪酬都比較高,而低績效的路徑中高管薪酬較低。同時(shí)我們可以發(fā)現(xiàn),國營企業(yè)的兩條高績效路徑,股權(quán)集中度均為較集中,而低績效路徑中的國營企業(yè)的股權(quán)集中度則較低,因此可以認(rèn)為股權(quán)集中度低且高管薪酬較低國營性質(zhì)的上市傳媒公司,更容易取得低績效。

以上實(shí)證表明,對于國營性質(zhì)的上市傳媒公司,過于分散的股權(quán)集中度不利于公司取得好的績效。除了上述容易產(chǎn)生不同股東之間“搭便車”行為外,在本路徑,高管薪酬較低,由于經(jīng)營者與所有者的目標(biāo)不一樣,經(jīng)營者的利益與股東的利益產(chǎn)生了偏差,由于“信息不對稱”以及“道德風(fēng)險(xiǎn)”的存在,公司激勵(lì)措施沒有真正發(fā)揮出作用,這有可能導(dǎo)致公司的經(jīng)營者無心經(jīng)營公司,此時(shí)合理的董事會(huì)規(guī)模以及獨(dú)立董事比例較高也發(fā)揮不了大的作用,股權(quán)集中度低并且獨(dú)立董事比例較高有可能導(dǎo)致公司的決策效率低下,此時(shí)上市傳媒公司容易造成低績效。

表4 低績效實(shí)證結(jié)果

表5 取得低績效的構(gòu)型

三、結(jié)論

通過上述定性比較法分析,考慮了影響我國上市傳媒公司績效的所有內(nèi)部治理的要素組合,本文得出了四條高績效的路徑,一條低績效的路徑。對路徑分析和比較后,得出了以下結(jié)論：

1.股權(quán)集中度低且高管薪酬低的上市傳媒公司容易導(dǎo)致低績效

唯一的低績效路徑與高績效路徑相比,我們可以發(fā)現(xiàn),其核心的因素是股權(quán)集中度與高管薪酬。兩者的情況若為股權(quán)集中度低且高管薪酬低則非常容易導(dǎo)致低績效。這是由于在股權(quán)集中度低的情況下,難以形成有效的監(jiān)管,一方面中小股東產(chǎn)生了搭便車的心理,另一方面大股東也會(huì)降低對高管監(jiān)督的主動(dòng)性和積極性。再加上此時(shí)高管薪酬低,沒有對高管起到激勵(lì)的作用,管理層對公司的經(jīng)營會(huì)有一定的懈怠,這不利于提升企業(yè)的績效。

2.董事會(huì)特征在傳媒公司內(nèi)部治理中起到了重要的作用

在其他條件相同的情況下,董事會(huì)特征的因素組合不同,但只要能夠充分發(fā)揮董事會(huì)的功能,強(qiáng)化董事會(huì)的自我監(jiān)督,也可取得高績效。董事會(huì)內(nèi)部因素的構(gòu)成并不是單一的,內(nèi)部因素存在著互相的影響與制約,共同決定了上市傳媒公司董事會(huì)的運(yùn)作效率,并在更深層次上影響著上市傳媒公司的績效。

3.不同內(nèi)部治理因素的合理組合即可產(chǎn)生高績效

由高績效的四條路徑我們可以發(fā)現(xiàn),并非單一固定的因素就能決定績效的高低,取得高績效的上市傳媒公司是需要根據(jù)不同公司的不同情況,合理地對內(nèi)部治理的因素進(jìn)行組合。每個(gè)上市傳媒公司的實(shí)際情況不相同,實(shí)現(xiàn)內(nèi)部治理的方法也有所不同。上市傳媒公司并不需要追求完全統(tǒng)一的內(nèi)部治理模式,而是可以根據(jù)實(shí)際情況建立適合公司發(fā)展的內(nèi)部治理模式,提高公司的績效。

注釋：

① Berle A A,Means G C.TheModernCorporationandPrivateProperty.Macmillan,1933.

②④ 紅亮、劉漢民、唐牡丹等：《中國公司治理問題研究綜述:2000～2010年》，《經(jīng)濟(jì)研究參考》,2011年第42期。

③ Hermalin B E,Weisbach M S.BoardsofDirectorsasanEndogenouslyDeterminedInstitution:ASurveyoftheEconomicLiterature// National Bureau of Economic Research,Inc,2001.

⑤ Fey C F,Furu P.TopManagementIncentiveCompensationandKnowledgeSharinginMultinationalCorporations.Strategic Management Journal,2008,29(12):1301-1323;詹雷、王瑤瑤:《管理層激勵(lì)、過度投資與企業(yè)價(jià)值》，《南開管理評論》,2013年第3期。

⑥ 徐向藝、尹映集：《家族控股公司獨(dú)立董事比例與企業(yè)成長關(guān)系研究——?jiǎng)?chuàng)新行為的中介效應(yīng)》，《經(jīng)濟(jì)與管理研究》,2014年第5期。

⑦ Rediker,K.J.,& Seth,A.BoardofDirectorsandSubstitutionEffectsofAlternativeGovernanceMechanisms.Strategic Management Journal,vol.16,no.2,1995.pp.85-99.

⑧ Byrne D S.InterpretingQuantitativeData.Lon- don: Sage,2002.

⑨ Ragin C C.RedesigningSocialInquiry:FuzzySetsandBeyond.Chicago: University of Chicago Press,2008.

⑩ Fiss P C.BuildingBetterCausalTheories:AFuzzysetApproachtoTypologiesinOrganizationResearch.Academy of Management Journal,vol.54,no.2,2011,pp.393-420.