魏楓凌

2018年是中國基金行業(yè)20周年慶。20年來，整個(gè)基金行業(yè)得到了大發(fā)展，作為子行業(yè)的指數(shù)基金也不例外，截至2018年三季度末，全市場(chǎng)指數(shù)基金總規(guī)模已超過6000億元，其中ETF規(guī)模占比最大，接近一半。

羅國慶長(zhǎng)期從事指數(shù)化投資工作，他所任職的廣發(fā)基金指數(shù)投資部上線產(chǎn)品數(shù)量是目前國內(nèi)最多的，涵蓋寬基、行業(yè)、主題/策略、債券、海外等各類型指數(shù)產(chǎn)品。

指數(shù)化投資對(duì)標(biāo)一籃子金融資產(chǎn)，能夠更好地跟蹤指數(shù)和平滑市場(chǎng)波動(dòng)、分散風(fēng)險(xiǎn)，在海外成熟市場(chǎng)已經(jīng)占據(jù)實(shí)錢機(jī)構(gòu)的多數(shù)倉位。

歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，當(dāng)金融市場(chǎng)指數(shù)處于相對(duì)低位但個(gè)券風(fēng)險(xiǎn)分化的時(shí)候，指數(shù)基金——尤其是寬基指數(shù)基金往往會(huì)受到投資者的關(guān)注，并且在后續(xù)市場(chǎng)整體出現(xiàn)正向價(jià)值回歸時(shí)能夠取得不錯(cuò)的表現(xiàn)。值得注意的是，盡管A股市場(chǎng)2018年整體處在熊市，但是截至2018年三季度末，廣發(fā)基金A股指數(shù)產(chǎn)品總規(guī)模升至213億元，相比2017年年末增長(zhǎng)79億元，增幅達(dá)到59%。

中國證券市場(chǎng)監(jiān)管部門一方面推動(dòng)長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資者入市;另一方面致力于推廣個(gè)人投資者理性投資的理念，以促進(jìn)形成有利于資本市場(chǎng)長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展的市場(chǎng)生態(tài)。此外，通過發(fā)行債券指數(shù)基金并上市交易，有助于提升二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性，在中國金融改革中健全收益率曲線。

隨著中國金融市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)在開放與優(yōu)化過程當(dāng)中逐漸與國際接軌，指數(shù)化基金也將會(huì)在市場(chǎng)長(zhǎng)期供求平衡當(dāng)中扮演更重要的角色，為中國證券市場(chǎng)進(jìn)一步深化改革塑造有利的環(huán)境。羅國慶在接受《證券市場(chǎng)周刊》專訪時(shí)表示，指數(shù)化投資憑借分散化投資、低成本、透明等優(yōu)點(diǎn)，給市場(chǎng)提供了越來越多的投資工具，是下一步優(yōu)化基金行業(yè)生態(tài)發(fā)展的適宜工具，買方規(guī)避指數(shù)投資風(fēng)險(xiǎn)的需求也給賣方提出了新的要求。

海外成熟金融市場(chǎng)的發(fā)展歷程顯示出了指數(shù)化投資方式的生命力。羅國慶認(rèn)為，指數(shù)化投資要在新時(shí)代的中國金融市場(chǎng)獲得更大發(fā)展，從基金行業(yè)自身來看，不僅需要基金公司加強(qiáng)投資者教育，還需要提升風(fēng)控和IT方面的能力建設(shè)，在指數(shù)追蹤和衍生工具應(yīng)用方面做到精細(xì)化管理。

近期，主管部門從宏觀領(lǐng)域推動(dòng)養(yǎng)老金入市、改革銀行理財(cái)，到微觀領(lǐng)域遏制上市公司隨意停牌、放松股指期貨交易限制，都是對(duì)指數(shù)化投資有利的政策變化。羅國慶期待上述政策逐步落地見效，并建議可推出諸如收益互換、轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)等工具，幫助指數(shù)基金管理人能夠更緊密地跟蹤指數(shù)。

國內(nèi)外資產(chǎn)管理行業(yè)都有明星崇拜的傳統(tǒng)，在募資時(shí)更依賴于基金經(jīng)理的明星效應(yīng)和渠道推廣，但指數(shù)基金本身追蹤指數(shù)，即使是近年興起的smartβ也僅有限地融入主動(dòng)管理因素，是一個(gè)單只基金去明星化的工具，而且指數(shù)基金相對(duì)低的費(fèi)率也不具備渠道優(yōu)勢(shì)，但卻對(duì)基金公司整體運(yùn)營(yíng)能力提出了更高的要求。

國內(nèi)的指數(shù)基金產(chǎn)品體系也還有很大的完備空間。羅國慶指出，目前，中國的指數(shù)編制局限于國內(nèi)，隨著金融市場(chǎng)的雙向開放，指數(shù)的編制可以進(jìn)一步放寬地區(qū)的限制，比如MSCI指數(shù)就涵蓋了全球各地。

另有期貨資管人士表示，中國有必要擴(kuò)大期貨指數(shù)基金的供給，一方面優(yōu)化期貨市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu);另一方面為資產(chǎn)配置類機(jī)構(gòu)提供底層資產(chǎn)。一名外資投行交易員表示，指數(shù)化投資在中國的發(fā)展最大的阻礙仍是金融市場(chǎng)流動(dòng)性不足，當(dāng)前中國市場(chǎng)納入全球指數(shù)，迫切需要主管部門繼續(xù)從市場(chǎng)制度和機(jī)制方面提升流動(dòng)性，例如，完善債券做市商制度。

《證券市場(chǎng)周刊》：中國指數(shù)基金發(fā)展至今經(jīng)歷過哪些主要的歷史節(jié)點(diǎn)，有沒有過一些重要的飛躍或是波折？

羅國慶：相較于已有40年發(fā)展歷史的美國市場(chǎng)指數(shù)基金，中國指數(shù)基金行業(yè)整體起步較晚，前期發(fā)展也并不一帆風(fēng)順，近10年來指數(shù)基金行業(yè)才迎來真正意義上的快速發(fā)展。

2008年至2018年三季度末，全市場(chǎng)指數(shù)基金規(guī)模由1000億元左右增長(zhǎng)至6194億元，增幅超過5倍。特別是2009年，指數(shù)基金在當(dāng)年迎來井噴式增長(zhǎng)，規(guī)模增幅超過2倍。這一方面得益于2009年的市場(chǎng)行情;另一方面也得益于指數(shù)化投資在市場(chǎng)中接受度的提高，指數(shù)產(chǎn)品特別是ETF作為反彈行情中較為便捷的投資工具，受到投資者的歡迎。類似的情況還出現(xiàn)在2014年，當(dāng)年市場(chǎng)指數(shù)基金規(guī)模增幅也達(dá)到50%以上。

2018年以來，特別是近一段時(shí)間，ETF規(guī)模也迎來了較大幅度增長(zhǎng)，我們認(rèn)為在不久的將來，指數(shù)化投資將迎來全新的發(fā)展階段。

《證券市場(chǎng)周刊》：國內(nèi)外市場(chǎng)被動(dòng)型基金與主動(dòng)型基金整體上的歷史業(yè)績(jī)對(duì)比是怎樣的？

羅國慶：根據(jù)SPIVA的歷史數(shù)據(jù)指數(shù)，從2006年至2016年的10年中，美國市場(chǎng)主動(dòng)型基金業(yè)績(jī)低于寬基指數(shù)標(biāo)普1500回報(bào)的比例為82.9%，歐洲市場(chǎng)主動(dòng)型基金業(yè)績(jī)低于寬基指數(shù)標(biāo)普歐洲350回報(bào)的比例為88.3%。這說明長(zhǎng)期來看，海外市場(chǎng)被動(dòng)投資基金整體上能戰(zhàn)勝絕大多數(shù)主動(dòng)管理基金。

國內(nèi)的情況也類似。在同時(shí)期整體上看，中證500收益率超過80%以上包含普通股票型、偏股混合型、平衡混合型及靈活配置型的主動(dòng)型基金（回報(bào)表位列TOP 20%），部分年份中證500指數(shù)表現(xiàn)更是遠(yuǎn)超主動(dòng)基金的平均水平（見表）。長(zhǎng)期來看，指數(shù)基金能夠戰(zhàn)勝絕大部分主動(dòng)型基金。

表：國內(nèi)市場(chǎng)主動(dòng)型基金與中證500指數(shù)收益對(duì)比數(shù)據(jù)來源：Wind

《證券市場(chǎng)周刊》：結(jié)合國際成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)，主動(dòng)型基金和被動(dòng)型基金的委托人群是否有一些比較明顯的差異？通常哪些主要因素會(huì)影響到委托人在主動(dòng)和被動(dòng)之間的選擇？

羅國慶：根據(jù)美國投資者協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，目前美國持有公募基金的家庭中，約有1/3的家庭持有一只以上的指數(shù)基金，這說明在成熟的美國市場(chǎng)，選擇被動(dòng)型基金的委托人群與主動(dòng)型基金相比還有一定差距。國內(nèi)的情況也類似，大家在談?wù)撡I基金的時(shí)候，往往提到的還是主動(dòng)型基金。不過，這種情況也在逐漸發(fā)生改變，越來越多的投資者開始關(guān)注并投資指數(shù)基金，這從指數(shù)基金規(guī)模的增長(zhǎng)也可以看出。

具體到委托人群的特征，我們認(rèn)為較為成熟的機(jī)構(gòu)投資者往往會(huì)利用指數(shù)投資工具作為配置的底層資產(chǎn);當(dāng)然被動(dòng)型基金的委托人群中也不排除缺少時(shí)間和精力來對(duì)股票和主動(dòng)型基金做研究的人士或者初入市場(chǎng)的投資新生代，這部分投資者通常會(huì)選擇基金定投等方式來配置指數(shù)產(chǎn)品。

《證券市場(chǎng)周刊》：無論是在股票還是債券市場(chǎng)，考慮到投資者整體上會(huì)有順周期性，當(dāng)指數(shù)處于單邊牛市或者是單邊熊市的時(shí)期，相應(yīng)的指數(shù)基金如何應(yīng)對(duì)投資者的申購或者是贖回壓力，以使得基金能夠較為準(zhǔn)確客觀地追蹤指數(shù)？

羅國慶：?jiǎn)芜吺袌?chǎng)行情下的投資者申購和贖回對(duì)指數(shù)基金跟蹤指數(shù)帶來的影響，本質(zhì)上屬于倉位變化帶來的跟蹤誤差，所以，我們可按倉位型跟蹤誤差的處理方式來對(duì)其進(jìn)行控制。在風(fēng)險(xiǎn)可控情況下，若對(duì)應(yīng)指數(shù)有股指期貨工具，可部分采用期貨替代現(xiàn)貨，利用期貨的杠桿作用放大倉位，從而減小跟蹤誤差。另外，優(yōu)化每日申購、贖回、分紅的現(xiàn)金管理策略，也可降低由于倉位原因?qū)е碌母櫿`差。

《證券市場(chǎng)周刊》：要促進(jìn)指數(shù)基金這一基金子類別的發(fā)展，需要哪些客觀條件？

羅國慶：從海外指數(shù)基金的發(fā)展歷程來看，指數(shù)產(chǎn)品的壯大通常與市場(chǎng)中可投資品種增多、分散化投資的意義逐步顯現(xiàn)密切相關(guān)。目前，中國市場(chǎng)的環(huán)境十分有利于指數(shù)基金的發(fā)展。一方面，從普通的個(gè)人投資者角度來看，許多進(jìn)入理財(cái)市場(chǎng)的新生代投資者缺少對(duì)個(gè)股的研究，專業(yè)知識(shí)相對(duì)較少，需要一段時(shí)間積累自己的投資經(jīng)驗(yàn)，而跟蹤大盤或者是某些特定行業(yè)和主題的指數(shù)基金正好為其提供了良好的投資工具;另一方面，從機(jī)構(gòu)投資者的角度來看，隨著公募FOF、智能投顧等方面的發(fā)展以及養(yǎng)老金入市，機(jī)構(gòu)在進(jìn)行大類資產(chǎn)配置時(shí)需要更多清晰、明確且覆蓋面廣的投資工具，而指數(shù)基金正好符合以上標(biāo)準(zhǔn)。