王亞瓊

摘要：中國存托憑證又稱CDR是以美國存托憑證即ADR為基礎(chǔ)結(jié)合我國國情研究開發(fā)的一項全新的融資產(chǎn)品。通過中國存托憑證可以切實幫助我國企業(yè)完成融資渠道的拓展，幫助我國企業(yè)有效地從國際市場中獲得資金用以促進自身的發(fā)展。以小米公司為例，今年6月小米發(fā)布了《小米集團公開發(fā)行存托憑證招股說明書》，這種情況說明高新技術(shù)企業(yè)開始考慮通過CDR進行融資活動。另一方面，我國投資者屆時將能夠通過CDR來投資在境外上市的紅籌企業(yè)以及獨角獸企業(yè)。

關(guān)鍵詞：中國存托憑證（CDR）；美國存托憑證（ADR）；研究分析

一、存托憑證（DR）的概念分析

憑證依托是Depositary Receipt的中文翻譯，它最先出現(xiàn)在20世紀(jì)30年代的美國，自90年代在歐美地區(qū)迅速流行，成為很多優(yōu)秀公司進行海外融資的第一選擇。21世紀(jì)初，張碩提出了存托憑證的本質(zhì)實際上就是一種金融衍生工具，而且這種衍生工具已經(jīng)在海外市場獲得了十分巨大的成功。幫助歐美企業(yè)在20世紀(jì)90年代解決了很多融資上的問題。也正是因為這樣，各個國家以及企業(yè)充分地認(rèn)識到了存托憑證（DR）的重要價值作用。其主要作用如下：

第一，投資者能夠以市場變化為基礎(chǔ)，利用本國貨幣完成對于其他國家企業(yè)的證券收購，在一定條件下能夠有效地防止匯率風(fēng)險出現(xiàn)波動。第二，美國存托憑證（ADR）因為其較好的流動性以及完善的交易制度，能夠讓投資者快速的在市場里面完成自由交易。第三，美國存托憑證（ADR）之所以能夠發(fā)揮出這么大的作用，最重要的原因就是它可以便捷的實現(xiàn)基礎(chǔ)證券交換，這樣它才可以被更多的發(fā)行公司以及投資者所接受，最大程度的完成發(fā)行企業(yè)以及投資者的投融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和改善。

Chinese Depositary Receipt即中國存托憑證（CDR）是參照American Depositary Receipt美國存托憑證（ADR）以及國際上其他國家和地區(qū)的存托憑證（DR），而推出的一種新的金融產(chǎn)品，其指的是允許海外企業(yè)以及在國外交易所上市的企業(yè)將一定數(shù)量的股份存放在國內(nèi)的托管機構(gòu)，以存托憑證的形式根據(jù)一定比例代表這些股票，通過發(fā)行商在我國境內(nèi)發(fā)行和交易的股票存托憑證。存托憑證所代表的股票稱為基礎(chǔ)證券。通常，存托憑證所代表的權(quán)利與基礎(chǔ)證券所代表的權(quán)利相同。交易的地點可以是柜臺市場（OTC）也可以是交易所。發(fā)行存托憑證的時候，需要托管機構(gòu)以及存券機構(gòu)合作進行。

中國證券監(jiān)督管理委員會已于2018年6月6日發(fā)布《存托憑證發(fā)行與交易管理辦法（試行）》，以及《試點創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證并上市監(jiān)管工作實施辦法》。關(guān)于發(fā)行以及交易的具體規(guī)范和細(xì)則，證監(jiān)會以及滬深兩市交易所還未進一步披露。

我們國家參考其他國家發(fā)行存托憑證的成功經(jīng)驗，根據(jù)自身的實際國情推出中國存托憑證（ CDR），主要目的之一是為了吸引早些年在境外市場上市的紅籌企業(yè)回歸到國內(nèi)的資本市場之中，從而促進我們國家經(jīng)濟以及資本市場進一步的深度改革。

二、存托憑證（DR）的特點分析

BNY MELLON即紐約梅隆銀行在《2016 年存托憑證市場回顧》里面對全球存托憑證的發(fā)展情況進行了細(xì)致分析，通過對這份報告進行分析我們可以發(fā)現(xiàn)，截至2016年年底，全球共計發(fā)行3492支DR，交易量達到了1521億，交易金額更是已經(jīng)達到了2.9萬億美元。這份報告充分的證明了隨著時代的不斷進步，存托憑證普遍受到世界各個國家的重視，各國正在通過存托憑證有效地獲得海外融資用以幫助本土企業(yè)的發(fā)展，使得本土經(jīng)濟得到進一步的發(fā)展。

和其他的金融衍生工具相比，DR擁有更加獨特的優(yōu)點：首先，其更有國際性。受托機構(gòu)、存托機構(gòu)以及發(fā)行人來自不同的國家，約束各方的證券市場規(guī)則和相關(guān)法律規(guī)定也有可能非常不同，可以讓企業(yè)成功完成海外資本市場的拓展。其次，它能夠規(guī)避法律的約束。因為存托憑證有效地打破了地區(qū)對企業(yè)的限制，企業(yè)能夠獲得境外融資；同時，投資者也繞過了不得投資境外證券的法律要求。再次，其流動性更強，可以在世界范圍內(nèi)進行轉(zhuǎn)換套利。投資者能夠在合法的前提下在國際市場中完成其所持有的DR與基礎(chǔ)證券的轉(zhuǎn)換，通過價差獲得利潤。

當(dāng)前，我們國家推出中國存托憑證，也就是CDR，是國內(nèi)外企業(yè)以及資本市場的共同需求。其同樣應(yīng)該擁有DR所有的三個優(yōu)點。中國存托憑證（CDR）和我國實際國情的結(jié)合十分緊密。但是由于，到目前為止我們國家依舊沒有完全實現(xiàn)外幣與人民幣的自由兌換，和其他DR項目相比，CDR的靈活性相對較弱。這一點，將有賴于外匯市場的成熟發(fā)展，以及相關(guān)交易規(guī)則的制定。

三、中國存托憑證（CDR）發(fā)展的重要意義

（一）拓寬投資渠道，改善投資方式

通過對美國存托憑證（ADR）的發(fā)展歷史進行分析可以發(fā)現(xiàn)，成功的存托憑證能夠使投資者的境外投資成本有效地下降，而其對于企業(yè)來講，它也幫助企業(yè)贏得了更多投資者的信賴并得到了更多的資金。發(fā)行中國存托憑證（CDR）可以令國內(nèi)投資者更方便地進行海外投資，使海外投資渠道得到有效地拓展，從而進一步完成資本市場的發(fā)展。

（二）有效提高人民幣在國際市場中的地位

今年3月，我國原油期貨正式在上海國際能源中心（INE）進行了掛牌交易，標(biāo)志著人民幣打破當(dāng)今世界美國獨霸的局面，這也證明了人民幣已經(jīng)越來越向著國際化的方向發(fā)展。也正是在今年3月，證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于開展創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證試點的若干意見》，意見里面明確表明了召喚符合要求的境外紅籌企業(yè)回歸國內(nèi)資本市場。這也是當(dāng)前中國存托憑證（CDR）肩負(fù)的重要使命。這種情況也就將國內(nèi)資本市場與國際資本市場連接起來。而且這種情況也證明了人民幣即將進入了國際貨幣市場，成了當(dāng)今世界最主要的外匯之一。這不單單有力的打破了當(dāng)前美元石油在當(dāng)今國際貨幣市場的壟斷地位，更是最大程度地完成了國內(nèi)外資本市場的聯(lián)通，使人民幣在國際市場中的地位和影響力得到了極大的提高，快速地推進了中華民族偉大復(fù)興中國夢的實現(xiàn)。

（三）對當(dāng)前我國證券市場的結(jié)構(gòu)進行了優(yōu)化

目前我們國家的股票市場已經(jīng)取得明顯的進步，然而，其在發(fā)展過程中曾經(jīng)出現(xiàn)過許多問題。就像是現(xiàn)在我國很多的上市公司依舊存在著投機氛圍濃厚、素質(zhì)普遍不高等問題。而要想有效地解決這個問題，相關(guān)部門不僅僅應(yīng)該采用合理的措施加強監(jiān)管，而且還應(yīng)該有效運用證券市場結(jié)構(gòu)優(yōu)化來以及對外開放來推進資本市場的發(fā)展。中國存托憑證（CDR）將會為我國資本市場帶來更多開放，其主要作用主要體現(xiàn)在：一、它可以更合理地將更多的境外紅籌企業(yè)吸引到國內(nèi)資本市場里，同時可以完成市場供給的提升；二、因為紅籌股的管理模式通常領(lǐng)先于國內(nèi)水平，因此將其引入到國內(nèi)市場之后可以促使國內(nèi)企業(yè)的管理水平得到極大的提高，對我們國家的企業(yè)管理結(jié)構(gòu)改善起到促進作用。三、中國存托憑證（CDR）不單單會使A股市場結(jié)構(gòu)得到改善，也讓B股市場的壓力得到了有效地緩解，一定程度上提升投資者的實際投資需求。

另外，中國存托憑證（CDR）可以讓我們國家資本市場的發(fā)展更加符合國際趨勢，實現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。由于市場競爭意識的缺乏，我們國家上市公司存在各種嚴(yán)重的問題，如，投產(chǎn)出比較成熟市場平均水準(zhǔn)較低，信息披露不夠及時透明，數(shù)據(jù)作假等。而發(fā)行中國存托憑證（CDR）的最重要原因就是讓紅籌企業(yè)以及創(chuàng)新企業(yè)回到國內(nèi)資本市場，促使國內(nèi)企業(yè)參與更為激烈的競爭。由此，國內(nèi)企業(yè)自身的發(fā)展管理水平將得到極大的提升，企業(yè)信息披露制度得以完善，信息透明度以及投資者保護制度得到有效提升。

四、中國存托憑證（CDR）的局限性

到現(xiàn)在為止，我國依舊不能實現(xiàn)本外幣的自由兌換，阻礙了存托憑證與基礎(chǔ)證券之間的自由轉(zhuǎn)換，中國存托憑證（CDR）還不具備完全的靈活交易之特點。這種情況造成中國存托憑證（CDR）對于境外紅籌企業(yè)以及優(yōu)秀的海外企業(yè)沒有足夠的吸引力。必須根據(jù)我國的經(jīng)濟發(fā)展需要，開發(fā)出符合我國實際情況的存托憑證，這樣才可以讓中國存托憑證（CDR）有效地促進我國資本市場的發(fā)展。

在中國存托憑證（CDR）發(fā)展的初期，應(yīng)該先設(shè)置試點，之后再逐漸擴大政策覆蓋范圍?？梢岳蒙暾垺獙徟贫鹊膶崿F(xiàn)對海外企業(yè)或者紅籌股規(guī)模的限制。這樣才能適應(yīng)當(dāng)前人民幣匯率的問題，同時進一步探索符合中國資本市場特點的規(guī)則與制度，使中國存托憑證（CDR）逐步發(fā)展成熟，為我國的經(jīng)濟發(fā)展貢獻更大的力量。

結(jié)束語

2018年證監(jiān)會發(fā)布存托憑證交易管理辦法。相對于其他發(fā)達的資本市場，我國資本市場對于CDR作用的發(fā)揮還具有一定的局限性，怎樣使它發(fā)揮出最大的效用，目前來說還是一個比較難以解決的問題。所以，我們應(yīng)該以最謹(jǐn)慎細(xì)致的態(tài)度，結(jié)合我國的實際情況以及國情特色逐步健全制度，通過緩步推進、局部以及試點的策略來進行CDR制度的完善，讓其為中華民族偉大復(fù)興的中國夢和社會主義現(xiàn)代化強國的建設(shè)貢獻更大的力量。

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