□鄭 凱（中國神華能源股份有限公司國華電力分公司 北京 100025）

經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）是指扣除全部資本成本的經(jīng)營回報(bào)，是企業(yè)稅后凈營業(yè)利潤與該企業(yè)加權(quán)平均的資本成本間的差額，是企業(yè)為股東創(chuàng)造的“真正的利潤”。EVA評(píng)價(jià)指標(biāo)的特點(diǎn)是考慮股權(quán)資本的成本，全口徑計(jì)算企業(yè)所有資本所要求的回報(bào)，同時(shí)將各項(xiàng)投入要素分解為經(jīng)營指標(biāo)，與企業(yè)價(jià)值緊密聯(lián)系，真實(shí)體現(xiàn)企業(yè)為股東創(chuàng)造的價(jià)值，鼓勵(lì)企業(yè)進(jìn)行能給企業(yè)帶來長遠(yuǎn)利益的投資決策。本文以某發(fā)電企業(yè)為例，通過對其EVA指標(biāo)評(píng)估和結(jié)果分析，指出企業(yè)應(yīng)用EVA存在的問題，并提出相關(guān)建議。

一、EVA計(jì)算評(píng)估模型在發(fā)電企業(yè)的應(yīng)用

A發(fā)電企業(yè)是國內(nèi)最大的綜合能源集團(tuán)首批投產(chǎn)運(yùn)營的清潔能源發(fā)電廠，本文采用A發(fā)電企業(yè)相關(guān)數(shù)據(jù)，運(yùn)用EVA評(píng)價(jià)指標(biāo)，建立EVA計(jì)算評(píng)估模型，對發(fā)電企業(yè)全生命周期經(jīng)營成果進(jìn)行評(píng)估。表1為A發(fā)電企業(yè)2011—2015年的資產(chǎn)經(jīng)營狀況。

表1 A發(fā)電企業(yè)主要財(cái)務(wù)指標(biāo) 單位：萬元

（一）會(huì)計(jì)調(diào)整事項(xiàng)的測算

按照EVA調(diào)整原則，A發(fā)電企業(yè)計(jì)算EVA時(shí)需要對檢查性大修費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用進(jìn)行調(diào)整。

1.檢查性大修費(fèi)用的調(diào)整。1號(hào)機(jī)組2013年進(jìn)行第一次檢查性大修，2號(hào)機(jī)組2011年進(jìn)行第一次檢查性大修，2015年進(jìn)行第二次檢查性大修，修理間隔期間為4年。因此，資本化檢查性修理費(fèi)按照4年攤銷，調(diào)整計(jì)算過程見表2。

表2 檢查性大修費(fèi)用調(diào)整計(jì)算表 單位：萬元

大修費(fèi)用計(jì)算調(diào)整說明：

（1）第6行調(diào)整投資資本=第3行大修費(fèi)用累計(jì)資本化-第5行累計(jì)攤銷。

（2）第7行調(diào)整利潤=第1行與第2行當(dāng)年資本化費(fèi)用-第4行當(dāng)年攤銷。

（3）計(jì)算2015年累計(jì)大修費(fèi)用資本化及累計(jì)攤銷時(shí)，扣除了攤銷完畢的2011年資本化大修費(fèi)用和已完成攤銷金額。

2.研發(fā)費(fèi)用的調(diào)整。A發(fā)電企業(yè)每年投入資金進(jìn)行技術(shù)研發(fā)，根據(jù)EVA計(jì)算原則，應(yīng)對研發(fā)費(fèi)用進(jìn)行資本化調(diào)整，并按照5年期間攤銷。計(jì)算過程見下頁表3。

研發(fā)費(fèi)用計(jì)算調(diào)整說明：

（1）第5行調(diào)整投資資本=第2行累計(jì)資本化金額-第4行累計(jì)攤銷。

表3 研發(fā)費(fèi)用調(diào)整計(jì)算表 單位：萬元

（2）第6行調(diào)整利潤=第1行當(dāng)年資本化金額-第 3行當(dāng)年攤銷。

（二）投資資本計(jì)算

A發(fā)電企業(yè)投資資本=股本+長期借款+短期借款+修理費(fèi)用資本化累計(jì)金額-修理費(fèi)用累計(jì)攤銷金額+研發(fā)費(fèi)用資本化累計(jì)金額-研發(fā)費(fèi)用累計(jì)攤銷金額

A發(fā)電企業(yè)調(diào)整后投資資本的計(jì)算過程見表4。

表4 投資資本計(jì)算表 單位：萬元

投資資本隨著長期借款的本金償還逐年遞減，大修理費(fèi)用調(diào)整金額按照五年周期變化。

（三）稅后凈營業(yè)利潤計(jì)算

A發(fā)電企業(yè)稅后凈營業(yè)利潤=凈利潤+財(cái)務(wù)費(fèi)用+當(dāng)年研發(fā)費(fèi)資本化-當(dāng)年研發(fā)費(fèi)資本化攤銷+當(dāng)年修理費(fèi)資本化-當(dāng)年修理費(fèi)資本化攤銷，A發(fā)電企業(yè)稅后凈營業(yè)利潤的計(jì)算過程見表5。

表5 稅后凈營業(yè)利潤計(jì)算表 單位：萬元

（四）加權(quán)資本成本的計(jì)算

A發(fā)電企業(yè)加權(quán)資本成本計(jì)算需要確定三個(gè)參數(shù)，即：股權(quán)資本成本、債務(wù)資本成本和資本結(jié)構(gòu)比例。以下分別進(jìn)行測算：

1.股權(quán)資本成本。股權(quán)資本成本是投資者投資企業(yè)所要求的預(yù)期報(bào)酬率，估計(jì)股權(quán)資本成本的方法很多，本文采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型測算A發(fā)電企業(yè)股權(quán)資本成本。由于A發(fā)電企業(yè)股東為國內(nèi)能源企業(yè)，本文在計(jì)算A發(fā)電企業(yè)股權(quán)資本成本時(shí)，使用國內(nèi)同行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行計(jì)算。計(jì)算公式為：

（1）無風(fēng)險(xiǎn)收益率（Rf）：采用我國政府長期債券利率，以五年期國債為例，取近5年平均值，約為5.49%。計(jì)算過程見表6。

表6 2011—2015年五年期國債

（2）市場平均報(bào)酬率（Rm）：使用國資委頒布的 2014年企業(yè)績效評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)值中全行業(yè)凈資產(chǎn)收益率良好值8.2%。

（3）貝塔系數(shù)（β）：采用國信證券研究報(bào)告測算的 A股能源行業(yè)貝塔系數(shù)均值0.96。

根據(jù)上述參數(shù)計(jì)算股權(quán)資本成本=5.49%+0.96×（8.2%-5.49%）=8.09%。

2.根據(jù)表7中的中國人民銀行要求國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)各期間執(zhí)行的人民幣長短期貸款基準(zhǔn)利率，計(jì)算相關(guān)債務(wù)成本。

表7 國內(nèi)商業(yè)銀行貸款基準(zhǔn)利率 單位：%

債務(wù)成本=貸款利率×（1-所得稅稅率）

根據(jù)公式，2011—2015年短期貸款債務(wù)成本分別為4.73%、4.72%、4.5%、4.35%、3.73%；2011—2015年長期貸款債務(wù)成本分別為 5.11%、5.1%、4.91%、4.76%、4.14%。

3.資本結(jié)構(gòu)比例（見表8）。資本結(jié)構(gòu)變化的主要原因是長期借款每年償還18 000萬元本金引起，2011年長期借款占比56%，逐年遞減。

表8 A發(fā)電企業(yè)資本結(jié)構(gòu)表 單位：萬元

4.加權(quán)資本成本計(jì)算。根據(jù)以上確定的各年股權(quán)成本、債權(quán)成本和資本結(jié)構(gòu)計(jì)算加權(quán)資本成本。計(jì)算過程見表9。

加權(quán)資本成本=短期借款利率×短期借款占比+長期借款利率×長期借款占比+股權(quán)成本×股本占比

表9 加權(quán)資本成本計(jì)算表

（五）A發(fā)電企業(yè) EVA價(jià)值評(píng)估（見表10）

EVA=第1行調(diào)整后收益-第2行調(diào)整后投資資本×第3行加權(quán)資本成本

表10 A發(fā)電企業(yè)各年EVA計(jì)算 單位：萬元

二、A發(fā)電企業(yè)EVA評(píng)估結(jié)果分析

根據(jù)A發(fā)電企業(yè)EVA價(jià)值評(píng)估模型的測算結(jié)果，對EVA在發(fā)電企業(yè)的應(yīng)用作進(jìn)一步的分析。

（一）EVA與傳統(tǒng)業(yè)績指標(biāo)凈利潤的對比分析（見圖1）

圖1

1.凈利潤與EVA變動(dòng)方向相同，但是變動(dòng)幅度不同，主要是因?yàn)橛?jì)算EVA時(shí)，對大修費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用進(jìn)行了調(diào)整，消除了周期性大修對利潤的影響。說明EVA能夠更加真實(shí)地反映企業(yè)業(yè)績情況，在某種程度上消除傳統(tǒng)業(yè)績指標(biāo)存在的失真和扭曲，為企業(yè)價(jià)值評(píng)估提供了更科學(xué)、合理的依據(jù)。

2.在無大修年份的2012、2014年，經(jīng)營業(yè)績虛高，凈利潤大于EVA值，這是因?yàn)镋VA計(jì)算對周期性大修進(jìn)行了平抑。

（二）資本成本與財(cái)務(wù)費(fèi)用的對比分析（見圖2）

在考慮股權(quán)資本成本后A發(fā)電企業(yè)的業(yè)績指標(biāo)下滑。說明傳統(tǒng)的業(yè)績指標(biāo)凈利潤容易給管理者提供企業(yè)正在盈利的假象，不利于企業(yè)管理者發(fā)現(xiàn)問題，提高經(jīng)營業(yè)績。

圖2

通過EVA與凈利潤、資本成本與財(cái)務(wù)費(fèi)用的對比分析可以看出，運(yùn)用EVA對發(fā)電企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估能夠更加準(zhǔn)確地反映企業(yè)的真實(shí)情況，幫助企業(yè)經(jīng)營者客觀地認(rèn)識(shí)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，促使經(jīng)營者降低成本，提高運(yùn)營管理水平，為股東創(chuàng)造財(cái)富。

三、企業(yè)應(yīng)用EVA存在的問題及相關(guān)建議

（一）企業(yè)應(yīng)用EVA存在的問題

1.EVA相關(guān)項(xiàng)目的調(diào)整較復(fù)雜，實(shí)務(wù)難操作。在實(shí)際運(yùn)用中，要將企業(yè)會(huì)計(jì)利潤通過調(diào)整計(jì)算才能得到經(jīng)濟(jì)利潤。會(huì)計(jì)利潤調(diào)整項(xiàng)目依據(jù)企業(yè)行業(yè)特點(diǎn)有所不同，調(diào)整事項(xiàng)相對比較復(fù)雜，項(xiàng)目數(shù)據(jù)搜集及其真實(shí)性校驗(yàn)存在一定困難。

2.加權(quán)資本成本計(jì)算困難。加權(quán)資本成本由企業(yè)資本結(jié)構(gòu)、股權(quán)資本成本、債務(wù)資本成本決定。由于我國資本市場尚不完善，市價(jià)往往不能反映企業(yè)的真實(shí)價(jià)值。在股權(quán)資本成本和債務(wù)資本成本不能合理確定的情況下，必將影響應(yīng)用EVA對企業(yè)價(jià)值評(píng)估的準(zhǔn)確性。

3.會(huì)計(jì)信息失真影響EVA評(píng)價(jià)效果。EVA計(jì)算過程依賴于會(huì)計(jì)信息披露的可靠性，會(huì)計(jì)信息的失真將使EVA評(píng)價(jià)效果大打折扣。

4.傳統(tǒng)業(yè)績評(píng)價(jià)理念阻礙了EVA的推廣應(yīng)用。長期以來，很多國有企業(yè)管理者認(rèn)為企業(yè)不虧損就是創(chuàng)造價(jià)值，忽視了股東價(jià)值最大化，企業(yè)管理者傳統(tǒng)管理理念的轉(zhuǎn)變還需要一個(gè)過程。

（二）EVA應(yīng)用的相關(guān)建議

1.應(yīng)用EVA評(píng)價(jià)要注意與非財(cái)務(wù)指標(biāo)相結(jié)合。EVA指標(biāo)只能在一定程度上揭示企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的財(cái)務(wù)動(dòng)因，不能指出具體的非財(cái)務(wù)業(yè)績動(dòng)因以及解決問題的方向。應(yīng)用EVA評(píng)價(jià)時(shí)，應(yīng)結(jié)合公司的具體情況，將市場占有率、客戶滿意度、員工培訓(xùn)、創(chuàng)新能力等非財(cái)務(wù)指標(biāo)逐一分析列示，以全面揭示和反映企業(yè)未來的發(fā)展和趨勢。

2.應(yīng)用EVA評(píng)價(jià)要注意與長期績效指標(biāo)相結(jié)合。EVA指標(biāo)是通過年度會(huì)計(jì)利潤調(diào)整計(jì)算的，屬于短期財(cái)務(wù)指標(biāo)。應(yīng)用EVA評(píng)價(jià)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績時(shí)，不僅要考慮當(dāng)前EVA指標(biāo)，還要建立長期績效考核指標(biāo)，這樣才能促進(jìn)企業(yè)經(jīng)營者的決策行為與股東價(jià)值最大化保持一致。

3.正確計(jì)算加權(quán)資本成本是應(yīng)用EVA評(píng)價(jià)的關(guān)鍵。目前使用的資本成本率不是在市場基礎(chǔ)上進(jìn)行的測算，沒有反映風(fēng)險(xiǎn)和融資成本在企業(yè)之間的差異，影響EVA計(jì)算的準(zhǔn)確性。因此，加權(quán)資本成本的合理確定是正確計(jì)算EVA的關(guān)鍵。