□（西北農(nóng)林科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 陜西楊凌 712100）

一、引言

近年來(lái)，社會(huì)大眾對(duì)環(huán)境污染、食品安全等社會(huì)問(wèn)題的關(guān)注度日益提高，要求企業(yè)管理者增強(qiáng)社會(huì)責(zé)任意識(shí)，引導(dǎo)企業(yè)承擔(dān)起對(duì)諸如職工、環(huán)境、消費(fèi)者等利益相關(guān)者的責(zé)任。2006年，上交所和深交所均發(fā)布了《上市公司社會(huì)責(zé)任報(bào)告指引》，2016年國(guó)資委發(fā)布的《關(guān)于國(guó)有企業(yè)更好履行社會(huì)責(zé)任的指導(dǎo)意見》中明確要求國(guó)有企業(yè)加強(qiáng)社會(huì)責(zé)任溝通。盡管目前我國(guó)上市公司發(fā)布的社會(huì)責(zé)任報(bào)告數(shù)量較為龐大，但同時(shí)出現(xiàn)了質(zhì)量上的兩極分化，以及內(nèi)容上“報(bào)喜不報(bào)憂”“報(bào)憂不詳盡”等問(wèn)題。企業(yè)要提高社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量必將耗費(fèi)更多的成本，作為以盈利為目的的市場(chǎng)主體，企業(yè)應(yīng)權(quán)衡提高社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量的成本與效益。高質(zhì)量的社會(huì)責(zé)任報(bào)告能給企業(yè)本身帶來(lái)多少效益至關(guān)重要。

繼美國(guó)學(xué)者Sheldon在1924年提出“企業(yè)社會(huì)責(zé)任”的概念之后，國(guó)外學(xué)者（Cornel，Shapiro 和 Botosan）開始將目光集中于企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露與企業(yè)資本成本之間關(guān)系的研究上。我國(guó)學(xué)者對(duì)這方面的研究起步相對(duì)較晚，對(duì)于我國(guó)社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量對(duì)企業(yè)權(quán)益資本成本是否存在影響一直存在較大爭(zhēng)議。

本文以我國(guó)2013—2016年滬深兩市A股上市公司為研究對(duì)象，以社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量為自變量，研究我國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量與權(quán)益資本成本之間的關(guān)系。

二、文獻(xiàn)綜述

國(guó)外對(duì)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量與權(quán)益資本成本關(guān)系的研究起步較早，但是相關(guān)研究并沒有統(tǒng)一的定論。一種觀點(diǎn)從信息不對(duì)稱理論出發(fā)，認(rèn)為企業(yè)披露社會(huì)責(zé)任等非財(cái)務(wù)信息，能夠提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)信息的透明度，降低投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)，從而降低權(quán)益資本成本。Shapiro（1987）認(rèn)為企業(yè)為避免因風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬提高而導(dǎo)致融資成本上升，會(huì)采取披露社會(huì)責(zé)任信息的舉措，以減少投資者的市場(chǎng)疑慮，這一措施是有效的。Verrecchia（2001）將信息披露模型分為三類，通過(guò)理論分析提出社會(huì)責(zé)任信息披露作為一種非財(cái)務(wù)信息可以獲得與財(cái)務(wù)信息相似的效應(yīng)，最終降低企業(yè)的權(quán)益資本成本。Dhaliwal（2011）以收集到的1993—2008年1 416份獨(dú)立社會(huì)責(zé)任報(bào)告為樣本，通過(guò)實(shí)證研究證明：只有社會(huì)責(zé)任績(jī)效較好的企業(yè)才能降低當(dāng)年的權(quán)益資本成本，而企業(yè)也似乎正在利用這一聯(lián)系。Dan Dhaliwal（2014）以31個(gè)國(guó)家的企業(yè)數(shù)據(jù)為樣本，研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量與權(quán)益資本成本之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，并且這種關(guān)系在以利益相關(guān)者為導(dǎo)向的國(guó)家中表現(xiàn)得更為明顯。另一種觀點(diǎn)認(rèn)為企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量越高，權(quán)益資本成本越高，或兩者之間的相關(guān)關(guān)系不顯著。Richardson和Welker（2001）以 324 家加拿大公司為樣本進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果表明社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量與權(quán)益資本成本呈正相關(guān)關(guān)系，但在財(cái)務(wù)狀況較好的企業(yè)中這種正相關(guān)關(guān)系并不顯著。Heinkel（2001）指出，綠色投資者很少持有污染企業(yè)的股票，導(dǎo)致污染企業(yè)難以分散風(fēng)險(xiǎn)，資本成本較高。Adrian Cheung et al.（2016）認(rèn)為企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任具有更高的社會(huì)資本。

目前國(guó)內(nèi)對(duì)于該領(lǐng)域的研究相對(duì)較少。國(guó)內(nèi)學(xué)者關(guān)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量對(duì)權(quán)益資本成本影響的研究同樣存在分歧，但總體來(lái)說(shuō)，認(rèn)為兩者呈負(fù)相關(guān)的學(xué)者居多。孟曉俊等（2010）通過(guò)理論分析得出企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露與資本成本存在互動(dòng)關(guān)系，企業(yè)披露社會(huì)責(zé)任信息有助于降低信息不對(duì)稱從而降低資本成本。徐珊、黃健柏（2015）認(rèn)為通過(guò)更好地承擔(dān)企業(yè)對(duì)投資者的責(zé)任等方式以實(shí)現(xiàn)優(yōu)秀社會(huì)責(zé)任績(jī)效有助于顯著降低企業(yè)的權(quán)益資本成本。徐一琳（2016）以我國(guó)農(nóng)業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)為樣本，研究發(fā)現(xiàn)農(nóng)業(yè)企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露水平的提高能夠降低企業(yè)資本成本。李姝等（2013）的實(shí)證研究表明同樣為非首次披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的樣本企業(yè)，其社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量的高低對(duì)權(quán)益資本成本的影響并不顯著。封之遠(yuǎn)等（2016）通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，在我國(guó)目前的經(jīng)濟(jì)社會(huì)背景下，企業(yè)披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告無(wú)助于降低企業(yè)資本成本，反而會(huì)增加企業(yè)的成本負(fù)擔(dān)。

通過(guò)對(duì)已有文獻(xiàn)的梳理，本文認(rèn)為造成研究結(jié)論不一致的原因主要在于我國(guó)社會(huì)責(zé)任信息披露的隨意性較大，以及對(duì)于社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量的定量分析缺乏統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)。大部分文獻(xiàn)基于學(xué)者自己設(shè)計(jì)的評(píng)價(jià)體系，研究結(jié)果受人為因素影響較大。另一方面，我國(guó)上市公司發(fā)展迅速，社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量也有了顯著提高，近年來(lái)的研究結(jié)論可能與前人的研究結(jié)論有所不同。本文以2013—2016年滬深兩市A股上市公司數(shù)據(jù)為樣本，研究社會(huì)責(zé)任信息披露經(jīng)過(guò)十幾年發(fā)展后其質(zhì)量是否對(duì)權(quán)益資本成本產(chǎn)生影響，不關(guān)注企業(yè)是否應(yīng)該進(jìn)行社會(huì)責(zé)任信息披露，而將重點(diǎn)放在已經(jīng)報(bào)送報(bào)告的企業(yè)是否應(yīng)該提升報(bào)告質(zhì)量的問(wèn)題上，以期為企業(yè)提高披露信息質(zhì)量的決策提供參考依據(jù)。

三、假設(shè)提出

權(quán)益資本成本是指投資者向企業(yè)投入資本要素所要求的最低報(bào)酬率。投資者感知到的風(fēng)險(xiǎn)與其對(duì)擬投入資本回報(bào)率的要求呈顯著正相關(guān)。企業(yè)為了降低權(quán)益資本成本會(huì)盡可能披露有利信息，在減少信息不對(duì)稱性的同時(shí)降低投資者感知到的風(fēng)險(xiǎn)。社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量越高，說(shuō)明企業(yè)的社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)越好，能夠使投資人相信企業(yè)有能力也有實(shí)力在財(cái)務(wù)與非財(cái)務(wù)方面都獲得較好的成就，從而降低企業(yè)的權(quán)益資本成本。同時(shí)，披露更多社會(huì)責(zé)任信息的企業(yè)也更愿意披露更多其他信息，使投資者更加了解企業(yè)的狀況，以降低投資者的市場(chǎng)恐慌感，投資者也就更傾向于投入資本。

利益相關(guān)者理論認(rèn)為，股東、高管、雇員、政府、媒體等個(gè)人或團(tuán)體形式的利益相關(guān)者向企業(yè)投入了專用性資產(chǎn)，參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)與發(fā)展，理應(yīng)盡可能多地了解企業(yè)信息，參與公司治理，以促進(jìn)企業(yè)更好發(fā)展。企業(yè)與利益相關(guān)者的信息傳遞主要依靠信息披露，信息披露的質(zhì)量在一定程度上決定了共同治理的可行性和水平，相應(yīng)地也影響著治理成本，即包含權(quán)益資本成本在內(nèi)的全部成本?；诖耍疚奶岢觯?/p>

假設(shè)1：企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量越高，權(quán)益資本成本越低。

對(duì)重污染行業(yè)企業(yè)而言，社會(huì)責(zé)任信息中最為關(guān)鍵的信息之一就是環(huán)境信息。隨著國(guó)家對(duì)于污染企業(yè)懲治力度的加大，各方利益相關(guān)者越來(lái)越重視企業(yè)在環(huán)境保護(hù)方面所承擔(dān)的責(zé)任與獲得的成果。2015年“最嚴(yán)環(huán)保法”的出臺(tái)要求企業(yè)在環(huán)保方面的工作必須規(guī)范化落實(shí)到位，不可弄虛作假。投資者出于風(fēng)險(xiǎn)性因素的考慮，對(duì)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行質(zhì)量的要求越來(lái)越高，相應(yīng)地，他們更愿意投資社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量較高的企業(yè)。因此，本文提出：

假設(shè)2：對(duì)于重污染行業(yè)企業(yè)，社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量與權(quán)益資本成本負(fù)相關(guān)。

假設(shè)3：對(duì)于非重污染行業(yè)企業(yè)，社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量與權(quán)益資本成本負(fù)相關(guān)。

四、模型設(shè)計(jì)與結(jié)果

（一）變量設(shè)定和模型建立

1.被解釋變量。權(quán)益資本成本從股東角度來(lái)說(shuō)是一種必要的收益率，是一種基于未來(lái)收益的要求；從企業(yè)角度來(lái)說(shuō)則是企業(yè)籌集權(quán)益資本必然付出的代價(jià)。由于權(quán)益資本成本的潛在性，沒有直接的數(shù)據(jù)可以用來(lái)表示這一指標(biāo)，需要利用相關(guān)模型進(jìn)行計(jì)算確定。根據(jù)已有文獻(xiàn)，在實(shí)證研究中，國(guó)內(nèi)外學(xué)者計(jì)量權(quán)益資本成本的模型主要有三類：（1）基于風(fēng)險(xiǎn)收益的事后權(quán)益資本成本計(jì)量模型：資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）、套利定價(jià)模型（APT）等。（2）歷史收益率法。（3）基于剩余收益價(jià)值的事前權(quán)益資本成本計(jì)量模型：利潤(rùn)回歸模型（GLS）、PEG 模型、O-JN模型等。國(guó)內(nèi)常用于研究企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量和權(quán)益資本成本關(guān)系的模型主要是CAPM模型和PEG模型。2004年，Easton提出了PEG模型，該模型操作簡(jiǎn)便，只需要股價(jià)和預(yù)測(cè)收益率的數(shù)據(jù)，相比于CAPM模型有嚴(yán)格的限制條件，PEG模型的適用范圍更為廣泛，更加符合實(shí)際情況。同時(shí)，PEG模型的事前預(yù)測(cè)基礎(chǔ)更符合權(quán)益資本成本的預(yù)期性質(zhì)，而CAPM模型所需數(shù)據(jù)均為事后性質(zhì)數(shù)據(jù)，不具有此優(yōu)勢(shì)。因此，本文選擇PEG模型度量企業(yè)權(quán)益資本成本：

其中，eps1代表分析師預(yù)測(cè)的未來(lái)第一期每股收益率，eps2代表分析師預(yù)測(cè)的未來(lái)第二期每股收益率，P0代表基期的每股股價(jià)。

2.解釋變量。根據(jù)國(guó)內(nèi)現(xiàn)有文獻(xiàn)資料，企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量的評(píng)價(jià)方法主要有三類，分別是內(nèi)容分析法、指數(shù)法和潤(rùn)靈環(huán)球企業(yè)評(píng)價(jià)法。內(nèi)容分析法認(rèn)為企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量與報(bào)告內(nèi)容的多少密切相關(guān)，報(bào)告的字、句、頁(yè)數(shù)越多，質(zhì)量越高。指數(shù)法在我國(guó)現(xiàn)有研究中應(yīng)用較廣。學(xué)者基于對(duì)社會(huì)責(zé)任信息的分類，構(gòu)建科學(xué)的質(zhì)量評(píng)價(jià)體系并應(yīng)用于樣本企業(yè)，最終得出評(píng)價(jià)體系下各樣本企業(yè)的分?jǐn)?shù)，分?jǐn)?shù)越高說(shuō)明企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告水平越高。

目前，我國(guó)對(duì)于企業(yè)披露社會(huì)責(zé)任信息的探索剛剛起步。出于披露的自愿性和靈活性，社會(huì)責(zé)任報(bào)告出現(xiàn)了隨意性較強(qiáng)、可比性較差、可信度較低和缺乏有用性等問(wèn)題。研究者對(duì)于社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量的評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)也帶有一定的主觀性。Daske（2006）認(rèn)為，由權(quán)威組織機(jī)構(gòu)、有關(guān)專家、分析師或投資者進(jìn)行評(píng)判的信息披露質(zhì)量才具有客觀性和現(xiàn)實(shí)性，更容易被利益相關(guān)者或信息使用者所接受。潤(rùn)靈環(huán)球企業(yè)（Rankins CSR Ratings，RKS）的社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量評(píng)價(jià)體系以整體性（Macrocosm）、技術(shù)性（Technique）、內(nèi)容性（Content）三個(gè)總體評(píng)價(jià)指標(biāo)作為指導(dǎo)，下設(shè) “戰(zhàn)略有效性”“內(nèi)容平衡性”“績(jī)效陳述”等13個(gè)一級(jí)指標(biāo)、44個(gè)二級(jí)指標(biāo)。MTC評(píng)分采用結(jié)構(gòu)化專家打分法，滿分為100分，其中整體性評(píng)分M值權(quán)重為30%；內(nèi)容型評(píng)價(jià)C值權(quán)重為45%；技術(shù)型評(píng)價(jià)T值權(quán)重為15%。整套評(píng)價(jià)體系科學(xué)性、可比性較強(qiáng)。因此，本文使用RKS的評(píng)級(jí)得分定量表示企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量。

表1 變量匯總

3.控制變量。參考國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)于影響上市公司權(quán)益資本成本因素的研究，以及現(xiàn)有研究社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量與權(quán)益資本成本關(guān)系的文獻(xiàn)（陳戀，2017；車培榮、田雪力，2016），本文選取企業(yè)規(guī)模、系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、盈利能力、流動(dòng)性、成長(zhǎng)性和現(xiàn)金創(chuàng)造能力作為控制變量。

規(guī)模較大的企業(yè)綜合實(shí)力較強(qiáng)，發(fā)展前景較好，更易進(jìn)行融資，且由于能夠更加靈活地分散風(fēng)險(xiǎn)，從而可以降低權(quán)益資本成本。企業(yè)經(jīng)營(yíng)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)主要包括系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，投資者感知到的企業(yè)運(yùn)營(yíng)可能遭受的風(fēng)險(xiǎn)越大，在投入資本時(shí)就越謹(jǐn)慎，并希望獲得更高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，權(quán)益資本成本越高。盈利能力方面，企業(yè)盈利能力越高，投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)越小，權(quán)益資本成本越低。在股票市場(chǎng)上，股票的流動(dòng)性越高，投資者的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)越低，權(quán)益資本成本越低，企業(yè)的現(xiàn)金創(chuàng)造能力越高，對(duì)投資者的吸引力越大，權(quán)益資本成本越低。企業(yè)發(fā)展前景方面，使用托賓Q值計(jì)量成長(zhǎng)性，企業(yè)成長(zhǎng)性越高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越小，權(quán)益資本成本越低。

4.模型設(shè)定。參考已有的研究成果，建立企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量關(guān)于權(quán)益資本成本的多元回歸模型：

模型1中各變量的定義與計(jì)算方法如表1所示。

（二）樣本選取和數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2013—2016年發(fā)布社會(huì)責(zé)任報(bào)告的滬深兩市A股上市公司為樣本，數(shù)據(jù)對(duì)應(yīng)年度為社會(huì)責(zé)任報(bào)告發(fā)布年度。對(duì)數(shù)據(jù)的篩選過(guò)程如下：（1）根據(jù) RKS 2013—2016年發(fā)布的社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量評(píng)級(jí)得分?jǐn)?shù)據(jù)，在 Wind數(shù)據(jù)庫(kù)、CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)和RESSET數(shù)據(jù)庫(kù)中搜索匹配信息。（2）剔除金融、保險(xiǎn)行業(yè)上市公司。（3）剔除有ST和*ST標(biāo)記的上市公司。（4）根據(jù)上文公式，排除存在數(shù)據(jù)缺失或異常問(wèn)題的數(shù)據(jù)，如由于eps2＜eps1導(dǎo)致的無(wú)法計(jì)算權(quán)益資本成本等問(wèn)題。（5）運(yùn)用SPSS 22.0軟件對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸。最終確定有效樣本數(shù)據(jù)2 218個(gè)。其中，樣本公司的選取以RKS的CSR評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)庫(kù)涉及的所有上市公司為依據(jù)，社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量來(lái)源于RKS的CSR評(píng)級(jí)得分，其余數(shù)據(jù)來(lái)源于Wind數(shù)據(jù)庫(kù)、CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)和RESSET數(shù)據(jù)庫(kù)。

（三）統(tǒng)計(jì)分析

1.描述性統(tǒng)計(jì)。根據(jù)樣本的整體描述性統(tǒng)計(jì)，權(quán)益資本成本的均值為0.084，與陳戀（2017）、袁洋（2014）的統(tǒng)計(jì)結(jié)果接近，標(biāo)準(zhǔn)差為0.052，說(shuō)明我國(guó)上市公司權(quán)益資本成本水平相差較大，融資能力相差較大。企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量的最小值為28.272，最大值為87.948，均值為40.542，標(biāo)準(zhǔn)差為11.520，呈偏態(tài)分布，說(shuō)明我國(guó)上市公司披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告水平的個(gè)體間差異較大，與我國(guó)目前的情況相符。原因在于，我國(guó)社會(huì)責(zé)任信息披露缺乏體系化的制度規(guī)范，上市公司披露信息的隨意性、靈活性較強(qiáng)，導(dǎo)致上市公司對(duì)信息披露質(zhì)量的重視程度不高。

控制變量方面，樣本公司股票的流動(dòng)性（年換手率）標(biāo)準(zhǔn)差最大，為3.711，最小值為 0.030，最大值為41.024，說(shuō)明我國(guó)上市公司股票流動(dòng)性差別較大。企業(yè)規(guī)模的標(biāo)準(zhǔn)差為1.427，最小值為19.198，最大值為28.509，說(shuō)明披露了社會(huì)責(zé)任報(bào)告的樣本公司規(guī)模相當(dāng)。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差為0.227，最小值為0.132，最大值為1.817；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)標(biāo)準(zhǔn)差為0.203，最小值為0.009，最大值為1.345；經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差為0.192，說(shuō)明樣本公司面臨的各種風(fēng)險(xiǎn)相差不大，符合實(shí)際情況。盈利能力的標(biāo)準(zhǔn)差為0.065，成長(zhǎng)性的標(biāo)準(zhǔn)差為1.515，現(xiàn)金創(chuàng)造能力的標(biāo)準(zhǔn)差為1.269，說(shuō)明披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的樣本公司在盈利能力、成長(zhǎng)性、現(xiàn)金創(chuàng)造能力等方面差別不大。

根據(jù)社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量年度統(tǒng)計(jì)，報(bào)送社會(huì)責(zé)任報(bào)告的樣本公司數(shù)量逐年增加，說(shuō)明重視社會(huì)責(zé)任披露的上市公司數(shù)量有所增長(zhǎng)，上市公司承擔(dān)社會(huì)責(zé)任的意識(shí)逐漸加強(qiáng)。2013—2016年樣本公司的標(biāo)準(zhǔn)差變化不大，均值逐年增大，說(shuō)明雖然各上市公司報(bào)送的社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量參差不齊，但從總體來(lái)看，上市公司披露的社會(huì)責(zé)任信息質(zhì)量有所提高。

進(jìn)一步來(lái)看，樣本公司社會(huì)責(zé)任信息披露評(píng)分集中于20—40分之間，呈偏態(tài)分布，不過(guò)隨著時(shí)間的推移，評(píng)分集中區(qū)間開始向40—60分變化。說(shuō)明目前我國(guó)上市公司社會(huì)責(zé)任報(bào)告水平普遍較低，但是隨著相關(guān)政策的出臺(tái)、各方利益相關(guān)者對(duì)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任的重視和企業(yè)自身的經(jīng)驗(yàn)總結(jié)，我國(guó)企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露的質(zhì)量正在逐步提高。

本文根據(jù)《上市公司環(huán)境信息披露指南》，將2 218個(gè)樣本分為512個(gè)重污染行業(yè)樣本（剔除10%的異常值）和1 679個(gè)非重污染行業(yè)樣本，構(gòu)成兩組數(shù)據(jù)。重污染行業(yè)樣本公司社會(huì)責(zé)任報(bào)告評(píng)分均值為41.851分，高于非重污染行業(yè)樣本公司。主要原因在于，隨著國(guó)家對(duì)環(huán)境保護(hù)重視程度的提高，相關(guān)部門對(duì)于重污染行業(yè)企業(yè)的監(jiān)管力度不斷加大，各方利益相關(guān)者也更加關(guān)注這類上市公司的社會(huì)責(zé)任報(bào)告，兩者共同促進(jìn)重污染行業(yè)上市公司優(yōu)化社會(huì)責(zé)任信息披露。為了探究?jī)山M樣本公司社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量對(duì)權(quán)益資本成本的影響，本文運(yùn)用模型1分別對(duì)整體樣本及兩類行業(yè)樣本進(jìn)行回歸。

2.回歸結(jié)果分析。在進(jìn)行回歸分析之前，首先對(duì)模型進(jìn)行相關(guān)性檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)模型中各變量的相關(guān)系數(shù)均較小，只有財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)規(guī)模之間的相關(guān)系數(shù)超過(guò)0.5，為0.532，低于臨界值0.8。因此，可以認(rèn)為模型中各變量不存在共線性。因變量權(quán)益資本成本與自變量信息披露質(zhì)量的相關(guān)系數(shù)為0.116，且在0.05水平上顯著相關(guān)，但相關(guān)系數(shù)為正，與假設(shè)H1相關(guān)，還需要進(jìn)一步驗(yàn)證。本文對(duì)2013—2016年2 218個(gè)樣本運(yùn)用模型1進(jìn)行回歸，結(jié)果如下。

表2 模型1回歸系數(shù)

表2數(shù)據(jù)表明，各變量方差膨脹因子VIF均較小，說(shuō)明模型不存在共線性問(wèn)題，與皮爾遜檢驗(yàn)結(jié)果相同。模型的F值為40.723，F(xiàn)統(tǒng)計(jì)量的P值為0.000，即在1%水平下模型顯著，說(shuō)明模型整體對(duì)樣本的擬合程度較高，具有解釋力。

本文采用4年混合面板數(shù)據(jù)對(duì)模型1進(jìn)行檢驗(yàn)，即檢驗(yàn)社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量與權(quán)益資本成本之間的關(guān)系，檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示。表2中數(shù)據(jù)表明，CSRQ 系數(shù)為-0.040，t值為-1.742，通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)，驗(yàn)證了假設(shè)1。

本文將樣本公司分為512家重污染行業(yè)上市公司和1 679家非重污染行業(yè)上市公司，分別應(yīng)用模型1進(jìn)行回歸，如下頁(yè)表3所示。模型的F值為7.633，F(xiàn)統(tǒng)計(jì)量對(duì)應(yīng)的P值為 0.000，通過(guò)了1%的顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明模型整體對(duì)重污染行業(yè)上市公司樣本組的擬合程度較好。CSRQ關(guān)于權(quán)益資本成本的回歸系數(shù)為-0.083，t值為-1.658，t統(tǒng)計(jì)量對(duì)應(yīng)的P值為0.098，通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)，驗(yàn)證了假設(shè)2。

由下頁(yè)表3可知，對(duì)非重污染行業(yè)樣本公司運(yùn)用模型1進(jìn)行回歸（回歸結(jié)果為括號(hào)內(nèi)數(shù)據(jù)），CSRQ回歸系數(shù)沒有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明對(duì)于非重污染行業(yè)樣本公司來(lái)說(shuō)，社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量對(duì)權(quán)益資本成本的降低不存在顯著影響，與假設(shè)3不符。另外，下頁(yè)表3數(shù)據(jù)表明，企業(yè)規(guī)模、總資產(chǎn)報(bào)酬率、股票流動(dòng)性、企業(yè)成長(zhǎng)性的系數(shù)均通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)。參考已有研究成果，本文認(rèn)為社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量對(duì)于非重污染行業(yè)樣本公司的影響并不穩(wěn)定，這是由于權(quán)益資本成本的降低更大程度上取決于企業(yè)在過(guò)去與利益相關(guān)者建立的關(guān)系及利益相關(guān)者對(duì)企業(yè)的原有印象。即權(quán)益資本成本的降低受企業(yè)過(guò)去經(jīng)營(yíng)狀況、規(guī)模大小等因素的影響較大，這與回歸結(jié)果相符。

表3 重污染與非重污染行業(yè)樣本公司回歸結(jié)果

3.穩(wěn)健性檢驗(yàn)。為了檢驗(yàn)上述結(jié)果的穩(wěn)定性，本文采用OJN模型計(jì)量權(quán)益資本成本，重新對(duì)上述模型進(jìn)行回歸。

其中，Re表示權(quán)益資本成本；r-1表示長(zhǎng)期盈余增長(zhǎng)率，一般取2%；P0表示基期股價(jià)，采用當(dāng)年年末收盤價(jià)衡量；dps1表示當(dāng)年的每股現(xiàn)金股利；epsi表示預(yù)測(cè)的第i年的預(yù)期每股收益。

回歸結(jié)果表明，總體樣本下，社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量與權(quán)益資本成本呈負(fù)相關(guān)；重污染與非重污染行業(yè)樣本公司社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量越高，權(quán)益資本成本越低，且關(guān)系顯著。該結(jié)論與上述研究結(jié)果基本一致，說(shuō)明研究結(jié)果具有一定的穩(wěn)定性。

五、結(jié)論與建議

本文以2013—2016年滬深兩市A股上市公司為樣本，在現(xiàn)有研究成果的基礎(chǔ)上構(gòu)建多元回歸模型，檢驗(yàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量與權(quán)益資本成本的關(guān)系。研究結(jié)果表明：（1）在控制企業(yè)規(guī)模、系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、盈利能力、流動(dòng)性、成長(zhǎng)性和現(xiàn)金創(chuàng)造能力的前提下，企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量與權(quán)益資本成本成反比。（2）社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量與企業(yè)權(quán)益資本成本的負(fù)相關(guān)關(guān)系在重污染行業(yè)企業(yè)中表現(xiàn)明顯，但是在非重污染行業(yè)企業(yè)中負(fù)相關(guān)關(guān)系顯著不穩(wěn)定。因此，建議企業(yè)可以通過(guò)提高社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量來(lái)降低自身的權(quán)益資本成本。