南方周末記者 馮葉 南方周末實(shí)習(xí)生 唐雨璐

截至目前，馮鑫的股票質(zhì)押率95.35%，平倉價(jià)格在10元-12元之間。2018年6月22日，暴風(fēng)集團(tuán)收?qǐng)?bào)14.2元，已逼近預(yù)警線。

從暴風(fēng)近幾年的財(cái)報(bào)來看，不僅傳統(tǒng)的視頻廣告急劇萎縮，新增的每項(xiàng)業(yè)務(wù)幾乎都在失血。從上市第二年的2016年開始，暴風(fēng)就在虧損。

南方周末記者 馮葉 發(fā)自廣州

南方周末實(shí)習(xí)生 唐雨璐

2018年6月5日晚，暴風(fēng)集團(tuán)（300431.SZ）披露一份不超過5000萬元的創(chuàng)業(yè)板小額快速融資預(yù)案，第二天開盤，被砸到跌停。此前的5月9日，它剛撤回一份金額達(dá)18.42億元的募資申請(qǐng)。

“連5000萬都需要去市場(chǎng)上募集，暴風(fēng)可能連這點(diǎn)錢都掏不出來了。”一位金融機(jī)構(gòu)人士向南方周末記者分析。

2017年財(cái)報(bào)顯示，暴風(fēng)集團(tuán)通過吸收少數(shù)股東投資和借入現(xiàn)金9.97億，償還各種債務(wù)后，凈流入4.99億，勉強(qiáng)維持了公司正常的資金周轉(zhuǎn)。

暴風(fēng)集團(tuán)的實(shí)際控制人馮鑫幾乎押上了全部身家。據(jù)同花順iFinD金融數(shù)據(jù)終端顯示，截至目前，馮鑫的股票質(zhì)押率95.35%，平倉價(jià)格在10元-12元之間。2018年6月22日，暴風(fēng)集團(tuán)收?qǐng)?bào)14.2元，已逼近預(yù)警線。

三年前，暴風(fēng)集團(tuán)還叫暴風(fēng)科技，作為第一家拆除VIE架構(gòu)回歸A股的互聯(lián)網(wǎng)公司，甫一登陸創(chuàng)業(yè)板，即收獲近40個(gè)連續(xù)漲停。從它身上賺到錢的股民說它是神股，錯(cuò)過它的則罵它是妖股。

“偶然又荒誕”

2015年3月24日，暴風(fēng)科技在深圳創(chuàng)業(yè)板上市，幾個(gè)連續(xù)漲停后，按照賬面浮盈，公司內(nèi)部?jī)H億萬富翁就誕生了10位，馮鑫身家最高時(shí)超過百億。

與許多將上市看作人生里程碑的企業(yè)家不同，馮鑫上市前接受過唯一一次專訪，面對(duì)即將迎來的暴富，這個(gè)喜歡搖滾與哲學(xué)的創(chuàng)業(yè)者形容自己的感受是：偶然又荒誕。

馮鑫1972年出生于山西陽泉的一個(gè)教師家庭，與百度創(chuàng)始人李彥宏是老鄉(xiāng)。1993年，他畢業(yè)于合肥工業(yè)大學(xué)管理學(xué)院，先是在雷軍的金山軟件公司做市場(chǎng)總監(jiān)，后來在周鴻祎掌管的雅虎中國(guó)待過一段時(shí)間，2005年開始創(chuàng)業(yè)。

馮鑫一直執(zhí)著于做軟件，或者說是“免費(fèi)+廣告”的商業(yè)模式。2007年，他收購了視頻播放器暴風(fēng)影音，并且成功地讓其成為那個(gè)年代PC端的裝機(jī)必備。

但新的浪潮不久就到來，優(yōu)酷、土豆等視頻網(wǎng)站陸續(xù)崛起并挑起版權(quán)大戰(zhàn)，拼命燒錢以爭(zhēng)奪用戶資源。

而暴風(fēng)放棄了這場(chǎng)版權(quán)以及用戶的爭(zhēng)奪戰(zhàn)。馮鑫曾多次反思，他當(dāng)初戰(zhàn)略判斷失誤，對(duì)融資的理解不夠，總覺得借了錢要還。此后，暴風(fēng)被其它視頻網(wǎng)站拉開距離，創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)大量流失。

早在2006年，馮鑫就已搭建VIE架構(gòu)，引入IDG、經(jīng)緯中國(guó)的美元投資，做好了赴美上市的準(zhǔn)備。但2010年-2011年，優(yōu)酷、土豆先后赴美上市，市場(chǎng)情況卻并不好，這讓已經(jīng)落后的暴風(fēng)失去了赴美上市的意義。

不過在此期間，新的機(jī)會(huì)出現(xiàn)。中信證券找到馮鑫，此后，暴風(fēng)將上市方向調(diào)回A股，拆除VIE架構(gòu)，并引入新的投資者。

新的投資者中，除了中信證券旗下的青島金石暴風(fēng)投資咨詢有限公司，還有IDG在國(guó)內(nèi)發(fā)起的首只人民幣基金——北京和諧成長(zhǎng)投資中心（有限合伙），股東包括全國(guó)社?；稹?guó)開行以及多個(gè)地方政府。

和諧成長(zhǎng)成立于2010年8月，一共募集了36個(gè)億，據(jù)媒體在2018年的統(tǒng)計(jì)，和諧成長(zhǎng)投出的30個(gè)項(xiàng)目中，5個(gè)都獲得了IPO。

為了滿足A股三年盈利的上市條件，暴風(fēng)選擇節(jié)流。依靠縮減購買版權(quán)的費(fèi)用，成為國(guó)內(nèi)唯一一個(gè)能夠盈利的在線視頻玩家。2015年，樂視網(wǎng)（300104.SZ）為購置版權(quán)預(yù)付超過5億，暴風(fēng)只花了4500萬。

A股IPO停擺兩年半后，終于在2014年春天再度開閘。暴風(fēng)上市之際，正逢牛市頂峰，作為第一家拆除VIE架構(gòu)回歸A股的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，一時(shí)風(fēng)頭無兩，連保薦機(jī)構(gòu)都是只做大項(xiàng)目的中金證券。

在暴風(fēng)創(chuàng)富故事的示范效應(yīng)下，眾多在海外上市的中概股，紛紛啟動(dòng)私有化，打算回歸A股。很多還沒有上市的互聯(lián)網(wǎng)公司，也趕緊拆掉自己的VIE架構(gòu)，把上市目的地轉(zhuǎn)向A股。

“不會(huì)有第二個(gè)暴風(fēng)了?！币晃粚Ｗ⒂贗PO的投行人士對(duì)南方周末記者說，暴風(fēng)上市恰好趕上A股牛市，當(dāng)時(shí)又在炒作中概股回歸，再加上稀缺的互聯(lián)網(wǎng)概念，“可除了暴風(fēng)影音，暴風(fēng)還做出過什么知名產(chǎn)品？”

失血的“聯(lián)邦”

上市后的暴風(fēng)為投資者描繪出一張美好的藍(lán)圖，其在2015年年報(bào)中稱，暴風(fēng)將從單一視頻服務(wù)擴(kuò)展為一個(gè)聯(lián)邦生態(tài)——互聯(lián)網(wǎng)視頻、VR（虛擬現(xiàn)實(shí)）、智能家庭娛樂、直播、影視文化、互聯(lián)網(wǎng)游戲和O2O等。

但從暴風(fēng)近幾年的財(cái)報(bào)來看，傳統(tǒng)的視頻廣告急劇萎縮，而新增的每項(xiàng)業(yè)務(wù)幾乎都在失血。從上市第二年的2016年開始，暴風(fēng)就在虧損，至2018年一季度，三年凈利潤(rùn)分別虧損2.4億、1.7億以及8600萬。

從暴風(fēng)集團(tuán)2017年的收入結(jié)構(gòu)來看，暴風(fēng)TV等硬件已代替廣告成為暴風(fēng)的主要收入來源，銷售收入12.83億，占營(yíng)收總額的67%。

暴風(fēng)TV的運(yùn)營(yíng)主體為深圳暴風(fēng)統(tǒng)帥科技有限公司（下稱暴風(fēng)統(tǒng)帥），由暴風(fēng)集團(tuán)在2015年斥資1.35億買入30.37%的股權(quán)。同年買入的還有直播平臺(tái)北京風(fēng)秀科技有限公司（下稱風(fēng)秀科技）46%的股權(quán)，對(duì)價(jià)4600萬元。

并購這些公司后，暴風(fēng)集團(tuán)的商譽(yù)從2015年初的291.06萬元激增至1.62億元。而收購時(shí)，暴風(fēng)統(tǒng)帥只是一家營(yíng)收一個(gè)多億、虧損兩千多萬的公司。

上述投行人士表示，商譽(yù)做大了暴風(fēng)集團(tuán)的無形資產(chǎn)，近幾年上市公司最大的問題之一就是商譽(yù)高估。

暴風(fēng)TV上市后，與小米、樂視等互聯(lián)網(wǎng)電視競(jìng)爭(zhēng)，主要采用了低價(jià)策略，毛利率僅為-7.15%，這使得暴風(fēng)TV越賣越虧。

暴風(fēng)集團(tuán)已連續(xù)兩年減持暴風(fēng)統(tǒng)帥的股份，目前保留了24.121%，但仍通過“董事會(huì)席位”實(shí)際控制著暴風(fēng)統(tǒng)帥。這么做的好處是，暴風(fēng)統(tǒng)帥的營(yíng)收和資產(chǎn)全部并入上市公司，但上市公司只需承擔(dān)虧損的27.34%。由少數(shù)股東承擔(dān)大部分虧損的財(cái)技，與樂視網(wǎng)如出一轍。

并購的直播平臺(tái)風(fēng)秀科技，在2016年巨虧6800多萬，2017年實(shí)現(xiàn)微利500萬。暴風(fēng)集團(tuán)CFO畢士鈞曾公開表示，秀場(chǎng)做得不理想，“我們做PC直播沒多久，花椒、映客就起來了，秀場(chǎng)模式向手機(jī)轉(zhuǎn)變了，這個(gè)過程中我們想得不夠通透，團(tuán)隊(duì)配備確實(shí)做得不是足夠好。”

實(shí)際上，紅極一時(shí)的VR才是暴風(fēng)集團(tuán)一度試圖發(fā)展的核心業(yè)務(wù)。VR主要由北京暴風(fēng)魔鏡科技有限公司（下稱暴風(fēng)魔鏡）經(jīng)營(yíng)，但這個(gè)燒錢的項(xiàng)目，2015年上半年就虧損了1800萬。從當(dāng)年開始，上市公司就將暴風(fēng)魔鏡的部分股份轉(zhuǎn)讓給關(guān)聯(lián)公司和高管，剩余的股份不足20%，沒有并入上市公司財(cái)報(bào)。

2016年初，暴風(fēng)魔鏡獲得了2.3億的融資，仍由“中信系”旗下的中信資本領(lǐng)投?？啥潭?個(gè)月后，中國(guó)證監(jiān)會(huì)突然叫停了上市公司互聯(lián)網(wǎng)金融、游戲、影視、VR等四個(gè)領(lǐng)域的定向增發(fā)，因?yàn)榇罅緼股上市公司紛紛投資這些概念項(xiàng)目來抬高股價(jià)。

加上技術(shù)不成熟、內(nèi)容缺乏等短板，VR迅速熄火，變成了偽風(fēng)口，上百家VR公司的融資大多停留在B輪。等到2016年年底，暴風(fēng)魔鏡也傳出了裁員過半的消息。

值得一提的是，中信資本正在與暴風(fēng)魔鏡打官司，原因是股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛。北京第二中級(jí)人民法院在2017年10月裁定，凍結(jié)暴風(fēng)魔鏡等兩家VR公司總計(jì)九千余萬元的財(cái)產(chǎn)。

此外，游戲、影視、小額貸款、區(qū)塊鏈，幾乎每個(gè)熱點(diǎn)，暴風(fēng)集團(tuán)都沒有錯(cuò)過，結(jié)局也均以政府開始嚴(yán)格規(guī)范而放棄。

最廣為人知的是2016年3月，暴風(fēng)集團(tuán)拋出了31.05億元的高額定增方案，以發(fā)行股份和支付現(xiàn)金相結(jié)合的方式購買甘普科技100%股權(quán)、稻草熊影業(yè)60%股權(quán)、立動(dòng)科技100%股權(quán)。這三家公司分別來自游戲、影視以及VR領(lǐng)域，全部撞在證監(jiān)會(huì)的槍口上，最終沒有逃過被叫停的命運(yùn)。

馮鑫在日后接受騰訊采訪時(shí)，談起這次失敗的并購，他說，“我有點(diǎn)膨脹了”。他還感謝證監(jiān)會(huì)救了暴風(fēng)，因?yàn)槿绻耍╋L(fēng)就會(huì)投入更大的精力、資源和錢，結(jié)果還很可能是失敗。

馮鑫還在為暴風(fēng)TV和暴風(fēng)魔鏡拼命找錢。2017年底，公告稱，暴風(fēng)TV獲得了8億元融資，估值30億。此外，暴風(fēng)魔鏡與貴安新區(qū)達(dá)成了3億元的投資意向。

這算是久違的好消息。

套現(xiàn)離場(chǎng)

在暴風(fēng)集團(tuán)解除限售的2016年，原始股東悉數(shù)套現(xiàn)離場(chǎng)。

2016年3月31日，暴風(fēng)集團(tuán)共有10名法人股東、12名自然人股東所持有的1.24億股，占總股本的45.37%，解除限售。

在此幾天前，暴風(fēng)集團(tuán)剛剛結(jié)束長(zhǎng)達(dá)5個(gè)月的停牌。正逢股災(zāi)期間，面對(duì)洶涌而來的解禁股和復(fù)牌補(bǔ)跌的雙重壓力，第二大股東和諧成長(zhǎng)首先于股票解禁前宣稱，截至3月24日尚無明確的減持計(jì)劃。

第三大股東青島金石則給出一個(gè)相當(dāng)模糊的減持時(shí)間，計(jì)劃于2016年4月5日至2018年3月31日減持全部持股。

停牌期間，股東們沒有閑著，和諧成長(zhǎng)與青島金石的關(guān)聯(lián)方分別與上市公司設(shè)立了兩只并購基金，宣布將投資于大娛樂等熱門行業(yè)。其中，和諧成長(zhǎng)的資方上海歌斐投資了暴風(fēng)云帆，與青島金石同為“中信系”的兩家公司，分別作為GP和LP投資了上海雋晟。

此外，暴風(fēng)集團(tuán)還拋出了后來被證監(jiān)會(huì)叫停的31.05億元高額定增方案，打算并購的三家公司分別來自游戲、影視以及VR領(lǐng)域。

一系列動(dòng)作后，暴風(fēng)集團(tuán)于2016年3月28日復(fù)牌，沒有下跌反而收獲一個(gè)逆勢(shì)漲停，3月29日股價(jià)繼續(xù)沖高，最高漲至114.98元。

2016年3月30日，和諧成長(zhǎng)隨即披露了減持計(jì)劃，稱擬減持全部持股。減持行動(dòng)始于4月6日，和諧成長(zhǎng)通過大宗交易減持暴風(fēng)集團(tuán)1100萬股，減持均價(jià)88.59元/股，占公司總股本的4.00%。

和諧成長(zhǎng)此次套現(xiàn)約9.74億元，另據(jù)招股書，和諧成長(zhǎng)初始的投資為1486萬。以此計(jì)算，投資回報(bào)約為66倍。此外，和諧成長(zhǎng)還有3.84%的股份沒有減持。

翻看2016年的財(cái)報(bào)，那些持股低于5%的原始股東也不見了蹤影，例如華為投資控股有限公司、知名投資人江偉強(qiáng)以及蔡文勝。

此后，暴風(fēng)集團(tuán)跟隨A股一起進(jìn)入下跌通道，目前僅剩不到50個(gè)億的市值，較巔峰時(shí)刻，已削去三百多億。

或有債務(wù)幾何？

從財(cái)報(bào)來看，暴風(fēng)集團(tuán)其實(shí)算是一家輕資產(chǎn)公司，2018年一季度，其負(fù)債合計(jì)20.07億，資產(chǎn)負(fù)債率65.18%。但在財(cái)報(bào)之外，暴風(fēng)集團(tuán)曾發(fā)起多只產(chǎn)業(yè)基金，以杠桿的方式撬動(dòng)銀行及社會(huì)資本，大舉并購。而這些基金，正在進(jìn)入退出期。

從暴風(fēng)集團(tuán)的公告來看，暴風(fēng)集團(tuán)一共發(fā)起過6只基金，并購時(shí)間集中在2015年底至2016年4月，雖然經(jīng)歷了股災(zāi)，但暴風(fēng)集團(tuán)股價(jià)仍相對(duì)較高。兩個(gè)月后，才正式開啟暴跌之路。

6只產(chǎn)業(yè)基金，共募集資金73.12億，后來1只轉(zhuǎn)讓，還有1只解散，仍剩余62.98億。大多數(shù)時(shí)候，暴風(fēng)集團(tuán)同時(shí)擔(dān)任普通合伙人（GP）與有限合伙人（LP）的角色，但主要負(fù)責(zé)管理，出資較少，資金來源主要是銀行及社會(huì)資本。

以暴風(fēng)云帆（天津）互聯(lián)網(wǎng)投資中心（有限合伙）為例，基金共募集5個(gè)億。其中，暴風(fēng)集團(tuán)的控股子公司作為GP，認(rèn)繳出資1萬，暴風(fēng)集團(tuán)作為L(zhǎng)P，出資6999萬。

絕大部分資金由上海歌斐資產(chǎn)管理有限公司（4億）與天津平祿電子商務(wù)有限公司（3000萬）作為L(zhǎng)P認(rèn)繳，前者為諾亞財(cái)富旗下公司。

募集金額最大的一只基金名為上海浸鑫投資咨詢合伙企業(yè)（有限合伙），共計(jì)52.03億。暴風(fēng)集團(tuán)子公司作為GP認(rèn)繳100萬，暴風(fēng)集團(tuán)作為L(zhǎng)P認(rèn)繳2億元。其余資金分別來自光大證券、招商基金、愛建集團(tuán)（600643.SH）以及貴安新區(qū)等各路資本。

有些基金投入了暴風(fēng)集團(tuán)的關(guān)聯(lián)公司，比如暴風(fēng)云帆就投資了暴風(fēng)TV以及暴風(fēng)魔鏡。

還有一些基金則投資了游戲、直播、體育等暴風(fēng)涉足的泛娛樂產(chǎn)業(yè)。如上海浸鑫跨境并購了歐洲一家名為MP & Silva Holdings S.A.（下稱MPS）的公司65%的股權(quán)。

據(jù)彭博社報(bào)道，MPS是一家全球知名的體育賽事中介機(jī)構(gòu)，業(yè)務(wù)是商談球隊(duì)和聯(lián)盟賽事的全球轉(zhuǎn)播權(quán)。交易對(duì)這家公司的估值達(dá)到14億美元，按照65%的股權(quán)來計(jì)算，與基金募集金額吻合。

據(jù)暴風(fēng)集團(tuán)年報(bào)，不少基金目前處于虧損狀態(tài)。比如投資了暴風(fēng)TV和暴風(fēng)魔鏡的暴風(fēng)云帆，2016年的凈利潤(rùn)虧損720萬，2017年虧損1400萬。巧合的是，2018年1月，暴風(fēng)集團(tuán)為這只基金增資2000萬，恰好約等于虧損的凈利潤(rùn)。

值得注意的是，大部分基金的經(jīng)營(yíng)期限為3-4年，也就是說，從2018年開始，這些基金已經(jīng)進(jìn)入退出期。

而基金如何退出，廣州一位私募人士向南方周末記者介紹，主要是IPO、轉(zhuǎn)讓給第三方或公司收購，其中也包括上市公司自己收購。

其中的風(fēng)險(xiǎn)在于，如果基金無法順利退出，誰來承擔(dān)損失？這將決定暴風(fēng)集團(tuán)和馮鑫究竟承擔(dān)了多少或有債務(wù)。

上述投行人士對(duì)南方周末記者說，暴風(fēng)集團(tuán)與馮鑫是否承擔(dān)或有債務(wù)，取決于談判時(shí)誰更強(qiáng)勢(shì)。如果投資標(biāo)的是獨(dú)角獸，認(rèn)繳都困難，一般不會(huì)要求上市公司兜底風(fēng)險(xiǎn)。

不過另有產(chǎn)業(yè)基金人士表示，像MPS這樣的項(xiàng)目退出，一般來說，其實(shí)就是由上市公司收購，以充實(shí)業(yè)績(jī)。銀行及社會(huì)資本是財(cái)務(wù)投資者，以現(xiàn)金或者換股的方式退出，不承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)。

他對(duì)該項(xiàng)目能否退出表示擔(dān)憂，因?yàn)槭召廙PS的2016年，有大量的中國(guó)企業(yè)去海外購買酒店、旅游、俱樂部等?？珊芸欤瑖?guó)家就收緊了外匯資金的進(jìn)出，2017年又收緊了對(duì)海外公司的收購，再加上證監(jiān)會(huì)對(duì)體育等并購項(xiàng)目的反感，MPS將很難裝入上市公司。

公告顯示，在暴風(fēng)云帆這只5個(gè)億的基金中，資本方明確要求到期收回投資本金及固定收益，馮鑫承諾為回購義務(wù)承擔(dān)連帶責(zé)任。至于這樣的“明股實(shí)債”究竟有多少，無法從公開信息中看到。

針對(duì)這些問題，南方周末記者致電暴風(fēng)集團(tuán)，但無人接聽。