李 楊

（新疆財經大學 新疆烏魯木齊 830000）

引言

本文對新疆上市公司重組前后財務績效的對比研究，選取了新疆天潤乳業(yè)為研究對象。天潤乳業(yè)于2013年12月24日完成資產重組，以2013年為時間界限，將天潤乳業(yè)重組前2011、2012年和重組后2014、2015、2016年的財務績效指標對比研究，主要圍繞企業(yè)的利潤狀況、現(xiàn)金流量、資產管理3個方面進行評價，從而對比反映重組前后的財務績效。

通過對天潤乳業(yè)重組前后的財務指標分析，將重組前的財務績效與重組后的財務績效對比，重組后財務績效逐年增長，企業(yè)絕大多數的財務指標都有所改善，經營業(yè)績有比較大的提升。也可以看出，天潤乳業(yè)在重組后雖然面臨激烈競爭，但是企業(yè)積極應對，加大對成本控制和資產管理、現(xiàn)金流的管理，從而使重組后的業(yè)績得到有效的改善?？偟膩碚f，天潤乳業(yè)資產重組是比較成功的，重組后天潤乳業(yè)從財務困境中走出，經營業(yè)績和財務績效有明顯的改善。

一、案例介紹

天潤乳業(yè)有限責任公司的前身是天宏紙業(yè)股份有限責任公司，新疆天宏作為傳統(tǒng)的造紙企業(yè)，近幾年經營業(yè)績不佳，一直在退市的警戒邊緣線徘徊，2009年嚴重虧損，凈利潤為-2573.41萬元，2010年凈利潤為-445.45萬元，由于2011年公司接受兵團政府的大力補助，勉強扭虧為盈，凈利潤為218.85萬元，但是2012年公司繼續(xù)嚴重虧損，凈利潤為-3576.16萬元。

天宏紙業(yè)近幾年嚴重虧損，被監(jiān)證會列為ST上市公司，兵團政府為了防止國有資產流失，避免天宏紙業(yè)被摘牌，暫停上市的風險，保留天宏紙業(yè)這一資源。另一方面兵團要加大乳業(yè)的發(fā)展，整合乳業(yè)資源，增強乳制品企業(yè)的核心競爭力。因此，把十分具有發(fā)展?jié)摿Φ男陆鞚櫳锟萍脊煞莨九c天宏實施資產置換進行重組，引入新鮮血液，將優(yōu)質資源注入天宏，提高天宏紙業(yè)的競爭力，也有利于國有資產的保值和增值。

二、天潤乳業(yè)重組前后財務績效分析

衡量天潤乳業(yè)實施資產重組后是否提升了其企業(yè)價值，是否為股東創(chuàng)造更大的收益，從利潤狀況、資產管理、現(xiàn)金管理三個方面對公司重組的財務績效分析，從而反映重組對天潤乳業(yè)的財務狀況、經營效果和治理結構是否會帶來有利的影響。

（一）利潤狀況分析

表1 利潤狀況指標表

數據來源：天潤乳業(yè)年報

1.主營業(yè)務利潤率

天潤乳業(yè)重組前的兩年主營業(yè)務利潤率分別為1.95%、1.43%，而重組后的2014年、2015年、2016年的主營業(yè)務利潤率分為24.2%、33.39%、30.40%。2011年和2012年造紙業(yè)低迷，行業(yè)不景氣，再加上天宏紙業(yè)原料周轉出現(xiàn)問題，導致生產成本提高，成本管理不善，主營業(yè)務利潤太低。天潤乳業(yè)在2013年開始并完成了資產重組，主營業(yè)務變更生產銷售乳制品，并且加強了成本控制，提高了生產效率，增強市場控制力，利潤狀況也得到明顯的改善。

2.成本費用利潤率

天潤乳業(yè)的成本費用利潤為2011年1.21%、2012年 -27%、2013年 32.07%、2014年 7.11%、2015年12.31%、2016年12.87%，重組后總體趨勢在增加。重組后天潤乳業(yè)以市場需求為導向，調整產品結構，在新產品的研究和開發(fā)上投入大量精力和資源，使銷量和收入不斷增加，收入增加的同時營業(yè)成本也得到了有效地控制。其中2013年的銷售費用比上年同期增長194.71%，這主要是2013年是天潤乳業(yè)創(chuàng)業(yè)初期，需要投入大量的廣告費用提高天潤乳業(yè)的知名度。

3.總資產凈利潤率

2011年和2012年的扣除非經常性損益后總資產凈利潤率為-5.68%、-15.65%，是由于天宏紙業(yè)連續(xù)虧損，每年靠大量的資產處置補貼或政府補助規(guī)避退市風險，2012年天宏紙業(yè)在原料周轉上出問題，生產斷續(xù)導致成本提高。天潤重組后的2014年和2015年扣除非經常性損益后的總資產利潤率為3.16%、6.44%， 由重組前的虧損轉為盈利。

2015年天潤乳業(yè)以市場需求為導向加大產品研究開發(fā)和成本控制，使歸屬于公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤比上年同期增加了103.80%；同年天潤乳業(yè)收購天澳牧業(yè)使公司資產總額比上年同期增長 118.75%，從而使重組后的總資產利潤率得以改善。重組后天潤乳業(yè)積極對內部資源整合，使得盈利能力有很大的提高。

（二）資產管理分析

表2 資產管理分析指標表

1.應收賬款周轉率

2011年和2012年的應收賬款周轉率分別為23.06，是由于收回原已計提壞賬準備新疆漠爾通印刷有限責任公司的應收賬款189.02萬元。2013年應收賬款比上年同期增加42%，主要因為2013年進行重組，主營業(yè)務變更，企業(yè)信用風險高，奉行了寬松的信用政策，進行了大量的賒銷活動。2014年、2015年2016年的應收賬款周轉率較高，分別為15.51、26.00、29.45，這也說明重組后天潤乳業(yè)的知名度和信譽有所提高，應收賬款管理效率日益加強。

2.存貨周轉率

天潤乳業(yè)近五年的存貨周轉率呈波動趨勢，這也是由于重組后天潤乳業(yè)變更主營業(yè)務，重組前后原材料等存貨的周轉期不同。2012年原料周轉出現(xiàn)問題，使2012年的存貨周轉率下降。重組前天宏紙業(yè)存貨周轉率不斷下降，2013年的存貨周轉率達到最低點2.58，主要是因為2013年主營業(yè)務變更使企業(yè)存貨種類改變，其中庫存商品還比上年增加27.45%，還增加了低值易耗品69.5萬和周轉材料29.33萬。

2014年存貨周轉率達到重組后的最大值，說明天潤乳業(yè)在擴大生產規(guī)模的同時，對存貨的管理也有所加強。2015新增全資子公司天澳牧業(yè)的存貨主要為儲備的青貯、苜蓿、麥草等飼草料，扣除天澳牧業(yè)存貨的7894.30 萬，2015年的存貨周轉率為9.91。總的來說，重組后天潤乳業(yè)的存貨管理相對平穩(wěn)，比重組前的存貨周轉效率高。

3.總資產周轉率

重組前天宏紙業(yè)的總資產周轉率在不斷地下降，從2013年重組后天潤乳業(yè)的總資產周轉率開始慢慢好轉，逐年遞增。天潤乳業(yè)總資產平均額從2011年的29710.84萬元增長到2016年的111,884.66萬元，重組后天潤乳業(yè)擴大生產規(guī)模、增加新的銷售產品使總資產增長了276.58%。2014年和2015年的總資產周轉率分別是0.69和0.75?？傊?，除了2013年外，重組后天潤乳業(yè)的總資產率保持相對穩(wěn)定，有略微的增長，對總資產的管理相對較好。

（三）現(xiàn)金流量分析

表3 現(xiàn)金流量分析指標表

1.銷售現(xiàn)金收入比率

重組后的2014年經營活動現(xiàn)金流量凈額比上年同期增長了522.33%，主要是因為2013年企業(yè)進行重組，主營業(yè)務變更，天潤乳業(yè)的產品也處于初創(chuàng)期，需要投入大量的資金維持企業(yè)運轉并開拓廣闊的市場。2015年的經營活動現(xiàn)金凈流量比上年同期增長104.41%，這也因為天潤乳業(yè)的營業(yè)收入增加，現(xiàn)金凈流量也隨之增加。天潤乳業(yè)的銷售現(xiàn)金比率為2011年6.63%、2012年0.2%、2013年-14.02%、2014年15.08%、2015年17.18%、2016年17.94%，重組后的銷售現(xiàn)金比率大幅度增長，這也說明重組后天潤乳業(yè)主營業(yè)務收入質量和資金的利用效率提高。

2.凈利潤現(xiàn)金含量

2011年的凈利潤現(xiàn)金含量高至643.83%，主要是因為當年收到的其他與經營活動有關的現(xiàn)金中政府補助為2119.26萬元，遠遠高于天潤乳業(yè)其他年的政府補助。2012年11月1日文化系統(tǒng)用紙及木質生產線停機，企業(yè)生產停滯、成本增加，凈利潤現(xiàn)金含量為-0.74%，這意味著每單位凈利潤會導致0.74倍的現(xiàn)金流出，侵蝕了企業(yè)資產的流動性。

2014年凈利潤現(xiàn)金含量增長至270.55%，說明重組后的天潤乳業(yè)凈利潤的可靠程度大大提高，凈利潤也有足夠的現(xiàn)金保障。2015年的凈利潤現(xiàn)金含量為180.15%，比上年同期下降了33.41%，這主要因為：2015年收購天澳牧業(yè)公司使應收賬款和存貨增加，增加了天潤乳業(yè)不能轉化為現(xiàn)金的虛擬資產。

3.每股經營現(xiàn)金凈流量

每股經營現(xiàn)金凈流量是用來反映該公司的經營流入的現(xiàn)金的多少最具實質的財務指標。重組前的兩年天宏紙業(yè)的利潤質量不好，每股經營現(xiàn)金凈流量逐年在減少，派發(fā)現(xiàn)金紅利的壓力也較大。2014年、2015年、2016年的每股經營現(xiàn)金凈流量分別為57%、97.2%，151.28%，這意味著利潤質量和現(xiàn)金管理有很大的提高。

三、天潤乳業(yè)重組經驗借鑒和啟示

（一）天潤乳業(yè)重組經驗

1.順應國家政策

2013年出臺的食品行業(yè)“十二五”規(guī)劃明確支持乳制品行業(yè)可以通過并購重組、兼并收購等方式，從而整合企業(yè)資源，推進產業(yè)集約化和集團化。另外，新疆兵團辦公廳也明確指出把推進兵團乳業(yè)資產整合作為重點，整合重組兵團下屬的若干零散乳品產業(yè)企業(yè)，培育出有競爭力的乳制品企業(yè)。天潤乳業(yè)的資產重組，是順應了國家和兵團政府出臺的相關政策，因此，也會得到國家和兵團政府的鼎力支持，監(jiān)證會對天潤乳業(yè)的資產重組方案很快通過，重組進程也明顯加快。總之，天潤乳業(yè)資產重組的成功離不開國家和地方政府出臺的優(yōu)惠政策。

2.地方政府支持

國有資產的所有權歸屬于地方政府，為了確保國有資產在重組過程中的保值，優(yōu)化配置結構，政府會參與到企業(yè)重組過程中，對企業(yè)進行指導和監(jiān)督。天潤乳業(yè)的資產重組是在兵團政府的支持下完成的，新疆天宏紙業(yè)已經連續(xù)3年連續(xù)虧損，面臨退市的風險，并且造紙行業(yè)也不景氣，想要拯救這個虧損的企業(yè)，比較好的辦法就是對新疆天宏進行資產置換，將紙業(yè)資產剝離，進行了一場大規(guī)模的資產重組。由兵團政府的指導，使得天潤科技順利重組新疆天宏。

3.戰(zhàn)略整合

天潤乳業(yè)2013年重組之后，明確了公司的戰(zhàn)略定位，天潤生物科技和沙灣蓋瑞主要生產銷售乳制品，沙灣天潤主要是養(yǎng)殖、原奶銷售、飼料草種植、加工，子公司之間的業(yè)務優(yōu)勢互補，互相協(xié)同，形成一體化的產業(yè)鏈。重組后天潤明確了戰(zhàn)略目標和市場定位，對產業(yè)鏈進行整合，上游產業(yè)鏈對奶源收購，擴大養(yǎng)殖業(yè)的規(guī)模、草場面積，下游產業(yè)鏈擴大銷售渠道，建立乳制品市場網絡體系。天潤乳業(yè)重組后加大了品牌的廣告宣傳，疆內和疆外的各大超市、零售店也在進行各種促銷活動，擴大了品牌的知名度。

（二）天潤乳業(yè)重組啟示

1.財務戰(zhàn)略整合

天潤乳業(yè)重組后進行了一系列的財務整合，優(yōu)化了企業(yè)財務制度，加強了內部的財務管理。天潤乳業(yè)將財務管理目標與各子公司的戰(zhàn)略目標結合，完善財務管理體系，形成統(tǒng)一的價值追求。重組后采用集團財務軟件，對各子公司的會計核算體系統(tǒng)一規(guī)范并標準化，對會計政策憑證管理、會計賬簿、會計報表統(tǒng)一整合，加強了整個公司的內部財務系統(tǒng)管理。為了提高資金使用效率、降低資金使用成本、確保資金使用安全，天潤乳業(yè)設立結算中心，對子公司業(yè)務所需的貨幣資金集中管理統(tǒng)一調配。

2.成本控制

天潤乳業(yè)的主要的原材料是生鮮牛奶，生鮮牛奶的價格和供應數量直接影響企業(yè)的盈利水平。天潤乳業(yè)重組前自有奶源數量僅占小部分，大部分的奶源都是來自外購，奶源受季節(jié)性影響大，不可控制數量占比大，使企業(yè)成本的控制能力小，制約了企業(yè)對利潤狀況的提高。2014年天潤乳業(yè)收購新疆天澳牧業(yè)，擴大了自有奶源基地奶牛數量，基本上滿足企業(yè)生鮮牛奶的自給自足，形成了自己生產原料奶源的體系，從而降低了生產成本。

3.品牌經營和推廣

天潤乳業(yè)重組后對“天潤”、“蓋瑞”、“佳麗”三個品牌進行更明確的品牌市場發(fā)展定位。企業(yè)將“天潤”品牌作為大力推廣的品牌，著重發(fā)展，主推“天潤”品牌走進內地市場。對于在新疆已經有知名度的品牌“蓋瑞”適當減少了在品牌推廣和宣傳上的支出?！凹邀悺逼放频闹饕a品是奶啤系列，而奶啤比較新穎的一種乳制品飲料，市面上較少，所以發(fā)展前景也是非常不錯的。

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