王煒

牛市實(shí)際是外場(chǎng)資金蜂擁入市導(dǎo)致，熊市是外場(chǎng)資金不進(jìn)場(chǎng)導(dǎo)致。當(dāng)前A股市場(chǎng)尚未出現(xiàn)超級(jí)有分量的政策給股市“加杠桿”，股市出現(xiàn)趨勢(shì)性反轉(zhuǎn)的概率并不大，大概率將難跳出2008年熊市“死循環(huán)”怪圈。

從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，股市漲跌和新增開(kāi)戶數(shù)有密切相關(guān)的聯(lián)系，新開(kāi)戶人數(shù)高峰往往伴隨股市的高點(diǎn)，熊市則相反，越是熊市越?jīng)]有人開(kāi)戶。由此筆者得出一個(gè)結(jié)論：牛市實(shí)際是外場(chǎng)資金蜂擁入市導(dǎo)致，熊市是外場(chǎng)資金不進(jìn)場(chǎng)導(dǎo)致。那在當(dāng)前新增開(kāi)戶人數(shù)持續(xù)低迷的背景下，A股又將如何走呢？筆者認(rèn)為，目前尚未出現(xiàn)超級(jí)有分量的政策給股市“加杠桿”，股市出現(xiàn)趨勢(shì)性反轉(zhuǎn)的概率并不大，大概率將難跳出2008年熊市“死循環(huán)”怪圈。

新增開(kāi)戶數(shù)成牛熊市“晴雨表”

歷史上，A股有過(guò)3次大牛市，而1997年、2007年和2015年3次大牛市都是存款搬家的結(jié)果。根據(jù)中登公司數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)我們能清楚的看到，2007年和2015年的大牛市都是新開(kāi)戶資金撐起的，因此，新開(kāi)戶人數(shù)高峰往往伴隨股市的高點(diǎn)。如2007年股市新增開(kāi)戶數(shù)高達(dá)3800多萬(wàn)，滬指指數(shù)也出現(xiàn)十年一遇的“超級(jí)大牛市”高點(diǎn)，2015年亦是如此，這充分說(shuō)明牛市是新股民開(kāi)戶撐起來(lái)的。（見(jiàn)圖表）

從以上開(kāi)戶人數(shù)和股市高低點(diǎn)極為巧合，從越是熊市越?jīng)]有人開(kāi)戶看，股市漲跌和新增開(kāi)戶數(shù)有密切相關(guān)的聯(lián)系。我們可以得出一個(gè)結(jié)論，牛市實(shí)際是外場(chǎng)資金蜂擁入市導(dǎo)致，熊市是外場(chǎng)資金不進(jìn)場(chǎng)導(dǎo)致。

研究外場(chǎng)有沒(méi)有資金和哪種情況下外場(chǎng)資金會(huì)以百米沖刺的速度進(jìn)入股市是重中之重！巧合的是，每次牛市平均股價(jià)都是很低，市場(chǎng)都有20%以上的股票價(jià)格處在1元-4元之間。也就是說(shuō)，股票便宜到極低的價(jià)格，才會(huì)有超級(jí)牛市的產(chǎn)生。另外，1997年、2007年和2015年牛市間隔基本都是十年，而且每次牛市過(guò)后股市都面臨“崩盤(pán)”，是巧合還是必然？如果是必然，那么中國(guó)證券市場(chǎng)未來(lái)還將出現(xiàn)超級(jí)大熊市的格局。從目前市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，當(dāng)前我們可能會(huì)繼續(xù)走2007年之后連續(xù)幾年跌跌不休的老路！

在筆者看來(lái)，超級(jí)牛市形成的兩個(gè)必備因素：1.股市跌的夠慘，價(jià)格十分便宜。2.外場(chǎng)有大量資金沉淀，持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間新開(kāi)戶股民大量降低，然后集中開(kāi)戶快速進(jìn)場(chǎng)。以上兩個(gè)條件缺一不可，股價(jià)不夠便宜無(wú)法持續(xù)十幾個(gè)月上漲翻幾倍乃至十幾倍，從而吸引外場(chǎng)資金大規(guī)模入市。

不過(guò)，如果外場(chǎng)沒(méi)錢(qián)，即使大漲也無(wú)法吸引新開(kāi)戶資金入場(chǎng)，因?yàn)榇婵畎峒疫M(jìn)入股市需要老百姓有存款！此前十年一次的牛市循環(huán)，實(shí)際就是十年時(shí)間老百姓在存錢(qián)，存的錢(qián)在熊市并不愿意進(jìn)入股市，一旦牛市大漲，老百姓的存款將快速搬家進(jìn)入股市，然后面臨的將是“被套”的結(jié)局。在筆者看來(lái)，三次牛熊轉(zhuǎn)換皆是如此，那就絕不是巧合，而是必然的結(jié)果。

股市或進(jìn)入2008年熊市“死循環(huán)”

當(dāng)前持續(xù)下探的市場(chǎng)，是否會(huì)重蹈2008年熊市的覆轍？我們不妨先分析一下2015年以來(lái)A股市場(chǎng)走勢(shì)變化背后的影響因素。

2015年的牛市來(lái)的極快、結(jié)束的極快。在2015年大牛市崛起前出過(guò)幾個(gè)十分有分量引流資金的政策：開(kāi)通融資融券、允許法人股在券商質(zhì)押、允許銀行和信托給私募基金加杠桿、修改《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》等，前三項(xiàng)政策每項(xiàng)都給股市帶來(lái)幾萬(wàn)億資金，第四項(xiàng)修改法規(guī)實(shí)際是給股市炒作的題材（重組股翻倍最大）。

為何結(jié)束的也極快？因?yàn)槿ジ軛U的速度也極快。2015年牛市第一次大跌是去外場(chǎng)杠桿，快速斷開(kāi)外場(chǎng)配資接口，導(dǎo)致外場(chǎng)幾萬(wàn)億配資資金快速離場(chǎng)。第二次大跌是強(qiáng)行斷開(kāi)傘形信托等加杠桿私募基金接口，同樣幾萬(wàn)億資金快速離場(chǎng)。第三次大跌是熔斷引發(fā)，實(shí)際是大量資金借助市場(chǎng)的反彈大規(guī)模離場(chǎng)后，沒(méi)有承接盤(pán)的表現(xiàn)。縱觀2015年牛市，整個(gè)過(guò)程加杠桿過(guò)快，抽杠桿也太快。

2016年監(jiān)管層出政策嚴(yán)控定向增發(fā)（每年融資1萬(wàn)多億）、大幅度提升大股東減持的門(mén)檻、把IPO定在20倍市盈率發(fā)行（極大降低資金流失），穩(wěn)住市場(chǎng)資金流失，出現(xiàn)兩年的平衡市場(chǎng)。但是市場(chǎng)資金始終供給不足，2018年部分機(jī)構(gòu)資金預(yù)先知道中美貿(mào)易摩擦等不利因素，通過(guò)拉升銀行、保險(xiǎn)等做大成交量高位大規(guī)模離場(chǎng)，整個(gè)股市進(jìn)入資金供給嚴(yán)重不足的局面。今年1月到8月的暴跌，實(shí)際是機(jī)構(gòu)大規(guī)模離場(chǎng)的結(jié)果。典型的表象是上證指數(shù)日成交金額徘徊在千億水平，不到2017年日成交金額2000億的一半。

筆者認(rèn)為，從市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，中國(guó)證券市場(chǎng)正在步入新股民開(kāi)戶不足導(dǎo)致新增資金不足，逐步走向超級(jí)大熊市的循環(huán)！1996年牛市結(jié)束后如此，2007年牛市結(jié)束后也如此，2015年牛市結(jié)束后大概率也難逃這一規(guī)律。

此外，歷史上幾輪牛市到熊市都伴隨日成交金額的大幅衰退。2015年以來(lái)，上證從日成交10000億到如今1000億用了三年，未來(lái)從1000億到500億可能只要兩年，這個(gè)過(guò)程其實(shí)就是股價(jià)大跌的過(guò)程。也許有投資者會(huì)問(wèn)為何成交金額大幅衰竭，股價(jià)一定大跌？因?yàn)楣善眱r(jià)格是靠流動(dòng)性支撐，有錢(qián)才有股價(jià)，沒(méi)錢(qián)就沒(méi)有股價(jià)。股票大幅下跌的過(guò)程，就是支撐股價(jià)的流動(dòng)性會(huì)大幅降低的過(guò)程！例如，20元/股股票和2元/股股票同樣成交500萬(wàn)股，需要的資金供給是完全不同的。也就是說(shuō)，未來(lái)肯定繼續(xù)縮量，股市還會(huì)下跌，而越是熊市越?jīng)]有新增資金進(jìn)場(chǎng)，一個(gè)死循環(huán)就此形成。歷史上的前兩輪熊市就是這樣形成的，我們這次跳出此循環(huán)的概率應(yīng)該也不高！

當(dāng)前股市去杠桿依然在持續(xù)，沒(méi)有看到超級(jí)有分量的政策給股市加杠桿。因此，筆者認(rèn)為，當(dāng)前股市要趨勢(shì)性反轉(zhuǎn)幾乎不存在，未來(lái)三年只有反彈和反抽，沒(méi)有牛市。整個(gè)指數(shù)反彈波動(dòng)幅度不會(huì)超過(guò)30%，絕大部分在10%左右。超級(jí)大熊市正在走來(lái)，一個(gè)難以解開(kāi)的牛市熊市死循環(huán)，即資金供給波動(dòng)規(guī)律的死循環(huán)，20多年來(lái)依然在生效！未來(lái)幾年股市或許依然會(huì)大肆吞噬財(cái)富！具體走勢(shì)上，筆者預(yù)計(jì)9月、10月仍將以撲騰為主。大跌較難、大漲也較難。

（本文作者系佳盛投資總經(jīng)理）