張競(jìng)心

摘 要：應(yīng)收賬款證券化是金融創(chuàng)新的重要成果，現(xiàn)在已成為國際資本市場(chǎng)發(fā)展最快、最具活力的高檔金融產(chǎn)品之一。而現(xiàn)實(shí)生活中我國的應(yīng)收賬款證券化仍存在不足之處，因此，針對(duì)我國應(yīng)收賬款證券化的理論研究具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。本文主要對(duì)應(yīng)收賬款的優(yōu)勢(shì)、我國應(yīng)收賬款證券化發(fā)展所面臨的障礙與相關(guān)對(duì)策進(jìn)行探析。

關(guān)鍵詞：應(yīng)收賬款;證券化;障礙與對(duì)策

一、應(yīng)收賬款證券化的基本理論

應(yīng)收賬款證券化，是資產(chǎn)證券化的一種。資產(chǎn)證券化，就是通過特設(shè)機(jī)構(gòu)SPV將原始收益人不流通的存量資產(chǎn)或可預(yù)見的未來收入構(gòu)造和轉(zhuǎn)換為證券的過程。

應(yīng)收賬款證券化則是企業(yè)將應(yīng)收賬款匯集后出售給SPV，將其注入資產(chǎn)池中，通過一定的結(jié)構(gòu)性重組，SPV以該資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為支撐，通過向投資者發(fā)行資產(chǎn)擔(dān)保證券來購買轉(zhuǎn)讓的應(yīng)收賬款，從而達(dá)到發(fā)起人募集資金、投資人取得回報(bào)的目的的融資過程。

它的基本原理包括資產(chǎn)重組、風(fēng)險(xiǎn)隔離和信用增級(jí)。其中，資產(chǎn)重組原理包括最佳化原理、均衡原理、成本最低原理和優(yōu)化配置原理。

二、應(yīng)收賬款證券化的運(yùn)作流程

應(yīng)收賬款證券化的運(yùn)作流程中，原始發(fā)起人、SPV和投資者三個(gè)主要主體對(duì)其目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)起到重要作用。

第一，確定目標(biāo)并組建資產(chǎn)池。原始發(fā)起人應(yīng)首先根據(jù)自身需求確定目標(biāo)，然后對(duì)自身應(yīng)收賬款進(jìn)行特定分析并由專門的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)這部分應(yīng)收賬款進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，依據(jù)所確定的目標(biāo)決定用于證券化的應(yīng)收賬款的數(shù)目，最后將其匯集組合，構(gòu)成一個(gè)資產(chǎn)池。

第二，設(shè)立SPV。建立SPV是證券化的關(guān)鍵所在，也是整個(gè)流程的核心部分。它的目的在于降低發(fā)起人破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)證券化的影響，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離。

第三，應(yīng)收賬款的合法轉(zhuǎn)讓。對(duì)于這種轉(zhuǎn)讓，通常要求真實(shí)出售，目的是實(shí)現(xiàn)原始發(fā)起人與該部分資產(chǎn)的破產(chǎn)隔離，使其他債權(quán)人對(duì)其不具有追索權(quán)。

第四，信用評(píng)級(jí)與增級(jí)。信用評(píng)級(jí)是由專門的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)來進(jìn)行的，對(duì)應(yīng)收賬款和信托機(jī)構(gòu)的信用進(jìn)行評(píng)級(jí)。同時(shí)，通過運(yùn)用信用增級(jí)的方法來提高所發(fā)行證券的信用級(jí)別，使投資者免受其質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)損失，避免證券化過程的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)。

第五，發(fā)售證券及資產(chǎn)管理。信用評(píng)級(jí)結(jié)果公布后，SPV將其交給證券承銷商進(jìn)行承銷并雇傭?qū)ｉT的服務(wù)提供者來管理資產(chǎn)池。服務(wù)提供者每月提取債務(wù)人的本息，將其存入相應(yīng)的賬戶中，監(jiān)督債務(wù)人履行。

第六，證券清償。證券到期后，按照預(yù)先規(guī)定，SPV委托受托人按時(shí)足額地向投資者償還本息。證券全部清償后，若有剩余，則按照協(xié)議規(guī)定在發(fā)起人與SPV之間進(jìn)行分配。

三、應(yīng)收賬款的估價(jià)、確認(rèn)和計(jì)量

對(duì)于應(yīng)收賬款的估價(jià)，一般來說，有三種方法：成本法、市場(chǎng)法和收益法。成本法與市場(chǎng)法不能適應(yīng)應(yīng)收賬款的市場(chǎng)需求。對(duì)于收益法，一條原理指出：資產(chǎn)的價(jià)值等于它將來給所有者帶來的經(jīng)濟(jì)利益的凈現(xiàn)值。而應(yīng)收賬款作為一種債權(quán)，未來會(huì)給其所有者帶來經(jīng)濟(jì)利益，故采用收益法。因此，選擇正確的資產(chǎn)估價(jià)方法，是應(yīng)收賬款證券化能否交易成功的關(guān)鍵。

應(yīng)收賬款證券化的確認(rèn)一般有兩種方法：其一，“風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬”分析法;其二，“金融構(gòu)成”分析法。第一個(gè)方法中，它使得資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)反應(yīng)過于簡(jiǎn)單。但隨著金融技術(shù)的飛速發(fā)展，高明的設(shè)計(jì)者利用金融工程技術(shù)設(shè)計(jì)出復(fù)雜的金融合約結(jié)構(gòu)，從而實(shí)現(xiàn)改善資產(chǎn)負(fù)債比率的目標(biāo)。因此，SFASNO.125《金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和服務(wù)及金融負(fù)債清償?shù)臅?huì)計(jì)》突破傳統(tǒng)，決定采用“金融構(gòu)成”分析法。同時(shí)，SFASNO.77明確給出了三條標(biāo)準(zhǔn)來確認(rèn)應(yīng)收賬款：第一，轉(zhuǎn)讓人無條件地將應(yīng)收款未來經(jīng)濟(jì)利益的控制權(quán)轉(zhuǎn)讓給受讓人;第二，轉(zhuǎn)讓人對(duì)受讓人的責(zé)任必須在轉(zhuǎn)讓日期合理地估計(jì)出;第三，轉(zhuǎn)讓人只能根據(jù)追索權(quán)條款購回應(yīng)收款。

對(duì)于應(yīng)收賬款的計(jì)量，SFAS77提議將應(yīng)收賬款的數(shù)量、服務(wù)費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用、轉(zhuǎn)讓日期的市場(chǎng)行情、發(fā)起人的信用評(píng)級(jí)和類似的其他金融或經(jīng)濟(jì)因素考慮在內(nèi)，對(duì)應(yīng)收賬款的計(jì)量進(jìn)行全方位的考慮。

四、應(yīng)收賬款證券化的主要優(yōu)勢(shì)

1.優(yōu)良的籌資方式

通過重組整合與專門包裝兩大過程后，SPV基于所持有的應(yīng)收賬款發(fā)行有價(jià)證券。這部分證券的價(jià)格由應(yīng)收賬款的信用等級(jí)、質(zhì)量、現(xiàn)金流決定。SPV作為證券化的專業(yè)機(jī)構(gòu)，通過購買企業(yè)的應(yīng)收賬款，對(duì)應(yīng)收賬款進(jìn)行更為科學(xué)與高效的管理，同時(shí)企業(yè)可以在一定程度上提升資產(chǎn)質(zhì)量，加快資金流動(dòng)，吸引更多融資，提升融資的專業(yè)化程度。

2.降低相關(guān)成本

這一部分成分指的是兩個(gè)方面，一是管理成本，二是交易成本。對(duì)于前者，在進(jìn)行資產(chǎn)證券化時(shí)需要特別關(guān)注一個(gè)環(huán)節(jié)：破產(chǎn)隔離。企業(yè)全面實(shí)施破產(chǎn)隔離之后可以大幅度提升企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量，減少企業(yè)的管理工作，從而降低管理成本。對(duì)于后者，應(yīng)收賬款證券化的過程由專門的機(jī)構(gòu)主導(dǎo)，這對(duì)提升應(yīng)收賬款的管理質(zhì)量起到了至關(guān)重要的作用。企業(yè)將應(yīng)收賬款交給有關(guān)機(jī)構(gòu)管理后，無須再對(duì)應(yīng)收賬款進(jìn)行管理，降低因壞賬而造成的損失，有利于降低風(fēng)險(xiǎn)。

3.擺脫企業(yè)困境

應(yīng)收賬款證券化擺脫了企業(yè)籌資時(shí)自身情況的窘境，將融資的基礎(chǔ)建立在企業(yè)應(yīng)收賬款之上，為整體財(cái)務(wù)狀況和信譽(yù)不佳的企業(yè)提供了一條新的融資渠道。

五、我國應(yīng)收賬款證券化的障礙

1.證券化融資的必備條件限制

首先，中國企業(yè)由于規(guī)模的限制，債務(wù)人分布相對(duì)集中，多數(shù)企業(yè)的應(yīng)收賬款與關(guān)聯(lián)方聯(lián)系密切，因此加大了應(yīng)收賬款的風(fēng)險(xiǎn)。其次，中國企業(yè)缺少對(duì)信用管理的認(rèn)知觀念。盲目采用賒銷策略奪取市場(chǎng)，片面追求表面賬目的高額利潤，卻忽視一個(gè)關(guān)鍵問題即資金能否及時(shí)回收，從而造成應(yīng)收賬款質(zhì)量的低下。最后，應(yīng)收賬款拖欠嚴(yán)重，信用記錄不完整，期限較長(zhǎng)。

2.法律制度缺位

首先，債權(quán)轉(zhuǎn)讓的法律缺位。根據(jù)相關(guān)法律規(guī)定，關(guān)于從屬債權(quán)，應(yīng)隨主債權(quán)轉(zhuǎn)移至信托。但此規(guī)定未明確規(guī)定對(duì)于注冊(cè)權(quán)是否需要變更或轉(zhuǎn)讓等級(jí)，給實(shí)際操作帶來了許多困難。

其次，真實(shí)銷售的法律缺位。由于發(fā)起人將應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓給特殊信托機(jī)構(gòu)SPV，信用風(fēng)險(xiǎn)隨之轉(zhuǎn)移到投資者身上，從而無法保障投資者的權(quán)益。因此，該過程必須符合《合同法》的要求。

最后，信用增級(jí)的法律缺位。我國《擔(dān)保法》規(guī)定：國家機(jī)關(guān)不得為擔(dān)保人，但經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)為使用外國政府或國際經(jīng)營組織貸款進(jìn)行轉(zhuǎn)貸的除外。這一規(guī)定使我國的外部信用增級(jí)機(jī)制無法進(jìn)行有效，從而制約了我國應(yīng)收賬款證券化的發(fā)展。

3.監(jiān)管效率較低

在現(xiàn)行的監(jiān)管框架下，發(fā)行主體在發(fā)行證券時(shí)可能會(huì)受到不確定的多個(gè)主管機(jī)關(guān)的監(jiān)管。這一現(xiàn)象大大增加發(fā)起人的成本，引發(fā)混亂局面，降低監(jiān)管效率，不利于應(yīng)收賬款的有序證券化。

4.中介機(jī)構(gòu)缺位

應(yīng)收賬款證券化這一過程需要中介機(jī)構(gòu)的密切配合。而目前，我國中介機(jī)構(gòu)的規(guī)模、能力及獨(dú)立性都無法滿足其基本要求，導(dǎo)致我國應(yīng)收賬款證券化發(fā)展緩慢、發(fā)展市場(chǎng)較小。

六、我國應(yīng)收賬款證券化的對(duì)策分析

1.完善法律制度體系

我國應(yīng)對(duì)法律制度體系進(jìn)一步完善，促進(jìn)應(yīng)收賬款證券化的廣泛推行并維護(hù)金融體系穩(wěn)定。其中，改善擔(dān)保法、合同法等法律法規(guī)，推動(dòng)應(yīng)收賬款證券化合法化，進(jìn)一步達(dá)到化解破產(chǎn)隔離的法律障礙的目的。

2.加強(qiáng)監(jiān)管制度的建立

監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)及時(shí)建立和完善相關(guān)監(jiān)管制度，并加大對(duì)相關(guān)業(yè)務(wù)的監(jiān)管力度，比如風(fēng)險(xiǎn)資本要求、信用評(píng)級(jí)等方面。同時(shí)，應(yīng)督促發(fā)行者提高收益與風(fēng)險(xiǎn)的透明度，充分發(fā)揮市場(chǎng)約束的作用，使交易市場(chǎng)有序、平穩(wěn)進(jìn)行。

3.加強(qiáng)對(duì)應(yīng)收賬款的管理

原始發(fā)起人或SPV必須對(duì)應(yīng)收賬款的來源及其責(zé)任人的信用狀況清楚掌握。發(fā)起人要準(zhǔn)確記錄責(zé)任人的詳細(xì)信用信息與相應(yīng)的信用政策、還款計(jì)劃、違約處罰規(guī)定及追索權(quán)規(guī)定等內(nèi)容，并整理好相關(guān)文件，做好應(yīng)收賬款的管理工作。

4.規(guī)范中介機(jī)構(gòu)

中介機(jī)構(gòu)在金融體系中起著重要的作用。對(duì)我國現(xiàn)有的中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行脫鉤改制，允許非政府組織形成各類中介機(jī)構(gòu)，鼓勵(lì)行業(yè)內(nèi)的優(yōu)化組合。同時(shí)，可以采取多方合作的方式，使應(yīng)收賬款證券化得以順利進(jìn)行，比如與國際著名評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)簽訂合同、開展相關(guān)合作。

5.加快資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的培育

國家應(yīng)加大金融市場(chǎng)的建設(shè)，鼓勵(lì)機(jī)構(gòu)投資者和中小投資者參與。同時(shí)，營造良好的市場(chǎng)環(huán)境，提供信譽(yù)擔(dān)保，預(yù)防不誠信行為的發(fā)生，促進(jìn)我國資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展。

6.培養(yǎng)專業(yè)化的金融人才

應(yīng)收賬款證券化是一項(xiàng)融資業(yè)務(wù)，涉及多個(gè)領(lǐng)域，專業(yè)性較強(qiáng)。這就要求各級(jí)部門或企業(yè)公司擁有大量的專業(yè)能力過硬的金融人才。他們不僅要有扎實(shí)的理論知識(shí)、豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，還要對(duì)我國的國情、市場(chǎng)進(jìn)行充分的了解與調(diào)查。高校要承擔(dān)起培養(yǎng)金融人才這一艱巨任務(wù)，為我國應(yīng)收賬款證券化的發(fā)展提供專業(yè)化人才，促進(jìn)我國應(yīng)收賬款證券化的發(fā)展。

參考文獻(xiàn)

1.田歌.淺析應(yīng)收賬款證券化的理論基礎(chǔ).經(jīng)濟(jì)視角（下），2010（7）.

2.蘇紅亮，張暢.論應(yīng)收賬款證券化及其會(huì)計(jì)問題.廣西商業(yè)高等專科學(xué)校學(xué)報(bào)，2003（2）.

3.王布衣.應(yīng)收賬款證券化及其會(huì)計(jì)處理.廣西財(cái)政高等?？茖W(xué)校學(xué)報(bào)，2002（4）.

4.廖菲菲，趙秋根.應(yīng)收賬款證券化研究.時(shí)代金融，2014（5）.

5.陳喆.淺析應(yīng)收賬款證券化.中國建材，2013（12）.

6.譙璐璐，劉超.應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化.中國金融，2017（16）.

7.孫鑫.關(guān)于應(yīng)收賬款證券化的思考.財(cái)會(huì)學(xué)習(xí)，2017（18）.

8.裴磊磊.淺談應(yīng)收賬款證券化.管理觀察，2016（36）.

9.區(qū)偉斌.應(yīng)收賬款證券化的風(fēng)險(xiǎn)及防范.會(huì)計(jì)師，2010（12）.

10.潘金伸.企業(yè)應(yīng)收賬款證券化研究.現(xiàn)代商業(yè)，2009（4）.