楊睿娟 楊靜怡

[摘要]隨著社會經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，家族企業(yè)發(fā)展迅猛，逐漸成為中國民營企業(yè)的重要組成部分，家族企業(yè)高管薪酬問題引起了學(xué)者的廣泛關(guān)注。選取了828家上市家族企業(yè)2015～2017年高層管理者薪酬和企業(yè)績效數(shù)據(jù)，實證分析結(jié)果表明：上市家族企業(yè)高管的年度報酬總額與企業(yè)績效呈現(xiàn)倒“U”型關(guān)系；高管股權(quán)激勵與企業(yè)績效顯著正相關(guān)。最后，針對實證分析得出的結(jié)論，為上市家族企業(yè)高管薪酬設(shè)計提出了相應(yīng)的對策建議。

[關(guān)鍵詞]上市家族企業(yè)；高管薪酬；企業(yè)績效；關(guān)聯(lián)度

[中圖分類號]F275 [文獻(xiàn)標(biāo)識碼]A

1 引言

近年來，我國家族企業(yè)數(shù)量不斷增加，有關(guān)調(diào)查顯示：家族企業(yè)在世界500強(qiáng)中占到了三分之一。隨著經(jīng)濟(jì)社會的飛速發(fā)展、政府各種利好政策的出臺，許多家族企業(yè)都已實現(xiàn)上市運(yùn)作，家族企業(yè)逐步成為我國經(jīng)濟(jì)的重要組成部分和主要推動力。因此，對于家族企業(yè)治理方式以及治理結(jié)構(gòu)的研究也顯得愈發(fā)迫切。與非家族企業(yè)相比，上市家族企業(yè)控股人和經(jīng)營管理者是由具有血緣關(guān)系的家族成員所構(gòu)成的，使家族企業(yè)在治理中出現(xiàn)了諸多問題。例如，上市家族企業(yè)的薪酬體系和制度主要由家族控股成員決定；家族成員的高額薪酬是否會降低公司績效敏感度；家族成員高管可能會通過高額薪酬侵占中小股東的利益等。因此，分析家族企業(yè)高管薪酬與企業(yè)績效的關(guān)系可以為家族企業(yè)管理者建立科學(xué)合理的高管薪酬體系提供理論支撐，有效激活高管潛能，實現(xiàn)家族企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。

2 相關(guān)文獻(xiàn)綜述

關(guān)于家族企業(yè)高管薪酬與企業(yè)績效關(guān)系的研究最早源于西方發(fā)達(dá)國家，主要集中對比分析家族與非家族企業(yè)高管薪酬和企業(yè)績效關(guān)系。Connelly，Limpaphayom和Sullivan（2017）研究表明：家族企業(yè)中家族成員擔(dān)任高管并對公司具有控制權(quán)，從而其薪酬水平較高，導(dǎo)致企業(yè)績效敏感度降低。因此有學(xué)者指出，在家族企業(yè)管理中很少利用薪酬激勵來提高企業(yè)績效（Cesari，Gonenc，&Ozkan，2016）。根據(jù)企業(yè)管理的管家理論，家族企業(yè)的高管多為家族成員，即企業(yè)的股權(quán)所有者，他們會為了自身利益而付出更多的努力（Martin，Campbell，&Gomez-Mejia，2016）?；诖擞袑W(xué)者指出，對于家族企業(yè)中的家族成員高管不需要以薪酬作為激勵，因此家族成員高管薪酬要低于非家族成員高管。

我國對于家族企業(yè)的研究相對較晚，有關(guān)家族企業(yè)高管薪酬方面的研究也是集中于與非家族企業(yè)的對比。梁紀(jì)朋和趙雷（2017）研究表明：上市家族企業(yè)高管薪酬明顯高于非家族企業(yè)，且薪酬績效敏感度低。陳建林和溫正杰（2017）基于家族企業(yè)高管年薪和高管持股比例這兩個方面，分別探究了家族企業(yè)高管薪酬激勵與企業(yè)績效的關(guān)系，結(jié)果表明，上市家族企業(yè)高管年薪差距不大，同時家族與非家族成員高管年薪與企業(yè)績效都呈現(xiàn)顯著正相關(guān)，但非家族成員薪酬績效敏感性更高；而家族成員高管持股比例高于非家族成員高管，但其持股比例與企業(yè)績效不相關(guān)。

雖然研究者對家族企業(yè)高管薪酬與企業(yè)績效關(guān)系進(jìn)行了系統(tǒng)的研究，但現(xiàn)有研究結(jié)論的差異比較大。此外，現(xiàn)代很多上市家族企業(yè)選擇職業(yè)經(jīng)理人的管理方式，代理問題依舊顯著，因此本研究選取828家上市家族企業(yè)，探究上市家族企業(yè)高管薪酬與企業(yè)績效的關(guān)系。

3 研究假設(shè)

3.1 上市家族公司高管薪酬與企業(yè)績效的關(guān)系

越來越多的現(xiàn)代上市家族企業(yè)選擇職業(yè)經(jīng)理人管理模式，導(dǎo)致了企業(yè)所有權(quán)和實際經(jīng)營管理權(quán)的分離，委托代理問題由此產(chǎn)生。在委托代理問題中，職業(yè)經(jīng)理人是現(xiàn)實中企業(yè)真正的經(jīng)營管理者，擁有企業(yè)絕大部分的經(jīng)營管理信息，而企業(yè)所有者對企業(yè)各方面信息的了解和掌握程度低于職業(yè)經(jīng)理人，導(dǎo)致嚴(yán)重的信息不對稱的問題。存在職業(yè)經(jīng)理人利用其掌握的企業(yè)信息來獲取私利的風(fēng)險，損害企業(yè)所有者的利益。基于此，現(xiàn)代企業(yè)會為職業(yè)經(jīng)理人制定與企業(yè)績效掛鉤的薪酬激勵機(jī)制，這一機(jī)制的關(guān)鍵是讓職業(yè)經(jīng)理人共享一部分企業(yè)利潤，促使其為自己和企業(yè)的共同利益而努力，提升企業(yè)整體績效。但當(dāng)職業(yè)經(jīng)理人認(rèn)為其為企業(yè)付出的努力程度與其薪酬水平不相匹配，職業(yè)經(jīng)理人就會消極怠工，降低企業(yè)績效。所以，適當(dāng)?shù)募钏讲拍苓_(dá)到最佳的激勵效果。我國絕大多數(shù)上市家族企業(yè)中均存在所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離的情況，只是在分離程度上有所差異。此外，不同于國有企業(yè)實施的政治晉升的激勵機(jī)制，因此合理的薪酬設(shè)計激勵亦是家族企業(yè)有效解決委托代理風(fēng)險的最佳手段。

人力資本理論指出，個體經(jīng)過不斷的學(xué)習(xí)和對自身的投資，其知識、技能、和資歷等便形成了自身所特有的資源，即人力資本。人力資本是凝結(jié)于個體自身所特有的，是個體的一部分。人力資本可以在市場上進(jìn)行交換取得報酬收入，能夠為其所有者獲得高于自身投入的價值。由于人力資本的使用或交換完全取決于其所有者的主觀意愿，因此存在極強(qiáng)的主觀性?；谌肆Y本理論，只有當(dāng)企業(yè)所付報酬高于高管的人力資本投資并足以彌補(bǔ)其風(fēng)險成本時，高管才能得到較強(qiáng)的正向激勵。通過調(diào)研統(tǒng)計，我國現(xiàn)代家族企業(yè)高管年度報酬主要包含基本年薪和績效年薪兩部分，因此本研究認(rèn)為，上市家族企業(yè)的高管年度報酬與與企業(yè)績效之間并不是簡單的線性關(guān)系，由此提出假設(shè)1和假設(shè)2。

假設(shè)1：上市家族企業(yè)高管年度報酬與企業(yè)績效存在非線性關(guān)系。

假設(shè)2：上市家族企業(yè)高管年度報酬與企業(yè)未來績效存在非線性關(guān)系。

3.2 上市家族公司股權(quán)激勵與企業(yè)績效

股權(quán)激勵理論是基于委托代理理論發(fā)展而來的。由于企業(yè)所有者與職業(yè)經(jīng)理人之間信息不對稱問題的存在，職業(yè)經(jīng)理人存在利用其掌握的企業(yè)信息在日常經(jīng)營管理中謀取私利。股權(quán)激勵就是為了防止信息不對稱導(dǎo)致委托代理問題，給予職業(yè)經(jīng)理人與所有者同時分享企業(yè)剩余價值的權(quán)利，即股票價值收益，使職業(yè)經(jīng)理人與企業(yè)所有者擁有共同的利益目標(biāo)，促使職業(yè)經(jīng)理人為企業(yè)付出更多的努力。但想要通過股權(quán)激勵促使職業(yè)經(jīng)理人更好的為企業(yè)利益服務(wù)，還需滿足下述條件：職業(yè)經(jīng)理人所持有股份需要達(dá)到一定水平，以保證其獲取足夠的剩余利益；其次，企業(yè)所處的市場環(huán)境較為完善，企業(yè)股價與企業(yè)績效存在正向關(guān)系。由于上市家族企業(yè)的特殊性，高管持股水平相對較高，因而可以保證高管獲取有吸引力的剩余利益；同時，上市家族企業(yè)的股票與其經(jīng)營效果密切相關(guān)，因而企業(yè)高管的股權(quán)收益與企業(yè)績效具有顯著的相關(guān)性。因此，本研究提出以下假設(shè)：

假設(shè)3：上市家族企業(yè)股權(quán)激勵與企業(yè)績效呈正相關(guān)。

假設(shè)4：上市家族企業(yè)股權(quán)激勵與企業(yè)未來績效呈正相關(guān)。

4 研究設(shè)計

4.1 樣本與數(shù)據(jù)來源

本研究以企業(yè)前三大股東為同一家族成員，且企業(yè)中同一家族成員所擁有的股權(quán)總和超過企業(yè)總股權(quán)50%為家族企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，選取了2015～2017年度滬、深兩市A股882家上市家族為樣本，在剔除數(shù)據(jù)缺失、ST類樣本、極端值樣本和資產(chǎn)收益率為負(fù)的樣本后，最終得到828個有效樣本。所有數(shù)據(jù)均來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫和搜數(shù)網(wǎng)企業(yè)年報。

4.2 變量選取

因變量：企業(yè)績效指標(biāo)通常被分為市場績效與財務(wù)績效，市場績效主要取決于市場行為，因此在市場經(jīng)濟(jì)相對不太完善的市場背景下，企業(yè)的市場績效會收到許多市場投機(jī)因素的干擾，企業(yè)市場績效難以準(zhǔn)確反映企業(yè)的實際績效?；诖耍狙芯窟x取同時可以反映不同時期公司盈利能力的變化趨勢的每股收益（EPS）作為衡量企業(yè)財務(wù)績效的指標(biāo)。

自變量：在上市家族企業(yè)中，高層管理者的主要報酬方式為現(xiàn)金薪酬，首先將高管年度報酬總額（COM）納入解釋變量，同時股權(quán)激勵是促使管理者考慮企業(yè)長期利益的主要報酬方式，將高管持股總數(shù)（MHS）也納入解釋變量。

控制變量：在借鑒其他學(xué)者研究的基礎(chǔ)上，將公司規(guī)模（SIZE）、董事會獨(dú)立性（IDR）以及資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）納入控制變量，其中公司規(guī)模用公司總資產(chǎn)進(jìn)行衡量，董事會獨(dú)立性用獨(dú)立董事比例衡量。

4.3 模型選擇與數(shù)據(jù)處理軟件

模型選擇：現(xiàn)有高管薪酬與企業(yè)績效關(guān)系研究中使用最多且較為經(jīng)典的模型是多元線性回歸模型，因此，本文將ROA=β0+β1*LnCOM+β2*MHS+β3*LEV+β4*IDR+β5*LnSIZE作為基本模型，為使模型符合假設(shè)1，本文對基本模型進(jìn)行了非線性改造：ROA=β0+β1*LnCOM+β2LnCOM2+β3*MHS+β4*LEV+β5*IDR+β6*LnSIZE，即后續(xù)研究中的模型2、模型4和模型6的準(zhǔn)確性，對上市家族企業(yè)高管的年度報酬總額、公司規(guī)模數(shù)值進(jìn)行對數(shù)化處理，在模型中分別記為LnCOM、LnSIZE。

本文選取SPSS22.0軟件進(jìn)行對數(shù)處理、描述性分析及回歸分析。

5 數(shù)據(jù)統(tǒng)計與分析

5.1 描述性統(tǒng)計

本研究對高管年度報酬總額、股權(quán)激勵、企業(yè)資產(chǎn)收益率以及各項控制變量進(jìn)行了描述性統(tǒng)計分析，分析結(jié)果見表1所示。從高管年度報酬的對數(shù)值（平均數(shù)）來看，上市家族企業(yè)高管年度報酬較高；股權(quán)激勵方面，上市家族企業(yè)股權(quán)集中度較高。此外，總體樣本董事會獨(dú)立水平并不高，均值均在40%以下，說明上市家族企業(yè)中董事會存在嚴(yán)重的內(nèi)部人控制。

5.2 實證檢驗

本文首先進(jìn)行回歸分析，其中因變量為企業(yè)資每股收益，自變量為高管年度報酬總額及高管持股總數(shù)，其余變量均為控制變量，回歸結(jié)果如表2所示。

模型1為高管薪酬績效關(guān)系的基本模型，在非解釋變量得到控制的前提下，研究發(fā)現(xiàn)，上市家族公司中管理者年度報酬回歸系數(shù)為0.270（p<0.05），說明對企業(yè)績效的正向作用很小。將LnCOM2加入模型1，得到模型2，經(jīng)回歸發(fā)現(xiàn)模型2的調(diào)整R2變?yōu)?.159，相比模型1增加了0.6個百分點(diǎn)，說明模型2的解釋能力更強(qiáng)，同時，LnCOM、LnCOM2回歸系數(shù)分別為0.319（p<0.05）、-0.89（p<0.1），表明上市家族企業(yè)高管薪酬與企業(yè)績效存在倒“U”型關(guān)系，假設(shè)1成立。

在模型1與模型2中，高管持股比例回歸系數(shù)均為正數(shù)，分別為0.158、0.161，且在統(tǒng)計水平為5%的條件下顯著，說明上市家族企業(yè)高管股權(quán)激勵與企業(yè)績效顯著正相關(guān)，假設(shè)3成立。模型1表明，上市家族企業(yè)中資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)績效存在負(fù)向相關(guān)關(guān)系，并均在統(tǒng)計水平為1%的條件下顯著，說明上市家族企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率較高，其面臨的財務(wù)風(fēng)險不斷增加，從而引起了公司收益的下降。

本文以2015上市家族企業(yè)高管薪酬年度報酬總額和高管持股總數(shù)作為自變量，以2016和2017年上市家族的每股收益作為因變量，其余變量為控制變量，對樣本各變量進(jìn)行回歸分析。回歸結(jié)果詳見表3。

模型3為2015年高管薪酬與2016年企業(yè)績效的回歸結(jié)果。2015年高管年度報酬總額與2016年企業(yè)績效成正相關(guān)關(guān)系，模型系數(shù)為0.203，但正向關(guān)系不顯著。當(dāng)LnCOM2進(jìn)入模型后，模型4的擬合度提高4個百分點(diǎn)，LnCOM、LnCOM2回歸系數(shù)分別為0.257、-0.096，均在1%的統(tǒng)計水平下顯著，上市家族企業(yè)2015年高管年度報酬總額與2016年企業(yè)績效呈倒“U型”關(guān)系。同時，模型3與模型4的高管持股比例回歸系數(shù)均為正數(shù)，分別為0.161，0.168，且在5%的統(tǒng)計水平下顯著，說明上市家族企業(yè)2015高管股權(quán)激勵與2016年企業(yè)績效相關(guān)關(guān)系。

模型5為2015年高管薪酬與2017年企業(yè)績效的回歸結(jié)果。2015年高管年度報酬總額與2017年企業(yè)績效成正相關(guān)關(guān)系，模型系數(shù)為0.104，但正向關(guān)系不顯著。當(dāng)LnCOM2進(jìn)入模型后，模型6的R2增加2%，LnCOM、LnCOM2回歸系數(shù)分別為0.156、-0.090，均在1%的統(tǒng)計水平下顯著，上市家族企業(yè)2015年高管年度報酬總額與2017年企業(yè)績效呈倒“U型”關(guān)系。同時，在模型5與模型6中，高管持股比例回歸系數(shù)均為正數(shù)，分別為0.119，0.124，且在5%的統(tǒng)計水平下顯著，說明上市家族企業(yè)2015年高管股權(quán)激勵與2017年企業(yè)績效成正相關(guān)關(guān)系。

上述分析表明：上市家族企業(yè)高管年度報酬與企業(yè)未來績效呈倒“U型”關(guān)系，股權(quán)激勵與企業(yè)未來績效呈正相關(guān)，假設(shè)2和假設(shè)4得到支持。

6 結(jié)論

6.1 研究結(jié)論

（1）上市家族企業(yè)高管年薪與企業(yè)績效呈倒“U”型關(guān)系，即，當(dāng)高管年薪較低時，高管人員績效行為是基于自身的經(jīng)濟(jì)動機(jī)，此時增加高管年薪有助于提高企業(yè)績效。但當(dāng)高管薪酬達(dá)到一個較高水平后，過高的薪酬反而會使高管產(chǎn)生消極怠工的情緒，從而對企業(yè)績效產(chǎn)生負(fù)向影響。因此，通過薪酬取得對上市家族企業(yè)高管人員的有效激勵，使其更好的為企業(yè)利潤和發(fā)展投入努力，應(yīng)該將高管的年度報酬保持在一定水平之上。

（2）上市家族企業(yè)高管持股與企業(yè)績效成正相關(guān)關(guān)系。這種關(guān)系主要表現(xiàn)在對企業(yè)未來績效的影響。由于股權(quán)激勵不同于年薪，屬于長期薪酬，同時，股權(quán)也會受到市場環(huán)境等客觀條件的影響，具有一定的不確定性。因而，股權(quán)激勵的結(jié)果主要表現(xiàn)在實施激勵之后的1～2年內(nèi)。但是一旦這種激勵產(chǎn)生效果，將會更加長久的發(fā)揮作用。

6.2 研究啟示

在實際上市家族企業(yè)管理中，應(yīng)當(dāng)有效利用高管薪酬對高管工作積極性和企業(yè)績效的正向激勵作用，建立合理有效的高管薪酬激勵制度以削弱企業(yè)所有者與實際經(jīng)營管理者相分離所導(dǎo)致的委托代理問題，有效激發(fā)和激活高管人力資本的投入，幫助企業(yè)提升績效和收益。建議上市家族企業(yè)基于企業(yè)內(nèi)部的公平性，結(jié)合外部市場薪酬環(huán)境，制定企業(yè)高管年薪水平和股權(quán)激勵制度，有效激發(fā)高管工作積極性，提升企業(yè)績效。同時可以借鑒西方上市企業(yè)的薪酬委員會制度，建立專門的薪酬委員會以專業(yè)的視角設(shè)計高效合理的高管薪酬制度，對高管薪酬激勵和企業(yè)績效進(jìn)行有效管理。

6.3 研究不足

對于家族企業(yè)的界定存在不足。就現(xiàn)有的研究成果來看，對家族企業(yè)的定義還沒有統(tǒng)一的結(jié)論，本文在考慮了實際可行性的基礎(chǔ)上，參考以前學(xué)者的結(jié)論，對家族企業(yè)進(jìn)行界定，家族企業(yè)界定的范圍可能不準(zhǔn)確。

高管薪酬水平指標(biāo)和企業(yè)績效指標(biāo)的度量存在缺陷。由于我國上市公司年報中對于高管薪酬的披露不完善，沒有充分披露每一位高管的薪酬，文中對高管薪酬水平的度量選取了所有高管年度薪酬總額，數(shù)據(jù)不精確。對于企業(yè)績效的度量也只選取了會計績效指標(biāo)，而沒有考慮高管薪酬對市場績效的影響。

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