高笙瑯

2010—5月6日，美國(guó)股市意外崩盤，10分鐘內(nèi)跌幅最高達(dá)到9.2%。這次沖擊造成華爾街上萬(wàn)億美元憑空蒸發(fā)。2012年8月l日，騎士資本——當(dāng)時(shí)美國(guó)最大的高頻做市商之一（KmghtCa_pital.Group）由于誤把測(cè)試用交易軟件部署到實(shí)時(shí)交易環(huán)境，在45分鐘內(nèi)瘋狂執(zhí)行四百萬(wàn)次交易指令，涉及154支股票，造成的損失超過(guò)10億美元。2013年8月l6日，中國(guó)光大證券的自動(dòng)交易系統(tǒng)因?yàn)榧夹g(shù)缺陷，2秒內(nèi)生成超過(guò)2萬(wàn)筆委托單；有6413筆被發(fā)送到交易所，達(dá)成72.7億成交額度，當(dāng)天的上證綜指上漲達(dá)到5.96%……在這一系列驚心動(dòng)魄的事件中，“高頻交易”這個(gè)詞沖入了大眾視野，自然而然地披上了一層神秘外衣。文章通過(guò)描述行業(yè)背景，從宏觀角度講述高頻交易程序設(shè)計(jì)，以及它的業(yè)務(wù)模式和商業(yè)邏輯，也包括一些理論研究方面的進(jìn)展。

高頻交易 被動(dòng)做市（PassiveMarket Making）市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)

高頻交易系統(tǒng)

（1）大多數(shù)人心中的高頻交易定義：

1.電腦發(fā)送交易指令，微秒級(jí)響應(yīng)延遲：

2.專用硬件組成系統(tǒng)，需要計(jì)算機(jī)專家投入大量精力時(shí)間來(lái)研發(fā)；

3.交易所主機(jī)和系統(tǒng)硬件的位置需要很近，即所謂co-location。需要所謂專門準(zhǔn)人許可證，交易所會(huì)直接收到交易指令。

符合以上這些特征的，就可以叫做高頻交易程序。

市面上也還存在著許多使高頻交易更容易讓人誤解的言論，如：

1.超強(qiáng)盈利能力（好似高頻交易機(jī)器一驗(yàn)鈔機(jī)）；

2.賺錢完全是通過(guò)交易這一種途徑，擁有尖端科技，走在學(xué)術(shù)前沿的數(shù)學(xué)模型，預(yù)測(cè)市場(chǎng)走向的能力十分強(qiáng)大。

（2）所渭的高頻，并非一定是指成交的頻率高，有些系統(tǒng)只是下委托單和修改、回撤委托單的頻率比較高，真正的成交次數(shù)可能并不多，也一樣可以叫做高頻交易系統(tǒng)。

以下是美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）給出的非常官方的定義：

1.超高速?gòu)?fù)雜計(jì)算機(jī)系統(tǒng)下單；

2.co-location和直連交易所的數(shù)據(jù)通道；

3.平均持倉(cāng)時(shí)間較短；

4.發(fā)送取消委托單的數(shù)量很大；

5.收盤時(shí)基本上保持平倉(cāng)（不持倉(cāng)過(guò)夜）。見(jiàn)：http：//www.sec.gov/rules/concept/2010/34-61358.pdf

根據(jù)美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）2010年給出的報(bào)告Concept Release onEquity Market Structure中的定義，高頻交易主要包括以下幾種類型：

（1）被動(dòng)做市（Passive MarketMaking）

在交易所掛限價(jià)單進(jìn)行雙邊交易以提供流動(dòng)性（雙邊交易：指做市商手中有一定存貨，然后同時(shí)進(jìn)行買方和賣方的交易）。收入：買賣價(jià)差（spread）交易所提供的返傭（rebate）

（2）套利（Arbitrage）

看兩種高相關(guān)性的產(chǎn)品之間的價(jià)差。

例：一個(gè)股指ETF的價(jià)格理論上應(yīng)該等于組成該ETF的股票價(jià)格的加權(quán)平均（具體計(jì)算方式按照此ETF來(lái)看），但我們會(huì)發(fā)現(xiàn)因?yàn)榉N種原因市場(chǎng)上這兩種價(jià)格并不一致，此時(shí)即產(chǎn)生套利機(jī)會(huì)，買入價(jià)低的一方的同時(shí)賣出價(jià)高的一方，以賺取其間的差價(jià)。

隨著市場(chǎng)流動(dòng)性的增強(qiáng)，這種機(jī)會(huì)發(fā)生的次數(shù)和規(guī)模會(huì)越來(lái)越小，并且機(jī)會(huì)往往轉(zhuǎn)瞬即逝，由此需要借助高頻交易技術(shù)來(lái)加大搜尋規(guī)模和把握交易時(shí)機(jī)。

（3）結(jié)構(gòu)化（Structural）

利用技術(shù)手段，比如高速連接和下單，在其他市場(chǎng)參與者交易之前探測(cè)到他們的交易意圖并且在對(duì)方交易之前進(jìn)行交易，通過(guò)他人的預(yù)判來(lái)獲得利益（當(dāng)然這一過(guò)程會(huì)造成他人利益損失）。

個(gè)人看法：這種短視的策略或許能幫你賺一點(diǎn)快錢，但是從任何角度來(lái)看都是飲鳩止渴的行為。高頻交易本身有遠(yuǎn)超于此的價(jià)值。

（4）趨勢(shì)（Directional）

預(yù)測(cè)一定時(shí)間內(nèi)的價(jià)格走勢(shì)，順勢(shì)而為，抓取到大單的動(dòng)向。

報(bào)告中還提出的一種操作手法即【拉高出貨】和中低頻類似，自己先下點(diǎn)單快速推高或拉低價(jià)格，人為制造一種趨勢(shì)，來(lái)吸引其他人人場(chǎng)。

在此四種策略中，做市商策略是最好的業(yè)務(wù)模式，具備可持續(xù)發(fā)展的性質(zhì)。做市商在市場(chǎng)上充當(dāng)流動(dòng)性提供者，做市商的對(duì)手盤是所有人。做它的策略從本質(zhì)上講，是認(rèn)為市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)性在短期內(nèi)會(huì)很明顯，落下的價(jià)格會(huì)上漲，反之亦然。

注：預(yù)測(cè)市場(chǎng)趨勢(shì)的能力對(duì)于做市商來(lái)講并不是特別重要，因?yàn)榻灰姿某陝谑腔纠麧?rùn)，只要做到不賠錢就是獲利狀態(tài)了。

如何不賠錢？一是，做好對(duì)沖；二是，發(fā)現(xiàn)形式不利的時(shí)候能及時(shí)撤單一一考驗(yàn)低延遲，速度慢就會(huì)因?yàn)閬?lái)不及撤單而遭受損失。

套利策略是指，找到兩種相關(guān)性強(qiáng)的證券，通過(guò)消除兩者之間的不合理價(jià)差來(lái)盈利。

例：ETF（Exchange Traded Funds）和組成ETF的股票。如果知道ETF計(jì)算公式以及組成EFT股票的價(jià)格就可以計(jì)算出一個(gè)EFT期望價(jià)格。如果最終市場(chǎng)上出來(lái)的EFT價(jià)格和你計(jì)算出的EFT期望價(jià)格不一樣，那么很明顯因?yàn)橐恍┰蛞恍┗靵y發(fā)生在市場(chǎng)當(dāng)中了，不過(guò)這個(gè)價(jià)格早晚都會(huì)變回來(lái)。那么在這個(gè)時(shí)候你就可以賣出（買人）ETF，買人（賣出）這些股票，等價(jià)格回歸，可以做到穩(wěn)賺不賠。

做市商可以從交易所那里得到的報(bào)酬大致包括兩個(gè)部分。

（1）返傭（rebate）

返傭數(shù)值通常都很?。ㄏ噍^tick size是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及的），但如果交易量巨大，積少成多，rebate也會(huì)是一筆不可小覷的收入。在賺取返傭的同時(shí)，做市商要做的只是保證每筆交易不賠，并不用去追求所謂低買高賣，其重點(diǎn)是需要保證自己的委托單的執(zhí)行率盡可能的高，通過(guò)這種方式爭(zhēng)取到更多流量。而想要做到這一點(diǎn)，關(guān)鍵是改單、下單有多快。這此亦是這一行日漸被高頻交易尚所把持的原因。

（2）傭金

作為做市商來(lái)講，只要交易量達(dá)到一定規(guī)模，就可以得到交易所提供的一筆不菲的收入。做市商并不需要去追求買賣價(jià)差，也并不需要去爭(zhēng)搶流量，只需要保證商定的額度的完成即可。

高頻交易的理論基石——市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)

經(jīng)典的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論講的是供需關(guān)系決定價(jià)格，一般會(huì)畫兩條曲線分別表示供需雙方，曲線交點(diǎn)處就是市場(chǎng)價(jià)格。這種理論相對(duì)來(lái)說(shuō)是很宏觀的，因?yàn)樗荒芨嬖V你根據(jù)計(jì)算市場(chǎng)價(jià)格應(yīng)該是多少，但不會(huì)告訴你這個(gè)價(jià)格在市場(chǎng)上是怎么形成的。在真實(shí)世界，顯然不會(huì)有人在做買賣之前會(huì)先拿出一張門紙往上畫供需曲線然后求價(jià)格，實(shí)際上大家是通過(guò)一系列的協(xié)商和交互才能最終確定價(jià)格。市場(chǎng)微結(jié)構(gòu)就是對(duì)交易市場(chǎng)的規(guī)則和交易過(guò)程的研究，目的是從微觀層面上理解價(jià)格形成的過(guò)程，以及市場(chǎng)規(guī)則和結(jié)構(gòu)對(duì)交易的影響。

這門學(xué)科的重點(diǎn)是幫助理解市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和運(yùn)作原理，并非傳播賺錢秘籍。也許一些實(shí)戰(zhàn)大牛會(huì)對(duì)這些研究表示不屑，認(rèn)為這種紙上淡兵的理論模型根本不能刻畫真實(shí)的市場(chǎng)和人性。但我認(rèn)為，要想對(duì)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)有深入理解，這是唯一可行的科學(xué)道路。真實(shí)世界中的變化有千千萬(wàn)萬(wàn)，如果不能有效地化繁為簡(jiǎn)，提煉出抽象的數(shù)理模型，我們根本無(wú)從探尋市場(chǎng)本質(zhì)。的卻有些交易員通過(guò)經(jīng)驗(yàn)或者說(shuō)是直覺(jué)把握到了一些致勝秘笈，但很難讓人相信這些技能在脫離了當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)環(huán)境或是操作人本身的特點(diǎn)之后還能輕易地復(fù)刻。微結(jié)構(gòu)的很多研究或許看起來(lái)簡(jiǎn)陋，但是這些簡(jiǎn)陋的模型卻給更深層次的研究提供了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，是無(wú)法忽略的。