巴幸原+李欣

摘要：新三板擴(kuò)容之后，對做市商制度的研究一直在學(xué)術(shù)界談?wù)摰臒狳c問題，本文首先介紹什么是做市商以及做市商的優(yōu)點和積極意義，其次研究分析我國新三板引入做市商制度可能存在什么問題，最后在此基礎(chǔ)上期盼提出一些合理的建議。

關(guān)鍵詞：新三板；做市商

一、做市商制度的相關(guān)概念

在介紹做市商制度之前，我們首先有必要來介紹一些新三板，何為新三板？新三板是指全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，是為高新技術(shù)企業(yè)提供一個融資的場外交易市場。我國新三板于2006年成立，2013年1月31日證監(jiān)會公布的《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司管理暫行辦法》中明確提出“掛牌股票轉(zhuǎn)讓可以采取做市方式、協(xié)議方式、競價方式或證監(jiān)會批準(zhǔn)的其他轉(zhuǎn)讓方式”引入做市商制度。何為做市商制度？做市商制度是一種市場交易制度，由具備一定實力和信譽(yù)的法人充當(dāng)做市商，不斷地向投資者提供買賣價格，并按其提供的價格接受投資者的買賣要求，以其自有資金和證券與投資者進(jìn)行交易，從而為市場提供即時性和流動性，并通過買賣價差實現(xiàn)一定利潤。

二、新三板引入做市商制度的優(yōu)點以及意義

我國新三板的做市商制度是與協(xié)議方式、競價方式共同存在的，更類似于混合做市商制度。

（一）提高市場的流動性

新三板引入做市商制度之后，券商作為做市商是需要在市場中進(jìn)行連續(xù)報價的，做市商報出買入價和賣出價，自身也必須按照報出的價格進(jìn)行買賣，這就大大提高了市場的流動性，只要有人賣，做市商必須接盤，只要有人買，做市商必須賣出。這種制度不像競價制度那樣，買賣雙方必須在交易系統(tǒng)內(nèi)匹配撮合成交，如果說某一時期市場投資者對市場喪失了信心，很多投資者不看好市場，那么將會出現(xiàn)交易清淡的局面，這時候找到匹配的對手方是非常困難的，極大的限制了市場的流動性。而新三板引入了做市商制度之后，投資者隨時都可以買賣，克服了市場可能出現(xiàn)的流動性受限制的缺陷。

從表中我們可以看出，連續(xù)四年以來，新三板成交數(shù)量和成交金額逐步變大，流動性提高，新三板市場的活躍程度明顯提高，達(dá)到了預(yù)期的效果。

（二）能夠更好的穩(wěn)定市場

世界各國證券市場都經(jīng)歷過暴漲暴跌，暴漲暴跌的根本原因就在于市場供求不平衡。當(dāng)市場買盤過多是股價就會暴漲，買盤過多時股價就會暴跌，在引入做市商制度后，如果證券市場暴漲暴跌，此時做市商有義務(wù)在股價參與做市，券商參與后手中必然持有一部分的企業(yè)股票，這在客觀上防止了過度投機(jī)，穩(wěn)定了市場。我國新三板做市商制度實施的時間還很短，數(shù)據(jù)有限，因此穩(wěn)定市場的作用并沒有很好的反映出來，不過我們可以從美國納斯達(dá)克做市制度的發(fā)展過程中發(fā)現(xiàn)穩(wěn)定市場的作用。Sofianos（1995）分析了NYSE200 只股票的做市商的收益情況，發(fā)現(xiàn)大多數(shù)交易都在做市商買賣報價差額范圍內(nèi)成交。37%的做市商以買入報價成交，20%的做市商高于買賣報價中點的價格成交。做市商在穩(wěn)定證券市場方面可以發(fā)揮重要作用， 在1987 年美國發(fā)生股災(zāi)時，做市商冒巨大損失風(fēng)險，逆市托市保護(hù)了眾多股民的利益。

（三）合理反應(yīng)企業(yè)價值

做市商制度下有利于市場合理估計企業(yè)價值，從而更好的反應(yīng)企業(yè)的真實情況。所以券商發(fā)揮自身主觀能動性，運(yùn)用專業(yè)的知識積極的深入了解該企業(yè)的目前狀況和未來的發(fā)展?jié)摿?，并對公司的風(fēng)險以及股票價值做出合理的估測。之后，主辦券商會根據(jù)自己給出的買賣價格進(jìn)行報價，這就使得股價維持在合理的范圍內(nèi)，避免了股價的快速上漲和快速下跌，因此做市商制度下能夠快速合理的反應(yīng)企業(yè)的價值，有效的保護(hù)中小投資者的利益，提高市場發(fā)現(xiàn)企業(yè)價值的效率。

三、新三板引入做市商存在的問題

（一）做市商激勵機(jī)制不足， 缺乏做市動力

在美國，做市商擁有與義務(wù)相對等的權(quán)利，做市場可以提前獲取企業(yè)信息，較低的交易成本買入股票，同時市場的交易成本也較低，做市場在承擔(dān)責(zé)任的同時得到了真實的好處。然而我國并不是這樣的情況，由于我國剛引入做市商，時間并不長，各方面還不健全，做市場在承擔(dān)責(zé)任的同時并沒有得到切實的好處。比如做市商為了維持市場的流動性需要手里持有一定數(shù)量的股票，所承受的風(fēng)險是巨大的，同時存貨成本很高，因此做市商沒有很強(qiáng)的動力參與做市，這就導(dǎo)致市場上做市商數(shù)量不多，競爭不足，從而可能會形成壟斷報價，對市場進(jìn)行操縱。損害投資者權(quán)利。

（二）做市商專業(yè)能力不強(qiáng)，影響做市水平

做市商承擔(dān)著維持市場流動性的責(zé)任，因此需要對股票進(jìn)行合理的報價并買入賣出。如果做市商所報買賣差價過高，那么市場的交易熱情以及交易量就會降低，如果所報差價過低，那么做市商利潤就會大幅萎縮，所以，合理買賣差價的報價對券商的專業(yè)能力有極高的要求。同時也要求券商對現(xiàn)在市場動向以及未來市場動向的把握有豐富的經(jīng)驗，但是目前我國做市商剛剛起步，人才缺乏，專業(yè)能力不強(qiáng)，影響做市水平。

四、對策和建議

（一）對做市商加強(qiáng)監(jiān)管

如上文中所說，我國做市商數(shù)量不多，競爭不足，有可能會形成壟斷報價，再加上我國做市商剛剛起步，各方面都不成熟，因此有必要對做市商進(jìn)行監(jiān)管。在市場準(zhǔn)入方面，可以借鑒外國經(jīng)驗，從多個方面綜合考量，比如從專業(yè)人才素質(zhì)、管理能力等方面來考量一個券商的做市商能力。在平時券商報價方面的監(jiān)管上，監(jiān)管層可以要求做市商及時披露信息、并且監(jiān)管層要監(jiān)督做市商的報價，形成公平競爭，防止形成壟斷報價。在做市商退出市場方面，監(jiān)管層應(yīng)該制定一套合理的退市措施，每年都要對做市商進(jìn)行考核，如果說做市商的入市標(biāo)準(zhǔn)發(fā)生了變化。這樣才能保證整個市場的做市商水平。同時建立退出機(jī)制，使得做市商有危機(jī)意識，那么做市商就會逐步提高自身的實力，這樣也能提高我國做市商的綜合水平。

（二）賦予做市商更多權(quán)利，激勵其參與做市

我國新三板做市商享有的權(quán)利與義務(wù)不對等，如果要想更好的發(fā)展完善我國做市商制度，不能一味的要求做市商只承擔(dān)風(fēng)險。而給予做市商很少的與之匹配的權(quán)利。因此可以給予做市商優(yōu)先獲取股票的權(quán)利，優(yōu)先獲取信息的權(quán)利，優(yōu)先承銷的權(quán)利等等，這樣才能提高做市商的積極性，也能吸引更多的券商加入做市商行列，這樣就能形成良性循環(huán)，提高了市場的流動性。

（三）提升做市商專業(yè)能力， 促使其更好的發(fā)揮做市功能

由于我國做市商剛剛起步，人才缺乏，做市商專業(yè)性不強(qiáng)，因此，我國應(yīng)該加快培養(yǎng)做市商方面的專業(yè)人才，提升我國做市商的專業(yè)水平，這樣才能更加合理的對企業(yè)股票進(jìn)行估價，幫助市場節(jié)約發(fā)現(xiàn)企業(yè)價值的時間，提高市場的運(yùn)行效率。（作者單位：河南財經(jīng)政法大學(xué)）

參考文獻(xiàn)：

[1]沈而默.新三板將引入做市商制度[N].深圳特區(qū)報，1998.

[2]郭濤.我國新三板市場做市商制度研究[D].昆明：云南財經(jīng)大學(xué)，2004.