馬海霞

隨著基金業(yè)的快速發(fā)展，基金的種類、數(shù)量及份額不斷增加，對改善我國資本結構、提高市場效率和改革資本市場都具有重要意義。當然，基金業(yè)績評價也日益凸現(xiàn)出它的重要性，引起一大撥投資者和研究者的關注。目前，國內(nèi)外對基金業(yè)績評價方式各有不同，各有利弊，主要有評級機構如晨星、銀河、理柏等。評價開放式混合型基金業(yè)績對于投資者、基金管理公司及整個金融市場的有效發(fā)展都具有重要意義。本文主要采用主成分因子分析法對我國開放式混合型基金業(yè)績進行綜合排名，從中觀察影響我國開放式混合型基金業(yè)績的主要因素是哪方面，為基金管理公司經(jīng)營和投資者選擇提供更加充分的信息。

開放式混合型基金

主成分因子分析

基金業(yè)績 擇時選股能力

開放式基金發(fā)展現(xiàn)狀

（1）基金規(guī)模迅速增長

自從我國開設第一只證券投資基金以來，我國證券投資基金得到了迅速的發(fā)展。我國新成立基金從2001年到2016年末累計發(fā)行總數(shù)3927只，累計發(fā)行份額67230.65億份；其中混合型基金累計發(fā)行1767只，累計發(fā)行份額31691.82億份。若按照封閉開放式分類，我國截至2016年12月31日，開放式基金發(fā)行數(shù)量有3784只，封閉式基金數(shù)量有143只。我國近幾年發(fā)行基金數(shù)量直線上升，發(fā)展勢頭良好。2016年混合型基金數(shù)量占總基金數(shù)量的46.36%，占比最大，代表性最強。混合型基金數(shù)量最多，但份額和資產(chǎn)凈值不是最多的。而貨幣市場型基金的份額和資產(chǎn)凈值是最多的，其次才是混合型基金。另類投資基金和QDII基金在數(shù)量、份額和資產(chǎn)凈值上都是最少的，發(fā)展緩慢。

（2）投資風格趨同

目前，我國證券投資基金市場上主要投資的是混合型基金、債券型基金和股票型基金，事實上在投資風格上呈現(xiàn)較強的趨同性。而在混合型基金中也呈現(xiàn)出這種趨勢，投資靈活配置型基金的數(shù)量最多。但是我國證券投資基金市場中開放式混合型基金的發(fā)展并不平衡，其中靈活配置型基金在數(shù)量、份額及資產(chǎn)凈值占比中都是最多的，其產(chǎn)品數(shù)量1140只，份額為10330.48億份，資產(chǎn)凈值為10630.87億元，占比分別為58.91%、50.40%和48.63%；而平衡混合型基金在數(shù)量、份額及資產(chǎn)凈值上占比都是最少的。

（3）基金監(jiān)管模式

目前，我國基金監(jiān)管模式是集中型監(jiān)管模式，即具有一個全國性的監(jiān)管機構進行統(tǒng)一管理基金市場的一種監(jiān)管模式。我國基金監(jiān)管問題主要出現(xiàn)在具有鮮明的政府主導性和基金治理結構不完善，導致我國基金市場創(chuàng)新意識、靈活應變能力實力難以發(fā)揮出來。開放式基金只有在公布中報、年報或發(fā)生巨額贖回、購買時才會公布基金變動情況，沒有定期或不定期的經(jīng)常公布信息，所以開放式基金的信息披露還有很大的進步空間。

我國開放式混合型基金業(yè)績評價的實證分析

（1）研究方法和樣本

1.本研究的數(shù)據(jù)選擇

本文選取了發(fā)行日期為2010年03月30日到2012年3月20日的開放式混合型基金作為研究原始數(shù)據(jù)源，其次從此數(shù)據(jù)源中篩選出申購狀態(tài)為開放申購和開放贖回、具有市場綜合3年評級的以及由不同基金管理公司經(jīng)營的23只樣本基金。由于其他研究者研究基金業(yè)績的時間跨度主要在2013年以前，所以本文將研究的是樣本基金在2013年1月1日至2016年12月31日的業(yè)績評價，總共有48個月度周期數(shù)據(jù)。

2.本研究基本指標的選擇

第一，無風險收益率：本文選用十年期國債即期收益率作為無風險利率，主要因為十年期的國債即期利率使用廣泛、由國家信譽擔保、具有波動性，所以采用十年期國債即期收益率能進行較真實的模擬。通過2013年—2016年十年期國債即期收益率的月收益率，可以計算出十年國債即期月均收益率為3.579%，即無風險月收益率為3.579%。

第二，市場基準組合收益率：本文選取了上證綜合指數(shù)與深證綜合指數(shù)，并對二者的平均收益率賦予80%的權重，另外混合型基金至少有20%的比例用于投資于國債市場，所以本文為了準確地凸現(xiàn)國債市場波動情況，20%權重賦予于上證國債指數(shù)。所以，得到市場基準組合收益率為54.239%。

（2）描述統(tǒng)計分析

1.樣本基金基本情況分析

首先，對所選的樣本基金基本情況進行描述性統(tǒng)計分析，從樣本基金可以清楚地看出市場綜合3年評級具有五顆星的基金有一只，四顆星的基金有七只，三顆星以下的基金有十五只。從表中我們也可以看出只有泰達宏利領先中小盤最近三年的總回報率為負值，其余的基金總回報大部分集中在70%左右?？偦貓舐首畲蟮幕馂橹Z德周期策略，并且它的市場綜合3年評級為五顆星，體現(xiàn)出該基金的業(yè)績良好。

再次，除了復權單位凈值以外，其余各項指標如基金資產(chǎn)凈值、基金份額喝前5大股票占全部股票投資比的標準差都大于2，波動性較大。其中報告期凈值增長率的標準差一度達到30以上，體現(xiàn)出不同基金報告期凈值增長率的差異較大?；鹳Y產(chǎn)投資于前5大股票占全部股票投資比的最大值將近達到一半，多數(shù)基金里的前5大股票投資比集中在百分三十幾，集中體現(xiàn)了將“雞蛋全部放在同一個籃子里”，從而增加風險。當前5大股票價格下跌時，基金收益會受到巨大損失。

2.樣本基金收益和風險分析

首先，單看樣本基金的份額凈值增長率，只有162214.OF（泰達宏利領先中小盤）的份額凈值增長率為負值，還有620006.OF（金元順安消費主題）比較其他基金的份額凈值增長率來說數(shù)值非常小。較大的份額凈值增長率標準差的基金收益水平較高，說明較高的風險配置的基金具有較高的收益水平，符合經(jīng)濟常識。其次，樣本基金的份額凈值增長率比較基準收益率得出，只有五只基金的份額凈值增長率小于基準收益率，其余都大于基準收益率。所以從整體來看，樣本基金跑贏了市場。但是從標準差角度來看，所有樣本基金的標準差都大于市場基準收益率標準差，即波動性強于市場基準收益率。

3.樣本基金因子分析指標描述性分析

對模型所用的各個變量進行總體描述性統(tǒng)計分析，得出表示基金規(guī)模的變量和累計單位凈值波動性較大，其余變量的總體性波動較小。值得注意的是，基金經(jīng)理的選時能力變量均值小于0，并且最大值也小于0，可以得出我國基金市場上基金經(jīng)理的選時能力較弱，不能很好的控制時機對基金業(yè)績的影響。從另一方面看出，相比較選時能力，基金經(jīng)理憑借專業(yè)知識、消息渠道等途徑對股票的選擇顯示出較強的能力。在這里還要指出的是，通過對比23只樣本基金的夏普指數(shù)、特雷諾指數(shù)和詹森指數(shù)得出，夏普指數(shù)小于零的只有四只基金，即基金收益沒有超過銀行存款所獲得的收益。也可以看出，這三個指標評價基金業(yè)績程度幾乎一致，相關性很強。

（3）主成分因子分析實證研究

首先計算相關系數(shù)矩陣；其次是利用KMO度量和bartlett球形檢驗，進行相關系數(shù)矩陣檢驗（一般而言，KMO值在0—1之間，KMO值越接近1就越適合做因子分析，若小于0.5，則表明不適合做因子分析）；然后計算各方差貢獻率，選取的各公共因子的累計方差大于等于80%以保證反映至少80%的原始變量的信息；最后，根據(jù)因子得分系數(shù)矩陣，計算出各公共因子的得分并構建綜合得分值。

從相關矩陣得出各變量指標間均存在一定的相關關系，且Jensen、Sharpe、Treynor三者之間相關性較大，為0.7—1.0之間，符合經(jīng)濟常識；另外，平均收益率與選股能力、Jensen、Sharpe、Treynor之間的相關系數(shù)較大。

通過觀察KMO和Bartlett檢驗可以發(fā)現(xiàn)，KMO值為0.592大于0.5，比較適合做因子分析，而Bartlett的P值為0.000小于0.05，拒絕原假設，說明數(shù)據(jù)間的相關系數(shù)矩陣并非單位陣，變量間的相關系數(shù)顯著，適合做因子分析。通過主成分分析法，可以提取絕大多數(shù)原始變量的信息，丟失的信息相對較少。從總方差分解可以得到，前三個因子的方差貢獻率分別為49.908%、22.103%、18.971%，累計方差貢獻率為90.982%，大于80%。因此，提取前三個因子已經(jīng)能反映原始變量的絕大部分信息。

為了使每一個原始變量只在一個公共因子上有較大的載荷，進而對成分矩陣進行旋轉(zhuǎn)，以便于很好地解釋公共因子。根據(jù)旋轉(zhuǎn)后的成分矩陣可以得出，公共因子1和公共因子2分別在Jensen、Treynor、平均收益率、Sharpe、選股能力以及非系統(tǒng)風險上載荷較大，說明公共因子1、2解釋的是基金的收益能力和基金經(jīng)理選股能力；而公共因子3在累計單位凈值和最新規(guī)模上有較大的載荷，主要反映的是基金規(guī)模對業(yè)績的影響。

根據(jù)成分系數(shù)矩陣，可以將公共因子表示為、表示為如下：

根據(jù)權重和上述的公共因子表達式子，可以得出的基金績效的得分模型：F=0.549*+0.243*+0.209*

由此可以得到23只開放式混合型基金業(yè)績的綜合排名。首先上面的三個主成分變量已經(jīng)涵蓋了全部信息的90.982%，是超過標準值80%的，已經(jīng)能夠充分反映原來指標中的信息量。其次，上面提取的三個主成分公共因子之間相互獨立，故這三個主成分公共因子可以很好地反映之前九個原始指標信息。最后，開放式混合型基金排名靠前的有景順長城核心競爭力A、華夏興華A和上投摩根新興動力A等；排名最后的是金元順安消費主題。通過主成分的排序可以看出，影響開放式混合型基金總體性業(yè)績的最主要因素是基金的收益情況和應對風險能力，其次是基金經(jīng)理的擇時選股能力，最后是基金的規(guī)模情況。

結論和建議

（1）結論

1.從樣本基金反映的情況來看，一方面我國基金收益整體跑贏市場，而波動性強于市場基準收益率。另一方面各個基金中前5大股票占全部股票投資比例較大及我國基金種類較少，促使基金持股、投資風格趨同。主要可能原因是基金經(jīng)理為了避免自己所管理的基金業(yè)績差而被降職的風險，從而采取羊群行為。

2.基金經(jīng)理選時能力較差，選股能力良好?？赡艿闹饕蛴校阂皇俏覈C券市場處于弱式有效市場階段，市場價格只能反映歷史信息，不能反映歷史信息和現(xiàn)在所有公開信息及內(nèi)部消息。二是我國基金經(jīng)歷根據(jù)自己的專業(yè)知識和獲取信息渠道等方式可以很好地判斷一家公司業(yè)績好壞，進而判斷是否購買這家公司的股票。

3.基金的規(guī)模效應較明顯。從本文實證研究F得分排名與F3值具有較強的線性關系。不但排名靠前的基金的規(guī)模比排名靠后的基金的規(guī)模普遍大，而且F1與F的相關系數(shù)為0.96，表明所選樣本基金的基金規(guī)模與收益正相關。這與其他學者研究結果相符合，我國基金規(guī)模小，但增長速度快，規(guī)模效應近年來顯現(xiàn)。

（2）建議

1.對投資者而言，相比發(fā)達國家的基金市場，投資者需要清楚的認識到我國基金市場還很不完善，我國基金市場還有很長一段路要走。現(xiàn)有的基金業(yè)績評價體系也是不標準的，由于我國基金市場的特殊性，所以不能照搬發(fā)達國家的評價體系。在我國這個不成熟的基金市場上，基金經(jīng)理管理能力對基金業(yè)績具有相當重要的作用。

2.現(xiàn)在，我國開放式混合型基金的投資對象單一、數(shù)量少、品種單一，上市公司的質(zhì)量好壞、基金經(jīng)理的管理能力好壞、風險規(guī)避機制都直接影響著基金的業(yè)績表現(xiàn)。因此，完善上市公司的監(jiān)管制度、上市公司的信息披露制度等監(jiān)管機構應有所作為的時候，監(jiān)管機構應義不容辭，為完善我國基金市場而貢獻自己的力量。

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