樊瑞婷

營(yíng)運(yùn)資本的管理對(duì)企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)有著重要的影響，直接影響企業(yè)未來利潤(rùn)。近年來企業(yè)越來越重視創(chuàng)新，因此研究創(chuàng)新與營(yíng)運(yùn)資本之間的關(guān)系非常重要。本文對(duì)相關(guān)文獻(xiàn)資料進(jìn)行綜述。

創(chuàng)新 營(yíng)運(yùn)資本

創(chuàng)新與營(yíng)運(yùn)資本組成部分

（1）創(chuàng)新與現(xiàn)金持有

Ibrahim Bostan. Mariana Spatareanu（2018）分析了少數(shù)股權(quán)購(gòu)買對(duì)美國(guó)目標(biāo)公司創(chuàng)新活動(dòng)的融資作用。研究表明伴隨著現(xiàn)金流向擁有相對(duì)較小專利組合的小型、大多數(shù)受財(cái)務(wù)約束的目標(biāo)公司轉(zhuǎn)移，少數(shù)人收購(gòu)股權(quán)后會(huì)增加了創(chuàng)新。如果沒有向目標(biāo)公司進(jìn)行現(xiàn)金轉(zhuǎn)移，或者在收購(gòu)前相對(duì)較大的專利組合公司（不太可能面臨財(cái)務(wù)困難）的情況下，這種關(guān)系就不存在。并且隨著向目標(biāo)公司的現(xiàn)金轉(zhuǎn)移，少數(shù)派收購(gòu)后研發(fā)支出增加。

劉波、李忐生、王泓力、楊金強(qiáng)（2017）研究發(fā)現(xiàn)在“贏家效應(yīng)”顯著時(shí)，企業(yè)會(huì)注意其現(xiàn)金流的不確定性所帶來的機(jī)會(huì)，而“資助效應(yīng)”起重要作用時(shí)會(huì)刺激企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新研發(fā)投資，這時(shí)現(xiàn)金流的不確定性對(duì)企業(yè)價(jià)值有促進(jìn)的作用。反之企業(yè)會(huì)重視“預(yù)防效應(yīng)”使得企業(yè)進(jìn)行相對(duì)保守的創(chuàng)新研發(fā)投入，此時(shí)現(xiàn)金流不確定性會(huì)降低企業(yè)價(jià)值。

已有大量國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)研究考察了現(xiàn)金流對(duì)研發(fā)支出的平滑作用，并得出企業(yè)內(nèi)部的現(xiàn)金流與研發(fā)投入成正比。Brown和Petersen（2011）研究發(fā)現(xiàn)易于發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)和融資約束的企業(yè)普遍依靠現(xiàn)金持有來平滑研發(fā)支出。Shin andKim（2011）研究發(fā)現(xiàn)，由于信息不對(duì)稱的存在，中小企業(yè)偏好用更多的現(xiàn)金持有來資助研發(fā)投資。并且比起研究階段的研發(fā)，中小企業(yè)更偏好用現(xiàn)金持有來資助開發(fā)階段的研發(fā)，在面臨融資約束時(shí)企業(yè)更傾向用現(xiàn)金持有來平滑研發(fā)投資。此外，國(guó)內(nèi)學(xué)者徐進(jìn)、吳雪芬（2017）研究發(fā)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流對(duì)財(cái)政補(bǔ)助起到了負(fù)向調(diào)節(jié)作用，削弱了企業(yè)的研發(fā)投入，即企業(yè)持有的現(xiàn)金流會(huì)對(duì)研發(fā)投入起到調(diào)節(jié)的作用。楊興全、李萬利、韓建強(qiáng)（2016）基于企業(yè)面對(duì)的不一樣產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)持有的現(xiàn)金量對(duì)其創(chuàng)新投資具有平滑的作用。

Qian Wenga， Mans Soderbomb（2018）認(rèn)為由于信用市場(chǎng)信息不對(duì)稱和代理問題的存在導(dǎo)致研發(fā)投入對(duì)現(xiàn)金流波動(dòng)非常敏感。通過采用了一個(gè)模型，它利用了公司的價(jià)值、實(shí)物資本和就業(yè)來捕捉公司特點(diǎn)來代替投資機(jī)會(huì)，并且將現(xiàn)金流量添加到該模型中，并使用2001-2006年間中國(guó)工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)對(duì)研發(fā)投入和支出決策進(jìn)行估計(jì)。研究發(fā)現(xiàn)，研發(fā)投入和支出對(duì)于現(xiàn)金流量波動(dòng)非常敏感，這取決于公司基礎(chǔ)。研發(fā)的現(xiàn)金流敏感性因公司性質(zhì)而異，取決于所有權(quán)。蒲文燕、張洪輝（2016）發(fā)現(xiàn)上市公司在技術(shù)上的創(chuàng)新投入和現(xiàn)金持有量的關(guān)系是正比的。

可見現(xiàn)有文獻(xiàn)大都是研究企業(yè)的現(xiàn)金流多少對(duì)創(chuàng)新投資的影響，而有關(guān)研究創(chuàng)新投入對(duì)企業(yè)持有現(xiàn)金流的作用的文獻(xiàn)較少，以后可以就這一方面進(jìn)行研究。

（2）創(chuàng)新與商業(yè)信用

現(xiàn)有的研究大多數(shù)是關(guān)于研發(fā)投資與內(nèi)部資金約束，而忽略了負(fù)債融資約束。肖海蓮、唐清泉、周美華（2014）研究發(fā)現(xiàn)商業(yè)信用與企業(yè)創(chuàng)新投資是顯著正相關(guān)的關(guān)系，其中本人認(rèn)為其研究創(chuàng)新點(diǎn)在于將企業(yè)的創(chuàng)新投資分為探索式和常規(guī)式，在此基礎(chǔ)上進(jìn)行分析結(jié)果發(fā)現(xiàn)負(fù)債融資約束對(duì)探索式創(chuàng)新投資的影響更加明顯。胡海青、崔杰、張道宏（2015）研究發(fā)現(xiàn)商業(yè)信用對(duì)研發(fā)投資雖然是倒U型關(guān)系但是這種關(guān)系并不明顯，其中認(rèn)為企業(yè)進(jìn)行商業(yè)信用融資可以有效緩解資金約束問題，進(jìn)而提高科技型中小企業(yè)研發(fā)投資力度，提供創(chuàng)新所需要資金的投入。李林紅（2014）通過研究認(rèn)為我國(guó)上市公司商業(yè)信用使用得越頻繁，則固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和在建工程投資會(huì)隨之增加，這也說明了商業(yè)信用對(duì)企業(yè)的創(chuàng)新投資具有促進(jìn)作用。

一般來說，商業(yè)信用是應(yīng)對(duì)融資約束的非常規(guī)手段，對(duì)企業(yè)研發(fā)沒有作用，但是劉慧芬（2017）認(rèn)為在我國(guó)這樣資金供給特殊的金融市場(chǎng)中，創(chuàng)新型企業(yè)可能會(huì)迫于資金供給的約束的影響，求助于商業(yè)信用的支持來促進(jìn)企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新。此時(shí)商業(yè)信用將會(huì)有助于企業(yè)進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新。特別是對(duì)于那些在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中處于較高市場(chǎng)地位的企業(yè)，商業(yè)信用對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的影響更加顯著。

可見大多數(shù)文獻(xiàn)都是研究了商業(yè)信用對(duì)創(chuàng)新的影響作用，而有關(guān)研究創(chuàng)新對(duì)企業(yè)商業(yè)信用的影響的文獻(xiàn)很少，在閱讀文獻(xiàn)時(shí)發(fā)現(xiàn)這類研究都是從兩年開始的，其中王竹泉、孫蘭蘭（2016）首先驗(yàn)證了商業(yè)信用的最優(yōu)供給的存在性，研究發(fā)現(xiàn)商業(yè)信用供給只有在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候才會(huì)對(duì)公司業(yè)績(jī)起到促進(jìn)的作用，最佳商業(yè)信用供給量是存在的。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)創(chuàng)新水平越高的企業(yè)，其最優(yōu)商業(yè)信用供給越少。還有徐歌（2017）針對(duì)企業(yè)的不同生命周期（成長(zhǎng)期、成熟期、衰退期）來分析企業(yè)創(chuàng)新能力與債務(wù)結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系，其中發(fā)現(xiàn)處于成長(zhǎng)期的中小企業(yè)創(chuàng)新能力越強(qiáng)，債務(wù)期限中短期比長(zhǎng)期債務(wù)多，其中就商業(yè)信用比例越大；而處于成熟期和衰退期的企業(yè)這種關(guān)系就沒有那么明顯。

（3）創(chuàng)新與交易性金融資產(chǎn)

晉盛武、何珊珊（2017）是從產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性角度來研究，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)非貨幣性金融資產(chǎn)在資產(chǎn)中持有比例越高，研發(fā)投資就越低反映企業(yè)金融化程度對(duì)研發(fā)投資具有擠出效應(yīng)，并且高管股權(quán)激勵(lì)能夠?qū)@種負(fù)向關(guān)系有所減弱。除此之外，還發(fā)現(xiàn)這兩種關(guān)系在投資性金融資產(chǎn)上體現(xiàn)得非常明顯，而在交易類金融資產(chǎn)上體現(xiàn)不明顯。

許罡、朱衛(wèi)東（2017）通過對(duì)非金融上市公司的數(shù)據(jù)的分析，驗(yàn)證了企業(yè)金融化對(duì)研發(fā)投資的影響機(jī)制。研究發(fā)現(xiàn)金融化程度越高，企業(yè)創(chuàng)新投資就越少，其中文章創(chuàng)新點(diǎn)在于將公司金融化劃分為投資型和交易型金融資產(chǎn)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)創(chuàng)新投資的擠占效應(yīng)在短期交易型金融資產(chǎn)中并不具有顯著的關(guān)系。

可見，企業(yè)金融化水平對(duì)創(chuàng)新投資是具有擠出效應(yīng)的，但是都研究發(fā)現(xiàn)這種擠出效應(yīng)在交易型金融資產(chǎn)上體現(xiàn)的不顯著和突出。

創(chuàng)新與營(yíng)運(yùn)資本

現(xiàn)有的有關(guān)于創(chuàng)新與營(yíng)運(yùn)資本兩者之間關(guān)系的文獻(xiàn)大都是以我國(guó)高新技術(shù)企業(yè)為研究樣本的，就如蔣衛(wèi)華（2017）探索不同性質(zhì)的股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響，研究發(fā)現(xiàn)非國(guó)有控股上市高新技術(shù)企業(yè)研發(fā)投入強(qiáng)度相較于國(guó)有控股類公司更高；營(yíng)運(yùn)資本對(duì)企業(yè)創(chuàng)新具有平滑作用，并且在國(guó)有性質(zhì)的企業(yè)中這種作用更為明顯。作者認(rèn)為營(yíng)運(yùn)資本對(duì)企業(yè)創(chuàng)新具有一定的平滑作用，但營(yíng)運(yùn)資本只是企業(yè)的短期資本，對(duì)研發(fā)投入等長(zhǎng)期投資應(yīng)該加大長(zhǎng)期資金投入，如設(shè)立創(chuàng)新基金、減稅等。但是蔣衛(wèi)華的研究并沒有從企業(yè)的創(chuàng)新階段出發(fā)來研究，而張靜、王宏偉、張?chǎng)危?017）則就此進(jìn)行研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)營(yíng)運(yùn)資本對(duì)企業(yè)研發(fā)投資的平滑作用并不適用于所有創(chuàng)新階段的企業(yè)。具體來說，營(yíng)運(yùn)資本與創(chuàng)造技術(shù)階段企業(yè)的研發(fā)投資負(fù)相關(guān)，但與改進(jìn)技術(shù)階段的企業(yè)創(chuàng)新投資正向相關(guān)，說明營(yíng)運(yùn)資本僅對(duì)技術(shù)創(chuàng)新階段較低的企業(yè)有正向作用。

劉一楠（2016）使用近十多年中國(guó)非金融上市公司的數(shù)據(jù)，研究發(fā)現(xiàn)營(yíng)運(yùn)資本對(duì)于創(chuàng)新活動(dòng)具有重要的緩沖作用，并且在國(guó)有企業(yè)中緩沖作用更強(qiáng)。還發(fā)現(xiàn)企業(yè)杠桿率越高，營(yíng)運(yùn)資本對(duì)創(chuàng)新影響作用就會(huì)降低。鞠曉生、盧荻、虞義華（2013）通過對(duì)非上市企業(yè)的數(shù)據(jù)進(jìn)行整理分析發(fā)現(xiàn)融資約束程度的高低會(huì)直接影響營(yíng)運(yùn)資本對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投資的平滑作用。

可以看出蔣衛(wèi)華（2017）和張靜等（2017）發(fā)現(xiàn)營(yíng)運(yùn)資本對(duì)企業(yè)創(chuàng)新是有一定的平滑作用。而吳娜、于博、王博梓（2017）則是從創(chuàng)新的角度來研究其對(duì)企業(yè)營(yíng)運(yùn)資本調(diào)整的影響，主要是以制造業(yè)上市公司近十年來的數(shù)據(jù)為樣本對(duì)象，發(fā)現(xiàn)了創(chuàng)新投資對(duì)營(yíng)運(yùn)資本向最佳目標(biāo)水平的調(diào)整速度具有促進(jìn)作用，從而優(yōu)化了營(yíng)運(yùn)資本管理，但如果研究市場(chǎng)化進(jìn)程與創(chuàng)新投資兩者共同作用于營(yíng)運(yùn)資本調(diào)整速度，則具有負(fù)相關(guān)的關(guān)系。除此之外，還有楊卓爾（2014）發(fā)現(xiàn)企業(yè)原始創(chuàng)新能夠促進(jìn)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的提升，這意味著創(chuàng)新有助于提高企業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能力、加速產(chǎn)品銷售及營(yíng)運(yùn)資本周轉(zhuǎn)，進(jìn)而加快營(yíng)運(yùn)資本的調(diào)整速度。

研究述評(píng)與展望

通過閱讀這些國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)，我們可以看出關(guān)于營(yíng)運(yùn)資本的各個(gè)組成部分及營(yíng)運(yùn)資本本身對(duì)創(chuàng)新能力、創(chuàng)新投資的研究較多，而關(guān)于創(chuàng)新對(duì)營(yíng)運(yùn)資本的文獻(xiàn)就較少，這就為我們后面的研究提供了方向，并且關(guān)于此類的研究國(guó)外早于國(guó)內(nèi)，我們可以借鑒。

[1]黃振雷，吳淑娥.現(xiàn)金持有會(huì)影響研發(fā)平滑嗎？經(jīng)濟(jì)與管理研究，2014（02）：119～128.

[2]鞠曉生，盧荻，虞義華.融資約束、營(yíng)運(yùn)資本管理與企業(yè)創(chuàng)新可持續(xù)性.經(jīng)濟(jì)研究，2013（01）： 4-16.

[3]吳娜，于博，王博梓.市場(chǎng)化進(jìn)程、創(chuàng)新投資與營(yíng)運(yùn)資本的動(dòng)態(tài)調(diào)整[J].會(huì)計(jì)研究，2017（06）：82-88+97.