石磊

科技創(chuàng)新成為一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展、技術(shù)進(jìn)步的關(guān)鍵因素，研發(fā)投資是推動(dòng)科技創(chuàng)新的主要?jiǎng)恿?。而制約我國高新技術(shù)上市公司的主要因素是資金不足，融資約束等問題，本文基于高新技術(shù)上市公司是否存在融資約束問題進(jìn)行檢驗(yàn)，并通過結(jié)論給出相應(yīng)的建議。

引言

在當(dāng)今知識經(jīng)濟(jì)時(shí)代，科技已成為一個(gè)國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會進(jìn)步的推動(dòng)器，促進(jìn)科技進(jìn)步、加速科技傳播，成為世界各國尋求社會經(jīng)濟(jì)健康穩(wěn)定發(fā)展的必然之路。企業(yè)核心競爭力的塑造，離不開其對研發(fā)的投入。然而我國研發(fā)投入強(qiáng)度雖然連續(xù)兩年保持2%以上的水平，但是卻只保持了基本生存狀態(tài)，與發(fā)達(dá)國家的企業(yè)相比，我國企業(yè)的研發(fā)投資強(qiáng)度存在較大的差距，企業(yè)對研發(fā)的投入程度整體不容樂觀。

而企業(yè)研發(fā)投入資金需求大，風(fēng)險(xiǎn)高，在企業(yè)投資過程中，高科技型企業(yè)會面臨融資約束和投資不足的問題。本文從實(shí)證角度檢驗(yàn)企業(yè)是否面臨融資約束。

實(shí)證檢驗(yàn)

當(dāng)企業(yè)的內(nèi)部資金不足以彌補(bǔ)R&D投資巨大的資金需求，而同時(shí)企業(yè)又因?yàn)楦甙旱娜谫Y成本或信息不對稱等因素很少或不能籌集到外部資金，那么企業(yè)就會量人為出，謹(jǐn)慎的使用現(xiàn)有較少的現(xiàn)金流，并選擇最合適的R&D投資方案，從而表現(xiàn)為現(xiàn)金流的過度敏感，即投資一現(xiàn)金流敏感性。用投資一現(xiàn)金流敏感性作為企業(yè)是否面臨融資約束的測度標(biāo)準(zhǔn)，被眾多學(xué)者驗(yàn)證，已經(jīng)較為成熟。所以根據(jù)以上文獻(xiàn)總結(jié)和理論依據(jù)，可以提出假設(shè)1。

Hl：我國高新技術(shù)卜市公司在R&D投資活動(dòng)中面臨外部融資約束，即R&D投資與內(nèi)部現(xiàn)金流有正相關(guān)關(guān)系。

（1）數(shù)據(jù)選取和指標(biāo)設(shè)計(jì)

本節(jié)的樣本數(shù)據(jù)基于高新技術(shù)卜市公司，在篩選樣本時(shí)，本文選取2013-2016年滬深兩市A股作為基礎(chǔ)樣本，篩選企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表附注中披露研發(fā)支出的企業(yè)，數(shù)據(jù)選自CSMAR數(shù)據(jù)庫上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

本文選取企業(yè)R&D投資支ILl_I作為被解釋變量，做研發(fā)支出/年初總資產(chǎn)處理。內(nèi)部現(xiàn)金流以凈利潤倒推處理?？刂谱兞坑型顿Y機(jī)會托賓Q值、營業(yè)收入增長率、資產(chǎn)負(fù)債率、企業(yè)規(guī)模、年度。

（2）模型設(shè)計(jì)

考慮到企業(yè)投資的影響因素眾多，除投資機(jī)會托賓Q值之外，根據(jù)銷售加速模型認(rèn)為銷售收入對投資增長有加速作用，因此引入營業(yè)收入增長率變量；負(fù)債高的企業(yè)更易面臨融資約束，影響投資，引人資產(chǎn)負(fù)債率變量；企業(yè)的R&D投資同時(shí)受規(guī)模、年份的影響。所以在上文模型的基礎(chǔ)上將企業(yè)內(nèi)部現(xiàn)金流、托賓Q值、營業(yè)收入增長率、資產(chǎn)負(fù)債率確定為自變量，企業(yè)規(guī)模、年份確定為控制變量。模型如下：其中R&D，，代表樣本i在第t期的企業(yè)研發(fā)支出，St代表樣本i在第t期的營業(yè)收入增長率，Q.代表樣本i在第t-l期的投資機(jī)會即托賓Q值，LEV，代表樣本i在第t期的資產(chǎn)負(fù)債率，Year是控制變量，Sizeu代表樣本i在第t期的企業(yè)規(guī)模。

（3）回歸檢驗(yàn)

回歸結(jié)果如上表，內(nèi)部現(xiàn)金流與企業(yè)研發(fā)投資在5%置信水平下顯著相關(guān)，t檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量為5.492，p值明顯小于0.05，且系數(shù)為0.027，代表內(nèi)部現(xiàn)金流每增加一個(gè)單位，研發(fā)投資相應(yīng)的增加0.027個(gè)單位。二者呈顯著正相關(guān)關(guān)系，表明企業(yè)在R&D活動(dòng)中存在投資一現(xiàn)金流敏感性，即高新技術(shù)上市公司普遍面臨融資約束，假設(shè)1成立。

結(jié)果及建議

通過上文對企業(yè)面臨融資約束問題的檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)我國高新技術(shù)上市公司具有顯著的投資一現(xiàn)金流敏感性，且現(xiàn)金流與投資呈正相關(guān)關(guān)系，即企業(yè)面臨融資約束問題。根據(jù)檢驗(yàn)結(jié)果提出以下建議。

完善信用體系，增強(qiáng)信息披露。完善信息披露不僅增強(qiáng)市場信息的透明度.也減少了因?yàn)樾畔⒉粚ΨQ而產(chǎn)生的高昂成本。對于企業(yè)來說，證監(jiān)會和會計(jì)準(zhǔn)則制定部門規(guī)定企業(yè)嚴(yán)格按照財(cái)務(wù)報(bào)告披露要求對研發(fā)投資的相關(guān)信息對外公告。在投資者方面，通過聘請專業(yè)人才對R&D投資項(xiàng)日的風(fēng)險(xiǎn)評估和定價(jià)做一個(gè)準(zhǔn)確全面的報(bào)告，運(yùn)用其專業(yè)技能減少信息不對稱產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，并縮減企業(yè)獲取資金的時(shí)間。

加大政策扶持力度，增加政府補(bǔ)貼。除了切實(shí)地給企業(yè)研發(fā)補(bǔ)助，還可以建立高新技術(shù)企業(yè)庫，開展“前沿企業(yè)挖掘與支持工作”，探索優(yōu)質(zhì)項(xiàng)日發(fā)現(xiàn)機(jī)制，對創(chuàng)新企業(yè)后續(xù)的技術(shù)研發(fā)、融資、業(yè)務(wù)拓展等，提供信用背書和更多的服務(wù)，培育更多創(chuàng)新型企業(yè)。同時(shí)加大政策宣講的力度，深入各地區(qū)宣講政策，實(shí)現(xiàn)對高新技術(shù)企業(yè)的傘面覆蓋。

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