付蕾

【摘 要】為了保證我國(guó)證券市場(chǎng)能夠有更好的發(fā)展，我國(guó)在2009年10月30日正式開設(shè)了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)。創(chuàng)業(yè)板上市公司的發(fā)展直接影響我國(guó)創(chuàng)業(yè)板的發(fā)展，進(jìn)而影響我國(guó)整個(gè)資本市場(chǎng)的發(fā)展。我國(guó)自推出創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)以來(lái)，創(chuàng)業(yè)板的發(fā)展受到了人們的廣泛關(guān)注。但是創(chuàng)業(yè)板是一個(gè)新的市場(chǎng)，發(fā)展過(guò)程出現(xiàn)了各種問(wèn)題?，F(xiàn)在解決這些問(wèn)題是首當(dāng)其沖的。本文的研究對(duì)象是創(chuàng)業(yè)板上市公司高管薪酬激勵(lì)機(jī)制。 并結(jié)合一定的實(shí)證分析，給出影響創(chuàng)業(yè)板薪酬的因素，以此來(lái)建立更為有效的創(chuàng)業(yè)板上市公司高管薪酬激勵(lì)機(jī)制。

【關(guān)鍵詞】創(chuàng)業(yè)板；高管薪酬；激勵(lì)機(jī)制

近年來(lái)國(guó)內(nèi)關(guān)于上市公司高管薪酬激勵(lì)機(jī)制的研究有很多，可是，一般集中在主板市場(chǎng)，對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司高管薪酬激勵(lì)機(jī)制的研究還比較少。事實(shí)情況是，目前創(chuàng)業(yè)板上市公司處于創(chuàng)業(yè)期、增長(zhǎng)期或高增長(zhǎng)期，盈利能力有限，而創(chuàng)業(yè)板高管激勵(lì)模式對(duì)公司發(fā)展還起不到相應(yīng)的促進(jìn)作用。事實(shí)上，我國(guó)企業(yè)高管薪酬現(xiàn)在存在很多問(wèn)題，如薪酬與績(jī)效相關(guān)性不大，激勵(lì)形式和內(nèi)容不規(guī)范、缺乏長(zhǎng)期激勵(lì)等問(wèn)題，導(dǎo)致高管做出損害企業(yè)長(zhǎng)期利益的行為，從而影響了企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。因此，建立合適的高管薪酬激勵(lì)機(jī)制，讓企業(yè)能夠順應(yīng)發(fā)展趨勢(shì)，是需要迫切解決的。

一、文獻(xiàn)回顧

國(guó)內(nèi)外學(xué)者經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的理論研究和實(shí)踐，在關(guān)于高管薪酬激勵(lì)機(jī)制的結(jié)果表明，完整的高管薪酬激勵(lì)機(jī)制應(yīng)包括以下幾個(gè)部分：有效績(jī)效考評(píng)體系、合理的薪酬結(jié)構(gòu)和穩(wěn)定的長(zhǎng)期激勵(lì)。其中各個(gè)方面都有一定的意義，是建立薪酬激勵(lì)機(jī)制必須的。

（一）績(jī)效考評(píng)體系

企業(yè)薪酬激勵(lì)機(jī)制的基礎(chǔ)是績(jī)效考評(píng)，保證高管薪酬激勵(lì)機(jī)制的公平性需要合理的考評(píng)體系。目前比較常用的績(jī)效考評(píng)目標(biāo)體系的設(shè)計(jì)方法有：關(guān)鍵業(yè)績(jī)指標(biāo)法（KPI）、目標(biāo)管理法（MBO）、經(jīng)濟(jì)增加值法（EVA）、平衡計(jì)分卡法（BSC）。

（二）合理的薪酬結(jié)構(gòu)

國(guó)外主要代表人物有Jensen（1976）等人，他們認(rèn)為高管薪酬的主要分為為短期激勵(lì)收入，長(zhǎng)期激勵(lì)收入和延期激勵(lì)收入。而murphy（2000）的觀點(diǎn)和jensen等人的觀點(diǎn)大致相同，但是他們比較強(qiáng)調(diào)股權(quán)激勵(lì)的作用。他的觀點(diǎn)認(rèn)為從發(fā)展趨勢(shì)看，薪酬結(jié)構(gòu)中股票期權(quán)等具有長(zhǎng)期激勵(lì)效果的權(quán)益性薪酬受到越來(lái)越高的重視。國(guó)內(nèi)也有相關(guān)的研究，有學(xué)者認(rèn)為，高管激勵(lì)的具體實(shí)施方法可包括基本工資，風(fēng)險(xiǎn)薪金，職位消費(fèi)，持股收入或分紅收入。其中有短期激勵(lì)和長(zhǎng)期激勵(lì)，而職務(wù)消費(fèi)都不屬于。

從國(guó)內(nèi)外的觀點(diǎn)看，合理的高管薪酬的結(jié)構(gòu)應(yīng)該包括基本工資、短期激勵(lì)和長(zhǎng)期激勵(lì)。對(duì)于一個(gè)成熟的企業(yè)來(lái)說(shuō)，這是必不可少的，而對(duì)于剛剛創(chuàng)立不久的創(chuàng)業(yè)板上市公司而言，這更是需要重點(diǎn)考慮的，合理的薪酬結(jié)構(gòu)能夠保證員工對(duì)公司的忠誠(chéng)度，特別是提高高管對(duì)公司的熱情和創(chuàng)業(yè)激情。

（三）有效的長(zhǎng)期激勵(lì)形式

股票期權(quán)激勵(lì)制度作為一種長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制，是企業(yè)發(fā)展過(guò)程中必須考慮的，一切的發(fā)展都以持續(xù)性為主導(dǎo)，短期的發(fā)展已經(jīng)不在適用。股權(quán)激勵(lì)是在企業(yè)的所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)分離之后出現(xiàn)的—即職業(yè)經(jīng)理人的出現(xiàn)，代理人的出現(xiàn)，也是在委托代理理論和人力資本理論的基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的。

綜合型激勵(lì)理論是美國(guó)心理學(xué)家彼特爾和勞勒在1968年提出的一種激勵(lì)模式。他們?cè)凇靶枰碚摗薄半p因素理論”和“期望理論”“公平理論”的基礎(chǔ)上把激勵(lì)的心理過(guò)程依次排列并標(biāo)明努力（動(dòng)機(jī)所驅(qū)使的行為力量）與績(jī)效報(bào)酬之間的聯(lián)系也考慮到行為結(jié)果對(duì)后繼行為的反饋?zhàn)饔?。綜合型激勵(lì)理論對(duì)已有的激勵(lì)理論進(jìn)行概括與綜合試圖全面揭示人在激勵(lì)中的心理過(guò)程。目前，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司高管薪酬激勵(lì)機(jī)制初步形成了與績(jī)效掛鉤的薪酬激勵(lì)體系，同時(shí)又考慮了長(zhǎng)期激勵(lì)的效果，這與綜合激勵(lì)理論出現(xiàn)了不謀而合的“巧合”。

另外，Ciscel，Carroll（1986）通過(guò)對(duì)高管的自身資本，常用年齡，任職長(zhǎng)短，學(xué)歷等作為相關(guān)變量進(jìn)行驗(yàn)證，他們認(rèn)為高管的自身資本是決定其薪酬的重要因素；以任期為例，Murphy認(rèn)為，高管的在位期限越長(zhǎng)，公司對(duì)他的能力了解就越多，因此無(wú)需把把高管薪酬和企業(yè)業(yè)績(jī)相聯(lián)系；Hill和Phan（1991）認(rèn)為，高管的在位期限越長(zhǎng)，地位越穩(wěn)固，因此就越能減小薪酬和企業(yè)業(yè)績(jī)之間的關(guān)系。這些專家的觀點(diǎn)可以概括為，高管薪酬主要與自身資本、任期有關(guān)，而與企業(yè)績(jī)效無(wú)太大的聯(lián)系。企業(yè)比較注重個(gè)人能力、對(duì)公司忠誠(chéng)度。

對(duì)于高管薪酬的研究，各個(gè)學(xué)者都有自己的見(jiàn)解，不論對(duì)錯(cuò)與否，且視情況而定。目前薪酬激勵(lì)機(jī)制的重點(diǎn)對(duì)象是高管人員，相對(duì)主板市場(chǎng)而言，由于創(chuàng)業(yè)板成立較晚，目前尚未形成一套行之有效的薪酬激勵(lì)機(jī)制。

二、創(chuàng)業(yè)板上市公司薪酬激勵(lì)機(jī)制—影響創(chuàng)業(yè)板高管薪酬的因素實(shí)證分析

（一）情況說(shuō)明及研究假設(shè)

根據(jù)委托代理理論，由于代理人和委托人利益信息的不對(duì)稱和目標(biāo)的不一致，代理人會(huì)有機(jī)會(huì)主義行為，從而侵害股東利益。為了促進(jìn)代理人努力工作以增加股東價(jià)值，同時(shí)約束機(jī)會(huì)主義行為，委托人一般選擇年薪、股權(quán)合用的薪酬激勵(lì)機(jī)制，年薪基本保證高管人員在短期內(nèi)提高公司效益，股權(quán)能使高管人員注重企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展，從而形成了有效的激勵(lì)約束機(jī)制。

根據(jù)報(bào)酬—契約理論，最優(yōu)的激勵(lì)合同必須滿足激勵(lì)相容約束原則。即委托人與代理人的利益實(shí)現(xiàn)盡可能的一致，也就是說(shuō)高管薪酬和企業(yè)的績(jī)效共進(jìn)退，呈正相關(guān)關(guān)系。在創(chuàng)業(yè)板企業(yè)中，高管團(tuán)隊(duì)的人員薪酬與公司績(jī)效相關(guān)，高管團(tuán)隊(duì)的人員掌握部分股權(quán)，可以讓高管團(tuán)隊(duì)擁有更多的說(shuō)話權(quán)，使股東利益和高管人員保持一致，從而采取有助于創(chuàng)業(yè)企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)、提高績(jī)效的決策行為，使創(chuàng)業(yè)板企業(yè)獲取更高的收益，因此提出第一個(gè)假設(shè)：

假設(shè)1：創(chuàng)業(yè)板高管薪酬與企業(yè)業(yè)績(jī)成正相關(guān)關(guān)系。

高管持股是一種對(duì)高管的長(zhǎng)期激勵(lì)制度，有學(xué)者認(rèn)為，高管薪酬和高管持股是互相影響的，即高管獲得股權(quán)激勵(lì)后，應(yīng)該稍微降低貨幣薪酬，部分未獲得股權(quán)激勵(lì)的高管，會(huì)提出加薪的要求。因此，二者呈負(fù)相關(guān)關(guān)系. 但也有學(xué)者認(rèn)為，高管持股越多，其歸屬感就越強(qiáng)，這樣促使他努力工作，提高企業(yè)績(jī)效，同時(shí)也增加自己的薪酬，即二者呈正相關(guān)關(guān)系。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)作為一個(gè)比較新興的市場(chǎng)，也緊跟著市場(chǎng)的趨勢(shì)，將長(zhǎng)期激勵(lì)中的股權(quán)激勵(lì)納入企業(yè)高管薪酬的激勵(lì)當(dāng)中，因此，提出本文的第2個(gè)假設(shè)：

假設(shè)2：高管薪酬與高管持股比例

存在正相關(guān)關(guān)系。

對(duì)于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)而言，部分學(xué)者的認(rèn)為，董事會(huì)規(guī)模較大，股東的利益代表性較高，他們可以改善公司治理，限制高管的權(quán)力，因此會(huì)降低高管薪酬；還有一部分學(xué)者認(rèn)為，董事會(huì)規(guī)模越大，內(nèi)部互相協(xié)調(diào)的難度就越大，部分董事成為擺設(shè)，因此規(guī)模較大的董事會(huì)趨向于被高管控制，從而為其增加薪酬提供方便。因此，提出本文的第3 個(gè)假設(shè)：

假設(shè)3：高管薪酬與董事會(huì)規(guī)模存在正相關(guān)關(guān)系。

對(duì)于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)而言，部分學(xué)者認(rèn)為，企業(yè)的規(guī)模越大，高管控制的資源就越多，需要處理的問(wèn)題就更加復(fù)雜，對(duì)高管能力的要求也就越高，高管就更有機(jī)會(huì)要求高額薪水。因此，提出本文的第4個(gè)假設(shè)：

假設(shè)4：高管薪酬與企業(yè)規(guī)模存在正相關(guān)關(guān)系。

（二）數(shù)據(jù)說(shuō)明

在中證網(wǎng)，選取截止2016年12月31日，創(chuàng)業(yè)板前238家的數(shù)據(jù)，包括高管薪酬、總股本、高管持股、總資產(chǎn)、營(yíng)業(yè)收入、每股收益、凈資產(chǎn)收益率、董事會(huì)人數(shù)、獨(dú)立董事人數(shù)等，利用stata7.0軟件，進(jìn)行數(shù)據(jù)的相關(guān)性分析和顯著性分析。首先，設(shè)定以下幾個(gè)變量，高管薪酬（ggxc），扣除后每股收益（mgsy），凈資產(chǎn)收益率，（zcsyl）公司績(jī)效（gsjx），高管持股比較（cgbl），公司規(guī)模（gsgm），董事會(huì)人數(shù)（dsgm）。（相關(guān)說(shuō)明，高管薪酬、公司績(jī)效、公司規(guī)模都是其自然對(duì)數(shù)。）另外，截取的238家創(chuàng)業(yè)板上市公司中，剔除對(duì)整體無(wú)研究意義的10家數(shù)據(jù)，剔除扣除后每股收益為負(fù)數(shù)或者凈資產(chǎn)收益率為負(fù)數(shù)的數(shù)據(jù)，剩余高管持股比例不為0的138家數(shù)據(jù)，以及高管持股比例為0的69家數(shù)據(jù)。

數(shù)據(jù)分析

1、高管持股比例不為0時(shí)

分析結(jié)論：

以上分析結(jié)果中， 顯著性分析，P>|t|的值表示，解釋變量系數(shù)等于0的概率，數(shù)值越大，表示解釋變量對(duì)被解釋變量的解釋程度越小。相關(guān)性分析，所對(duì)應(yīng)數(shù)據(jù)越大，表明相關(guān)性越大，所對(duì)應(yīng)數(shù)據(jù)越小，表明相關(guān)性越小。

1、當(dāng)高管持股比例不為0時(shí)

結(jié)果中可以看出，公司績(jī)效對(duì)高管薪酬的解釋程度最大，P> |t|的值為0.006，而公司規(guī)模、高管持股、每股收益、凈資產(chǎn)收益率、董事會(huì)的規(guī)模對(duì)被解釋變量的解釋程度不顯著。相關(guān)性分析，可以看出公司績(jī)效和高管薪酬相關(guān)性最大，而從每股收益、公司規(guī)模、高管持股、凈資產(chǎn)收益率到獨(dú)立董事會(huì)規(guī)模相關(guān)性程度越來(lái)越小，與顯著性分析一致。

2、當(dāng)高管持股比例為0時(shí)

結(jié)果中可以看出，公司績(jī)效對(duì)高管薪酬的解釋程度最大，P> |t|的值為0.001，而公司規(guī)模、每股收益、凈資產(chǎn)收益率、董事會(huì)規(guī)模對(duì)被解釋變量的解釋程度不顯著。相關(guān)性分析，可以看出公司績(jī)效和高管薪酬相關(guān)性最大，而從凈資產(chǎn)收益率、公司規(guī)模、董事會(huì)規(guī)模到每股收益相關(guān)性程度越來(lái)越小，與顯著性分析一致。

綜合上述分析結(jié)果，可以得出，高管薪酬與公司績(jī)效是密不可分的，具有一定的正相關(guān)關(guān)系，而與公司規(guī)模微弱的正相關(guān)性，高管持股微弱的正相關(guān)性，每股收益微弱的正相關(guān)性，高管薪酬有微弱的正相關(guān)性，但是與董事會(huì)規(guī)模和凈資產(chǎn)收益率無(wú)明顯的相關(guān)性。

實(shí)證分析結(jié)構(gòu)表明，假設(shè)1都成立，而假設(shè)2、3、4不成立，但是這并不表明高管薪酬與公司規(guī)模、高管持股沒(méi)有關(guān)系，因?yàn)檫@只是說(shuō)明無(wú)明顯的正相關(guān)關(guān)系，可能存在一定的微弱關(guān)系。

三、創(chuàng)業(yè)板加強(qiáng)高管薪酬激勵(lì)機(jī)制建設(shè)的建議

（一）建立合規(guī)的，有效的高管薪酬考評(píng)體系

建立有效的高管薪酬考評(píng)體系，必須將創(chuàng)業(yè)板的財(cái)務(wù)指標(biāo)和市場(chǎng)價(jià)值指標(biāo)結(jié)合起來(lái)，使之既能通過(guò)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)反應(yīng)高管人員是否合規(guī)經(jīng)營(yíng)，使創(chuàng)業(yè)板企業(yè)有良好的財(cái)務(wù)狀況，又能通過(guò)股票價(jià)格說(shuō)明高管人員是否具有扎實(shí)的長(zhǎng)期化行為，使創(chuàng)業(yè)板企業(yè)具有良好的發(fā)展前景。

（二）標(biāo)準(zhǔn)化的股權(quán)激勵(lì)模式

1、 促進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的理性回落，確定合理的行權(quán)區(qū)間。

2、加強(qiáng)股票流通性，形成股權(quán)內(nèi)部制衡的機(jī)制。要適當(dāng)把大股東的權(quán)利分散開，形成互相制約的關(guān)系，完善公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)對(duì)董事會(huì)、高管人員的有效監(jiān)控、效益激勵(lì)和權(quán)利制約。

3、股權(quán)激勵(lì)模式的形式多樣化。不同的股權(quán)激勵(lì)模式適合不同的財(cái)務(wù)狀況。創(chuàng)業(yè)板高管股權(quán)激勵(lì)模式的一個(gè)重要因素是創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的財(cái)務(wù)。創(chuàng)業(yè)板高管薪酬激勵(lì)模式直接受企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的好壞影響。當(dāng)企業(yè)的現(xiàn)金流充裕時(shí)，可以使用業(yè)績(jī)股票的激勵(lì)模式；但現(xiàn)金流不足時(shí)，企業(yè)就無(wú)法用大數(shù)量現(xiàn)金來(lái)激勵(lì)高管，只能采用給予高管部分流通股權(quán)的方式來(lái)激勵(lì)高管，在股票價(jià)格上漲時(shí)高管們就可以獲得額外收益，另外可以采用股票期權(quán)、虛擬股票和管理層收購(gòu)等給現(xiàn)金流量壓力較小的激勵(lì)模式。

（三）提高信息披露并完善資本市場(chǎng)

穩(wěn)定而有效的市場(chǎng)體系需要我們一邊改善市場(chǎng)環(huán)境，一邊加大執(zhí)行證券法規(guī)的力度，嚴(yán)懲那些違規(guī)、違法者，只有這樣才能保證有一個(gè)良好而有效的市場(chǎng)。當(dāng)然政府應(yīng)給予引導(dǎo)，建立權(quán)威、有效的經(jīng)理人素質(zhì)評(píng)價(jià)中心和科學(xué)的考評(píng)體系。同時(shí)需提高信息披露力度，讓經(jīng)營(yíng)者的決策更公開、透明。加強(qiáng)企業(yè)在重要財(cái)務(wù)決策，財(cái)務(wù)信息上的披露，同時(shí)重點(diǎn)檢查在股權(quán)激勵(lì)方案制定和實(shí)施過(guò)程中經(jīng)營(yíng)者是否利用職務(wù)便利來(lái)獲利。

（四）健全法律體系，完善股權(quán)激勵(lì)的外部環(huán)境約束機(jī)制

由外及內(nèi)，要使創(chuàng)業(yè)板高管薪酬激勵(lì)機(jī)制更加有效，必須依靠健全的法律法規(guī)，目前對(duì)法律體系的完善，可以從公司法、證券法、稅法以及相關(guān)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則等方面考慮，股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施需要有法可依、有跡可循。如果在股權(quán)激勵(lì)實(shí)施中，有些企業(yè)的高管人為了自己的短期利益，不顧信譽(yù)問(wèn)題，虛構(gòu)利潤(rùn)、操縱市場(chǎng)，一旦被政府發(fā)現(xiàn)，政府應(yīng)立即采取行動(dòng)，加強(qiáng)監(jiān)管，給予嚴(yán)厲處罰，以一儆百?？偠灾瑢?duì)于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)來(lái)說(shuō)，推行、實(shí)施股權(quán)激勵(lì)制度是必然趨勢(shì)，而且慢慢的，越來(lái)越多的公司會(huì)加入實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的隊(duì)伍中。當(dāng)然，任何制度在實(shí)施過(guò)程中都會(huì)碰到問(wèn)題，股權(quán)激勵(lì)也不例外，我們需要結(jié)合企業(yè)各自的特點(diǎn)，給不同企業(yè)找到適合自己實(shí)施的股權(quán)激勵(lì)制度，從而為創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的持續(xù)發(fā)展與進(jìn)一步發(fā)展帶來(lái)更大的生機(jī)和活力，當(dāng)然這一切的一切都需要健全公司治理結(jié)構(gòu)、資本市場(chǎng)以及法律法規(guī)。

四、結(jié)論

本文通過(guò)對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司目前薪酬激勵(lì)機(jī)制的考察和分析研究，并結(jié)合實(shí)證分析，得出以下結(jié)論：目前我國(guó)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)高管薪酬激勵(lì)機(jī)制明顯不足，嚴(yán)重影響了企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率、核心競(jìng)爭(zhēng)力的提高。主要表現(xiàn)在：績(jī)效考核不完善、薪酬結(jié)構(gòu)不合理、企業(yè)缺乏長(zhǎng)期激勵(lì)、缺乏精神激勵(lì)等。

因此，有效的創(chuàng)業(yè)板高管薪酬激勵(lì)機(jī)制應(yīng)包括有效的績(jī)效考評(píng)體系、合理的薪酬結(jié)構(gòu)、適當(dāng)?shù)拈L(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制以及一定的精神激勵(lì)。同時(shí)結(jié)合實(shí)證分析的結(jié)果，可以得知，在設(shè)置創(chuàng)業(yè)板上市高管薪酬激勵(lì)機(jī)制時(shí)候，應(yīng)充分考慮公司績(jī)效的影響效果，公司績(jī)效與高管薪酬息息相關(guān)，同時(shí)結(jié)合公司規(guī)模、高管持股、每股收益等，雖然實(shí)證分析表明高管薪酬與他們無(wú)正相關(guān)關(guān)系，但是還是有微弱的相關(guān)性，需考慮其微弱的影響效果，以設(shè)置較優(yōu)的薪酬激勵(lì)機(jī)制。

（杭州萬(wàn)通邦信置業(yè)有限公司，浙江杭州 311100）

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