趙芳苓

摘 要：經(jīng)濟(jì)全球化時(shí)代，我國資本市場逐漸發(fā)展成熟，企業(yè)并購已經(jīng)成為企業(yè)有效提高自身競爭力的主要途徑;同時(shí)，這也伴隨著財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。本文以蒙牛并購雅士利為例，對企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析且得出防范措施，望能夠?yàn)槠髽I(yè)并購提供實(shí)踐支持，以期達(dá)到對企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的指導(dǎo)和借鑒意義。

關(guān)鍵詞：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);企業(yè)并購;蒙牛乳業(yè)

一、企業(yè)并購概述

企業(yè)并購是指通過獲取其他企業(yè)的局部或全部產(chǎn)權(quán)，從而獲得對該目標(biāo)企業(yè)的實(shí)際控制權(quán)的經(jīng)濟(jì)行為。

兼并可分為狹義與廣義，狹義上，兼并指企業(yè)通過有償獲取目標(biāo)企業(yè)的全部或部分資產(chǎn)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的投資行為，使該企業(yè)失去法人資格，并獲得該目標(biāo)企業(yè)控制權(quán);廣義上，兼并指企業(yè)通過有償獲取目標(biāo)企業(yè)的全部或部分資產(chǎn)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)并試圖獲得對該企業(yè)的控制權(quán)，但目標(biāo)企業(yè)不一定會(huì)失去法人資格。收購即企業(yè)為了獲得目標(biāo)企業(yè)一定的控制權(quán)，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)從而進(jìn)行的產(chǎn)權(quán)交易。

通過并購，可以給企業(yè)帶來多種經(jīng)營效益，提高自身競爭力，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的盈利目標(biāo)，提高市場占有率，不斷提升企業(yè)自身價(jià)值。

二、企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)并購是一種風(fēng)險(xiǎn)較高的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。在整個(gè)并購過程中，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是很難避免的，會(huì)直接導(dǎo)致企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。

1.企業(yè)并購產(chǎn)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的原因

（1）并購企業(yè)信息的不對稱

并購企業(yè)在進(jìn)行并購活動(dòng)時(shí)，目標(biāo)企業(yè)為了自身利益，會(huì)對財(cái)務(wù)信息有意篡改，隱瞞自身實(shí)際情況，使得并購企業(yè)不能準(zhǔn)確了解目標(biāo)企業(yè)內(nèi)部的真實(shí)情況，最終導(dǎo)致并購企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。

（2）并購企業(yè)目標(biāo)的不明確

在追求經(jīng)營效率的過程中，并購企業(yè)的管理者在不考慮企業(yè)的實(shí)際情況下，盲目地參與公司并購，缺乏穩(wěn)定、扎實(shí)的執(zhí)行企業(yè)并購目標(biāo)的心態(tài)。

（3）價(jià)值評估的不系統(tǒng)

并購企業(yè)在并購過程中必須對目標(biāo)企業(yè)做出價(jià)值評估。在交易前、交易期間以及交易后，并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評估將發(fā)生變化。如果沒有系統(tǒng)的進(jìn)行價(jià)值評估，也會(huì)導(dǎo)致企業(yè)陷入財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（4）并購企業(yè)融資困難

對并購企業(yè)來說，進(jìn)行并購活動(dòng)是一場需要投資大量資金的考驗(yàn)。任何一種融資方式，都會(huì)存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，而并購企業(yè)如若不能順利帶來預(yù)期盈利，去償還融資貸款就會(huì)導(dǎo)致企業(yè)陷入財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（5）并購企業(yè)支付方式不當(dāng)

在企業(yè)并購活動(dòng)中，并購企業(yè)需要大量資金用于投資，而支付方式就在此時(shí)產(chǎn)生巨大影響。若采用不合理的支付方式，會(huì)給并購企業(yè)帶來巨大財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，使得并購企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。

2.企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的分類

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)種類繁多，從不同角度，不同標(biāo)準(zhǔn)，都可將企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分為多個(gè)種類。企業(yè)并購的前期準(zhǔn)備、并購過程期間以及并購結(jié)束以后三個(gè)階段，每個(gè)階段都有其特有的風(fēng)險(xiǎn);本文以并購各階段中所涉及到的財(cái)務(wù)活動(dòng)為標(biāo)準(zhǔn)，可將企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分類為企業(yè)并購前期準(zhǔn)備的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、并購過程期間的定價(jià)、融資和支付風(fēng)險(xiǎn)以及并購結(jié)束后的整合風(fēng)險(xiǎn)。

（1）前期準(zhǔn)備的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

在企業(yè)并購中，估價(jià)過高，可能會(huì)加重企業(yè)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，使得企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī);估價(jià)過低，會(huì)導(dǎo)致并購活動(dòng)失敗甚至?xí)p失投入資金。因而，估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)顯得尤為重要。

（2）并購過程期間的定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

并購過程期間的定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)是指由于并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)未能合理定價(jià)所導(dǎo)致的企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。首先，由于并購企業(yè)信息的不對稱，會(huì)使得并購企業(yè)不能合理估價(jià)，由此得出的最終定價(jià)也是不合理的;其次，并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)未作出系統(tǒng)的價(jià)值評估，不能準(zhǔn)確定價(jià)目標(biāo)企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，由此帶來財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（3）并購過程期間的融資風(fēng)險(xiǎn)

融資可以分為內(nèi)部和外部。如果企業(yè)采用內(nèi)部融資，企業(yè)內(nèi)部的流動(dòng)資金就會(huì)被融資大量占用，從而造成資金短缺，增加企業(yè)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。若采用外部融資，往往會(huì)受到銀行或其他金融貸款機(jī)構(gòu)的制約，無法滿足企業(yè)大規(guī)?；I資的需要;且固定的利息負(fù)擔(dān)會(huì)增加企業(yè)的償債負(fù)擔(dān)，給企業(yè)帶來財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);再次，由于我國資本市場的不成熟，融資渠道的限制等等因素都可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。

（4）并購過程中的支付風(fēng)險(xiǎn)

現(xiàn)金支付會(huì)增加企業(yè)的現(xiàn)金壓力，使并購企業(yè)缺乏資金流動(dòng)性;股權(quán)支付會(huì)導(dǎo)致并購企業(yè)原有股權(quán)被分散，給并購企業(yè)資本運(yùn)營帶來風(fēng)險(xiǎn);杠桿支付使并購企業(yè)陷入債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。這三種支付方式都會(huì)給企業(yè)帶來財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。

（5）并購結(jié)束后的整合風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)并購后，人力的重整會(huì)給企業(yè)帶來一定的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)的資產(chǎn)比例也將發(fā)生變化，導(dǎo)致企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)離弦走板。

三、企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)案例分析

由以上理論可見，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對于企業(yè)并購可謂是舉足輕重。由于蒙牛并購雅士利這一案例是現(xiàn)目前中國乳業(yè)最大規(guī)模的一次并購，并購最大金額更是高達(dá)百億港元，由此引入蒙牛并購雅士利的案例對企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析，以期達(dá)到對企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的指導(dǎo)意義，具體如下：

1.并購公司簡介

（1）“蒙?！?/p>

“蒙牛”全稱中國蒙牛乳業(yè)（集團(tuán)）股份有限公司，于中國內(nèi)蒙古生產(chǎn)、銷售高質(zhì)量的乳制品，是國家乳制品行業(yè)龍頭企業(yè)。

（2）“雅士利”

“雅士利”全稱“雅士利國際集團(tuán)有限公司”，于中國廣州生產(chǎn)并銷售高質(zhì)量的嬰幼兒配方奶粉及營養(yǎng)食品，是中國領(lǐng)先的國際化專業(yè)嬰配奶粉生產(chǎn)企業(yè)。

2.并購公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

本文將從并購方對目標(biāo)企業(yè)的并購前的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、并購過程當(dāng)中的融資風(fēng)險(xiǎn)以及并購結(jié)束后的整合風(fēng)險(xiǎn)對蒙牛并購雅士利進(jìn)行具體財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的分析，具體如下：

（1）并購前的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

蒙牛并購雅士利，首先需要對雅士利進(jìn)行估價(jià)，這就要求蒙牛以雅士利的財(cái)務(wù)報(bào)表為依據(jù)，而財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)的真實(shí)可靠是蒙牛乳業(yè)需要考慮的第一個(gè)問題。蒙牛作為并購方，難以獲得雅士利全面、完整的內(nèi)部信息，這就使得并購存在了估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。然而通過網(wǎng)絡(luò)、報(bào)刊等途徑可得，雅士利在被蒙牛并購前，有另外一家企業(yè)也曾意圖并購雅士利，在這樣的情況下，就抬高了蒙牛對于雅士利的并購價(jià)格。此次并購過程中，蒙牛支付的并購價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了雅士利的企業(yè)內(nèi)含價(jià)值，這也使得并購存在了估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

（2）并購過程中的融資風(fēng)險(xiǎn)

通過查詢資料得知，蒙牛并購雅士利為獨(dú)家投資，不引入合作伙伴;且蒙牛乳業(yè)并購資金主要采用銀團(tuán)貸款的融資方式。雖然銀團(tuán)貸款不會(huì)直接影響公司的日常生產(chǎn)經(jīng)營所需要的現(xiàn)金流，但融資成本卻非常高。由表1可以看出，蒙牛乳業(yè)在完成并購后，資產(chǎn)負(fù)債均呈增長狀態(tài)，由此可得蒙牛乳業(yè)在融資方面較為合理。

（3）并購結(jié)束后的整合風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)并購結(jié)束后，被并購企業(yè)員工極易出現(xiàn)負(fù)面情緒，如果對人力資源整合沒有出現(xiàn)有效的成果，將會(huì)導(dǎo)致大量人才流失。在此次并購中，蒙牛乳業(yè)并未改變雅士利原有團(tuán)隊(duì)，這對人力資源整合方面相對合理。

3.對蒙牛并購雅士利的風(fēng)險(xiǎn)分析總結(jié)

為了對雅士利的合理估價(jià)，蒙牛聘請了外資銀行擔(dān)任財(cái)務(wù)顧問，他們憑借超強(qiáng)的經(jīng)營理念和信息優(yōu)勢，為蒙牛提供優(yōu)質(zhì)的決策方案，幫助蒙牛最終成功并購雅士利。在此次并購中，蒙牛獨(dú)家投資，采用銀團(tuán)貸款。在相關(guān)資料中顯示，蒙牛此次貸款獲得了非常優(yōu)惠的貸款利率，由此可見，蒙牛的償債壓力減輕了不少。

蒙牛在并購結(jié)束后，在相關(guān)業(yè)務(wù)部門的人員分配上做了一系列安排，繼續(xù)保持了雅士利原有的團(tuán)隊(duì)，并積極促成員工之間的交流與溝通工作，為并購后工作的開展奠定了深厚的基礎(chǔ)。在資產(chǎn)負(fù)債方面，蒙牛定期對資產(chǎn)負(fù)債進(jìn)行審查，建立了預(yù)警體系，有效地降低了資產(chǎn)結(jié)構(gòu)偏離風(fēng)險(xiǎn)的概率。

從表2并購后蒙牛乳業(yè)營業(yè)收入的分析可得，蒙牛的營業(yè)收入持續(xù)增長，保持了良好的發(fā)展?fàn)顟B(tài)。這不僅說明蒙牛并購雅士利取得了成功，還說明此次并購沒有發(fā)生嚴(yán)重的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，造成經(jīng)營困難。

四、對企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可謂是隨處可見，因此，對于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施便非常重要。想要有效避免財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，就要努力做到以下幾點(diǎn)：

1.全面了解目標(biāo)企業(yè)，避免出現(xiàn)信息不對稱

加強(qiáng)對目標(biāo)企業(yè)信息的了解，可以有效避免并購企業(yè)由于虛假財(cái)務(wù)報(bào)告而導(dǎo)致的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。并購方應(yīng)建立完善的審查機(jī)制，對目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行嚴(yán)格審查。從而避免財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

2.明確收購目標(biāo)，合理估價(jià)

并購企業(yè)管理者應(yīng)踏實(shí)做事，考慮公司的實(shí)際情況。完善估價(jià)方法，對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行正確合理的估價(jià)，從而避免財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

3.靈活支付方式

由于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)或多或少都存在于任何一種支付方式，所以并購企業(yè)在選擇時(shí)，應(yīng)靈活支付方式，實(shí)際考慮企業(yè)自身情況，分散支付風(fēng)險(xiǎn)，從而有效避免財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

4.拓寬融資渠道

在企業(yè)并購過程中，并購企業(yè)應(yīng)該選擇正確的融資渠道，降低融資成本。企業(yè)還應(yīng)考慮恰當(dāng)?shù)娜谫Y組合，采取資金來源的多元化來分散并購企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

5.優(yōu)化管理，進(jìn)行有效并購后整合

企業(yè)并購結(jié)束后，應(yīng)合理配置管理團(tuán)隊(duì)，留住人才，使得各方面得到有效的安排。努力化解并購后整合過程中的沖突;且應(yīng)定期對資產(chǎn)負(fù)債進(jìn)行審查，建立財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系，有效規(guī)避財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

五、總結(jié)

通過蒙牛并購雅士利的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析，不難得出，在企業(yè)并購過程中，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)無處不在，無論是企業(yè)并購前還是并購過程中，甚至在并購后整合中都會(huì)出現(xiàn)不同程度的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購的案例大量存在，而失敗案例總是多于成功案例，究其原因，大多數(shù)都是由于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，因此，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)在企業(yè)并購中就顯得十分重要。

在企業(yè)并購過程中，應(yīng)實(shí)際考慮可能發(fā)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的每一步，合理選擇目標(biāo)企業(yè)，有效規(guī)避財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，使得企業(yè)能夠成功進(jìn)行并購活動(dòng)。

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