李旺

【摘 要】 我國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)目前存在著投資者結(jié)構(gòu)不平衡的問(wèn)題，本文研究了我國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)中投資者的結(jié)構(gòu)，并對(duì)存在這種投資者結(jié)構(gòu)不平衡的發(fā)展情況及其產(chǎn)生的原因進(jìn)行了分析，對(duì)如何引導(dǎo)不同的投資者在資產(chǎn)證券化市場(chǎng)中的投資行為，促進(jìn)我國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)的完善提出了相關(guān)建議。

【關(guān)鍵詞】 資產(chǎn)證券化 投資者結(jié)構(gòu) 結(jié)構(gòu)優(yōu)化

資產(chǎn)證券化在資本市場(chǎng)中是一個(gè)非常重要的金融工具。資產(chǎn)證券化可以影響在資本市場(chǎng)中的投資融資渠道，對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展也有促進(jìn)作用，同時(shí)，它還可以對(duì)市場(chǎng)的資源配置起到影響作用。我國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的各類業(yè)務(wù)發(fā)展也越來(lái)越快速，市場(chǎng)得到了擴(kuò)張，發(fā)行量也在增大。但在這個(gè)快速發(fā)展的時(shí)期，資產(chǎn)證券化市場(chǎng)也存在著投資者結(jié)構(gòu)不平衡的問(wèn)題，這一問(wèn)題導(dǎo)致了證券化市場(chǎng)不夠活躍，市場(chǎng)資源無(wú)法快速流通，這些都阻礙了證券化市場(chǎng)的發(fā)展。我們應(yīng)從目前資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的投資基本情況，去分析當(dāng)前投資者結(jié)構(gòu)不平衡這一問(wèn)題產(chǎn)生的原因及其解決方法。

一、我國(guó)目前資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的投資基本情況

我國(guó)目前的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)存在不少問(wèn)題，主要原因是投資者結(jié)構(gòu)的問(wèn)題。目前市場(chǎng)中的交易需求不大、投資者的結(jié)構(gòu)過(guò)于單一，并且投資者類型雷同、投資偏好比較統(tǒng)一，這些特點(diǎn)都不利于證券化市場(chǎng)的發(fā)展。

自2012年我國(guó)資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)工作重新開(kāi)始，證券化市場(chǎng)開(kāi)始快速發(fā)展。市場(chǎng)支持保險(xiǎn)公司、社?；鸺捌渌鸬葯C(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入資產(chǎn)證券化市場(chǎng)，進(jìn)行資產(chǎn)支持證券方面的投資，這些機(jī)構(gòu)為非銀行機(jī)構(gòu)。而通過(guò)銀行以及各類非銀行機(jī)構(gòu)的投資者的理財(cái)產(chǎn)品，個(gè)人投資者也可以進(jìn)入資產(chǎn)證券化市場(chǎng)。但在2017年修訂的投資者管理辦法中，個(gè)人投資者已經(jīng)不在交易所的債券市場(chǎng)的投資者范圍之內(nèi)。資產(chǎn)證券化市場(chǎng)對(duì)投資者的特殊規(guī)定比較少，所以市場(chǎng)中的投資者群體也比較相似，并且資產(chǎn)支持計(jì)劃的發(fā)行對(duì)象就是合格投資者，對(duì)于境外的投資者也沒(méi)有過(guò)多的其他限制。這些都使得我國(guó)目前資產(chǎn)證券化市場(chǎng)中出現(xiàn)了投資者結(jié)構(gòu)不平衡的問(wèn)題，具體表現(xiàn)于：境內(nèi)投資者結(jié)構(gòu)過(guò)于單一，并且投資者類型雷同，投資偏好比較統(tǒng)一，以及境外投資者的參與不夠廣泛等。

1.境內(nèi)投資者結(jié)構(gòu)過(guò)于單一

首先，目前的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)中的投資者結(jié)構(gòu)過(guò)于單一，全部是機(jī)構(gòu)投資者。其中，信貸資產(chǎn)證券化的投資者占最大比例的就是各種類型的銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)，這是由于信貸資產(chǎn)的證券僅可流通于銀行間的債券市場(chǎng)。盡管近年來(lái)非銀行投資機(jī)構(gòu)也越來(lái)越多，投資者的類型也在增多，但是投資者結(jié)構(gòu)中仍是由銀行投資者占據(jù)主要的市場(chǎng)份額。因此，境內(nèi)投資者的來(lái)源主要還是局限于銀行投資者中，結(jié)構(gòu)過(guò)于單一。其次，企業(yè)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資者，結(jié)構(gòu)相對(duì)沒(méi)有那么單一。企業(yè)的資產(chǎn)證券化投資者中，投資主體的類型明顯增多，其中有各種金融機(jī)構(gòu)以及它們的理財(cái)產(chǎn)品、金融產(chǎn)品，還包括了社會(huì)保障基金、公益基金等，所以投資者的范圍比較廣，甚至個(gè)人投資者也可以參與企業(yè)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資，但目前還未有個(gè)人投資者參與到企業(yè)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的交易中。第三，我國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者沒(méi)有在高收益證券充分發(fā)展。市場(chǎng)中雖然也有一些高收益資產(chǎn)支持的證券產(chǎn)品，主要以私募基金和依托公司為代表，但是他們的投資重點(diǎn)還在于優(yōu)先級(jí)還有次優(yōu)先級(jí)的份額，這說(shuō)明他們的市場(chǎng)配置能力沒(méi)有充分發(fā)揮出來(lái)。

2.境外投資者的參與不夠廣泛

境外投資者在投資過(guò)程表現(xiàn)出較高的參與積極性，但是他們的投資范圍比較單一，參與不夠廣泛。境外投資者的投資主要是汽車抵押貸款支持的證券為主，很少參與到其他類型的證券化產(chǎn)品中。在某些境外投資者參與比較密集的證券中，境外投資者占所有投資者的比例相當(dāng)大。

二、我國(guó)資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)中投資者結(jié)構(gòu)存在不平衡的原因

由于投資本身是一件風(fēng)險(xiǎn)較多、估值較為復(fù)雜的事，投資者結(jié)構(gòu)不平衡的產(chǎn)生也有比較復(fù)雜的原因。

1.銀行投資者阻礙了市場(chǎng)資源的流動(dòng)

銀行本身就是資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的主要投資者，銀行的日常會(huì)對(duì)該市場(chǎng)的產(chǎn)品給予更多關(guān)注度，在資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)參與度也非常高。當(dāng)銀行掌握了大部分資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的配置之后，這些產(chǎn)品因其在試點(diǎn)階段發(fā)行，資產(chǎn)質(zhì)量自然相對(duì)較好，銀行投資者更愿意最長(zhǎng)時(shí)間地繼續(xù)持有這些產(chǎn)品。這就導(dǎo)致了這些資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資者單一，阻礙了資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品向更廣泛的市場(chǎng)流通。另外，銀行選擇上市后自有資金只能在集中競(jìng)價(jià)系統(tǒng)內(nèi)部進(jìn)行交易，這部分銀行的資金便無(wú)法對(duì)資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品進(jìn)行投資或交易。

2.其他金融機(jī)構(gòu)投資者對(duì)資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)缺乏興趣

有些金融機(jī)構(gòu)本身的業(yè)務(wù)就以交易為核心，對(duì)于這些機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，金融產(chǎn)品的流動(dòng)性是他們考慮是否投資的重要標(biāo)準(zhǔn)。但是資產(chǎn)類的證券化市場(chǎng)的產(chǎn)品沒(méi)有經(jīng)常發(fā)生交易。如果這一類的金融機(jī)構(gòu)要購(gòu)入資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品，更多的時(shí)候還是只能一直持有直到產(chǎn)品到期，不利于這一類的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行高流動(dòng)性的交易，便利地進(jìn)行融資。此外，資產(chǎn)證券化目前還沒(méi)有標(biāo)準(zhǔn)的回購(gòu)體系，這一類機(jī)構(gòu)一旦購(gòu)入了資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，就沒(méi)辦法利用這些證券產(chǎn)品達(dá)到再融資的目的，這就無(wú)法滿足這些機(jī)構(gòu)的便利融資套利需求。所以，資產(chǎn)證券化對(duì)于以交易為核心的基金或信托計(jì)劃等機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，是沒(méi)有足夠的投資吸引力的，他們更愿意在證券市場(chǎng)上選擇其他的債券產(chǎn)品。

保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)要想進(jìn)入資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)，需要達(dá)到很多苛刻的條件。在實(shí)際操作過(guò)程中，符合要求的產(chǎn)品是非常少的。

社保基金進(jìn)入資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)進(jìn)行投資無(wú)法做到高投資效率，且周期較長(zhǎng)。社保基金如果要參與資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)，必須先向國(guó)務(wù)院進(jìn)行上報(bào)審批，整個(gè)操作流程不利于社?；鹪谫Y產(chǎn)證券化市場(chǎng)中選擇資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行投資交易，因此社?；鹨膊辉敢馔顿Y資產(chǎn)支持的證券化產(chǎn)品。

3.境外投資者在我國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)參與程度過(guò)低

首先，境外投資者通常對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品有較高的收益要求，但我國(guó)目前的信貸資產(chǎn)還不能滿足他們的高收益要求。其次，境外投資者無(wú)法對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品保持足夠的了解與關(guān)注度，無(wú)法掌握充點(diǎn)的歷史數(shù)據(jù)，對(duì)證券化產(chǎn)品的投資操作有一定難度。再次，境外投資者的密集投資業(yè)務(wù)并不在資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)，他們?cè)谫Y產(chǎn)證券化的市場(chǎng)參與程度不高。最后，我國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展還不充分，資產(chǎn)也沒(méi)有做到更多的證券化，境外投資者無(wú)法對(duì)我國(guó)的市場(chǎng)發(fā)展做出正確的判斷。因此，境外投資者在我國(guó)的資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)沒(méi)有足夠的參與度。

三、促進(jìn)我國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)的完善

我國(guó)的資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)存在問(wèn)題，需要得到完善，投資者的類型也必須得到擴(kuò)充。我們應(yīng)該引導(dǎo)不同類型投資者的投資行為，改善投資者結(jié)構(gòu)。

1.提高機(jī)構(gòu)投資者的投資積極性

機(jī)構(gòu)投資者的投資行為可以按照不同機(jī)構(gòu)的特殊投資需求以及獨(dú)特的投資偏好進(jìn)行引導(dǎo)。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品由于資產(chǎn)本身的結(jié)構(gòu)不同，產(chǎn)品可以作為風(fēng)險(xiǎn)、收益和投資期限都有區(qū)別的多種類型的產(chǎn)品，可以滿足不同的投資機(jī)構(gòu)的需求。所以，要引導(dǎo)機(jī)構(gòu)投資者提高在資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的投資積極性，首先就必須給機(jī)構(gòu)投資者提供更多的渠道來(lái)了解資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的不同特性，了解到資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的多種類型，并從中找出與他們匹配的產(chǎn)品，機(jī)構(gòu)投資者了解到符合自身投資需求的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品后，自然會(huì)提高在資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)中的交易積極性。其次，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品本身投資風(fēng)險(xiǎn)較高，這就要求投資者必須具備一定標(biāo)準(zhǔn)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力。要提高機(jī)構(gòu)投資者的在市場(chǎng)中的參與積極性，就必須要求有一批熟悉資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品和豐富投資經(jīng)驗(yàn)的投資者進(jìn)行資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品投資。再次，應(yīng)該對(duì)依托、基金等等金融機(jī)構(gòu)參與資產(chǎn)證券化產(chǎn)品投資的意愿進(jìn)行鼓勵(lì)，給出更多的引導(dǎo)，支持這部分金融機(jī)構(gòu)更多地開(kāi)發(fā)針對(duì)資產(chǎn)證券化投資的產(chǎn)品，豐富資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資者類型，改善投資者結(jié)構(gòu)。最后，針對(duì)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)中存在的夾、次層級(jí)產(chǎn)品開(kāi)發(fā)更多的投資者，這一類的產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)較高、收益也比較高，如果投資者具有一定的投資能力與風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力，還是可以鼓勵(lì)他們參與到這一類產(chǎn)品的投資當(dāng)中。這樣就可以從各個(gè)方面提高各類機(jī)構(gòu)投資者在資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)中的參與積極性。

2.引導(dǎo)境外投資者積極參與資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)交易

境外投資者的參與可以將境外資金投入到我國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)，這有利于資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展，提高市場(chǎng)的現(xiàn)金活動(dòng)率。境外投資者在汽車貸款的證券化市場(chǎng)中投資比例已經(jīng)比較高，他們對(duì)汽車貸款證券化產(chǎn)品已經(jīng)有一定程度的了解。根據(jù)汽車貸款證券化產(chǎn)品的特點(diǎn)，我們還可以著重吸引境外投資者提高在另一款類似產(chǎn)品——個(gè)人住房貸款證券化產(chǎn)品的投資積極性。這些證券化產(chǎn)品有相同的特點(diǎn)，他們的風(fēng)險(xiǎn)分散程度比較高，資產(chǎn)質(zhì)量有一定保證。所以，境外投資者本身是對(duì)這些產(chǎn)品有一定興趣的，只要發(fā)展這類產(chǎn)品，加強(qiáng)對(duì)境外投資者投資行為的引導(dǎo)，就可以保證投資者結(jié)構(gòu)中境外投資者的穩(wěn)定參與。

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