胡語文

全球貨幣政策轉向“慢緊縮”，風險資產(chǎn)價格承壓。從宏觀角度來看，美國經(jīng)濟復蘇態(tài)勢增強，加息預期進一步明確，寬松貨幣政策退出更加迫切，對風險資產(chǎn)的影響也會逐步放大。中國經(jīng)濟由高速增長轉向高質(zhì)量發(fā)展階段，正處于轉換方式、優(yōu)化結構和轉換動能的攻關期。為防止“灰犀牛”和“黑天鵝”爆發(fā)，亟需落實“去杠桿”和“防風險”等措施，避免經(jīng)濟出現(xiàn)大起大落。歐美經(jīng)濟加快復蘇導致寬松貨幣政策的紛紛退出，貿(mào)易保護主義升溫帶來資金回流壓力。預計2018年全球貨幣政策呈現(xiàn)“慢緊縮”態(tài)勢，風險資產(chǎn)價格受壓制的概率增大。

近期美股大跌導致全球股市跟隨大跌，道瓊斯指數(shù)在2018年1月26日創(chuàng)出歷史新高26616.71點，隨即下跌，其中2月5日跌幅超過4.5%，收盤至24345點。美股在2017年的表現(xiàn)是牛市，年漲幅25%，道瓊斯指數(shù)從2017年1月3日的19872點漲至24719點。

2018年以來，美股波動率指數(shù)從歷史底部突然創(chuàng)出近期新高，美國30年期國債收益率快速升至3%，無風險收益率的上漲使得風險資產(chǎn)上漲空間受抑制。道瓊斯指數(shù)估值已經(jīng)到了25倍市盈率，標準普爾500指數(shù)達到27倍市盈率，納斯達克指數(shù)超過37倍市盈率，美股整體處于高風險、低收益率區(qū)間。因此，我們預計，2018年美股風險仍在釋放當中，市場大幅波動的概率加大。未來美股三大指數(shù)延續(xù)調(diào)整的概率頗大，建議謹慎。

港股市場經(jīng)過2017年大幅上漲之后(從2017年1月3日21993點漲至2017年12月29日29919點，漲幅超過36%），在2018年也出現(xiàn)一定的回撤壓力。盡管恒指對應的2018年的估值水平仍處于過去10年估值中樞的位置，市盈率在12.4倍，市凈率在1.36倍，并不算高，但中美兩國的貨幣政策都將更加中性、甚至出現(xiàn)慢緊縮，所以，對港股而言，風險偏好短期也會受到抑制，但一些投資機會仍會值得挖掘。

A股受美股大跌影響，走勢出現(xiàn)一定的波動。上證綜指9個交易日跌幅超過了過去1個月的累計漲幅，跌破年線和3200點大關?；仡?017年A股的走勢，大小盤指數(shù)出現(xiàn)了分化走勢。受益于藍籌股的慢牛行情，上證綜指區(qū)間漲幅4%，自2017年1月3日的3105點漲至年末2017年12月29日的3307點。同時，中小板綜合指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板綜合指數(shù)年收益均為負，分別下跌-1.25%和-15.32%。

我們在2018年初提示藍籌股的估值安全邊際正在下降。價值投資轉向趨勢投資，A股市場正逐步接近高風險區(qū)域。中國經(jīng)濟仍處于提質(zhì)增效階段，在經(jīng)濟新動能未能完全替代舊動能之前，A股上市公司整體盈利增速難有超預期表現(xiàn)機會。中小投資者切忌在高位追漲估值較貴漲幅較大的白馬股。對于權益類資產(chǎn)管理人而言，在目前位置應該降低估值較高的藍籌白馬股的倉位，增持業(yè)績反轉或可能超預期的低位股票。

現(xiàn)在來看，A股市場除了上證50指數(shù)具備一定的相對估值優(yōu)勢，其他白馬股的估值基本都已經(jīng)回到估值中樞、甚至高估，比如白酒、家電板塊。中小板和創(chuàng)業(yè)板等成長型較好的板塊的估值仍未到有吸引力的投資區(qū)域，但經(jīng)過連續(xù)2年下跌之后亦存在超跌反彈的機會。

整體而言，2018年權益類資產(chǎn)整體來看，投資風險仍大于收益，風險收益比沒有出現(xiàn)明顯的系統(tǒng)性買入機會，建議自下而上的尋找結構性機會。