■本刊特約評論員 張茉楠

卷首語

2017：全球金融“黑天鵝”變“白天鵝”

■本刊特約評論員 張茉楠

預(yù)測并不是一件容易的事情，但越來越多的事實表明，那些曾經(jīng)被視為“黑天鵝”的事件漸漸變成了“白天鵝”，混亂、動蕩、沖突與矛盾成為當今世界的常態(tài)，對于全球金融局勢尤為如此。

當前，主要經(jīng)濟體貨幣寬松史無前例，但已經(jīng)接近極限。負利率政策背后凸顯全球市場的主要矛盾：膨脹的流動性與較低的資本回報之間不可彌合的矛盾。特別是在全球經(jīng)濟下行，貨幣多輪寬松之下追求高質(zhì)量的投資標的成為必然。未來幾年，全球有可能進入一個新的“金融周期”，貨幣政策大分化的風險進一步增加引發(fā)資產(chǎn)配置和資本配置的轉(zhuǎn)向。尤其受美元周期影響較大，得益于美元的特殊國際地位，美國是對全球流動性進行吸收和再分配的核心。

從未來走向看，全球結(jié)構(gòu)性變化還會疊加周期性變化使這種趨勢得到加強。首先，全球需求結(jié)構(gòu)在發(fā)生重大變化，發(fā)達國家主導(dǎo)的全球總需求不斷萎縮，全球繼續(xù)面臨總體需求不足的制約，需求的長期低迷，也導(dǎo)致了經(jīng)濟供給能力的下降。

其次，全球資本結(jié)構(gòu)也出現(xiàn)重大變化：美國曾是世界上最大的產(chǎn)業(yè)資本輸出地，但隨著美國“再工業(yè)化”推進，美國的資本和技術(shù)流出將逐漸逆轉(zhuǎn)，可能由海外直接投資凈輸出國轉(zhuǎn)變?yōu)閮糨斎雵?，使得中國吸引全球制造業(yè)資本趨緩。

再者，資金成本結(jié)構(gòu)。全球儲蓄與計劃投資平衡下較低的長期利率，隨著全球失衡的糾正和真實利率的上升，美國國債等債券融資的成本也將上升，進而提升全球的真實利率。

2017年“黑天鵝”可能變?yōu)椤鞍滋禊Z”已經(jīng)成為大概率事件。美國開啟“特朗普時代”，深層次的政治經(jīng)濟結(jié)構(gòu)開始再造，這勢必對貨幣政策、匯率政策、貿(mào)易政策甚至整體宏觀經(jīng)濟政策帶來新的挑戰(zhàn)。不過，“特朗普新政”的矛盾性和不可兼容性可能導(dǎo)致政策走向上會有更大的變數(shù)：一方面，伴隨著特朗普可能實施的增加基礎(chǔ)設(shè)施投資、大規(guī)模減稅等供給側(cè)政策，以及美聯(lián)儲貨幣政策進入升息通道以配合資本回流美國，有可能形成“虹吸效應(yīng)”。另一方面，一旦政府赤字增加、私人投資擴張、貿(mào)易保護主義可能導(dǎo)致貿(mào)易盈余縮窄。本質(zhì)而言，更強勁的美元對于美國自身也有潛在的危險。強勢貨幣會擠壓出口、刺激進口，因此貿(mào)易赤字將會擴大，同時進一步推升美國債務(wù)風險進而引發(fā)金融風險。

而歐洲多國大選恐掀起極右翼主義風潮、英國啟動“脫歐”談判進程，再加上全球面臨更大的貿(mào)易、投資和資本流動壁壘，這將使得全球金融市場的脆弱性和系統(tǒng)性風險大大增加，新興市場信貸條件和債務(wù)狀況進一步惡化風險，特別是全球化倒退和全球流動性逆轉(zhuǎn)帶來的沖擊，須警惕金融風險在外匯市場、信貸市場、資產(chǎn)價格以及跨境資本流動之間的國際傳遞。加強包括跨境資本流動、貨幣儲備等在內(nèi)的流動性管理，防止金融周期波動的不同階段干擾協(xié)動性，迫切需要進行國際政策協(xié)調(diào)。