韓乾+袁宇菲+吳博強

隨著當今國際金融一體化日益加深，研究短期國際資本流動（熱錢）對資本接受國，特別是對新興市場國家的影響顯得尤其重要。本文使用中國上市公司的財務數(shù)據(jù)研究熱錢對上市公司融資成本的影響。

面板回歸分析控制了那些不受總量分析或是橫截前分析所控制的固定效應及時間效應。

研究表明，熱錢能夠顯著地影響企業(yè)的融資成本，并且影響程度與當?shù)氐馁Q(mào)易規(guī)模相關(guān)。這是因為在資本管制的條件下，熱錢通過虛假貿(mào)易流入當?shù)劂y行系統(tǒng)，從而影響銀行存貸款市場。

而相較于全國性的股票、債券等資本市場，各地區(qū)銀行的信貸市場存在一定的市場分割，使流入我國的國際短期資本不能在全國范圍內(nèi)進行統(tǒng)一有效的配置。

既然短期國際資本流動對不同地區(qū)有異質(zhì)性的影響，那么央行為了對沖短期國際資本流動對我國的影響而實施的全國統(tǒng)一的貨幣政策，可能會帶來不同地區(qū)間的扭曲。因此就緩和短期國際資本流動的影響方面，本文的政策含義有兩點。

第一，長期而言，應逐步取消資本管制，實現(xiàn)人民幣匯率的市場決定機制，才能防止熱錢出現(xiàn)較長時間內(nèi)的、持續(xù)的單向流動。第二，在理順長期制度之前，央行理論上應該能夠采用更為合理的短期對沖手段。譬如，在貨幣政策的制定過程中更多地參考各地區(qū)貿(mào)易渠道的規(guī)模和當?shù)劂y行貸款市場的流動性變化，至少能夠部分地緩和政策可能帶來的地區(qū)扭曲。

未來的研究可以進一步擴展樣本范圍使其包括我國的眾多非上市企業(yè)，這將會形成一個關(guān)于國際熱錢如何影響我國企業(yè)借貸成本的更完整的敘述。

另一個問題是，短期國際資本流動和投資者情緒之間的關(guān)系，盡管媒體對熱錢能夠提振投資者的信心有所報道，但是在這方面學術(shù)界還沒有進行過嚴謹?shù)难芯?。最后，多城市的面板?shù)據(jù)還可以用來探討熱錢流動如何通過銀行存貸款市場來影響當?shù)氐馁Y產(chǎn)價格，并最終通過抵押品渠道，對當?shù)氐耐顿Y需求和產(chǎn)品供應產(chǎn)生放大效應。endprint