滕金林

【摘 要】隨著宏觀調(diào)控和市場競爭的加劇，以資本為紐帶的房地產(chǎn)企業(yè)并購層出不窮。房地產(chǎn)企業(yè)并購價(jià)值評(píng)估是并購的核心，關(guān)系到并購雙方的收益和并購活動(dòng)的成敗。并購可以看作是企業(yè)控制權(quán)運(yùn)動(dòng)過程中的一種權(quán)利讓渡行為，成功的并購?fù)転槠髽I(yè)的發(fā)展創(chuàng)造新的機(jī)遇和條件，目前并購已經(jīng)成為房地產(chǎn)企業(yè)提升市場競爭力的重要手段。本文通過分析房地產(chǎn)企業(yè)并購產(chǎn)生的動(dòng)因，研究此類并購企業(yè)價(jià)值評(píng)估特色和應(yīng)注意的問題，為此類并購過程中的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估提供思考的方向。

【關(guān)鍵詞】房地產(chǎn)；企業(yè)并購；價(jià)值評(píng)估

我國房地產(chǎn)調(diào)控的大背景下，房地產(chǎn)企業(yè)的生存發(fā)展更為艱難，企業(yè)間的并購日益頻繁。房地產(chǎn)企業(yè)之間并購的主要目的是獲得被并購企業(yè)的土地使用權(quán)，進(jìn)行土地儲(chǔ)備，以此來增強(qiáng)自身的市場占有率和競爭能力，獲得后發(fā)優(yōu)勢。目前，我國房地產(chǎn)業(yè)并購數(shù)量持續(xù)增加，房地產(chǎn)并購已經(jīng)占據(jù)各行業(yè)之首。而現(xiàn)階段國有資本在房地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)整和新進(jìn)入者的涌現(xiàn)則進(jìn)一步推動(dòng)了房地產(chǎn)行業(yè)的并購整合。

一、房地產(chǎn)企業(yè)并購產(chǎn)生動(dòng)因及風(fēng)險(xiǎn)

（一）房地產(chǎn)企業(yè)并購產(chǎn)生原因

企業(yè)并購主要來自于當(dāng)前我國宏觀調(diào)控政策和市場競爭的壓力，為應(yīng)對(duì)房價(jià)增速過快和通貨膨脹節(jié)節(jié)攀升的局面，我國政府開始采取加息、提高存款準(zhǔn)備金率等一系列貨幣政策，宏觀調(diào)控政策的持續(xù)出臺(tái)，使得銀行普遍將資源向大型主流開發(fā)商傾斜，一些中小開發(fā)商資金鏈緊張。房地產(chǎn)行業(yè)融資緊張，相應(yīng)的并購案例和并購金額均出現(xiàn)增長趨勢。同時(shí)房地產(chǎn)市場競爭加劇，隨著我國限購、限貸等一系列調(diào)控政策的出臺(tái)，中小型企業(yè)面臨嚴(yán)重的沖擊，土地資源的成本增長，產(chǎn)業(yè)的優(yōu)勝劣汰機(jī)制也是企業(yè)進(jìn)入與退出的重要原因。

（二）企業(yè)并購存在的風(fēng)險(xiǎn)

首先，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)是并購交易的核心內(nèi)容，成功并購的關(guān)鍵就在于確定合理的交易價(jià)格。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)在并購保證和資本結(jié)構(gòu)有關(guān)的資金來源風(fēng)險(xiǎn)，具體包括資金是否在數(shù)量上和時(shí)間上需要保證，融資方式是否適合并購動(dòng)機(jī)，債務(wù)負(fù)擔(dān)是否會(huì)影響企業(yè)的正常生產(chǎn)經(jīng)營等。房地產(chǎn)并購的項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)在于收購項(xiàng)目與公司戰(zhàn)略是否吻合，并購戰(zhàn)略只是企業(yè)發(fā)展過程中的一個(gè)經(jīng)營戰(zhàn)略，它必須和企業(yè)的長遠(yuǎn)整體戰(zhàn)略相匹配。房地產(chǎn)并購的管理風(fēng)險(xiǎn)主要來自整合風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)企業(yè)并購整合的內(nèi)容涉及資產(chǎn)、財(cái)務(wù)、組織、管理、人力資源和企業(yè)文化等方面，是一個(gè)非常復(fù)雜的過程，并購整合是房地產(chǎn)企業(yè)并購成功的關(guān)鍵，只有從戰(zhàn)略、有形資源、無形資源等方面做到整合，才能真正實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)企業(yè)的并購戰(zhàn)略目標(biāo)。

二、現(xiàn)階段房地產(chǎn)企業(yè)并購的理論基礎(chǔ)

（一）合理的價(jià)值評(píng)估理論

房地產(chǎn)企業(yè)并購價(jià)值評(píng)估是在企業(yè)價(jià)值評(píng)估的基礎(chǔ)上所進(jìn)行的延伸和擴(kuò)展。在研究企業(yè)并購價(jià)值評(píng)估時(shí)前，需要首先了解企業(yè)價(jià)值評(píng)估的理論。評(píng)估企業(yè)價(jià)值首先要明確企業(yè)價(jià)值的內(nèi)涵和特性，這也是了解企業(yè)并購價(jià)值重要前提。目前采用的方式有無償劃撥或有償并購，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的土地使用權(quán)往往不評(píng)估或作價(jià)很低，大部分只評(píng)估其地上建筑物，使并購企業(yè)可以無償獲得或以很低的價(jià)格獲得目標(biāo)企業(yè)的土地使用權(quán)。正如經(jīng)濟(jì)生活中的大多數(shù)行業(yè)都具有繁榮和蕭條的周期性一樣，已開發(fā)地產(chǎn)的價(jià)值也存周期性，這樣也會(huì)使得土地的價(jià)值存在周期性。企業(yè)價(jià)值是公司現(xiàn)時(shí)獲利能力和潛在獲利機(jī)會(huì)的貨幣化表現(xiàn)。公司價(jià)值一般是指普通股股東權(quán)益的實(shí)際價(jià)值，它是公司目前股權(quán)帳面價(jià)值和從現(xiàn)在起到可以預(yù)見的將來這一歷史時(shí)期內(nèi)產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)增加值的現(xiàn)值之和，因此，在對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估過程中應(yīng)該考慮土地的價(jià)格和股市以及經(jīng)濟(jì)周期之間的關(guān)系，以更好地反映其真實(shí)價(jià)值。

（二）并購類型分析

并購類型整體上分為：戰(zhàn)略合作、資源整合、業(yè)務(wù)擴(kuò)張、借機(jī)觸地等多種方法[1]。戰(zhàn)略合作企業(yè)規(guī)模較大，各自擁有一定優(yōu)勢，從戰(zhàn)略的高度考慮企業(yè)的合作，并購后有助于實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢互補(bǔ)。并購方全額收購增發(fā)的股權(quán)。從而擁有被并購方增資擴(kuò)股后的較大部分股權(quán)，并購方成為第一大股東，而被并購方降為第二股東。資源重組是企業(yè)都掌握一定的資源，但是一方具備明顯的優(yōu)勢，為了發(fā)揮資源的最大效用，由共同的關(guān)聯(lián)方進(jìn)行資源控制權(quán)的調(diào)配。被并購方的房地產(chǎn)資源被多個(gè)并購方整合，達(dá)到資源的重組利用。業(yè)務(wù)擴(kuò)張是指企業(yè)處于高度成長期，有內(nèi)在擴(kuò)張需求， 通過收購兼并方式的企業(yè)可以迅速做大做強(qiáng)或事先在某個(gè)區(qū)域市場的立足。借機(jī)觸地是在于企業(yè)原先并不從事房地產(chǎn)業(yè)，通過收購兼并“觸地”尋求新的業(yè)務(wù)增長點(diǎn)或?qū)崿F(xiàn)多元化的經(jīng)營?，F(xiàn)階段戰(zhàn)略并購方式在全國各大房地產(chǎn)企業(yè)并購中己經(jīng)相當(dāng)常見，同時(shí)，隨著房地產(chǎn)業(yè)并購趨勢的加劇，戰(zhàn)略并購將會(huì)是一大趨勢。

（三）并購企業(yè)價(jià)值評(píng)估特點(diǎn)及注意事項(xiàng)

基于土地資源并購中，企業(yè)價(jià)值評(píng)估要注重企業(yè)并購價(jià)值內(nèi)涵：內(nèi)在價(jià)值和戰(zhàn)略價(jià)值相結(jié)合。有些企業(yè)在選擇并購目標(biāo)時(shí)，將那些要素資源豐富尤其是有大量土地使用權(quán)或地理位置較好的企業(yè)作為并購目標(biāo)，但企業(yè)并購價(jià)值，并不是簡單地由各單項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值和債務(wù)的代數(shù)和，因?yàn)椴①彽哪康氖菫榱送ㄟ^后來的經(jīng)營活動(dòng)來獲取收益，決定企業(yè)價(jià)值大小的因素相當(dāng)多。對(duì)于擁有大量土地或者優(yōu)越地理位置企業(yè)的并購，目前采用的方式有無償劃撥或有償并購，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的土地使用權(quán)往往不評(píng)估或作價(jià)很低，大部分只評(píng)估其地上建筑物，使并購企業(yè)可以無償獲得或以很低的價(jià)格獲得目標(biāo)企業(yè)的土地使用權(quán)。并購企業(yè)的目的應(yīng)著眼于并購整合后企業(yè)的增值能力，所以企業(yè)并購價(jià)值的價(jià)值類型應(yīng)選擇投資價(jià)值，而不是市場價(jià)值或持續(xù)經(jīng)營價(jià)值。企業(yè)的投資價(jià)值與市場價(jià)值和持續(xù)經(jīng)營價(jià)值是可以相互轉(zhuǎn)換的，并購會(huì)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，在對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估過程中，也應(yīng)包括資源要素產(chǎn)生的價(jià)值。

房地產(chǎn)并購企業(yè)價(jià)值評(píng)估是市場經(jīng)濟(jì)的基本行為之一，它具有和其他評(píng)估行為如資產(chǎn)評(píng)估、資信評(píng)估、項(xiàng)目評(píng)估不同的特征[2]，因?yàn)榇藭r(shí)評(píng)估是完全站在并購方的角度，評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值，考慮更多的是考慮評(píng)估價(jià)值和經(jīng)濟(jì)環(huán)境的關(guān)系，判斷目標(biāo)企業(yè)未來能帶來的收益所能產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)等。在評(píng)估過程中要結(jié)合并購主體的結(jié)果差異，同一個(gè)并購對(duì)象，對(duì)不同的企業(yè)有不同的價(jià)值，由于并購雙方資產(chǎn)配合度不同，經(jīng)營能力不同，所發(fā)揮的整合效應(yīng)有大有小，所取得利益增量也會(huì)不同。從短期來看，上市公司儲(chǔ)備土地的價(jià)值與其股票二級(jí)市場的價(jià)格之間并不存在線性關(guān)系，但是，從長期來看，地產(chǎn)股的股票價(jià)格對(duì)房地產(chǎn)公司的價(jià)值評(píng)估具有重要的參考。在評(píng)估過程中要注重的評(píng)估的整體性，并購方更加注重目標(biāo)企業(yè)的整體價(jià)值。目標(biāo)企業(yè)價(jià)值是指目標(biāo)企業(yè)作為整體而言的價(jià)值，是目標(biāo)企業(yè)占用的固定資產(chǎn)、流動(dòng)資產(chǎn)、無形資產(chǎn)等全部資產(chǎn)價(jià)值的總稱。目標(biāo)公司可能會(huì)因?yàn)閰f(xié)議出讓遺留問題使其土地使用權(quán)在法律上有瑕疵，在價(jià)值評(píng)估過程中應(yīng)合理評(píng)估交易風(fēng)險(xiǎn)和投資收益。強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)性也會(huì)對(duì)評(píng)估結(jié)果產(chǎn)生影響，任何人都沒法準(zhǔn)確預(yù)計(jì)市場的反應(yīng)以及并購后的企業(yè)未來的收益情況，所以，這種風(fēng)險(xiǎn)所產(chǎn)生的不確定性也會(huì)影響到并購企業(yè)對(duì)于目標(biāo)企業(yè)當(dāng)下的價(jià)值評(píng)估。

三、結(jié)語

房地產(chǎn)并購有助于房地產(chǎn)企業(yè)挖掘規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益，提高房地產(chǎn)業(yè)的總體素質(zhì)。在房地產(chǎn)企業(yè)并購中，土地是一項(xiàng)特殊的資源，它在并購過程中的定價(jià)要考慮多項(xiàng)因素，尤其是與經(jīng)濟(jì)形勢和國家政策密切相關(guān)，應(yīng)做好四個(gè)方面工作，繼續(xù)鼓勵(lì)和支持企業(yè)并購；合理定位政府在企業(yè)并購中的角色；引導(dǎo)企業(yè)通過并購實(shí)現(xiàn)商業(yè)模式創(chuàng)新；提高企業(yè)在并購中的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。

【參考文獻(xiàn)】

[1]呂其銀.我國房地產(chǎn)業(yè)并購戰(zhàn)略研究[D].東南大學(xué)，2006.

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