楊練

趣店上市揭開了現(xiàn)金貸神秘的面紗，爆發(fā)式增長(zhǎng)、高利潤(rùn)商業(yè)模式背后潛藏風(fēng)險(xiǎn)，狂飆之后或招致更為嚴(yán)重的監(jiān)督。

一家在大洋彼岸的美國(guó)上市的中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融公司，在國(guó)內(nèi)輿論圈掀起軒然大波，把一直處于灰色地帶的現(xiàn)金貸呈現(xiàn)在公眾口誅筆伐的聚光燈下。

這家公司就是10月18日在美國(guó)上市的趣店集團(tuán)，這是繼宜人貸、信而富之后第三家掛牌的中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融公司，也是融資額最大的一家。這家號(hào)稱“中國(guó)最大的在線小額現(xiàn)金貸款平臺(tái)”的公司，從2015年虧損2.33億元到2017年上半年盈利9.74億元，只用了一年多的時(shí)間。

現(xiàn)金貸一般是指金融機(jī)構(gòu)提供的小額現(xiàn)金貸款業(yè)務(wù)，為用戶提供無抵押、無擔(dān)保的短期資金借貸，用于日常消費(fèi)。雖然2016年以來，現(xiàn)金貸業(yè)務(wù)借助網(wǎng)絡(luò)的力量從線下到線上，以互聯(lián)網(wǎng)金融的名義發(fā)展得如火如荼，但在此次趣店公開招股說明書之前，實(shí)際上，公眾和市場(chǎng)對(duì)現(xiàn)金貸業(yè)務(wù)的運(yùn)作詳情知之甚少。

趣店華麗轉(zhuǎn)身背后

趣店的前身是“趣分期”，專注于校園分期業(yè)務(wù)，隨著“裸條借貸”、“跳樓自殺”等負(fù)面事件的頻繁出現(xiàn)，銀監(jiān)會(huì)于2016年8月24日明確提出對(duì)校園網(wǎng)貸采取“停、移、整、教、引”的五字方針，校園貸的野蠻生長(zhǎng)期劃上句號(hào)。

在監(jiān)管政策的壓力下，趣分期品牌在2016年7月改名為趣店集團(tuán)，為的是更突出電商特色，但無論是電商還是綜合性校園服務(wù)都沒有成為趣店的最終發(fā)展方向。與此同時(shí)，趣店加快自身業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型升級(jí)，并于2016年9月宣布逐漸退出校園信貸，逐漸向白領(lǐng)、藍(lán)領(lǐng)等消費(fèi)群體拓展。

實(shí)際上，趣店在逐步退出校園市場(chǎng)之后，最為主要的業(yè)務(wù)與最有力的抓手就是依靠螞蟻金服的流量入口提供在線借貸服務(wù)。趣店接入支付寶獲得了流量入口，并與芝麻信用建立起合作和輔助風(fēng)控的關(guān)系，由此趣店逐步形成了以現(xiàn)金貸為主的業(yè)務(wù)構(gòu)架，加上正好趕上了現(xiàn)金貸的風(fēng)口，在一年多的時(shí)間里迅速扭虧為盈，實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)的大幅增長(zhǎng)。

招股書數(shù)據(jù)顯示，趣店在2014年、2015年、2016年和2017年上半年的收入分別為2413.3萬元、2.35億元、14.32億元和18.33億元，增速驚人。利潤(rùn)增長(zhǎng)更是令人咂舌——趣店2014年虧損4077.5萬元，2015年虧損2.33億元，但2016年就實(shí)現(xiàn)大幅盈利5.77億元，2017年上半年凈利潤(rùn)更是高達(dá)9.74億元，超過了很多持牌消費(fèi)金融公司。

現(xiàn)金貸自出現(xiàn)以來一直備受爭(zhēng)議，趣店借助現(xiàn)金貸業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)巨額利潤(rùn)僅僅是行業(yè)的縮影。盡管目前現(xiàn)金貸已被監(jiān)管層所關(guān)注，但市場(chǎng)對(duì)借款人多頭借貸積累風(fēng)險(xiǎn)、資金流向黃賭毒、用高息來掩蓋壞賬等問題的抨擊一直未曾停止。只不過這次，趣店靚麗的招股說明書再次成為點(diǎn)燃公眾質(zhì)疑其華麗轉(zhuǎn)身的導(dǎo)火索而已。

招股書顯示，2017年上半年，趣店共放款382億元，完成4051萬筆放款，筆均943元，這是典型的小額現(xiàn)金貸，人均筆數(shù)高達(dá)5.8次。也就是說，基本上一個(gè)月復(fù)貸一次，700萬用戶每個(gè)月借一次1000元，復(fù)貸率高得令人不敢相信，趣店究竟是如何精準(zhǔn)尋找到這一批客戶的？

趣店的收入主要由現(xiàn)金貸服務(wù)費(fèi)、分期傭金構(gòu)成，現(xiàn)金貸占總營(yíng)收的80%以上，平均費(fèi)率4%，每筆貢獻(xiàn)不到40元，這在同行業(yè)里并不算高。其成本主要由投資者利息和賬戶管理費(fèi)構(gòu)成，管理行政、研發(fā)費(fèi)主要由工資、推廣費(fèi)、期權(quán)費(fèi)構(gòu)成。換算成均筆成本、費(fèi)用情況，合計(jì)不到15元/筆，這在行業(yè)里也是較低的。

放貸行業(yè)考核盈利性最重要的一個(gè)指標(biāo)就是凈利差了，數(shù)據(jù)顯示，趣店平均水平在2.5%左右，與一般銀行的凈利差差別不大。另一個(gè)重要指標(biāo)則是逾期率，趣店僅有不到2%，這里需要注意的是逾期率，不要與壞賬率相混淆。根據(jù)招股書，趣店的真實(shí)壞賬率不到千分之三。趣店放款主要依賴芝麻信用分，最新的標(biāo)準(zhǔn)是600分以上。

數(shù)據(jù)顯示，趣店一個(gè)月的放款金額70億元左右，1000名員工季度創(chuàng)造利潤(rùn)5億元，人均年創(chuàng)凈利200萬元，這在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)名列前茅?？磥?，依靠螞蟻金服和支付寶的輸血，趣店確實(shí)獲取了一大批高質(zhì)量的用戶，果真如此，以后連現(xiàn)金貸行業(yè)的重要配置催收部門也不需要配置更多人力資源了。

招股書給人總的印象是，趣店的華麗轉(zhuǎn)身與阿里系脫不開關(guān)系，阿里提供了免費(fèi)的入口和流量、芝麻信用風(fēng)控，不僅大大降低了獲客成本，而且還很能再在短時(shí)間內(nèi)為現(xiàn)金貸業(yè)務(wù)找到一大批優(yōu)質(zhì)的客戶。

商業(yè)模式的拷問

隨著招股書的公之于眾，對(duì)趣店的質(zhì)疑之聲也紛至沓來，主要集中于趣店偏高的年化收益率、單一的盈利模式、過于倚重螞蟻金服的導(dǎo)流和風(fēng)控等方面。

超高的年化收益率成為市場(chǎng)質(zhì)疑的重點(diǎn)。數(shù)據(jù)顯示，趣店在2014年成立至今保持高速增長(zhǎng)。在交易規(guī)模方面，2014-2016年，趣店的營(yíng)收總額分別為0.24億元、2.35億元和14.32億元，2015年和2016年的收入同比增速分別高達(dá)879%和514%。

尤其令市場(chǎng)關(guān)注的是，趣店2017年上半年?duì)I收達(dá)到18.33億元（約2.7億美元），凈利潤(rùn)達(dá)到9.73億元（約1.43億美元）；與2016年同期的3.72億元相比增長(zhǎng)393%，增長(zhǎng)近4倍。2016年?duì)I收為14.32億元（約2.12億美元），凈利潤(rùn)為5.77億元（約8506萬美元）；趣店集團(tuán)2015年?duì)I收為2.35億元，凈虧損為2.33億元。

從凈利潤(rùn)指標(biāo)看，趣店在2014年和2015年均處于虧損狀態(tài)，分別虧損0.41億元和2.33億元，而在2016年實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，全年凈賺5.77億元。2017年，凈利潤(rùn)延續(xù)高速增長(zhǎng)，上半年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)已超過2016年全年水平。

據(jù)了解，趣店的主要營(yíng)收來自金融收入，占趣店總收入的83%，趣店第二大收入來源是Sales commission fee，另外還有少量來自Penalty fees和 Loan facilitation income and others收入。而其招股書中現(xiàn)金貸產(chǎn)品和商品分期主營(yíng)業(yè)務(wù)利率均在36%以內(nèi)，但這一點(diǎn)卻最被市場(chǎng)所詬病。

清流Club根據(jù)IRR公式和XIRR公式，對(duì)趣店的借款產(chǎn)品的實(shí)際年化利率進(jìn)行了測(cè)算，IRR和XIRR是計(jì)算借款、理財(cái)實(shí)際年化收益率時(shí)，比較合理和常用的兩個(gè)公式，它們考慮了時(shí)間因素，因此計(jì)算出的收益率更加貼近現(xiàn)實(shí)。

IRR一般是用來計(jì)算有規(guī)律的借款或理財(cái)?shù)氖找媛?，比如說借款12個(gè)月，每月1號(hào)固定還1000元，這時(shí)就可以用IRR公式。而如果還款時(shí)間、金額都不固定，比如1號(hào)還300元、3號(hào)還500元、下個(gè)月一次性還1000元，就可以改用XIRR公式。因?yàn)槿さ甑姆制诋a(chǎn)品多為時(shí)間、金額是固定的產(chǎn)品，所以我們使用IRR公式即可。

經(jīng)過測(cè)算，趣店的現(xiàn)金貸借款產(chǎn)品、手機(jī)分期產(chǎn)品、電腦分期產(chǎn)品，無論是分期6個(gè)月還是一年，實(shí)際年化利率都達(dá)到了42.6%。

具體來看，比如趣店一款現(xiàn)金貸產(chǎn)品：5000元借款6個(gè)月，每月還922.99元。用IRR公式測(cè)算實(shí)際利率為42.6%。以此同樣測(cè)算趣店的一款手機(jī)分期產(chǎn)品和電腦分期產(chǎn)品，它們的實(shí)際年化利率均是42.6%，與招股書宣稱的不超過36%有一定的差距。

根據(jù)中國(guó)人民銀行2002年發(fā)布的《關(guān)于取締地下錢莊及打擊高利貸行為的通知》，民間個(gè)人借貸利率由借貸雙方協(xié)商確定，但雙方協(xié)商的利率不得超過中國(guó)人民銀行公布的金融機(jī)構(gòu)同期、同檔次貸款利率（不含浮動(dòng)）的4倍。超過上述標(biāo)準(zhǔn)的，應(yīng)界定為高利借貸行為。

根據(jù)2015年9月開始實(shí)施的《最高人民法院關(guān)于審理民間借貸案件適用法律若干問題的規(guī)定》，借貸雙方約定的利率未超過年利率24%，出借人請(qǐng)求借款人按照約定的利率支付利息的，人民法院應(yīng)予支持。借貸雙方約定的利率超過年利率36%，超過部分的利息約定無效。借款人請(qǐng)求出借人返還已支付的超過年利率36%部分的利息的，人民法院應(yīng)予支持。

按照最高人民法院的最新規(guī)定，高利貸的標(biāo)準(zhǔn)不再以是否超過年利率24%為標(biāo)準(zhǔn)，而以是否超過36%為標(biāo)準(zhǔn)。盡管如此，根據(jù)新規(guī)的規(guī)定，年利率超過36%的借貸行為并不是非法的，僅僅是政策和法律上不被鼓勵(lì)，并且通過相對(duì)保護(hù)借款人來制約出借人。當(dāng)然，如果在高利貸過程中出現(xiàn)了違反自愿原則，或者是不當(dāng)催收，就很可能觸犯民法甚至刑法。

其實(shí)，趣店的商業(yè)模型與歐美的Payday Loan（發(fā)薪日貸款）產(chǎn)品比較類似。在美國(guó)，發(fā)薪日貸款主要運(yùn)營(yíng)于線下，向那些連維持基本生活的開銷都有困難的人群發(fā)放小額現(xiàn)金貸款。它有放貸金額極小、利率極高、用戶重復(fù)借貸率極高幾個(gè)典型特征。

發(fā)薪日貸款的放貸金額一般在100美元到1000美元之間。如此小的金額不可能作為小企業(yè)或是小型業(yè)主資金周轉(zhuǎn)之用，只能是個(gè)人借貸，而且是償付能力相對(duì)較弱的個(gè)人借貸者。正因?yàn)閮敻赌芰Φ?，這種放貸模式的風(fēng)控原則是用高收益覆蓋高風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，這種現(xiàn)金貸每100美元的年化利率高達(dá)391%。

此外，發(fā)薪日貸款用戶還有一個(gè)典型特征就是把上一期的借款還清之后轉(zhuǎn)手就會(huì)再次借款。與此相對(duì)應(yīng)，2017年上半年，趣店平均每個(gè)活躍借款人的借貸次數(shù)是5.8次。

因此，從放貸數(shù)額、用戶畫像和用戶行為特征等幾點(diǎn)可以看出，趣店與上述發(fā)薪日貸款的商業(yè)模式和運(yùn)營(yíng)特點(diǎn)幾乎如出一轍。唯一不同的是，趣店將這種放貸模式從線下轉(zhuǎn)移到了線上，搖身變?yōu)椤盎ヂ?lián)網(wǎng)金融”。

回過頭去看最初的產(chǎn)品形態(tài)，即使在美國(guó)，發(fā)薪日貸款也是一個(gè)猶如過街老鼠般的生意，多數(shù)媒體對(duì)這一產(chǎn)品的評(píng)價(jià)非常負(fù)面。2016年，Google甚至決定在全球范圍內(nèi)禁止發(fā)薪日貸款這類產(chǎn)品的廣告投放。

困擾趣店的一個(gè)關(guān)鍵問題是，根據(jù)金融的一般原則，信用好則利率低，既然趣店招股書顯示，通過芝麻信用和大數(shù)據(jù)等技術(shù)手段已經(jīng)找到一批高質(zhì)量的客戶，而且獲客成本較低，為何還要給他們發(fā)放超高利率的貸款？這與通常的金融常識(shí)是相悖的。

現(xiàn)金貸并非魔鬼

與發(fā)薪日貸款相比，國(guó)內(nèi)的現(xiàn)金貸更為激進(jìn)，在風(fēng)控上更為寬松，尤其是互聯(lián)網(wǎng)現(xiàn)金貸，借助網(wǎng)絡(luò)的力量將金融趨利的本性發(fā)揮到極致。

國(guó)內(nèi)的現(xiàn)金貸業(yè)務(wù)，尤其是線上業(yè)務(wù)，用戶只需要在線提交個(gè)人信息，包括個(gè)人的身份證、手機(jī)號(hào)和社交賬號(hào)，有時(shí)還需要個(gè)人征信報(bào)告查詢授權(quán)，就可以相對(duì)容易地獲得貸款。

但有一個(gè)問題需要明確，互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu)并不是國(guó)內(nèi)的現(xiàn)金貸的始作俑者，而且，國(guó)內(nèi)最早做現(xiàn)金貸業(yè)務(wù)的銀行機(jī)構(gòu)沒有把現(xiàn)金貸業(yè)務(wù)做成超高收益的業(yè)務(wù)品種。

比如，商業(yè)銀行最近兩年也在推出自己互聯(lián)網(wǎng)信用貸款產(chǎn)品，包括工商銀行的“融e借”、招商銀行的“閃電貸”，日息可以低至萬分之二乃至萬分之一，實(shí)際年化利率在10%左右。此外，一些互聯(lián)網(wǎng)公司推出現(xiàn)金貸產(chǎn)品，如騰訊微眾銀行推出的微粒貸和螞蟻金服推出的借唄，日息一般萬分之三到萬分之五不等，實(shí)際年化利率基本在10%-20%左右。

這樣的現(xiàn)金貸利率基本都在法律法規(guī)允許的利率范圍之內(nèi)，盡管利率水平要高于抵押貸款和擔(dān)保貸款，但與高利貸無法畫上等號(hào)。何況，這些產(chǎn)品通常都可以提前還款，而且大多數(shù)時(shí)候都沒有違約金。而且，從額度上看，目前銀行系的產(chǎn)品以及微粒貸和借唄等，其額度可以達(dá)到10萬元、20萬元甚至更多，可以循環(huán)使用；從期限上看，從1天到24個(gè)月不等甚至更長(zhǎng)。

因此，商業(yè)銀行和大型互聯(lián)網(wǎng)公司主導(dǎo)的現(xiàn)金貸產(chǎn)品，無論在利率、額度還是期限上，都超越了發(fā)薪日貸款的范疇，可以視為互聯(lián)網(wǎng)背景下個(gè)人信用貸款業(yè)務(wù)的快速發(fā)展。

除了上述較大的金融機(jī)構(gòu)和互聯(lián)網(wǎng)公司，還有著數(shù)量眾多的創(chuàng)業(yè)公司，它們現(xiàn)金貸業(yè)務(wù)的客戶群體相對(duì)下沉，實(shí)際上是一個(gè)次級(jí)貸款市場(chǎng)，已經(jīng)在美國(guó)上市的趣店、宜人貸和信而富都屬于這一類，這些公司的年化利率相對(duì)較高，但是還不算夸張，區(qū)間大概在20%-60%。

2016年以來，國(guó)內(nèi)現(xiàn)金貸市場(chǎng)實(shí)際上已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)新的風(fēng)口，隨著大量資本的涌入，市場(chǎng)正在重演2013-2015年的P2P網(wǎng)貸行業(yè)亂象，年化利率達(dá)到100%甚至500%的產(chǎn)品也存在，但這并非行業(yè)的主流。

趣店的上市揭開了中國(guó)現(xiàn)金貸現(xiàn)狀的冰山一角，市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)并不僅僅局限于高利率背后隱含的道德風(fēng)險(xiǎn)，而是在于以下幾個(gè)頗為現(xiàn)實(shí)的問題：

1.信息不透明。真實(shí)的借貸成本沒有直接、如實(shí)地告知用戶，故意遮遮掩掩，很可能牽涉到虛假宣傳和惡意誘導(dǎo)借款人；2.砍頭息不合理。在貸款發(fā)放前，許多平臺(tái)都以服務(wù)費(fèi)等名義從本金中扣除一部分資金，扣除比例有時(shí)候超過10%；3.個(gè)人信息無保障。每個(gè)現(xiàn)金貸平臺(tái)，都會(huì)要求用戶提交極為私密的個(gè)人信息，平臺(tái)如何使用這些信息，沒有任何實(shí)際約束力；4.多頭借貸問題。目前的現(xiàn)金貸市場(chǎng)缺乏實(shí)質(zhì)監(jiān)管，絕大部分平臺(tái)都沒有接入央行征信體系，也沒有相對(duì)集中的信息共享平臺(tái)。一旦多頭借貸風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)，對(duì)行業(yè)而言，很可能是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，并波及資金方；5.信息披露問題。這么多現(xiàn)金貸平臺(tái)，產(chǎn)品利率到底有多高，到底哪些人在借錢，資金從哪里來，資金成本有多高，是否應(yīng)該說清楚？

值得注意的是，現(xiàn)金貸市場(chǎng)的主流還是商業(yè)銀行和互聯(lián)網(wǎng)巨頭等公司的產(chǎn)品，它們的業(yè)務(wù)流程相對(duì)比較規(guī)范，而行業(yè)中極端的利率超過50%、100%的產(chǎn)品的占有率非常有限。

實(shí)際上，盡管高利貸本身不是魔鬼，現(xiàn)金貸也有其合理之處，但在市場(chǎng)看來，高利貸無論如何都不是一個(gè)體面的生意。利率越高，即使你沒有超出法律法規(guī)規(guī)定的范圍，即使你的業(yè)務(wù)和產(chǎn)品的風(fēng)控非常優(yōu)秀，也別像趣店那樣高調(diào)。

此外，趣店本身并沒有支付牌照，它的公司賬戶和借款人賬戶之間的往來完全是通過支付寶進(jìn)行的。那么，支付寶用戶的錢款流向趣店又是如何獲知的？

實(shí)際上，外界對(duì)趣店的質(zhì)疑主要有兩點(diǎn)：一是商業(yè)上的不牢靠，二是道德上的不體面。而趣店高調(diào)上市透露的信息卻是其創(chuàng)始人想方設(shè)法要把這么一個(gè)不牢靠和不體面的生意夸張得牢靠，涂抹得體面，以至于終于來了公眾口誅筆伐。

被掩蓋的金融邏輯

2017年，除了趣店在美國(guó)上市以外，還有拍拍貸、和信貸先后披露了招股書，而在它們之后，樂信、量化派、點(diǎn)融網(wǎng)、智融集團(tuán)等一大波新金融企業(yè)傳出了赴美上市的消息。

從發(fā)展周期來看，高速奔跑數(shù)年的新金融行業(yè)，眼下也到了資本退出、企業(yè)上市的收割期。按理說，IPO項(xiàng)目涌現(xiàn)是行業(yè)發(fā)展成熟的標(biāo)志之一，也是整個(gè)行業(yè)邁向一個(gè)更加市場(chǎng)化、更加規(guī)范化的里程碑。

但從公布的幾份招股書來看，除了數(shù)據(jù)不同，各家公司的業(yè)務(wù)模式、商業(yè)故事、利潤(rùn)來源等幾乎在重復(fù)述說同一個(gè)故事。這些憑借科技驅(qū)動(dòng)、金融創(chuàng)新而吸“金”無數(shù)的新金融機(jī)構(gòu)仍沒有在商業(yè)模式方面走出新意。

趣店上市對(duì)于市場(chǎng)最大的貢獻(xiàn)在于，過去大家諱莫如深的信息和數(shù)據(jù)，如今在招股書里都一覽無遺。它們?cè)?jīng)在一級(jí)市場(chǎng)的融資故事、與如今在二級(jí)市場(chǎng)的估值邏輯，以及所給出的未來預(yù)期之間均存在巨大的落差。

翻看最近披露的拍拍貸、趣店、和信貸等三家公司的招股書，你會(huì)發(fā)現(xiàn)它們有著驚人的相似——同樣的在線借貸，同樣的增長(zhǎng)邏輯如出一轍。

雖然各家公司對(duì)自己定位的表述不盡相同，但業(yè)務(wù)的實(shí)質(zhì)并無太大區(qū)別，都是互聯(lián)網(wǎng)在線借貸。而各家公司自己優(yōu)勢(shì)的總結(jié)上和市場(chǎng)潛力的描述上，基本也都大同小異。比如強(qiáng)調(diào)數(shù)據(jù)和技術(shù)驅(qū)動(dòng)的業(yè)務(wù)能力，以及中國(guó)消費(fèi)升級(jí)、用戶借貸意識(shí)覺醒、大數(shù)據(jù)風(fēng)控等引爆的商業(yè)空間等。

此外，從最近幾年上述三家公司的營(yíng)收情況和增長(zhǎng)曲線來看，它們更是有著驚人的相似之處。從數(shù)據(jù)走勢(shì)來看，2016年是上述三家公司在營(yíng)收和盈利實(shí)現(xiàn)跨越的分界線，2017年更是呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)的趨勢(shì)。

先來看拍拍貸，從2015-2017年，拍拍貸的營(yíng)收總額從2015年的1.97億元增長(zhǎng)至2016年的12.09億元，凈利潤(rùn)從虧損超過7000萬元逆勢(shì)增長(zhǎng)至5億元。截至2017年6月30日，拍拍貸上半年的營(yíng)收總額就達(dá)到17.33億元，已經(jīng)超過前兩年的總和，利潤(rùn)額更是超過10億元，是2016年全年的兩倍。

趣店的營(yíng)收數(shù)據(jù)曲線與拍拍貸幾乎是同一軌跡，2015年，趣店的總營(yíng)收為2.35億元，凈虧損2.33億元，到2016年，其總營(yíng)收額狂飆至14.4億元，同時(shí)凈利潤(rùn)額達(dá)到5.77億元。而在2017年上半年，趣店的營(yíng)收總額與利潤(rùn)增至長(zhǎng)至18.33億元與9.74億元，以至于當(dāng)招股書披露時(shí)讓市場(chǎng)震驚不已。

相比之下，和信貸的規(guī)模要小得多，但從趨勢(shì)來看，2016年的營(yíng)收規(guī)模爆發(fā)與盈虧轉(zhuǎn)折點(diǎn)的到來，與拍拍貸和趣店的走勢(shì)基本相同。

三家中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融公司，在同樣的時(shí)點(diǎn)、同樣的市場(chǎng)迎接上市，而且交出了內(nèi)核幾乎一樣的上市申請(qǐng)書，太多巧合湊在一起拼出的答案已不能再用偶然性去解釋，而當(dāng)前各種因素透露出的必然性均指向了在線借貸業(yè)務(wù)。

在上述三家公司中，拍拍貸是國(guó)內(nèi)第一家P2P借貸平臺(tái)，根據(jù)其招股書的描述，“向借款人提供短期貸款，以滿足其即時(shí)信貸需求”的表述說明其定位仍在于現(xiàn)金借貸業(yè)務(wù)。而和信貸在2016年宣布從房產(chǎn)抵押業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型消費(fèi)金融之后，幾乎把全部業(yè)務(wù)重點(diǎn)都押注于在線借貸業(yè)務(wù)上，尤其是依靠?jī)杉揖€下資產(chǎn)端支持的發(fā)展模式，幾乎就是P2P第一股宜人貸的翻版。

而從2016年到2017年，恰恰是在線借貸崛起和爆發(fā)的時(shí)間段，不計(jì)其數(shù)的大小平臺(tái)的涌入，都在演繹著利潤(rùn)驚人的故事。再看一下前幾年上市的宜人貸、信而富，無一不是靠在線借貸撐起了其收入和估值，近半年來兩家上市公司股價(jià)的暴漲或許也與中國(guó)現(xiàn)金貸的迅猛發(fā)展有關(guān)。

但是，高增長(zhǎng)、高利潤(rùn)以及看起來華美的金融科技的“外衣”下面，一個(gè)不容忽視的事實(shí)是，支撐這些營(yíng)收和利潤(rùn)高增長(zhǎng)背后的主要因素仍是最陳舊的金融邏輯——直接或間接地獲取利差的高額收益。

因此，歸根結(jié)底，無論是所謂大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、人工智能的邏輯被描述得多么性感，上述互聯(lián)網(wǎng)金融公司最理想的商業(yè)模式的核心始終是巨大流量+線上風(fēng)控+低成本資金，關(guān)鍵在于控制獲客成本和控制壞賬規(guī)模。

控制獲客成本并不是難事，如信而富、拍拍貸的復(fù)貸率較高，就是通過增加借貸次數(shù)攤薄獲客成本，而趣店依靠螞蟻金服的導(dǎo)流實(shí)現(xiàn)上述目標(biāo)就更不是難事了。相比之下，很多人覺得控制壞賬規(guī)模，對(duì)于數(shù)據(jù)和技術(shù)的考驗(yàn)程度可能更高，但在當(dāng)下中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展環(huán)境下，事實(shí)可能并非如此。

根據(jù)招股書的數(shù)據(jù)，拍拍貸平臺(tái)上逾期180天以內(nèi)的壞賬率均低于1%；截至2017年4月至6月底，和信貸M3+（90天及以上）的不良率為零，一切看起來很美好。但美好的表象背后的含義在于，規(guī)模的急速擴(kuò)張可能掩蓋現(xiàn)實(shí)存在的問題，這就相當(dāng)于分母急速擴(kuò)大，分子的增長(zhǎng)相對(duì)滯后，比例也就被稀釋了。

此外，互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)手續(xù)費(fèi)超出政策紅線、收砍頭息、風(fēng)險(xiǎn)前置等問題，也肯定不會(huì)在招股書中毫無顧忌地表現(xiàn)出來，這或許也是其掩蓋的事實(shí)之一。

復(fù)盤趣店、拍拍貸的發(fā)展歷程，不難發(fā)現(xiàn)，這兩家都是近年來中國(guó)最有代表性的新金融企業(yè)。

趣店從校園起家，憑借強(qiáng)大的線下地推團(tuán)隊(duì)和年輕消費(fèi)群體的意識(shí)覺醒，在短短4年時(shí)間里完成了至少8輪融資。而拍拍貸更是一直被視為中國(guó)版的Lending Club，成立10年的它是國(guó)內(nèi)最早的純線上P2P平臺(tái)，并在2012-2015年，3年時(shí)間里接連完成了3輪融資。

在線借貸加上金融科技，這幾個(gè)全新的概念基本組成了它們商業(yè)模式的核心價(jià)值。中國(guó)市場(chǎng)的巨大潛力以及科技帶來的效率提升成為這些公司快速壯大的原動(dòng)力，也成為吸引資本入局的重要誘因。

但是，僅用新概念和高增長(zhǎng)的故事終究難以撐起一家互聯(lián)網(wǎng)金融公司的全部估值。拍拍貸和趣店都曾經(jīng)歷了相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間不賺錢，且找不到盈利點(diǎn)的瓶頸期。數(shù)據(jù)顯示，至少在2016年之前，它們的業(yè)務(wù)規(guī)模一直低位徘徊，這使得其并沒有足夠的底氣像諸多講述高增長(zhǎng)故事的互聯(lián)網(wǎng)公司、科技公司那樣承受低利潤(rùn)、甚至虧損的壓力。

在它們看來，自己早年融資時(shí)所描述的“以科技驅(qū)動(dòng)”的商業(yè)模式和核心能力并不足以讓二級(jí)市場(chǎng)買單。而現(xiàn)金貸（或者說在線借貸）業(yè)務(wù)的崛起正當(dāng)其時(shí)，它們隨之牢牢抓住了這一風(fēng)口，并將自己的業(yè)務(wù)規(guī)模和收入利潤(rùn)瞬間放大。在線借貸業(yè)務(wù)風(fēng)口的不期而至，讓它們?cè)诙唐趦?nèi)獲得了巨額利潤(rùn)，也找到了通往IPO的路口。

實(shí)際上，除了核心業(yè)務(wù)極為相似外，上述幾家赴美上市公司的商業(yè)故事和增長(zhǎng)動(dòng)力也如出一轍。盡管這些新金融公司沒能達(dá)到當(dāng)年科技股的估值神話，但對(duì)比不少上市的城商行、農(nóng)商行，它們還是獲得了更多資本的青睞，市場(chǎng)給它們的估值比絕大多數(shù)金融機(jī)構(gòu)的估值都高。

但講著金融公司的故事融資，卻拿著科技公司的估值上市。至少，從這個(gè)層面來看，對(duì)于這幾年高歌猛進(jìn)的新金融行業(yè)，以及涌進(jìn)這個(gè)行業(yè)的千億元資本而言，未來的前景可能并不樂觀。

縱觀任何一個(gè)垂直行業(yè)，單一跑道能夠容納的上市公司數(shù)量都有一定的額度。盡管中國(guó)的消費(fèi)金融、在線借貸市場(chǎng)空間巨大，前景廣闊，但幾乎在同一時(shí)間涌現(xiàn)出那么多家性質(zhì)和模式高度雷同的上市公司，對(duì)資本市場(chǎng)而言也會(huì)審美疲勞。

因此，對(duì)于上述所謂新金融公司而言，上市僅僅只是一個(gè)起點(diǎn)，在靠數(shù)據(jù)和業(yè)績(jī)說話的二級(jí)市場(chǎng)，科技股的概念和高增長(zhǎng)的故事如果無法立足于商業(yè)模式和業(yè)務(wù)能力上，則市場(chǎng)可能會(huì)很殘酷。而且，更緊迫的問題在于，上市之后，它們高增長(zhǎng)的故事能否繼續(xù)延續(xù)下去。

一方面，在線借貸業(yè)務(wù)始終籠罩在監(jiān)管收緊的陰影下，不久前，美國(guó)剛出臺(tái)政策整頓現(xiàn)金貸，中國(guó)在2017年年初也對(duì)現(xiàn)金貸業(yè)務(wù)做了警示整頓。在嚴(yán)格監(jiān)管下，這些上市公司所涉及的在線借貸業(yè)務(wù)必然會(huì)受到一定程度的影響。

另一方面，在線借貸業(yè)務(wù)的商業(yè)模式的持續(xù)需要大量低成本的資金，但聯(lián)合貸款模式在國(guó)內(nèi)也受到了監(jiān)管的制約，ABS的發(fā)行也并非易事，沒有大量低成本資金的支持同樣無法延續(xù)高成長(zhǎng)的故事。

監(jiān)管加碼風(fēng)雨欲來

趣店上市首日市值輕松突破百億美元，引來市場(chǎng)一片嘩然的同時(shí)，隨之而來的爭(zhēng)議也是鋪天蓋地。

爭(zhēng)議的矛頭直指早已負(fù)面纏身的現(xiàn)金貸?，F(xiàn)金貸是繼P2P、校園貸之后又一興起的互聯(lián)網(wǎng)金融的熱點(diǎn)業(yè)務(wù)。e租寶案爆發(fā)迎來了網(wǎng)貸業(yè)的強(qiáng)監(jiān)管，校園貸也已回歸傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)銀行，隨著中國(guó)消費(fèi)金融的爆發(fā)式增長(zhǎng)，現(xiàn)金貸于2016年開始借勢(shì)登上風(fēng)口，至今無出其右。

實(shí)際上，早在2015年，各種現(xiàn)金貸公司就開始紛紛現(xiàn)身，之后以不可阻擋之勢(shì)步入野蠻生長(zhǎng)的時(shí)代。2015年12月，宜人貸登陸紐交所；2017年4月，信而富上市；2017年10月18日，趣店上市；11月將迎來和信貸和拍拍貸的掛牌上市。趣店的造富效應(yīng)引得眾多現(xiàn)金貸平臺(tái)躍躍欲試，據(jù)稱已有10多家平臺(tái)籌劃赴美IPO。而這類平臺(tái)大部分宣稱公司是科技金融公司，實(shí)際上其主要利潤(rùn)來源是從事現(xiàn)金貸業(yè)務(wù)。

值得注意的是，現(xiàn)金貸火爆背后的監(jiān)管套利、利率畸高、風(fēng)控缺失、暴力催收等風(fēng)險(xiǎn)及衍生的各種社會(huì)問題，正在引起監(jiān)管部門的高度警惕。

從國(guó)際上來看，武富士曾是日本知名的消費(fèi)金融公司，在破產(chǎn)之前一直都是日本消費(fèi)信貸的領(lǐng)頭軍，其創(chuàng)始人武井保雄更一度成為日本首富。上世紀(jì)90年代，日本泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰后，消費(fèi)金融仍逆勢(shì)發(fā)展并成為明星產(chǎn)業(yè)，甚至歐美金融巨頭高盛等都想收購(gòu)武富士。然而到了2006年，日本推出消費(fèi)信貸制度的改革，無疑給仍在最盛期的消費(fèi)信貸產(chǎn)業(yè)以毀滅性的打擊。

日本《利息限制法》規(guī)定，貸款利率上限是20%。而另一部法規(guī)又規(guī)定，只要借貸人同意，年利率上限為29.2%。這樣一來，日本幾乎所有的消費(fèi)信貸公司都選擇了29.2%的年利率。

消費(fèi)信貸的高利，在救人之急、創(chuàng)造高額利潤(rùn)的同時(shí)，也的確使一些人陷入了更深刻的財(cái)務(wù)危機(jī)。為此，2006年年初，日本最高法院出臺(tái)新規(guī)，規(guī)定超過《利息限制法》上限的利息均為無效，且貸款額不得超過借貸者年收入的1/3，消費(fèi)貸款公司的年利率以后不得超過20%。更致命的是，在條例出臺(tái)之前多出的利息部分，還要全部退還給借貸者。

這樣，日本數(shù)萬家金融機(jī)構(gòu)直接面臨著要么破產(chǎn)，要么退出的困境。武富士自然首當(dāng)其沖，其僅需要退還的貸款利息就高達(dá)2萬億日元，涉及到的借貸人約200萬人。這還不是最慘的，由于經(jīng)營(yíng)陷入困頓，此前借出去的債務(wù)幾乎無法追討回來。武富士這家獨(dú)立的消費(fèi)者金融企業(yè)直接宣告破產(chǎn)。日本前四大消費(fèi)金融公司中的其他三家ACOM、PROMISE、AIFUL則因分別背靠三菱、三井、住友等大財(cái)閥而茍延殘喘下來，但至今仍難恢復(fù)元?dú)狻?/p>

實(shí)際上，日本算是享譽(yù)全球的民主法治國(guó)家，但在利息退賠方面的效力追溯，至今雖仍受質(zhì)疑，但法令如山。從這個(gè)監(jiān)督看，中國(guó)的小額信貸企業(yè)更應(yīng)考慮國(guó)內(nèi)的現(xiàn)狀，如果貸款民眾施壓，法院會(huì)不會(huì)做出跨越期限的退賠裁決，這在未來都是未知數(shù)。

其實(shí)，和日本相比，中國(guó)的情況更復(fù)雜。個(gè)人實(shí)在無力償還欠款時(shí)，在日本可以申請(qǐng)個(gè)人破產(chǎn)。在中國(guó)個(gè)人破產(chǎn)之路還行不通，要么親屬幫你還，要么訴諸法庭，要么避走他鄉(xiāng)，甚至采取其他更極端的手段。在民間借貸活躍的浙江、江蘇等地，因借貸而引發(fā)的傷人或自傷事件亦頻頻發(fā)生，這從另一個(gè)側(cè)面也反映出消費(fèi)信貸領(lǐng)域法律及人權(quán)保護(hù)體系的不完善之處。

中國(guó)的小額信貸增長(zhǎng)速度世界矚目，近10年來增加數(shù)百倍，這極可能是中國(guó)未來金融領(lǐng)域的一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)高發(fā)地帶。在利率上限方面，應(yīng)盡快設(shè)立明確規(guī)定，以免因個(gè)人的財(cái)務(wù)困難引發(fā)為更大面積的社會(huì)問題。小額信貸公司在雨天向人借傘的時(shí)候，也要看看自己的傘在更大的暴雨中是否會(huì)漏水。

2017年4月10日，銀監(jiān)會(huì)發(fā)布《中國(guó)銀監(jiān)會(huì)關(guān)于銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)防控工作的指導(dǎo)意見》，明確要求做好現(xiàn)金貸業(yè)務(wù)活動(dòng)的清理整頓工作。這是現(xiàn)金貸首次出現(xiàn)在銀監(jiān)會(huì)的文件中。隨后，北京、上海、深圳、廣州等地相繼發(fā)文要求整頓現(xiàn)金貸業(yè)務(wù)。近日，央行副行長(zhǎng)易綱表示，普惠金融必須依法合規(guī)開展業(yè)務(wù)，要警惕打著“普惠金融”旗號(hào)的違規(guī)和欺詐行為，凡是搞金融都要持牌經(jīng)營(yíng)，都要納入監(jiān)管。

10月19日，銀監(jiān)會(huì)主席郭樹清在黨的十九大中央金融系統(tǒng)代表團(tuán)開放日上表示，今后整個(gè)金融監(jiān)管的趨勢(shì)會(huì)越來越嚴(yán)，嚴(yán)格執(zhí)行法律、嚴(yán)格執(zhí)行法規(guī)、嚴(yán)格執(zhí)行紀(jì)律。

放眼國(guó)際市場(chǎng)，類似國(guó)內(nèi)現(xiàn)金貸的歐美發(fā)薪日貸款類同樣備受爭(zhēng)議，但隨著各國(guó)監(jiān)管政策的不斷出臺(tái)，它們已經(jīng)開始進(jìn)入發(fā)展平穩(wěn)期或者衰退期。目前，美國(guó)監(jiān)管部門消費(fèi)者金融保護(hù)局還在醞釀更加嚴(yán)格的監(jiān)管政策來規(guī)范發(fā)薪日貸款市場(chǎng)，新規(guī)征求意見稿已經(jīng)于2016年6月2日發(fā)布。

種種跡象表明，國(guó)家出臺(tái)較為嚴(yán)格的法規(guī)對(duì)現(xiàn)金貸進(jìn)行規(guī)范勢(shì)在必行。有業(yè)內(nèi)人士分析指出，對(duì)現(xiàn)金貸監(jiān)管政策出臺(tái)的窗口期或在半年之內(nèi)。而銀監(jiān)會(huì)整治現(xiàn)金貸雖然并不意味著現(xiàn)金貸業(yè)務(wù)的高速增長(zhǎng)期將結(jié)束，但是現(xiàn)金貸的發(fā)展必將面臨新的拐點(diǎn)?；蛟S，眼前現(xiàn)金貸的盛宴狂歡只是一種虛幻的影像而已，監(jiān)管加碼的腳步已經(jīng)漸行漸近。