(西南財(cái)經(jīng)大學(xué)，四川 成都 611130)

新常態(tài)下我國股市有效性研究
——基于股指方差比檢驗(yàn)的分析

伍君月

(西南財(cái)經(jīng)大學(xué)，四川 成都 611130)

本文基于經(jīng)典方差比檢驗(yàn)方法，利用三種代表性指數(shù)15年來的數(shù)據(jù)對我國股市有效性進(jìn)行實(shí)證研究，并以2012年為界分析新常態(tài)前后市場狀態(tài)的差異。結(jié)果表明，我國股市中長期內(nèi)非有效，且在新常態(tài)下正趨于向更有效、更完善的狀態(tài)發(fā)展。

新常態(tài)；弱式有效性；方差比檢驗(yàn)

我國目前正處于戰(zhàn)略機(jī)遇期，經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的出現(xiàn)標(biāo)志著我國經(jīng)濟(jì)的根本性變化。股票市場是我國直接融資的主要平臺，其有效性對我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重大意義。本文將基于方差比檢驗(yàn)方法，利用歷史數(shù)據(jù)研究我國股市的有效性，并以此分析經(jīng)濟(jì)新常態(tài)對此產(chǎn)生的影響。

一、文獻(xiàn)綜述

Malkiel與Fama于1970年正式提出市場有效性與相應(yīng)的三大分類。Fama(1965)利用實(shí)證數(shù)據(jù)將市場有效性具象化，驗(yàn)證了隨機(jī)游走假設(shè)的適用性。Samuelson(1965)提出利用隨機(jī)游走反推出市場有效的結(jié)論并不可靠。Poterba等(1988)發(fā)現(xiàn)股票市場長期中的均值回復(fù)現(xiàn)象、Lakonishok等(1988)發(fā)現(xiàn)股票收益率存在季節(jié)效應(yīng)及Jegadeesh等 (1993，2001)發(fā)現(xiàn)股票動(dòng)量效應(yīng)等，均被視為市場弱式有效性不成立的有力支撐。然而Malkiel(2003)指出，市場中出現(xiàn)的許多異象都不穩(wěn)健，非理性投資現(xiàn)象不具有持久性，研究其歷史表現(xiàn)也不能贏得超額收益。French等(1986)則通過計(jì)算方差比論證，股票交易收益的大幅波動(dòng)主要由私人信息引起。Lo與MacKinlay(1998)利用方差比檢驗(yàn)美國股市有效性，發(fā)現(xiàn)其拒絕隨機(jī)游走假設(shè)。

國內(nèi)研究方面，俞喬(1994)使用ARCH模型分析上海與深圳的股價(jià)波動(dòng)特征，得到我國股票市場非有效的結(jié)論。高鴻楨(1996)通過分析不同間隔下數(shù)據(jù)的自相關(guān)性，發(fā)現(xiàn)上市有從非有效向弱式有效過渡的趨勢。冉茂盛等(2001)通過RS方法分析代表性股票發(fā)現(xiàn)我國股市有效性不成立。于亦文等(2005)由上海高頻股指收益的正相關(guān)性推斷市場非弱式有效。劉維奇等(2006)在bootstrap法改進(jìn)下研究發(fā)現(xiàn)，上市達(dá)到弱式有效；而深市僅在短期內(nèi)滿足隨機(jī)游走，長期中卻并未達(dá)到弱式有效。李佳等(2010)基于方差比檢驗(yàn)研究滬深300指數(shù)與基金金鑫的歷史數(shù)據(jù)，得到相似結(jié)論。

二、方差比方法

為研究我國股市是否弱式有效，本文將采用Lo與MacKinlay的方差比法加以驗(yàn)證。該方法的核心是：隨機(jī)游走假設(shè)下，股票收益率方差與其取樣區(qū)間之間存在線性關(guān)系，即對于對數(shù)股票價(jià)格Xt，有

Var(Xt-Xt-1)=Var(Xt-Xt-q)/q

由此，在擾動(dòng)項(xiàng)獨(dú)立、同分布的情形下，可構(gòu)造方差比公式

構(gòu)造統(tǒng)計(jì)量

并對對數(shù)股票價(jià)格進(jìn)行檢驗(yàn)，若拒絕原假設(shè)，則說明序列并非隨機(jī)游走，進(jìn)而說明我國股市并非弱式有效。

然而實(shí)際情況中，擾動(dòng)項(xiàng)一般都存在異方差。在一定條件下，方差比檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量可調(diào)整為

在語料庫中,一個(gè)完整的事件應(yīng)該包含對象要素、環(huán)境要素、時(shí)間要素和觸發(fā)詞,其中對象要素又包含主體和客體,也就是說,一個(gè)完整的事件應(yīng)包含6個(gè)部分,而觸發(fā)詞是每個(gè)事件必須含有的,其他3個(gè)要素可以省略.為了描述各個(gè)要素的缺省程度,這里用“缺省度”來衡量:

三、實(shí)證分析

本文選取滬深300指數(shù)2002年9月27日至2016年9月14日的日收盤價(jià)為樣本，數(shù)據(jù)來源為萬得數(shù)據(jù)庫。為平滑日數(shù)據(jù)波動(dòng)可能帶來的影響，計(jì)算股票指數(shù)的收益率時(shí)將以周為單位。

1.樣本描述統(tǒng)計(jì)特征與相關(guān)檢驗(yàn)

描述統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，收益率具有正的超額峰度，存在“尖峰厚尾”特征；且收益率隨時(shí)間波動(dòng)的劇烈程度時(shí)大時(shí)小，表現(xiàn)出聚集性。此外，ADF檢驗(yàn)表明，收益率為平穩(wěn)序列；ARCH檢驗(yàn)表明，收益率存在ARCH效應(yīng)。故本文將選擇z*(q)統(tǒng)計(jì)量進(jìn)行方差比檢驗(yàn)。

2.方差比的計(jì)算與檢驗(yàn)

由上文可知，方差比計(jì)算公式為

令q=2，3，4，6，12，

并分別利用擾動(dòng)項(xiàng)正態(tài)與獨(dú)立同分布假定下的統(tǒng)計(jì)量

及擾動(dòng)項(xiàng)異方差假定下的統(tǒng)計(jì)量

3.穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為保證上述結(jié)論的準(zhǔn)確性，將樣本更換為同時(shí)段的深證成指與上證綜指數(shù)據(jù)后再次計(jì)算。結(jié)果顯示，無論同方差或異方差，若q>3，z(q)與z*(q)均可通過10%的顯著性檢驗(yàn)，且基于上證綜指得到的z(q)、z*(q)總是略大于深證成指。說明上市的非有效性特征在中長期內(nèi)比深市突出，而深市的有效性特征在短期內(nèi)比上市突出。

另外，對于深證成指與上證綜指，新常態(tài)后的z*(q)在q>2時(shí)均低于新常態(tài)前。在樣本不同的情況下，仍可得出股市在新常態(tài)下非有效特征顯著性減小、股市趨于有效化的結(jié)論，故該結(jié)論具有穩(wěn)健型。

四、結(jié)論

(一)我國股票市場在短期內(nèi)可能是弱式有效的，但在中長期內(nèi)不具有弱式有效的特征；

(二)從整體來看，深證市場的有效性比上證市場更顯著，上證市場的非有效性比深證市場更顯著；

(三)在新常態(tài)下，我國股市非有效特征不再顯著，表現(xiàn)出更強(qiáng)的有效性。這在一定程度上表明，我國股市在新常態(tài)下正趨于向更為有效、更為完善的狀態(tài)發(fā)展。

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