方宇

摘 要：提升企業(yè)價(jià)值是財(cái)務(wù)工作的目標(biāo)之一，財(cái)務(wù)分析是財(cái)務(wù)工作的重要內(nèi)容，如何利用財(cái)務(wù)分析，發(fā)現(xiàn)公司價(jià)值提升的方法和路徑，是財(cái)務(wù)分析工作值得研究和探討的。文章通過(guò)對(duì)比兩家在全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌交易公司的經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)信息，提出了兩家公司各自提升企業(yè)價(jià)值的方法和措施，這為如何利用財(cái)務(wù)分析提升企業(yè)價(jià)值提供了可資借鑒的實(shí)際案例，同時(shí)也為企業(yè)利用公開(kāi)資料，進(jìn)行財(cái)務(wù)分析并提升企業(yè)價(jià)值提供了可操作的路徑和辦法。

關(guān)鍵詞：財(cái)務(wù)分析 企業(yè)價(jià)值 對(duì)比分析 可比公司法

中圖分類(lèi)號(hào)：F275.2 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1004-4914（2017）09-089-03

鉅泉光電科技（上海）股份有限公司是一家在全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌交易的公司，公司簡(jiǎn)稱鉅泉光電，代碼835399，公司成立于2005年，2016年3月實(shí)現(xiàn)掛牌。公司主營(yíng)智能電表相關(guān)終端設(shè)備芯片的研發(fā)、設(shè)計(jì)與銷(xiāo)售。深圳市銳能微科技股份有限公司是在全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌交易公司，公司簡(jiǎn)稱銳能微，代碼為837010，公司成立于2008年，2016年4月實(shí)現(xiàn)掛牌。公司主營(yíng)智能電表芯片、物聯(lián)網(wǎng)射頻芯片、智能電源芯片的研發(fā)、設(shè)計(jì)和銷(xiāo)售。

兩公司股轉(zhuǎn)說(shuō)明書(shū)顯示，產(chǎn)品需求最終客戶主要為電網(wǎng)公司，包括國(guó)家電網(wǎng)，南方電網(wǎng)，農(nóng)網(wǎng)。兩公司是智能電表計(jì)量芯片市場(chǎng)的主要提供廠商，2014年兩公司銷(xiāo)售數(shù)量合計(jì)市場(chǎng)占有率超過(guò)70%，計(jì)量芯片收入是兩家公司的主要收入來(lái)源，2014年計(jì)量芯片銷(xiāo)售收入占公司銷(xiāo)售收入比重，鉅泉光電為91.63%，銳能微為95.35%。兩公司主營(yíng)業(yè)務(wù)、產(chǎn)品、最終客戶及收入構(gòu)成上，均呈現(xiàn)很強(qiáng)的相似性。

一、財(cái)務(wù)分析

（一）成長(zhǎng)能力分析

營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率，能較好地反映公司成長(zhǎng)情況。如表1所示2013-2015年銳能微營(yíng)業(yè)收入分別為0.64億元、0.90億元及1.11億元，2014、2015年年均復(fù)合增長(zhǎng)率超過(guò)30%，凈利潤(rùn)分別為0.09億元，0.19億元及0.24億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率超過(guò)60%；同期鉅泉光電營(yíng)業(yè)收入分別為1.46億元，1.47億元及1.50億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為1%，凈利潤(rùn)分別為0.30億元，0.40億元及0.35億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率9%左右，滯后于銳能微的成長(zhǎng)速度?；谏鲜鰯?shù)據(jù)判斷，銳能微成長(zhǎng)速度高于鉅泉光電。

（二）盈利能力分析

1.銷(xiāo)售毛利率。股轉(zhuǎn)說(shuō)明書(shū)顯示，2013-2015年兩公司銷(xiāo)售毛利率差異逐步縮小，2013-2015年，鉅泉光電的銷(xiāo)售毛利率分別為58%，54%及48%，同期銳能微為32%，40%及38%，兩者差異分別為26%，14%及10%。毛利率差異主要來(lái)自產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，鉅泉光電三相計(jì)量芯片市場(chǎng)占有率高，2014年市場(chǎng)占有率達(dá)到了55%，三相計(jì)量芯片毛利率較高，銳能微以單相計(jì)量芯片銷(xiāo)售為主，三相計(jì)量芯片銷(xiāo)售呈增長(zhǎng)趨勢(shì)，但市場(chǎng)占有率在前三之后。三相計(jì)量芯片銷(xiāo)售額的增長(zhǎng)，提高了銳能微整體毛利率水平，縮小了與鉅泉光電的銷(xiāo)售毛利率差異。

2.營(yíng)業(yè)利潤(rùn)及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率。2015年兩公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率均為16%，觀察兩公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的構(gòu)成，可以發(fā)現(xiàn)兩公司的投資收益和財(cái)務(wù)費(fèi)用有較大差異，進(jìn)一步研讀股轉(zhuǎn)說(shuō)明書(shū)，差異來(lái)源于對(duì)存量資金的使用。鉅泉光電存量資金主要用于理財(cái)產(chǎn)品購(gòu)買(mǎi)，而銳能微主要用于銀行存款。2015年鉅泉光電利息收入及投資收益合計(jì)474.60萬(wàn)元， 存量資金收益率為（注{1}）4.01%，同期銳能微實(shí)現(xiàn)的利息收入為194.8萬(wàn)元，收益率為2.56%，鉅泉光電存量資金收益率為銳能微的1.56倍。

3.營(yíng)業(yè)外收入與利潤(rùn)總額。2015年審計(jì)報(bào)告顯示，財(cái)政補(bǔ)助資金與退稅收入已經(jīng)成為鉅泉光電、銳能微利潤(rùn)總額的重要組成部分。2015年政府資助、軟件退稅收入占利潤(rùn)總額的比重，鉅泉光電為24%，銳能微為31%。從構(gòu)成來(lái)看，鉅泉光電全部為政府資助，銳能微則以軟件退稅為主，2015年軟件退稅為525.59萬(wàn)元，占年度利潤(rùn)總額的20%，其他財(cái)政資助為296.46萬(wàn)元，占年度利潤(rùn)總額的11%。

（三）經(jīng)營(yíng)能力分析

如圖1所示，2015年應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)天數(shù)，鉅泉光電為33日，銳能微為30日，兩公司相差不大。應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)兩公司存在較大差異，2015年鉅泉光電應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)比銳能微長(zhǎng)近30天，供應(yīng)商給鉅泉光電的信用支持強(qiáng)于銳能微。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)，銳能微少于鉅泉光電，從芯片行業(yè)生產(chǎn)周期來(lái)看，通常在90天左右，銳能微的周轉(zhuǎn)天數(shù)與行業(yè)是較為匹配的，相反鉅泉光電較長(zhǎng)，顯著高于行業(yè)平均水平。

進(jìn)一步研究?jī)晒镜墓?yīng)商，可以發(fā)現(xiàn)兩公司主要供應(yīng)商均為上市企業(yè)，如表2所示，供應(yīng)商給與兩家公司的信用天數(shù)少于供應(yīng)商給客戶的平均信用天數(shù)。

二、稅負(fù)率分析

如表3顯示，2013-2015年鉅泉光電支付稅費(fèi)合計(jì)5045萬(wàn)元，綜合稅負(fù)率（注{2}）為11.38%，同期銳能微綜合稅負(fù)率為8.58%，退稅率（注{2}）為4.85%。2013-2015年實(shí)際綜合稅負(fù)率（注{2}）鉅泉光電為11.38%，銳能微為3.73%，鉅泉光電比銳能微高7.65%，是銳能微實(shí)際稅負(fù)率的2.05倍。進(jìn)一步研究?jī)晒镜墓赊D(zhuǎn)說(shuō)明書(shū)及2015年審計(jì)報(bào)告知，差異來(lái)源于軟件增值稅的返還。

三、企業(yè)價(jià)值提升路徑和方法及測(cè)算

1.路徑及方法。基于以上財(cái)務(wù)分析，鉅泉光電、銳能微存在持續(xù)提高企業(yè)盈利能力路徑和方法。對(duì)比銳能微，鉅泉光電似可申請(qǐng)?jiān)鲋刀惙颠€，降低稅負(fù)率，提升企業(yè)的盈利能力，同時(shí)可以以銳能微存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為目標(biāo)，提升存貨管理效率降低存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)。對(duì)比鉅泉光電，銳能微似可通過(guò)靈活的理財(cái)手段，提高存量資金收益，同時(shí)加大三相計(jì)量電表的推廣與銷(xiāo)售，提高毛利率和盈利水平。兩家公司似均可比對(duì)供應(yīng)商應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)，以爭(zhēng)取供應(yīng)商更多的信用支持，延長(zhǎng)應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)，以降低營(yíng)運(yùn)資產(chǎn)，提高營(yíng)運(yùn)能力與效率。endprint

2.企業(yè)價(jià)值提升測(cè)算。銳能微，鉅泉光電可相互借鑒，通過(guò)以上措施增加各自的利潤(rùn)，利潤(rùn)的增加，有助于企業(yè)價(jià)值的提升。為了測(cè)算利潤(rùn)增加對(duì)企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)的影響，筆者采用市場(chǎng)法，并選擇股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌企業(yè)精湛光電（代碼為832414）作為可比企業(yè)，測(cè)算企業(yè)價(jià)值增加額。 （下轉(zhuǎn)第93頁(yè)）（上接第90頁(yè)）

精湛光電，主營(yíng)業(yè)務(wù)為以激光及光電傳感技術(shù)為核心的光電儀器的研發(fā)、設(shè)計(jì)、制造及銷(xiāo)售。2015年經(jīng)審計(jì)的主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)如下：營(yíng)業(yè)收入1.39億元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)0.37億元，凈利潤(rùn)0.34億元，每股收益0.87元，凈資產(chǎn)1.38億元，11月30日前60個(gè)轉(zhuǎn)讓日平均轉(zhuǎn)讓價(jià)格為9.53元，市盈率為10.95倍。從公司經(jīng)營(yíng)范圍，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入規(guī)模，盈利水平，凈資產(chǎn)等因素判斷，精湛光電與鉅泉光電、銳能微比較相似。

鉅泉光電2015年實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入1.50億元，凈利潤(rùn)3517萬(wàn)元，以精湛光電10.95倍市盈率計(jì)算，企業(yè)整體估值為3.85億元。2015年，鉅泉光電實(shí)際上繳稅費(fèi)1584萬(wàn)， 稅負(fù)率為10.56%，按銳能微平均稅負(fù)率3.73%估算，預(yù)計(jì)因軟件退稅收入增加的凈利潤(rùn)在922萬(wàn)元左右，按相同市盈率計(jì)算，公司價(jià)值增加在1.1億元以上，增值超過(guò)25%。

銳能微2015年實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入1.11億元，凈利潤(rùn)2351萬(wàn)元，以精湛光電10.95倍市盈率計(jì)算，企業(yè)整體估值為2.57億元。2015年銳能微存量資金為7775萬(wàn)元，資金收益為194.8萬(wàn)元，資金收益率為2.56%，按鉅泉光電的資金收益率4.01%計(jì)算，銳能微可增加凈利潤(rùn)101.46萬(wàn)元，按精湛光電市盈率計(jì)算可增加企業(yè)價(jià)值1111萬(wàn)元，增加超過(guò)4%。

企業(yè)通過(guò)財(cái)務(wù)分析提升企業(yè)價(jià)值的路徑和方法有很多，筆者是通過(guò)對(duì)比兩家業(yè)務(wù)、產(chǎn)品及客戶均相似掛牌公司財(cái)務(wù)差異以及相關(guān)影響因素，找到兩家公司提升各自企業(yè)盈利和價(jià)值路徑和方法。但是由于筆者所獲資料及研究水平均有限，對(duì)這兩家公司的財(cái)務(wù)分析，提升企業(yè)價(jià)值的路徑，辦法以及企業(yè)價(jià)值增值的測(cè)算等都難免存在缺點(diǎn)與不足。

注{1}存量資金收益率=（利息收入+理財(cái)收益）/平均資金存量

平均資金存量=（期初資金余額+期末資金余額+期初理財(cái)產(chǎn)品余額+期末理財(cái)產(chǎn)品余額）/2

{2}企業(yè)綜合稅負(fù)率=支付的各項(xiàng)稅負(fù)/主營(yíng)業(yè)務(wù)收入

退稅率=收到的稅費(fèi)返還/主營(yíng)業(yè)務(wù)收入

實(shí)際綜合稅負(fù)率=企業(yè)綜合稅負(fù)率-退稅率

參考文獻(xiàn)：

[1] [J]王其超.上市公司財(cái)務(wù)分析方法及技巧—基于三一重工案例分析.財(cái)會(huì)通訊：綜合（中），2015（8）

[2] [J]韓陽(yáng).上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表分析淺談.財(cái)會(huì)通訊（理財(cái)），2008（10）

[3] [J]朱學(xué)義.財(cái)務(wù)分析創(chuàng)新內(nèi)容與實(shí)踐研究.會(huì)計(jì)之友，2009（4）

（作者單位：鉅泉光電科技（上海）股份有限公司 上海 201203）

（責(zé)編：呂尚）endprint