唐亮

54.4度、8年酒齡、貴州遵義、一級(jí)醬香、230噸存貨、報(bào)價(jià)9萬(wàn)元/噸；

54.0度，5年酒齡、貴州遵義、一級(jí)醬香，80噸存貨、報(bào)價(jià)10萬(wàn)元/噸……

在一個(gè)“貴醬原酒”的微信群里，以噸為單位的原酒報(bào)價(jià)時(shí)有彈出，折合45～50元/500g，不一會(huì)便有四五位群友表示私聊。然而，在三四年前，同等規(guī)格的貴州醬香型原酒，低到10元/500g都可能無(wú)人問(wèn)津。

伴隨飛天茅臺(tái)酒的市場(chǎng)價(jià)格、貴州茅臺(tái)的股價(jià)一飛沖天，中國(guó)白酒市場(chǎng)正走出低谷，迎來(lái)新一輪飛升；與此同時(shí)，以貴州茅臺(tái)鎮(zhèn)為中心，貴州近2 000家原酒酒廠、中國(guó)近萬(wàn)家原酒酒廠，也正重現(xiàn)昔日風(fēng)口之上的熱鬧景象。

是抄底，還是炒作，抑或價(jià)值投資，身在其中的玩家似乎都在自圓其說(shuō)。

霧里看酒，兩套邏輯

原酒究竟價(jià)值幾何，在白酒行業(yè)歷來(lái)說(shuō)不清、道不明。

姜偉（化名）是重慶人，當(dāng)過(guò)兵，對(duì)白酒有一種特殊感情；早年間經(jīng)商實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)自由后，他時(shí)常奔赴貴州省茅臺(tái)鎮(zhèn)以酒會(huì)友。

2009年，姜偉結(jié)識(shí)一位陳姓貴州酒廠老板，很是投緣。老陳的酒廠依山而建，平壩而起，嚴(yán)格采用與茅臺(tái)酒一致的醬香大曲工藝，端午制曲、重陽(yáng)下料……整個(gè)原酒生產(chǎn)需耗時(shí)一年，以此制成的散酒飄香四溢。

所謂原酒，也稱基酒，是未經(jīng)勾兌或添加的酒，釀成后需再放置1～5年時(shí)間，勾兌、降度，才能制成市面上的成品酒。在業(yè)內(nèi)，一些品牌酒企生產(chǎn)能力不足，通過(guò)外采原酒進(jìn)行勾兌，屬于一種默認(rèn)的潛規(guī)則。最著名案例當(dāng)屬昔年標(biāo)王秦池，被媒體曝光大量采購(gòu)四川原酒進(jìn)行勾兌，導(dǎo)致聲譽(yù)掃地，而后走向沒(méi)落。

在一般年景里，“老陳們”的原酒一出產(chǎn)，大多都會(huì)被外地經(jīng)銷商、廠商收走，再行勾兌、灌裝、貼牌；剩下的則制成無(wú)牌散酒，自行銷售。2011年以前，由于國(guó)內(nèi)白酒市場(chǎng)緊俏，原酒供不應(yīng)求，仁懷境內(nèi)出現(xiàn)上千家小型酒廠；不少投資人不惜每年掏出幾萬(wàn)元費(fèi)用，掛靠在有生產(chǎn)許可證的酒廠自行生產(chǎn)原酒。

姜偉認(rèn)為，憑借優(yōu)質(zhì)酒體，老陳的酒廠可以自設(shè)小眾品牌，賺取更多利潤(rùn)，而不用再為他人做嫁衣。因此，2010年，姜偉選擇分階段投資，第一步計(jì)劃將酒廠原有200噸產(chǎn)能擴(kuò)充到600噸。

然而，2012年，因三公經(jīng)費(fèi)限制等因素，白酒行業(yè)遭遇罕見(jiàn)寒冬。幾乎是一夜之間，無(wú)論是原酒還是成品酒，都賣不動(dòng)了。

那段時(shí)間，茅臺(tái)鎮(zhèn)的白酒一條街門可羅雀，商鋪老板們無(wú)生意可做，索性看電視、打牌消磨時(shí)光，就連貴州茅臺(tái)的產(chǎn)值也出現(xiàn)兩位數(shù)下滑。最嚴(yán)重的時(shí)候，當(dāng)?shù)?/3酒廠、酒鋪歇業(yè)，變賣酒廠、窖坑的告示隨處可見(jiàn)。

對(duì)姜偉而言，行業(yè)寒冬就意味著被“套牢”。由于采用更接近茅臺(tái)酒的工藝，其原酒生產(chǎn)成本就已高達(dá)20元/500g，之后每年的儲(chǔ)藏成本也多達(dá)15元/500g，3年下來(lái)的總成本就是65元/500g……由于入不敷出，酒廠很快就已無(wú)法承擔(dān)下一年的高粱采購(gòu)，現(xiàn)金流斷了。

可就在山窮水盡的一刻，行業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富的老陳卻勸姜偉無(wú)論如何都要“挺住”。

原來(lái)，酒廠已經(jīng)儲(chǔ)藏了200多噸3年酒齡的高品質(zhì)原酒，按照成本折算價(jià)值近3 000萬(wàn)元，且隨著儲(chǔ)藏年份的延長(zhǎng)繼續(xù)增值。同時(shí)，考慮到未來(lái)高粱價(jià)格的抬升，原酒對(duì)生產(chǎn)成本進(jìn)行了鎖定，具有一定期貨功能。

顯然，原酒的估值遵循兩套自相矛盾的邏輯：一方面，原酒是滯銷產(chǎn)生的庫(kù)存，是置放成本持續(xù)增加的不良資產(chǎn)；另一方面，原酒又是可溢價(jià)變現(xiàn)的期貨，是持續(xù)增值的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

即便在上市酒企，上述兩套邏輯也能夠完全自洽，擁有各自不同的“表演時(shí)間”。

2013年，有消息爆出沱牌舍得擁有的“宜興陶壇”已經(jīng)超過(guò)12萬(wàn)個(gè)，儲(chǔ)酒能力接近20萬(wàn)噸。一時(shí)間，投資者、券商研報(bào)紛紛詬病其“滯銷嚴(yán)重”“增長(zhǎng)乏力”。

可是，隨著白酒市場(chǎng)復(fù)蘇，沱牌舍得竟又主動(dòng)在2016年年報(bào)中披露其“半成品酒”儲(chǔ)量多達(dá)12.9萬(wàn)千升，且都是15年酒齡、20年酒齡的優(yōu)質(zhì)老酒，按照歷史成本法折算的期末價(jià)值高達(dá)19.7億元（約為7～8元/500g）……很快，投資者算出這些原酒的市場(chǎng)價(jià)值超過(guò)100億元，折合每股30元。

受此刺激，沱牌舍得股價(jià)自2017年2月一路飆升，從15元/股直超30元/股。

因此，只要“挺住”，姜偉手中的原酒總有解套時(shí)機(jī)。最困頓的2013年，姜偉以10元/500g的原酒價(jià)格做了抵押貸款，采購(gòu)少量高粱維持生產(chǎn)。

然而，一種前所未見(jiàn)的“解套”模式，還是遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了所有人的想象。

沖天沖地，兩個(gè)世界

2014年7月7日，天津渤海商品交易所上線交易C5005，標(biāo)的名稱為“茅臺(tái)鎮(zhèn)基酒”。

在C5005的產(chǎn)品說(shuō)明書中，“茅臺(tái)鎮(zhèn)基酒”被定義為貴州省仁懷市茅臺(tái)鎮(zhèn)上千家酒廠按醬香型白酒工藝生產(chǎn)的原酒，且必須儲(chǔ)存4年以上，指定交收廠庫(kù)為“貴州祥康酒業(yè)有限公司”。

令人匪夷所思，C5005一上市交易，價(jià)格就猶如脫韁野馬“瘋漲”起來(lái)。

須知，當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)白酒市場(chǎng)仍未復(fù)蘇，5年期窖藏的優(yōu)質(zhì)茅臺(tái)鎮(zhèn)原酒的價(jià)格低至90元/500g，也就剛剛在成本線附近。而且，由于上千家酒廠的產(chǎn)品質(zhì)量參差不齊，20元/500g以下的5年期茅臺(tái)鎮(zhèn)原酒也隨處可見(jiàn)，市場(chǎng)平均價(jià)格實(shí)際上只有35元/500g左右。

可C5005的開(kāi)盤價(jià)格就高達(dá)218元/千克（109元/500g），一個(gè)月后就漲到385元/千克（192.5元/500g），已是市場(chǎng)價(jià)格的數(shù)倍。而在2014年8月8日至13日的四個(gè)漲停板交易日里，每天都堆著十幾萬(wàn)手買單（1手為5千克），幾乎沒(méi)有賣單。endprint

這就意味著：投資者可以跑去茅臺(tái)鎮(zhèn)，不分質(zhì)量檔次、以70元/千克的平均價(jià)格，在當(dāng)?shù)夭少?gòu)5年期茅臺(tái)鎮(zhèn)原酒，然后拉去天津渤海商品交易所指定的交收地——茅臺(tái)鎮(zhèn)巖灘村倉(cāng)庫(kù)，以350元/千克的價(jià)格賣出空單，并立即申報(bào)賣出交割鎖定利潤(rùn)，就能輕松賺取500%的利潤(rùn)！

顯然，畸高的價(jià)格背后，“茅臺(tái)鎮(zhèn)基酒”正褪去商品屬性，披上“金融屬性”，成為炒家狂歡的工具。

更關(guān)鍵的真相，則隱藏在C5005指定交收廠庫(kù)“貴州祥康酒業(yè)有限公司”的身上——一個(gè)龐大的“茅臺(tái)鎮(zhèn)抄底群”浮出水面。

所謂貴州祥康酒業(yè)，其投資方正是藥業(yè)巨頭輔仁藥業(yè)，投資金額高達(dá)30億元，時(shí)間節(jié)點(diǎn)為2014年。

此外，2013年，娃哈哈集團(tuán)以150億元在仁懷建立了醬酒基地，同年11月推出了“領(lǐng)醬國(guó)酒”。2014年，步長(zhǎng)制藥增資了國(guó)帥酒業(yè)；山東煙草投資管理有限公司與國(guó)寶酒業(yè)合作，投資5億元生產(chǎn)5 000噸醬酒；深圳慶鵬實(shí)業(yè)集團(tuán)落戶仁懷，投資醬香型白酒項(xiàng)目……

巨頭們?yōu)槭裁磿?huì)選擇在白酒行業(yè)最困難的時(shí)期扎堆仁懷抄底呢？

其中一個(gè)決定性因素就是，所有人都看中了醬香型原酒保值、增值的金融屬性，更何況——它要漲價(jià)了。

2012-2014年的行業(yè)寒冬，導(dǎo)致“姜偉們”減產(chǎn)嚴(yán)重。據(jù)姜偉介紹，大酒廠都在減產(chǎn)，小酒廠則在停產(chǎn)中等待重組；同時(shí)，為了保值，所有人都把原酒握在手里，限制出酒。

須知，現(xiàn)在的原酒產(chǎn)量，決定未來(lái)的成品酒產(chǎn)量。原酒供應(yīng)的減少，勢(shì)必造成今后3～5年成品酒價(jià)格上升。

最關(guān)鍵的利好來(lái)自貴州茅臺(tái)：由于種種原因，貴州茅臺(tái)2010年、2011年的原酒產(chǎn)量只有26 284噸和30 026噸（目前產(chǎn)能的一半），相當(dāng)于確定了2015-2016年的漲價(jià)。而茅臺(tái)鎮(zhèn)原酒的價(jià)格與貴州茅臺(tái)的價(jià)格高度正相關(guān)，將造成整體漲價(jià)。

有趣的是，連老天爺都在為抄底巨頭們助陣——2015年，仁懷出現(xiàn)50年一遇的極端惡劣天氣，氣溫驟升驟降頻繁，導(dǎo)致包括貴州茅臺(tái)在內(nèi)仁懷醬香型酒廠出酒率暴跌。本來(lái)被限制在2016年以前的漲價(jià)預(yù)期被延長(zhǎng)至2020年。

后來(lái)的市場(chǎng)發(fā)展確如預(yù)期——以貴州茅臺(tái)為代表，醬香型白酒價(jià)格于2015年徘徊復(fù)蘇，2016年報(bào)復(fù)性反彈。2017年，茅臺(tái)鎮(zhèn)從原酒到成品酒的價(jià)格，已經(jīng)恢復(fù)到2011年的水平——真正的價(jià)格頂點(diǎn)，則要等到2018-2020年了。

然而，真實(shí)市場(chǎng)的價(jià)格抬升，對(duì)應(yīng)的卻是C5005交易價(jià)格的一瀉千里。

在創(chuàng)造385元/千克的歷史高位后，C5005用四個(gè)月時(shí)間跌去56%，只剩168元/千克；又用一年時(shí)間跌去87%，只剩21.4元/千克；交易的最后三個(gè)季度又跌去47%，只剩11.2元/千克（2016年9月22日收盤價(jià)）。

慘烈的暴跌景象留下接盤者的一地雞毛，引發(fā)陣陣吐槽：A股市場(chǎng)算得上市場(chǎng)晴雨表的信譽(yù)良心——貴州茅臺(tái)目前股價(jià)已是2012-2013年低谷時(shí)期的4倍有余。

身價(jià)不同，兩種心態(tài)

醬香型白酒價(jià)格的復(fù)蘇，同樣出現(xiàn)在清香型、濃香型等白酒市場(chǎng)，背后邏輯也近乎相同。

然而，市場(chǎng)轉(zhuǎn)暖，貴州茅臺(tái)的心情卻很復(fù)雜。簡(jiǎn)言之，抄底者邏輯成立的前提在于蹭貴州茅臺(tái)的熱度——

但茅臺(tái)鎮(zhèn)酒不是茅臺(tái)酒。

首先，貴州省境內(nèi)近2 000家醬香型酒廠的生產(chǎn)工藝與其對(duì)應(yīng)的產(chǎn)品質(zhì)量存在差別。茅臺(tái)鎮(zhèn)原酒價(jià)格從幾十元到上百元，就是因?yàn)榇嬖诶ι尘?、碎沙酒、翻沙酒、竄香酒等工藝分類，而其品質(zhì)依次降低。

其次，即便工藝與貴州茅臺(tái)嚴(yán)格一致，由于窖坑內(nèi)微生物群本質(zhì)不同，其他酒廠也無(wú)法造出貴州茅臺(tái)。

但是，有意無(wú)意地，所有抄底者更多地都是強(qiáng)調(diào)“茅臺(tái)酒”。姜偉說(shuō)，2016年以來(lái)，前來(lái)投資酒廠，打算做品牌的投資人明顯增多；一家產(chǎn)能10 000噸的酒廠停產(chǎn)三年，硬是被來(lái)自四川、重慶的投資人重啟，沒(méi)有“茅”字的品牌也被加上“茅”字。

而姜偉的酒廠，通過(guò)新添、并購(gòu)窖坑，產(chǎn)能已經(jīng)逼近2 000噸。

就連大佬也不能免俗。郎酒掌門人汪俊林，借幾年來(lái)囤積的12萬(wàn)噸醬香型原酒，推出價(jià)格過(guò)千元的青花郎，公然與貴州茅臺(tái)叫板高端白酒市場(chǎng)；同時(shí)，又多次發(fā)文、演講，表示要與茅臺(tái)“合作”，做大醬香型白酒消費(fèi)群體。

隨著市場(chǎng)復(fù)蘇，一些P2P公司也推出茅臺(tái)鎮(zhèn)基酒投資產(chǎn)品，投資者以投資基酒的形式向茅臺(tái)鎮(zhèn)酒廠提供資金支持。而所有產(chǎn)品，都被定義為“采用與貴州茅臺(tái)相同生產(chǎn)工藝與原料”，暗示其品質(zhì)一致，沒(méi)有投資風(fēng)險(xiǎn)。

種種現(xiàn)象，我們大致可以總結(jié)出兩點(diǎn)茅臺(tái)鎮(zhèn)原酒估值要義：

其一，與茅臺(tái)（鎮(zhèn)）的關(guān)系越近，原酒的價(jià)格越保險(xiǎn)，增值潛力也就越大。

其二，是不是茅臺(tái)酒其實(shí)并不重要，重要的是參與游戲的玩家相互認(rèn)可，把茅臺(tái)鎮(zhèn)酒視為一種可交易、變現(xiàn)、增值的金融屬性資產(chǎn)。

當(dāng)然，對(duì)于嚴(yán)重的“過(guò)線”，貴州茅臺(tái)還是會(huì)“發(fā)飆”的。

2016-2017年，華洋資本以50億元天價(jià)，買下醬香型原酒3萬(wàn)噸，折合80多元/500g。而在所有公開(kāi)傳媒上，這些原酒都被定義為“茅臺(tái)基酒”。

貴州茅臺(tái)為此專門發(fā)布官方聲明，表示從未銷售過(guò)“茅臺(tái)基酒”，與華洋資本沒(méi)有合作關(guān)系，并敬告所有投資者和消費(fèi)者：茅臺(tái)鎮(zhèn)上其他酒企所生產(chǎn)的基酒有別于“茅臺(tái)基酒”。

事實(shí)上，原酒投資的風(fēng)風(fēng)火火，充滿投資者、炒家的套路，卻唯獨(dú)沒(méi)有考慮到真實(shí)市場(chǎng)的需求。一些不良反應(yīng)已經(jīng)開(kāi)始出現(xiàn)。

比如娃哈哈投資設(shè)立的領(lǐng)醬國(guó)酒，“國(guó)酒”一名曾被詡為“無(wú)茅勝有茅”。但成立三年以來(lái)，領(lǐng)醬國(guó)酒的市場(chǎng)反響微乎其微，娃哈哈的飲料渠道與之完全不搭，銷量極其有限。

而從貴州方面獲得的消息稱，娃哈哈原計(jì)劃投資的2 000畝白酒工業(yè)園至今沒(méi)有開(kāi)工。

2012年，維維豆奶也曾以3.57億元并購(gòu)貴州醇，屬于最早的抄底者。但是，貴州醇連年虧損，近兩年更連續(xù)更換三任董事長(zhǎng)。

有意思的是，貴州醇近來(lái)將旗下一款經(jīng)典裝35度貴州醇的價(jià)格，從原來(lái)的35元/瓶提高到280元/瓶，一夜之間漲價(jià)7倍。

外界紛紛質(zhì)疑其漲價(jià)信心，貴州醇官方給出的解釋則完全是原酒投資的邏輯：為了更好地匹配原酒成本標(biāo)準(zhǔn)。公司高管更公開(kāi)表示，“它值這個(gè)價(jià)”。

而就在貴州醇漲價(jià)后不久，貴州茅臺(tái)發(fā)布今年第一次控價(jià)通知。茅臺(tái)集團(tuán)總經(jīng)理李保芳表態(tài)，將采取嚴(yán)厲措施抑制市場(chǎng)價(jià)格過(guò)快上漲，“誰(shuí)制造亂象就砸誰(shuí)的飯碗”。

一個(gè)暴力漲價(jià)，一個(gè)嚴(yán)厲控價(jià)，原酒價(jià)格存在于茅臺(tái)酒與茅臺(tái)鎮(zhèn)酒、投資客與消費(fèi)者之間的邏輯差異被無(wú)情地凸顯出來(lái)。

但是，兩套邏輯或許仍將平行存在于兩個(gè)世界，在下一次原酒價(jià)格的崩盤前唯有無(wú)可奈何的心安理得。endprint