內(nèi)容提要：在全球經(jīng)常賬戶失衡的背景下，本文利用世界84個國家1990-2015年的面板數(shù)據(jù)，從內(nèi)部視角分析一國財政赤字、人口結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟增長對儲蓄投資缺口的影響，并考察經(jīng)常賬戶失衡的根源。初步的靜態(tài)面板回歸結(jié)果表明，財政赤字、人口撫養(yǎng)比、經(jīng)濟增長率對一國經(jīng)常賬戶失衡具有顯著的影響；改進(jìn)后的動態(tài)面板回歸結(jié)果表明，財政赤字、少兒撫養(yǎng)比、老年撫養(yǎng)比、本國相對于世界的經(jīng)濟增長率對一國經(jīng)常賬戶失衡具有顯著的解釋力，但是少兒撫養(yǎng)比和相對經(jīng)濟增長率對不同組別國家的影響存在差異。因此，治理全球經(jīng)常賬戶失衡需要從國內(nèi)經(jīng)濟因素著手，綜合考慮國際宏觀經(jīng)濟環(huán)境與政策，形成國際所普遍接受的有效解決方法。

關(guān)鍵詞：經(jīng)常賬戶失衡；內(nèi)部視角；財政赤字；人口結(jié)構(gòu)；經(jīng)濟增長

中圖分類號：F810 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1001-148X（2017）09-0069-11

收稿日期：2017-02-20

作者簡介：王佳 （1985-），女，河南新鄉(xiāng)人，北京師范大學(xué)經(jīng)濟與工商管理學(xué)院博士研究生，研究方向：國際金融、貿(mào)易與投資。

20世紀(jì)90年代以來，全球經(jīng)常賬戶失衡持續(xù)加重（見圖1），失衡集中程度，尤其是逆差集中程度逐漸加深（見圖2），已成為世界經(jīng)濟運行的主要特征和面臨的重大風(fēng)險。在開放經(jīng)濟下，政府、居民和企業(yè)世界范圍內(nèi)的跨期平滑儲蓄投資缺口之和構(gòu)成一國的經(jīng)常賬戶余額，而影響這些部門儲蓄投資缺口的因素，也成為影響經(jīng)常賬戶失衡關(guān)鍵因素。基于此，本文從內(nèi)部視角出發(fā)，利用初步回歸模型考察政府財政赤字、人口年齡結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟增長等內(nèi)部因素對全球經(jīng)常賬戶失衡的影響，通過構(gòu)建改進(jìn)后的回歸模型，考察政府財政赤字、少兒撫養(yǎng)比、老年撫養(yǎng)比、本國相對于世界的經(jīng)濟增長率對全球樣本、發(fā)達(dá)國家和新興經(jīng)濟體經(jīng)常賬戶失衡的作用。

一、文獻(xiàn)綜述

（一）財政赤字與經(jīng)常賬戶

雙赤字（twin deficits）理論認(rèn)為提高預(yù)算赤字的財政政策也會提高經(jīng)常賬戶赤字，但爭論較大。一些觀點認(rèn)為兩者存在相關(guān)性，并且財政赤字可以引發(fā)經(jīng)常項目赤字。Chinn and Prasad（2003）的實證研究發(fā)現(xiàn)，在1971-1995年期間，在控制其他因素的前提下，無論是發(fā)達(dá)國家，還是發(fā)展中國家，政府財政盈余與經(jīng)常賬戶結(jié)余占GDP比例均呈現(xiàn)正相關(guān)。Erceg（2006）建立了開放經(jīng)濟DSGE模型，發(fā)現(xiàn)美國的財政赤字可以顯著的解釋經(jīng)常賬戶赤字，財政赤字每增加1%，經(jīng)常賬戶赤字增加2%。Cline（2005）從財政擴張對匯率的傳導(dǎo)機制角度，再次論證了雙赤字理論。文章指出根據(jù)蒙代爾-弗萊明模型，在浮動匯率制下，擴張性的財政政策會刺激本國總需求和利率水平的上升，利率水平的上升吸引資金流入，引起本幣升值和出口量減少，從而惡化了經(jīng)常項目。另一些觀點則認(rèn)為兩者的變動并無必然關(guān)聯(lián)，財政赤字不一定會引起經(jīng)常項目赤字。Oudiz and Sachs（1984）、Wolf（1994）區(qū)分了暫時性政府支出和永久性政府支出，認(rèn)為暫時性政府支出的增加會經(jīng)常賬戶的惡化，永久性政府支出的增加不會對經(jīng)常賬戶產(chǎn)生影響。Baxter（1995）和Kollmann（1998）通過在兩種商品模型中引入投資行為，發(fā)現(xiàn)擴張性的財政政策對儲蓄產(chǎn)生負(fù)向影響，但是對投資的影響不確定，所以對經(jīng)常賬戶的影響也不確定。Obsfeld and Rogoff（1995）發(fā)現(xiàn)暫時性的財政擴張政策對經(jīng)常賬戶具有惡化作用，永久性的財政擴張對經(jīng)常賬戶的作用不確定。因為根據(jù)李嘉圖等價定理，政府發(fā)債等同于推遲了稅收。所以理性的消費者會增加和預(yù)算赤字?jǐn)?shù)額相等儲蓄，經(jīng)常賬戶保持不變。Haliassos and Tobin （1990）指出李嘉圖等價定理成立的條件過于苛刻。而且，理性消費者儲蓄的增加量很難等于預(yù)算赤字的增加額。按照這種思路，在很多情況下，預(yù)算赤字可能依然會影響經(jīng)常賬戶。Corsetti and Muller（2006）指出財政赤字會提高利率，擠出私人投資，這樣儲蓄大于投資，從而沖銷了財政赤字對經(jīng)常賬戶的影響。Kim and Roubini（2008）指出財政擴張可以通過發(fā)行貨幣、增加潛在債務(wù)風(fēng)險等渠道引起貨幣貶值，對經(jīng)常賬戶產(chǎn)生正向作用。

計算公式：S1t=1/∑CA>0CAit∑iCAit2，S1t代表順差國經(jīng)常賬戶失衡離散程度。CAit表示第i個國家在第t期的經(jīng)常賬戶余額。CA>0代表經(jīng)常賬戶順差國家。S1增加，表示順差國經(jīng)常賬戶失衡的分布更加廣泛。S1越低，表示順差國經(jīng)常賬戶失衡更加集中在較少的國家。逆差國經(jīng)常賬戶失衡離散程度由CA<0計算而得。

還有一些學(xué)者發(fā)現(xiàn)財政赤字的結(jié)構(gòu)可能影響經(jīng)常賬戶。田豐等（2012）指出中國的公共支出多用于支持基礎(chǔ)建設(shè)，很少用于完善社會保障體系，這可能會促使中國居民為了應(yīng)對未來的不確定性增加預(yù)防性儲蓄，加劇經(jīng)常賬戶順差。

（二）人口結(jié)構(gòu)與經(jīng)常賬戶

世代交替模型（Overlapping Generations Model）將人口分布引入宏觀經(jīng)濟學(xué)框架，成為分析經(jīng)常賬戶均衡決定的一個有效工具。近年來，人口年齡結(jié)構(gòu)和人口性別比對經(jīng)常賬戶的作用受到關(guān)注。根據(jù)“生命周期理論”（life-cycle theory），年輕和年老時沒有收入或者收入減少，人們會在中年時進(jìn)行儲蓄，以滿足年老時相對穩(wěn)定的消費。這樣，人口年齡（橫軸）和儲蓄率（縱軸）會呈現(xiàn)倒U型曲線，即勞動年齡人口的儲蓄率較高，非勞動年齡人口的儲蓄率較低甚至為負(fù)。一些研究得出撫養(yǎng)比（0-15歲人口與65歲人口之和占總?cè)丝诒壤┡c經(jīng)常賬戶余額之間存在負(fù)相關(guān)的結(jié)論（Chinn and Ito，2007；Higgers，1998；朱超和張林杰，2012；謝建國和張炳南，2013）；另一些研究卻不支持這一結(jié)論（Chinn and Prasad，2003；Du and Wei，2010），得出撫養(yǎng)比與經(jīng)常賬戶之間并不存在顯著性的關(guān)系甚至是正相關(guān)，這也被稱為是“生命周期假說之謎”（life-cycle theory puzzle）。endprint

部分文獻(xiàn)從預(yù)防性儲蓄角度解釋了生命周期假說之謎。預(yù)防性儲蓄理論認(rèn)為未來收入不確定性和消費不確定性會增強人們的預(yù)防性儲蓄動機，提高居民儲蓄率（Leland，1968）。陳彥斌（2014）認(rèn)為如果家庭的老年撫養(yǎng)比較高，會促使子女增加儲蓄，以面對未來在老年人醫(yī)療、養(yǎng)老等方面可能發(fā)生的巨額支出；如果家庭的少兒撫養(yǎng)比較低，父母認(rèn)為子女的健康狀況和壽命面臨著較大的不確定性，增加當(dāng)前儲蓄是應(yīng)對未來子女患病、意外而不能為自己養(yǎng)老的有效方式。Cooper（2008）認(rèn)為居民平均壽命的提高會增加社會老年人口撫養(yǎng)比例，促使居民提高預(yù)防性儲蓄，從而對一國經(jīng)常賬戶具有正向作用。

另一方面，人口年齡結(jié)構(gòu)還可以通過影響投資率，進(jìn)而影響經(jīng)常賬戶平衡。Higgins and Williamson（1996）認(rèn)為老年撫養(yǎng)比的提高會加劇社會對風(fēng)險的厭惡程度，使得人們進(jìn)行投資的欲望下降，從而降低一國的投資率。Copper（2008）認(rèn)為撫養(yǎng)比的上升會引起社會勞動年齡人口的減少，在勞動生產(chǎn)率一定的條件下，企業(yè)的資本邊際產(chǎn)出和回報率下降，從而降低企業(yè)的投資率。李兵和任遠(yuǎn)（2015）利用二次世界大戰(zhàn)作為人口結(jié)構(gòu)的工具變量，發(fā)現(xiàn)人口撫養(yǎng)比上升對投資率的負(fù)面影響大于對儲蓄率的正面影響，總體上對一國經(jīng)常賬戶余額具有正面作用。

關(guān)于人口性別比與經(jīng)常賬戶之間的關(guān)系，Du and Wei（2010）認(rèn)為男性人口比例的提高促使他們在婚姻市場上面臨更激烈的競爭，需要增加儲蓄以增強其婚姻市場的競爭力，從而提高了一國儲蓄率，對經(jīng)常賬戶發(fā)揮正向作用。魏尚進(jìn)和張曉波（2011）認(rèn)為“競爭性儲蓄動機理論”（the competitive saving motive）是解釋近年來中國儲蓄率上升的重要原因。即人們儲蓄的原因是為了謀求個人或者子女在婚姻市場上更有利的地位，男性在婚姻市場上不斷增大的競爭壓力促使養(yǎng)兒子的家庭提高儲蓄率。江濤（2013）認(rèn)為婚姻推遲和性別比上升是對中國儲蓄率上升的解釋。這些研究的一致結(jié)論是男性人口比例的上升可以提高一國儲蓄率，進(jìn)而改善一國經(jīng)常賬戶余額。

（三）經(jīng)濟增長與經(jīng)常賬戶

理論上，經(jīng)濟增長率的提高往往是一國資本回報率上升的信號，從而會吸引國內(nèi)外企業(yè)對本國的投資，使得一國投資率上升，對一國經(jīng)常賬戶具有惡化作用。Glick and Rogoff（1995）研究發(fā)現(xiàn)，美國的經(jīng)濟增長率相對于世界其他國家每增長1%，美國的經(jīng)常賬戶赤字占GDP比重就會下降0.15%。Engel和Rogers（2006）指出一國均衡的經(jīng)常賬戶赤字率，可以用該國預(yù)期未來在世界GDP中的份額與當(dāng)下在世界GDP的份額之差來衡量，該差值越大，經(jīng)常賬戶赤字越嚴(yán)重。

也有一些觀點對上述理論提出了質(zhì)疑，比較有代表性的是 “盧卡斯之謎”。Lucas通過總結(jié)歷史經(jīng)驗，發(fā)現(xiàn)資本總是從貧困的國家流向富裕的國家，而后者的資本增長率往往低于前者。這一現(xiàn)象被稱為是“盧卡斯之謎”。Lucas（1990）本人對此現(xiàn)象的解釋是，資本回報率應(yīng)是剔除風(fēng)險后的真實回報率，由于人力資本、國別風(fēng)險以及資本市場發(fā)展程度等因素時，資本回報率和經(jīng)濟增長率往往不同。與發(fā)達(dá)國家相比，發(fā)展中國家較低的人力資本，政治風(fēng)險以及資本市場發(fā)展不完善等因素都會影響資本回報率的最終計算。

需要說明的是，經(jīng)濟增長既可能帶來資本回報率的提高，也可能帶來勞動回報率的提高。一些學(xué)者認(rèn)為工會有助于提高勞動收入份額（Kalleberg et al，1984；Droucopoulos and Lianos，1992），皮凱蒂（2007）指出工會力量較強的發(fā)達(dá)國家，經(jīng)濟增長會更多地體現(xiàn)在工資的提高上。按照這種思路，當(dāng)勞動收入份額占比較高時，經(jīng)濟增長與資本回報率之間的同向關(guān)系可能會有所削弱。

二、初步回歸模型與檢驗

（一）模型構(gòu)建

根據(jù)理論研究，本文建立一個包括政府財政結(jié)余率、總?cè)丝趽狃B(yǎng)比、本國經(jīng)濟增長率的初步回歸模型。其優(yōu)點有：通過初步回歸模型的計量檢驗結(jié)果，我們可以利用可決系數(shù)R2（或調(diào)整的R2）判斷上述內(nèi)部因素可以在多大程度上解釋一國經(jīng)常賬戶變化。另外，初步回歸模型可以包含盡可能多的樣本個數(shù)，從而得出較有意義的計量結(jié)果。初步回歸模型的缺點在于忽略了影響一國經(jīng)常賬戶失衡的其他因素，本文將在文后建立經(jīng)常賬戶失衡的綜合模型，做出進(jìn)一步分析。

CABit=β0+β1FISCALit+β2DEPENDENTit+β3GROWTHit+ui+vit

被解釋變量CABit代表第i個國家在第t期的經(jīng)常賬戶余額占GDP的比重。其中經(jīng)常賬戶余額是貨物和服務(wù)凈出口、凈初次收入和凈二次收入之和。

解釋變量FISCALit代表第i個國家在第t期的政府財政結(jié)余占GDP的比例。在這里，本文采用一般政府凈借貸作為財政結(jié)余占GDP比例的指標(biāo)，數(shù)據(jù)來源是國際貨幣基金組織（IMF）的WEO數(shù)據(jù)庫，個別缺失數(shù)據(jù)由世界銀行WDI數(shù)據(jù)庫補充。補充數(shù)據(jù)由政府收入占GDP比例與政府支出占GDP比例的差值計算而得。補充數(shù)據(jù)的國家和時間范圍分別是：塞浦路斯1990年至1994年，德國1990年，愛爾蘭1990年至1994年，以色列1990年至1999年，韓國1990年至1994年，美國1990年至1999年，俄羅斯1990年至1997年，阿拉伯聯(lián)合酋長國1990年。

總撫養(yǎng)比DEPENDENTit代表第i個國家在第t期的總撫養(yǎng)比，由0-14歲及65歲以上人口之和占總?cè)丝诒壤齺肀硎尽?/p>

本國經(jīng)濟增長率GROWTHit代表本國經(jīng)濟增長率。

表1是本文變量描述性統(tǒng)計。

（二）實證檢驗結(jié)果

本文采用普通面板OLS回歸對上述初步回歸模型進(jìn)行計量檢驗。表2中的前三列（Reg1、Reg2、Reg3、Reg4）給出了混合效應(yīng)（Mix Effect）的實證檢驗結(jié)果。根據(jù)不同的設(shè)定，對（1）式進(jìn)行了不同的回歸。其中，Reg1只控制政府財政結(jié)余率對經(jīng)常賬戶的作用。Reg2只控制總撫養(yǎng)比對經(jīng)常賬戶的作用。Reg3只控制經(jīng)濟增長率對經(jīng)常賬戶的作用。Reg4控制政府財政結(jié)余率、總撫養(yǎng)比、經(jīng)濟增長率對經(jīng)常賬戶的作用。類似的，Reg5、Reg6、Reg7、Reg8是固定效應(yīng)（Fix Effect）的實證檢驗結(jié)果，Reg9、Reg10、Reg11、Reg12是隨機估計（Random）的實證檢驗結(jié)果。endprint

（三）實證檢驗結(jié)果討論

本文以Reg4的結(jié)果作為混合效應(yīng)的基準(zhǔn)結(jié)果，以Reg8的結(jié)果作為隨機效應(yīng)的基準(zhǔn)結(jié)果，以Reg12作為固定效應(yīng)的基準(zhǔn)結(jié)果。根據(jù)豪斯曼檢驗，拒絕原假設(shè)，采用固定效應(yīng)是最優(yōu)選擇。根據(jù)固定效應(yīng)的實證檢驗結(jié)果，得到以下幾點結(jié)論：

1.政府財政結(jié)余率對經(jīng)常賬戶的作用始終顯著為正，從回歸12的結(jié)果來看，政府財政結(jié)余率對經(jīng)常賬戶的影響是十分顯著的。政府財政結(jié)余率對經(jīng)常賬戶有顯著（1%）的正向影響，財政結(jié)余率增加1%，經(jīng)常賬戶增加0047%。擴大財政赤字對一國經(jīng)常賬戶具有顯著的惡化作用。

2.總撫養(yǎng)比對一國經(jīng)常賬戶的作用始終顯著為負(fù)。從回歸12的結(jié)果來看，人口撫養(yǎng)比的上升具有惡化一國經(jīng)常賬戶的作用。政府財政結(jié)余率對經(jīng)常賬戶有顯著（1%）的負(fù)向影響，總撫養(yǎng)比增加1%，經(jīng)常賬戶惡化0053%。這說明人口撫養(yǎng)比的上升可以顯著的加劇一國經(jīng)常賬戶逆差或者緩解經(jīng)常賬戶順差，支持生命周期理論。這一結(jié)論與IMF（2005）的研究結(jié)果一致，說明人口紅利會引起一國的產(chǎn)出顯著大于當(dāng)期的消費，產(chǎn)生經(jīng)常賬戶順差；當(dāng)人口紅利逐漸消失時，尤其是人口老齡化來臨時，人口撫養(yǎng)比的增加會降低一國儲蓄率，從而對一國經(jīng)常賬戶發(fā)生負(fù)向作用。

3.本國經(jīng)濟增長率對全球經(jīng)常賬戶的作用顯著為負(fù)。從回歸12的結(jié)果來看，經(jīng)濟增長率對經(jīng)常賬戶有顯著（1%）的負(fù)向影響，經(jīng)濟增長率提高1%，經(jīng)常賬戶惡化0007%。

4.考察調(diào)整的R2，從回歸12的結(jié)果來看，政府財政結(jié)余率、總撫養(yǎng)比、經(jīng)濟增長率對一國經(jīng)常賬戶變化的解釋比例達(dá)到5485%。這說明即使不考慮其他控制變量，在儲蓄投資缺口框架下，這些內(nèi)部因素對一國經(jīng)常賬戶變化具有至關(guān)重要的作用。

另外，本文考察混合效應(yīng)、隨機效應(yīng)的估計結(jié)果。從回歸4和回歸8可以發(fā)現(xiàn)，政府財政結(jié)余率對一國經(jīng)常賬戶的作用始終顯著為正，經(jīng)濟增長率對一國經(jīng)常賬戶的作用始終顯著為負(fù)。在混合效應(yīng)中，總撫養(yǎng)比對一國經(jīng)常賬戶的作用顯著為負(fù)；在隨機效應(yīng)中，總撫養(yǎng)比對一國經(jīng)常賬戶的作用顯著為正。

綜上，從初步回歸模型結(jié)果來看，政府財政收支與一國經(jīng)常賬戶正相關(guān)，總撫養(yǎng)比和經(jīng)濟增長率對一國經(jīng)常賬戶具有顯著的負(fù)向作用。但是對于撫養(yǎng)比變量，隨機效應(yīng)的檢驗結(jié)果與固定效應(yīng)、混合效應(yīng)不同。為了更加深入和全面反映政府財政收支、人口年齡結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟增長率對一國經(jīng)常賬戶的影響，本文建立改進(jìn)后的回歸模型做進(jìn)一步探討。

三、改進(jìn)后的回歸模型與檢驗

（一）模型構(gòu)建

通過文獻(xiàn)梳理，在人口年齡結(jié)構(gòu)方面，少兒撫養(yǎng)比和老年撫養(yǎng)比對一國儲蓄率的影響可能不同，此外，僅采用經(jīng)濟增長率這一指標(biāo)作為影響企業(yè)投資率與經(jīng)常賬戶的標(biāo)準(zhǔn)并不精確。這是因為世界經(jīng)濟很可能發(fā)生同時期的繁榮與衰退，在世界其他國家的經(jīng)濟增長率高于本國的情況下，即使本國經(jīng)濟增長率提高，也難以吸引國內(nèi)外投資者增加對本國的投資；在世界其他國家的經(jīng)濟增長率低于本國的情況下，即使本國經(jīng)濟增長率下降，也難以削弱國內(nèi)外投資者增加對本國投資的熱情。因此，本文對初步回歸模型做出改進(jìn)，將人口撫養(yǎng)比區(qū)別為少兒撫養(yǎng)比和老年撫養(yǎng)比，并采用本國經(jīng)濟增長率和世界經(jīng)濟增長率的差值代替本國經(jīng)濟增長率，構(gòu)建了一個以政府財政結(jié)余率、少兒撫養(yǎng)比、老年撫養(yǎng)比、本國與世界經(jīng)濟增長率差值為解釋變量，以人均收入與人均收入的平方項、貿(mào)易開放度、人口性別比、金融深度、實際有效匯率等因素為控制變量的計量模型。同時，為了克服可能的遺漏變量以及變量內(nèi)生性對模型估計結(jié)果的影響，依然加入被解釋變量的一階滯后項，基本計量模型為：

CABit=β0CABit-1+β1FISCALit+β2YDRit+β3ODRit+β4GROWTHit-GROWTHworldit+β5PERGDPit+β6PERGDPit^2+β7MAILit+β8OPENNESSit+β7REERit+ui+vit（1）

其中，被解釋變量為經(jīng)常賬戶余額占GDP比例（CABit），解釋變量包括政府財政結(jié)余占GDP的比例（FISCALit）、少兒撫養(yǎng)比、老年撫養(yǎng)比以及本國經(jīng)濟增長率與世界經(jīng)濟增長率的差值。其中政府財政結(jié)余占GDP的比例、本國經(jīng)濟增長率的含義和數(shù)據(jù)來源與初步回歸模型相同，這里不再贅述。

YDRit代表第i個國家在第t期的少兒撫養(yǎng)比，是一國0-15歲人口占總?cè)丝诘谋壤?，ODRit代表第i個國家在第t期的老年撫養(yǎng)比，是一國65歲以上人口占總?cè)丝诘谋壤?。少兒撫養(yǎng)比和老年撫養(yǎng)比的數(shù)據(jù)來源世界銀行WDI數(shù)據(jù)庫。

GROWTHit-GROWTHworldt代表本國經(jīng)濟增長率和世界經(jīng)濟增長率的差值。

除了政府財政結(jié)余率、少年撫養(yǎng)比、老年撫養(yǎng)比、本國經(jīng)濟增長率與世界經(jīng)濟增長率的差值以外，本文通過對國內(nèi)外現(xiàn)有文獻(xiàn)的深入分析，結(jié)合數(shù)據(jù)的可得性，引入其他控制變量，包括：

人均收入水平和人均收入水平的平方項：國際收支階段論認(rèn)為，當(dāng)一國從低收入國家向高收入國家邁進(jìn)時，往往需要進(jìn)口資本以滿足當(dāng)前的發(fā)展需要，從而發(fā)生經(jīng)常賬戶逆差；當(dāng)一國發(fā)展到高收入水平階段時，需要償還發(fā)展進(jìn)程中積累下來的外債，開始向低收入國家輸出資本，從而表現(xiàn)為經(jīng)常賬戶順差。PERGDPit代表第i個國家在第t期的人均收入水平。這里的采用對數(shù)形式的人均收入水平（LNPERGDPit）（按照購買力平價PPP衡量，現(xiàn)價國際元）來衡量。

人口性別比：MAILit代表第i個國家在第t期男性人口占總?cè)丝诘谋壤?。根?jù)Du和Wei（2010）的觀點，男性人口比例過高的經(jīng)濟體容易擁有較高的儲蓄率，進(jìn)而發(fā)生經(jīng)常賬戶盈余。

貿(mào)易開放度：OPENNESSit代表第i個國家在第t期的貿(mào)易開放度。貿(mào)易開放度的高低會直接影響一國對國外資本的吸引程度以及一國的償債能力。貿(mào)易開放度指數(shù)采用一國商品和服務(wù)的進(jìn)出口總值與同期一國內(nèi)生產(chǎn)總值的比值。endprint

實際有效匯率：REERit代表第i個國家在第t期的實際有效匯率。匯率水平變動會通過相對價格效應(yīng)影響經(jīng)常賬戶?？紤]到影響經(jīng)常賬戶的更多的是實際匯率，同時受到更多影響的是貿(mào)易項目，這里采用經(jīng)貿(mào)易加權(quán)的實際有效匯率。實際有效匯率的基期為2010年。本文以實際有效匯率指數(shù)的對數(shù)值（LNREERit）作為衡量標(biāo)準(zhǔn)。

（二）實證檢驗方法

對于此類動態(tài)面板模型，差分廣義矩估計（DIF-GMM）（Arellano and Bond，1991）或者系統(tǒng)廣義矩估計（System-GMM）是兩種合適的處理方法。DIF-GMM估計的基本思路是首先對計量方程進(jìn)行差分，以去掉固定效應(yīng)的影響，然后用一組滯后的解釋變量作為差分方程中相應(yīng)變量的工具變量。為了克服DIF-GMM估計方法會損失一部分樣本的缺點，Arellano 和Bond（1995）、Blundell和Bond（1998）提出了System-GMM估計方法。System-GMM估計量結(jié)合了差分方程和水平方程，此外還增加了一組滯后的差分變量作為水平方程相應(yīng)變量的工具。System-GMM方法在1998年后逐步完善，在經(jīng)驗研究中也有著廣泛的應(yīng)用。但是Attanasio等（2010）研究表明，對于較長時間的宏觀面板數(shù)據(jù)，隨著時間樣本的延長，OLS估計方法可以得到一個無偏估計，并且OLS估計方法優(yōu)于GMM估計方法。因此，在后文的估計與分析中，本文采用DIF-GMM估計得到的系數(shù)對回歸結(jié)果作解釋。在穩(wěn)健性檢驗部分，首先報告System-GMM的估計結(jié)果，其次利用OLS方法進(jìn)行估計，進(jìn)一步采用豪斯曼檢驗（Hanuman檢驗）判斷選用固定效應(yīng)模型還是隨機效應(yīng)模型，最后采用五年平均值估計，剔除OPEC石油輸出國樣本變量等方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗，并報告相應(yīng)結(jié)果。

為了研究政府財政結(jié)余率、人口年齡結(jié)構(gòu)、本國相對于世界的經(jīng)濟增長率對不同組別國家的影響是否存在差異，本文進(jìn)一步將84個全球樣本按照國際貨幣基金組織WEO數(shù)據(jù)庫的分類標(biāo)準(zhǔn)分為26個發(fā)達(dá)國家和58個新興經(jīng)濟體，分別使用這兩個子樣本集對模型進(jìn)行計量檢驗。

（三）實證檢驗結(jié)果

實證檢驗根據(jù)不同的設(shè)定，對（1）式進(jìn)行了不同的回歸，結(jié)果見表4。本文重點研究政府財政收支、少兒撫養(yǎng)比、老年撫養(yǎng)比以及本國經(jīng)濟增長率與世界經(jīng)濟增長率差值對經(jīng)常賬戶的影響，因此在實證檢驗過程中，首先，只控制政府財政結(jié)余率對經(jīng)常賬戶的作用，形成Reg1。其次，在Reg1的基礎(chǔ)上，控制少兒撫養(yǎng)比、對經(jīng)常賬戶的作用，形成Reg2。再次，在Reg2的基礎(chǔ)上，控制老年撫養(yǎng)比對經(jīng)常賬戶的作用，形成Reg3。接下來，在Reg3的基礎(chǔ)上，控制本國相對于世界經(jīng)濟增長率的差值對經(jīng)常賬戶的作用，形成在Reg4。Reg5在Reg4的基礎(chǔ)上，加入了人均收入和人均收入的平方項。Reg6在Reg5的基礎(chǔ)上，增加了人口性別比。Reg7在Reg6的基礎(chǔ)上，增加了貿(mào)易開放度。Reg8在Reg7的基礎(chǔ)上，增加了實際有效匯率。

其中，Reg1-Reg6時間跨度是1990-2015年，覆蓋樣本是全球84個國家，其中包括26個發(fā)達(dá)國家和54個新興經(jīng)濟體。由于貿(mào)易開放度數(shù)據(jù)的可得性，Reg7時間跨度縮短為1990年至2014年，覆蓋樣本個數(shù)減少為78個國家（剔除了六個缺失三年以上數(shù)據(jù)的樣本，分別是斯威士蘭、埃塞俄比亞、牙買加、巴布新幾內(nèi)亞、阿拉伯聯(lián)合酋長國、也門）。由于實際有效匯率數(shù)據(jù)的可得性，Reg8時間跨度縮短為1994-2013年，覆蓋樣本減少為全球54個國家（在Reg7的基礎(chǔ)上，剔除了24個缺失數(shù)據(jù)的樣本，分別是韓國、孟加拉國、貝寧、不丹、文萊、布基納法索、科摩羅、剛果布、薩爾瓦多、幾內(nèi)亞、洪都拉斯、約旦、印度、肯尼亞、基里巴斯、黎巴嫩、馬達(dá)加斯加、莫桑比克、阿曼、納米比亞、塞舌爾、斯里蘭卡、蘇丹、蘇里南）。

26個發(fā)達(dá)國家的回歸具體結(jié)果見表5。實證檢驗過程與表4相同。Reg1-Reg8時間跨度是1990-2015年。由于實際有效匯率數(shù)據(jù)的可得性，Reg8覆蓋樣本減少為25個發(fā)達(dá)國家，剔除了缺失實際有效匯率數(shù)據(jù)的韓國。

本文對58個新興經(jīng)濟體進(jìn)行了計量檢驗，結(jié)果見表6。實證檢驗過程與表1相同。Reg1-Reg6時間跨度是1990-2015年，覆蓋樣本是58個新興經(jīng)濟體。由于貿(mào)易開放度數(shù)據(jù)的可得性，Reg7時間跨度縮短為1990年至2014年，覆蓋樣本個數(shù)減少為52個國家（剔除了六個缺失三年以上數(shù)據(jù)的樣本，分別是斯威士蘭、埃塞俄比亞、牙買加、巴布新幾內(nèi)亞、阿拉伯聯(lián)合酋長國、也門）。由于實際有效匯率數(shù)據(jù)的可得性，Reg8時間跨度縮短為1994-2013年，覆蓋樣本減少為29個新興經(jīng)濟體（在Reg7的基礎(chǔ)上，剔除了23個缺失數(shù)據(jù)的樣本，分別是孟加拉國、貝寧、不丹、文萊、布基納法索、科摩羅、剛果布、薩爾瓦多、幾內(nèi)亞、洪都拉斯、約旦、印度、肯尼亞、基里巴斯、黎巴嫩、馬達(dá)加斯加、莫桑比克、阿曼、納米比亞、塞舌爾、斯里蘭卡、蘇丹、蘇里南）。

（四）穩(wěn)健性檢驗結(jié)果

表7是穩(wěn)健性檢驗結(jié)果。Reg1報告全球System-GMM的估計結(jié)果。Reg2、Reg3、Reg4報告全球固定效應(yīng)模型、隨機效應(yīng)、混合估計結(jié)果。Reg5報告全球采用五年平均值后的結(jié)果，Reg6報告全球剔除OPEC石油輸出國樣本變量的估計結(jié)果。Reg7和Reg8分別是發(fā)達(dá)國家和新興經(jīng)濟體國家的混合估計結(jié)果。

（五）實證檢驗結(jié)果分析

本文以表4中的Reg8作為全球樣本的基準(zhǔn)結(jié)果，以表5中的Reg8的結(jié)果作為發(fā)達(dá)國家的基準(zhǔn)結(jié)果，以表6中的Reg8作為新興經(jīng)濟體的基準(zhǔn)結(jié)果，得到以下幾點結(jié)論：

1.政府財政結(jié)余率對一國經(jīng)常賬戶的作用始終顯著為正，并且當(dāng)把樣本劃分為發(fā)達(dá)國家和新興經(jīng)濟體時，這種正向顯著影響依然沒有發(fā)生改變。從表4中的Reg8的結(jié)果來看，政府財政結(jié)余率對經(jīng)常賬戶的影響是十分顯著的。政府財政結(jié)余率對經(jīng)常賬戶有顯著（1%）的正向影響，政府財政結(jié)余率增加1%，經(jīng)常賬戶增加0121%。從表5中的Reg8的結(jié)果來看，政府財政結(jié)余率對發(fā)達(dá)國家經(jīng)常賬戶的影響非常顯著。政府財政結(jié)余率對發(fā)達(dá)國家經(jīng)常賬戶有顯著（1%）的正向影響，政府財政結(jié)余率增加1%，經(jīng)常賬戶增加0017%。從表4-表6中的Reg8的結(jié)果來看，政府財政結(jié)余率對新興經(jīng)濟體經(jīng)常賬戶的作用同樣顯著。政府財政結(jié)余率對新興經(jīng)濟體經(jīng)常賬戶有顯著（1%）的正向影響，財政結(jié)余率增加1%，經(jīng)常賬戶增加0655%。所以，無論是對于全球樣本，發(fā)達(dá)國家，還是新興經(jīng)濟體，政府財政收支與經(jīng)常賬戶余額緊密相關(guān)，擴大財政赤字對一國經(jīng)常賬戶具有顯著的惡化作用。endprint

2.少兒撫養(yǎng)比對全球經(jīng)常賬戶有顯著（1%）的負(fù)向影響，少兒撫養(yǎng)比增加1%，經(jīng)常賬戶下降0017%。但是在分組檢驗中，少兒撫養(yǎng)比對發(fā)達(dá)國家和新興經(jīng)濟體的實證檢驗結(jié)果存在差異。從表5中的Reg8的回歸結(jié)果來看，少兒撫養(yǎng)比對發(fā)達(dá)國家經(jīng)常賬戶具有正向影響，但這種正向影響并不顯著；從表6中的Reg8的回歸結(jié)果來看，少兒撫養(yǎng)比對新興經(jīng)濟體經(jīng)常賬戶具有顯著（1%）的負(fù)向作用，少兒撫養(yǎng)比增加1%，經(jīng)常賬戶余額占GDP的比例下降0672%。這一結(jié)論與Chinn and Prasad（2003）的研究結(jié)果相同，他們利用71個國家1971年至1995年的歷史數(shù)據(jù)對全球經(jīng)常賬戶失衡進(jìn)行了實證研究，發(fā)現(xiàn)少兒撫養(yǎng)比僅對發(fā)展中國家經(jīng)常賬戶具有顯著的負(fù)向作用。這說明對于新興經(jīng)濟體，少兒撫養(yǎng)比的大幅下降顯著地改善了它們的經(jīng)常賬戶逆差或加劇了經(jīng)常賬戶順差；而對于發(fā)達(dá)國家，少兒撫養(yǎng)比并非是影響經(jīng)常賬戶失衡的主要原因。

3.老年撫養(yǎng)比對一國經(jīng)常賬戶有顯著（1%）的負(fù)向影響，老年撫養(yǎng)比的上升具有惡化一國經(jīng)常賬戶的作用。并且當(dāng)區(qū)分發(fā)達(dá)國家和新興經(jīng)濟體時，這種負(fù)向顯著作用依然沒有改變。從表4中的Reg8的結(jié)果來看，老年撫養(yǎng)比對一國經(jīng)常賬戶的影響是十分顯著的。老年撫養(yǎng)比增加1%，經(jīng)常賬戶下降004%。從表5中的Reg8的回歸結(jié)果來看，老年撫養(yǎng)比對發(fā)達(dá)國家經(jīng)常賬戶具有負(fù)向影響，老年撫養(yǎng)比增加1%，經(jīng)常賬戶下降007%；從表6中的Reg8的回歸結(jié)果來看，老年兒撫養(yǎng)比對新興經(jīng)濟體經(jīng)常賬戶具有顯著（1%）的負(fù)向作用，少兒撫養(yǎng)比增加1%，經(jīng)常賬戶余額占GDP的比例下降2419%。這說明人口老齡化可以顯著的加劇一國經(jīng)常賬戶逆差或者緩解經(jīng)常賬戶順差，支持生命周期理論。這一結(jié)論與IMF（2005）的研究結(jié)果一致，說明人口紅利會引起一國的產(chǎn)出顯著大于當(dāng)期的消費，產(chǎn)生經(jīng)常賬戶順差；當(dāng)人口老齡化來臨時，老年人消費年輕時期的正儲蓄，進(jìn)行負(fù)儲蓄，從而對一國經(jīng)常賬戶發(fā)生負(fù)向作用。同時，本文還發(fā)現(xiàn)，老年撫養(yǎng)比的上升對發(fā)達(dá)國家經(jīng)常賬戶的負(fù)向影響更加顯著。

4.本國經(jīng)濟增長率和世界經(jīng)濟增長率的差值對全球經(jīng)常賬戶的作用顯著為負(fù)，本國相對于世界經(jīng)濟增長率的提高惡化了一國經(jīng)常賬戶。但是，當(dāng)區(qū)分發(fā)達(dá)國家和新興經(jīng)濟體樣本時，相對經(jīng)濟增長率對發(fā)達(dá)國家和新興經(jīng)濟體經(jīng)常賬戶的作用效果呈現(xiàn)出不同的結(jié)果。本國經(jīng)濟增長率和世界經(jīng)濟增長率的差值對發(fā)達(dá)國家經(jīng)常賬戶的作用顯著為負(fù)，對新興經(jīng)濟體經(jīng)常賬戶的作用并不顯著。從表5中的Reg8的回歸結(jié)果來看，相對經(jīng)濟增長率對發(fā)達(dá)國家經(jīng)常賬戶具有顯著（1%）的負(fù)向作用，相對經(jīng)濟增長率提高1%，經(jīng)常賬戶余額占GDP的比例下降0004%；從表6中的Reg8的回歸結(jié)果來看，相對經(jīng)濟增長率對新興經(jīng)濟體經(jīng)常賬戶的作用并不顯著。這說明本國經(jīng)濟增長率和世界經(jīng)濟增長率的差值對不同組別國家經(jīng)常賬戶的作用效果具有差異性。一個可能的解釋是：Lucas（1990）指出資本回報率應(yīng)該是剔除人力資本、國別風(fēng)險以及資本市場發(fā)展程度等因素后的真實回報率。由于發(fā)展中國家的人力資本低于發(fā)達(dá)國家（人力資本具有很強的生產(chǎn)外溢性，會影響資本回報率）、發(fā)展中國家存在政治風(fēng)險、資本市場的不完全等因素，促使發(fā)展中國家的經(jīng)濟增長率并不能成為國內(nèi)外投資者們判斷一國資本回報率高低的有效信號。因此對于發(fā)展中國家，本國經(jīng)濟增長率相對值的提高并不會迅速的惡化一國經(jīng)常賬戶。對于發(fā)達(dá)國家，一國經(jīng)濟增長率的上升更能體現(xiàn)其生產(chǎn)能力和資本回報率的上升，國內(nèi)外投資者們?yōu)榱说玫皆搰a(chǎn)率和資本回報率提高的優(yōu)勢，增加對本國的投資，促使本國投資率上升，從而惡化一國的經(jīng)常賬戶收支。如果這種差異性結(jié)論成立的話，隨著本國經(jīng)濟增長率的提高，與新興經(jīng)濟體相比較，發(fā)達(dá)國家更加容易發(fā)生經(jīng)常賬戶赤字。

5.關(guān)于控制變量，本文研究發(fā)現(xiàn)：在全球樣本實證檢驗結(jié)果中，人均收入的系數(shù)為0031，人均收入平方項的系數(shù)-0001。正的人均收入和負(fù)的人均收入的平方項表明人均收入和經(jīng)常賬戶之間存在著倒U型的關(guān)系，并不支持國際收支階段論。這一研究結(jié)果與Chinn和Prasad（2003）的研究結(jié)果類似，即從全球視角出發(fā)，并沒有充足的證據(jù)支持國際收支階段論。人口性別比的系數(shù)為0179，但并不顯著。這說明在本文的樣本數(shù)據(jù)中，人口性別比并不是影響一國經(jīng)常賬戶的顯著性因素。貿(mào)易開放度與一國經(jīng)常賬戶正相關(guān)，實際有效匯率的升值惡化了一國的經(jīng)常賬戶。

四、結(jié)論與思考

根據(jù)本文以上研究，政府財政赤字、人口年齡結(jié)構(gòu)、本國相對于世界的經(jīng)濟增長率分別影響政府、居民和企業(yè)的儲蓄投資缺口，進(jìn)而影響一國經(jīng)常賬戶失衡。具體而言，從政府視角出發(fā)，無論是全球樣本、發(fā)達(dá)國家還是新興經(jīng)濟體，政府財政結(jié)余率對一國經(jīng)常賬戶都具有十分顯著的正向作用。這說明政府財政赤字是解釋經(jīng)常賬戶不可忽視的關(guān)鍵因素，擴張性的財政政策會惡化一國經(jīng)常賬戶。

國內(nèi)文獻(xiàn)關(guān)于財政收支與經(jīng)常賬戶之間關(guān)系的研究較少，這其中一個重要的原因是中國雖然財政收支赤字，但是經(jīng)常賬戶長期保持順差。然而，自2008年后，中國的經(jīng)常賬戶順差額占GDP比例逐漸縮小，這一現(xiàn)象需引起警惕。

從居民視角出發(fā)，少兒撫養(yǎng)比的大幅下降顯著地改善了新興經(jīng)濟體經(jīng)常賬戶，從而可以抵消老年撫養(yǎng)比上升對新興經(jīng)濟體經(jīng)常賬戶的惡化作用；老年撫養(yǎng)比的大幅提高顯著的惡化了發(fā)達(dá)國家的經(jīng)常賬戶。本文的研究結(jié)論支持生命周期理論。隨著經(jīng)濟發(fā)展和相關(guān)政策的影響，新興經(jīng)濟體的少兒撫養(yǎng)比的下降減輕了居民撫養(yǎng)兒童的負(fù)擔(dān)，提高了一國的儲蓄率，從而對一國經(jīng)常賬戶具有正向作用，是解釋近年來中國、東南亞國家經(jīng)常賬戶盈余的重要因素。與新興經(jīng)濟體相比較，發(fā)達(dá)國家普遍面臨著嚴(yán)峻的人口老齡化問題。老年撫養(yǎng)比的上升將加速這些國家儲蓄率的下降，具有惡化經(jīng)常賬戶的作用。

本國經(jīng)濟增長率和世界經(jīng)濟增長率的差值具有惡化一國經(jīng)常賬戶的作用，但是在發(fā)達(dá)國家和新興經(jīng)濟體國家之間存在差異。本國經(jīng)濟增長率相對值的提高顯著的惡化了發(fā)達(dá)國家的經(jīng)常賬戶，但是對新興經(jīng)濟體經(jīng)常賬戶的作用卻并不顯著。如果這種差異性結(jié)論成立，隨著本國經(jīng)濟增長率的提高，發(fā)達(dá)國家更加容易發(fā)生經(jīng)常賬戶赤字。對于中國而言，隨著經(jīng)濟增速放緩，國內(nèi)投資率的下降，在可見的未來，經(jīng)常賬戶順差狀況依然不會發(fā)生本質(zhì)改變。endprint

全球經(jīng)常賬戶失衡是財政赤字、人口結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟增長共同作用的結(jié)果，治理全球經(jīng)常賬戶失衡，需要各國或地區(qū)多從國內(nèi)經(jīng)濟因素著手，避免“頭痛醫(yī)頭，腳痛醫(yī)腳”的片面治理方式，要綜合考慮國際經(jīng)濟政策的協(xié)調(diào)，從而形成國際普遍接受的有效解決方法。

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The Internal Cause of Current Account Imbalance： Fiscal Deficit， Demographic

Effect and GDP Growth

WANG Jia

（Business School，Beijing Normal University， Beijing 100875，China ）

Abstract：Under the background of global current account imbalance， this paper explores how fiscal deficit， demographic effect and GDP growth affect saving-investment gap by using panel data of 84 countries in 1990-2015，and investigates the root causes of current account imbalances. The initial static regression model results show that fiscal deficit， demographic effect and GDP growth have significant effect on current account imbalance. The improved dynamic regression model results show that fiscal deficit， children′s dependency ratio， elderly dependency ratio and the economic growth rate of a country relative to the world have significant explanatory power to current account imbalance， but children′s dependency ratio and relative GDP growth have different effects on different groups of countries. To control global current account imbalance， we should take into account the international macroeconomic environment and policies to form an internationally accepted effective solution.

Key words：current account imbalance； international perspective； fiscal deficit； demographic effect； GDP growth

（責(zé)任編輯：周正）endprint