張 晨，程克群

自由現(xiàn)金流、非效率投資與成本粘性

張 晨，程克群

（安徽農(nóng)業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，安徽合肥，230061）

成本粘性直接影響成本管理的決策，它與自由現(xiàn)金流和非效率投資的關(guān)系也一直缺失定量的研究。有必要基于我國(guó)2010～2015年A股制造業(yè)上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，分析自由現(xiàn)金流對(duì)成本粘性的影響，構(gòu)建以非效率投資為中介的影響模型。結(jié)果表明，自由現(xiàn)金流會(huì)導(dǎo)致非效率投資，從而進(jìn)一步產(chǎn)生成本粘性，非效率投資在自由現(xiàn)金流和成本粘性的關(guān)系之中起到部分中介的作用。該研究為遏制自由現(xiàn)金流過(guò)度、制約非效率投資、控制成本粘性及提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理效率提供了新途徑。

制造業(yè)上市公司；自由現(xiàn)金流；非效率投資；成本粘性；實(shí)證分析

一、研究背景

成本粘性是成本管理領(lǐng)域的重要研究問(wèn)題，直接影響企業(yè)管理的決策。所謂成本粘性指的是業(yè)務(wù)量的增減變化與成本的變化并非呈現(xiàn)線性的關(guān)系。成本粘性的存在影響準(zhǔn)確的成本計(jì)量和成本分析，從而對(duì)成本管理的精確性產(chǎn)生影響。該概念自提出以來(lái)一直受到學(xué)者的普遍關(guān)注。

圍繞成本粘性這一問(wèn)題學(xué)者們展開(kāi)了系列的研究。其中，Banker和Johnston最早對(duì)傳統(tǒng)的成本理論提出質(zhì)疑。［1］Otavio Rlbeiro 和 Patricia證明了成本粘性具有反轉(zhuǎn)性的特征，即隨著時(shí)間的拉長(zhǎng)，成本粘性的程度也變的越來(lái)越不顯著。［2］關(guān)于影響成本粘性要素的研究逐漸成為研究的重要分支，主流的研究主要圍繞代理成本、資源調(diào)整和管理者預(yù)期展開(kāi)。如Yasukate和Kajiwara證明了管理者決策是影響成本粘性的關(guān)鍵因素之一。［3］Anderson提出勞動(dòng)密度和資本密度均會(huì)正向影響成本粘性。［4］Kama和Weiss的研究則表明公司治理同樣會(huì)對(duì)成本粘性產(chǎn)生影響，提出管理者基于自身利益的管理決策會(huì)影響成本粘性。［5］此外相關(guān)研究還證明管理者個(gè)人知識(shí)能力、［6］自信、［7］宏觀經(jīng)濟(jì)、［8］以及行業(yè)［9］也會(huì)對(duì)成本粘性產(chǎn)生影響。

在研究成本粘性的影響因素中，自由現(xiàn)金流被證實(shí)是導(dǎo)致成本粘性的重要因素，王明虎、席彥群從產(chǎn)權(quán)性質(zhì)角度入手，研究自由現(xiàn)金流與成本粘性之間的關(guān)系，認(rèn)為自由現(xiàn)金流是成本粘性產(chǎn)生的一個(gè)重要根源，自由現(xiàn)金流正向影響成本粘性。［10］自由現(xiàn)金流可能形成多種投資機(jī)會(huì)，包括效率投資和非效率投資。由于個(gè)體行為的非理智性和環(huán)境的不可預(yù)測(cè)性，在商業(yè)管理投資中，往往存在著大量非效率投資行為，有研究表明非效率投資更有可能形成成本粘性。如趙琪琪以我國(guó)制造業(yè)上市公司為樣本，得出非效率投資會(huì)導(dǎo)致成本粘性的結(jié)論。［11］那么，自由現(xiàn)金流是否會(huì)導(dǎo)致非效率投資？自由現(xiàn)金流是否會(huì)通過(guò)非效率投資影響成本粘性？本文通過(guò)研究自由現(xiàn)金流、非效率投資與成本粘性三者之間的關(guān)系，豐富和拓展了成本粘性影響要素的相關(guān)理論研究，為管理者注意投資決策和成本管理提供了新思路。

二、理論分析與假設(shè)

（一）非效率投資與成本粘性

在企業(yè)理財(cái)方面，投資管理是其中極其關(guān)鍵的內(nèi)容，正確的投資決策將與整個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況產(chǎn)生直接聯(lián)系，與企業(yè)的日常活動(dòng)密切相關(guān)，非效率投資直接會(huì)對(duì)企業(yè)的成本變化率產(chǎn)生影響。

企業(yè)過(guò)度投資時(shí)，投資者的權(quán)益得不到保護(hù)，隨著投資環(huán)境不確定性風(fēng)險(xiǎn)的加大，企業(yè)能夠獲取高利益的難度隨之增加，同時(shí)，由于大量資源被浪費(fèi)，生產(chǎn)效率低下，成本也會(huì)隨費(fèi)用的增加而增加。劉萍認(rèn)為，由于企業(yè)非效率投資現(xiàn)象嚴(yán)重，將支出過(guò)多地投入到?jīng)]有價(jià)值的投資項(xiàng)目中，會(huì)使資源與預(yù)期收入之間產(chǎn)生差異，即回報(bào)低于成本，那么投資項(xiàng)目所花費(fèi)的支出與收益之間產(chǎn)生的差異就會(huì)計(jì)入企業(yè)的成本。［12］

企業(yè)投資不足時(shí)，由于沒(méi)有充沛資金等原因，企業(yè)選擇投資會(huì)較為謹(jǐn)慎，投資的沖動(dòng)和欲望也相對(duì)較小。王春麗認(rèn)為，由于市場(chǎng)變化更新較為迅速，企業(yè)投資者為公司的發(fā)展也需及時(shí)作出投資調(diào)整，但投資不足的企業(yè)自身資源和資金有限，投資的項(xiàng)目也比較少，很難及時(shí)作出反映。［13］其中，一部分投資者沒(méi)有充足的現(xiàn)金流，而另一部分投資者雖擁有充足的資金卻出于風(fēng)險(xiǎn)水平考慮不愿意進(jìn)行投資。因此，為減少不必要的開(kāi)支，企業(yè)管理者一般不會(huì)選擇投資，致使成本隨著收入的減少而減少，成本粘性增加。

不論是過(guò)度投資時(shí)還是投資不足時(shí)，企業(yè)的成本變化水平和增速都會(huì)受到影響，增加成本粘性，據(jù)此，提出假設(shè)1。

假設(shè)1：非效率投資與成本粘性呈正相關(guān)，即隨著非效率投資行為的增加，成本粘性也會(huì)增加。

（二）自由現(xiàn)金流與非效率投資

非效率投資是企業(yè)擁有的最優(yōu)投資水平與實(shí)際投資行為不匹配的現(xiàn)象，不利于實(shí)現(xiàn)資源的有效利用和實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值，會(huì)降低企業(yè)發(fā)展速度。一般而言，投資不足或者投資過(guò)度被認(rèn)為是非效率投資的兩種表現(xiàn)形式。二者之中學(xué)者們更為關(guān)注投資過(guò)度的問(wèn)題。

在完美的資本主義市場(chǎng)中，自由現(xiàn)金流并不會(huì)對(duì)企業(yè)的投資項(xiàng)目產(chǎn)生影響。但由于企業(yè)中的信息不對(duì)稱，委托代理導(dǎo)致的企業(yè)管理權(quán)與所有權(quán)分離，促使經(jīng)理人“機(jī)會(huì)主義”行為發(fā)生，進(jìn)一步導(dǎo)致非效率投資等不利于企業(yè)發(fā)展的行為。Stulz通過(guò)實(shí)證得出自由現(xiàn)金流正向影響企業(yè)過(guò)度投資。［14］Jensen指出，當(dāng)一個(gè)企業(yè)缺乏能使其獲利的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)或投資行為的時(shí)候，由于企業(yè)管理者與股東利益不一致，管理者會(huì)選擇不將企業(yè)多余的現(xiàn)金分發(fā)給股東從而使自己獲得額外收益的方法，也會(huì)導(dǎo)致非效率投資。［15］熊婷、程博等經(jīng)過(guò)實(shí)證發(fā)現(xiàn)，我國(guó)房地產(chǎn)公司的過(guò)度投資行為尤為顯著，同時(shí)也發(fā)現(xiàn)自由現(xiàn)金流正向影響過(guò)度投資。［16］由此，羅付巖基于企業(yè)成長(zhǎng)機(jī)會(huì)視角得出自由現(xiàn)金流越大，企業(yè)的非效率投資越明顯的結(jié)論。其中，自由現(xiàn)金流對(duì)非效率投資的影響在企業(yè)的各個(gè)發(fā)展階段并不相同，在企業(yè)的高成長(zhǎng)階段時(shí)，影響尤為顯著。［17］據(jù)此，提出假設(shè)2。

假設(shè)2：自由現(xiàn)金流與非效率投資之間呈正相關(guān)關(guān)系，自由現(xiàn)金充沛時(shí)會(huì)促進(jìn)企業(yè)過(guò)度投資行為的發(fā)生。

（三）自由現(xiàn)金流與成本粘性

自由現(xiàn)金流的概念最早由Jensen提出，之后，自由現(xiàn)金流被不斷引入到企業(yè)價(jià)值評(píng)估中。自由現(xiàn)金流是在保障企業(yè)正常發(fā)展的前提下，企業(yè)可以自由支配的現(xiàn)金。如果企業(yè)自由現(xiàn)金流充沛，企業(yè)可以進(jìn)行購(gòu)買(mǎi)股票和研發(fā)新產(chǎn)品等行為，自由現(xiàn)金流可以反映出企業(yè)的內(nèi)部管理問(wèn)題，也可以反映出企業(yè)管理層的某些自利行為。

徐曉東、張?zhí)煳鹘?jīng)過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，非效率投資的企業(yè)在中國(guó)尤為明顯，特別是自由現(xiàn)金流被用于在職消費(fèi)時(shí)會(huì)增強(qiáng)成本粘性。［18］邊喜春認(rèn)為成本粘性的發(fā)生與企業(yè)的所有權(quán)與管理權(quán)分離有關(guān)。［19］在企業(yè)自由現(xiàn)金流充足的前提下，隨著營(yíng)業(yè)總收入的增加，企業(yè)的管理者就有條件去追逐個(gè)人利益，他們會(huì)將企業(yè)的現(xiàn)金投入到有利于他們自身的項(xiàng)目中，增加企業(yè)的額外費(fèi)用，成本出現(xiàn)增加的現(xiàn)象。當(dāng)企業(yè)營(yíng)業(yè)總收入下降，管理者為了不降低自身利益，不會(huì)完全去除不必要的支出與費(fèi)用，成本隨著收入的下降而增加，成本粘性明顯。但是為了維護(hù)自身名聲，即使管理者不愿意，也不得不在營(yíng)業(yè)總收入下降的時(shí)候減少一些不必要的開(kāi)支，此時(shí)成本不會(huì)隨著收入的減少而出現(xiàn)一些異常變化，成本粘性不明顯。據(jù)此，本文提出假設(shè)3。

假設(shè)3：自由現(xiàn)金流正向影響成本粘性，即隨著自由現(xiàn)金流的增加，成本粘性也會(huì)增加。

（四）自由現(xiàn)金流通過(guò)非效率投資對(duì)成本粘性產(chǎn)生影響

自由現(xiàn)金流會(huì)對(duì)成本粘性產(chǎn)生影響，自由現(xiàn)金流會(huì)對(duì)非效率投資產(chǎn)生影響，而非效率投資又會(huì)導(dǎo)致成本粘性，即自由現(xiàn)金流會(huì)通過(guò)非效率投資對(duì)成本粘性產(chǎn)生影響，結(jié)合上述理論分析，可以得出，非效率投資作為一個(gè)中介量，給自由現(xiàn)金流與成本粘性之間搭建了一個(gè)橋梁。據(jù)此，本文提出假設(shè)4。

假設(shè)4：自由現(xiàn)金流通過(guò)非效率投資會(huì)對(duì)成本粘性產(chǎn)生影響。

三、模型設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與分組

已有大量研究表明制造業(yè)的成本粘性比其他行業(yè)更加明顯，因此本文選擇2010～2015年的制造業(yè)上市公司作為樣本，剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不完整和數(shù)值極端的公司后，剩下429家公司，對(duì)其年度數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析。所有數(shù)據(jù)均來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)，用excel+（版本）進(jìn)行數(shù)據(jù)處理，實(shí)證分析通過(guò)Eviews8.0軟件完成。

（二）指標(biāo)選取與度量

成本粘性：對(duì)于成本粘性的衡量，采用的是Anderson，Banker和Janakiraman（2003）對(duì)數(shù)線性模型（簡(jiǎn)稱ABJ模型），自這個(gè)模型提出以來(lái)，有許多學(xué)者都以ABJ模型為基礎(chǔ)對(duì)成本粘性進(jìn)行研究。

非效率投資：本文引用Richardson（2006）模型，對(duì)其進(jìn)行回歸分析并用殘差值對(duì)非效率投資進(jìn)行衡量。過(guò)度投資時(shí)殘差為正，投資不足時(shí)殘差為負(fù)。

表1 全部變量定義與說(shuō)明

自由現(xiàn)金流：自由現(xiàn)金流表示的是在保障企業(yè)正常發(fā)展的前提下，企業(yè)可以自由支配的現(xiàn)金，以經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~與資產(chǎn)之比衡量。全部變量定義與說(shuō)明如表1所示。

（三）模型構(gòu)建

多數(shù)研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)上市公司普遍存在成本粘性，由于成本粘性的復(fù)雜性，在不同行業(yè)和不同性質(zhì)的公司里表現(xiàn)程度是不一樣的。本文引用ABJ模型來(lái)檢驗(yàn)制造行業(yè)成本粘性的存在性，模型一如下所示：

Ci,t表示第i家企業(yè)t年的營(yíng)業(yè)總成本，Ci,t-1代表此企業(yè)t-1年即上一年的營(yíng)業(yè)總成本，用ln（Ci,t/Ci,t-1）表示這家企業(yè)總成本變化率的對(duì)數(shù)值，即成本的變化情況。Si,t表示第i家企業(yè)t年的營(yíng)業(yè)總收入，Si,t-1代表此企業(yè)t-1年即上一年的營(yíng)業(yè)總成本，用ln（Si,t/Si,t-1）表示這家企業(yè)總收入變化率的對(duì)數(shù)值，即收入的增長(zhǎng)情況。Di,t為虛擬變量，當(dāng)被觀測(cè)企業(yè)今年的營(yíng)業(yè)收入大于去年的營(yíng)業(yè)收入即營(yíng)業(yè)收入是減少時(shí)，Di,t取1，當(dāng)被觀測(cè)企業(yè)今年的營(yíng)業(yè)收入小于去年的營(yíng)業(yè)收入即營(yíng)業(yè)收入是增加的時(shí)候，虛擬變量取值為0。當(dāng)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入每增加1%的時(shí)候，虛擬變量為0，營(yíng)業(yè)成本增加α1%，當(dāng)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入減少1%的時(shí)候，虛擬變量取值為1，營(yíng)業(yè)成本減少（α1+α2）%。

為了驗(yàn)證本文提出的關(guān)于非效率投資的假設(shè)，需要引用Richardson（2006）模型的殘差來(lái)測(cè)算非效率投資。構(gòu)建模型二所示：

模型二中，lnV表示當(dāng)年新增投資支出，等于當(dāng)年新增無(wú)形資產(chǎn)、固定資產(chǎn)和長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金取對(duì)數(shù)值，Growth表示成長(zhǎng)機(jī)會(huì)，Lev表示舉債經(jīng)營(yíng)比率，是期末負(fù)債總額與資產(chǎn)之比，Cash表示現(xiàn)金持有率，Size代表公司規(guī)模，Return表示凈資產(chǎn)收益率。用模型的回歸殘差表示非效率投資，殘差項(xiàng)大于零代表過(guò)度投資，殘差小于零代表投資不足，小于零時(shí)用殘差的絕對(duì)值進(jìn)行測(cè)量。

為驗(yàn)證本文所提出的非效率投資與成本粘性呈正相關(guān)的假設(shè)1，需要在傳統(tǒng)的對(duì)數(shù)線性模型中加入非效率投資為解釋變量，同時(shí)，加入勞動(dòng)密集度和資本密集度作為控制變量，由此得到模型三所示：

Employ表示企業(yè)本年度產(chǎn)生的勞動(dòng)密集度。勞動(dòng)密集度等于當(dāng)年應(yīng)付職工薪酬與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入之比。這是基于契約論解釋成本粘性的存在。契約論認(rèn)為企業(yè)的目標(biāo)是利益最大化，為了獲取更多的利益，企業(yè)需要簽訂長(zhǎng)期契約，一旦簽訂契約就會(huì)發(fā)生成本。在勞動(dòng)密集型企業(yè)中，企業(yè)擁有大量的員工，相比下支付給員工的薪酬也較多，還有為了公司發(fā)展支付給員工的培訓(xùn)費(fèi)等等，這些支出都是企業(yè)的成本，當(dāng)業(yè)務(wù)量下降時(shí)，由于大量員工的存在，這些花費(fèi)很難一下減少，就造成了成本粘性的存在。

Rasset代表企業(yè)的資本密集度。資產(chǎn)密集率等于總資產(chǎn)與銷售額之比，指產(chǎn)生單位銷售額所需要的資產(chǎn)的金額。資產(chǎn)密集率越高，公司的資本密集度就越高。效率論認(rèn)為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)是波動(dòng)不平穩(wěn)的，這種波動(dòng)是正常的，只要管理者及時(shí)作出相應(yīng)的調(diào)整即可，但是在資本密集型行業(yè)中，企業(yè)調(diào)整資源的成本比較高，管理層很難迅速作出調(diào)整，且很多時(shí)候不愿意作出調(diào)整，因此會(huì)造成效率低下，成本增加，導(dǎo)致成本粘性的發(fā)生。

根據(jù)非效率投資的測(cè)算模型，為了驗(yàn)證假設(shè)2自由現(xiàn)金流是否會(huì)導(dǎo)致非效率投資，以非效率投資作為被解釋變量，自由現(xiàn)金流為解釋變量，加入資產(chǎn)負(fù)債率和當(dāng)年新增長(zhǎng)期債務(wù)為控制變量得到模型四所示：

為了驗(yàn)證本文所提出的自由現(xiàn)金流對(duì)成本粘性具有促進(jìn)作用的假設(shè)3，需要在傳統(tǒng)的對(duì)數(shù)線性模型中增加自由現(xiàn)金流為解釋變量，得到模型五。

FCFi,t表示企業(yè)本年度產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流量，用經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~與資產(chǎn)之比來(lái)衡量。當(dāng)β2〈0時(shí)，說(shuō)明成本粘性存在，β2越小說(shuō)明成本粘性越大，當(dāng)β3〈0時(shí)，說(shuō)明自由現(xiàn)金流對(duì)成本粘性有促進(jìn)作用。

為了驗(yàn)證假設(shè)4非效率投資是否作為一個(gè)中介變量來(lái)影響自由現(xiàn)金流對(duì)成本粘性的影響，需要將自由現(xiàn)金流與非效率投資同時(shí)放入傳統(tǒng)模型中，構(gòu)建模型六：

在模型六中，如果λ6非效率投資的系數(shù)顯著而λ3自由現(xiàn)金流的系數(shù)不顯著，說(shuō)明非效率投資是一個(gè)完全中介變量，如果二者的系數(shù)都顯著且模型六中自由現(xiàn)金流λ3的系數(shù)相比模型五中自由現(xiàn)金流β3的系數(shù)減弱，說(shuō)明非效率投資起到部分中介的作用。計(jì)算部分中介效應(yīng)公式如下所示。

a為模型四自由現(xiàn)金流對(duì)非效率投資影響中自由現(xiàn)金流的系數(shù)，b模型六中非效率投資對(duì)成本粘性影響中非效率投資的系數(shù)，c為模型六中自由現(xiàn)金流的系數(shù)。

四、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

樣本公司主要變量描述性統(tǒng)計(jì)如表2所示。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)

由表2可以看出，成本增長(zhǎng)率的平均值是0.1206，標(biāo)準(zhǔn)差為0.3453，營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率平均值0.1129，標(biāo)準(zhǔn)差0.3732，成本的增長(zhǎng)要大于收入的增長(zhǎng)。其中，成長(zhǎng)機(jī)會(huì)的最大值為355.61，最小值為負(fù)數(shù)，說(shuō)明在我國(guó)不同企業(yè)的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)差異較大。但總體上2010～2015年期間我國(guó)制造行業(yè)上市公司呈現(xiàn)不斷壯大的趨勢(shì)，標(biāo)準(zhǔn)差較小，數(shù)據(jù)比較穩(wěn)定。

（二）回歸分析

回歸結(jié)果如表3、表4、表5、表 6、表7、表 8所示。

表3 成本粘性存在性檢驗(yàn)回歸結(jié)果

表4 非效率投資測(cè)算回歸結(jié)果

表5 非效率投資與成本粘性相關(guān)關(guān)系回歸結(jié)果

如模型一中α2為-0.0086，小于零，說(shuō)明所取樣本制造業(yè)上市公司存上市公司存在成本粘性，營(yíng)業(yè)收入增加1%的時(shí)候，營(yíng)業(yè)成本增加0.9004%，營(yíng)業(yè)收入每下降1%，營(yíng)業(yè)成本下降0.8918%（α1+α2）。

由表5可以看出，ω2為-0.0724，ω3非效率投資的系數(shù)為-0.0834，二者同為負(fù)，方向一致且非效率投資的系數(shù)顯著性水平在1%上，說(shuō)明非效率投資對(duì)成本粘性有促進(jìn)作用，營(yíng)業(yè)收入增加1%的時(shí)候，營(yíng)業(yè)成本增加0.9012%，營(yíng)業(yè)收入每下降1%，營(yíng)業(yè)成本下降0.7454%（ω1+ω2+ω3）。驗(yàn)證了假設(shè)1，即非效率投資與成本粘性之間呈正相關(guān)。勞動(dòng)密集度系數(shù)為-0.7931（ω4=-0.7931），資本密集度系數(shù)為-0.0113（ω5=-0.0113），可以看出勞動(dòng)密集度與成本粘性正相關(guān)關(guān)系，資本密集度對(duì)成本粘性也會(huì)產(chǎn)生正向影響。

表6 自由現(xiàn)金流與非效率投資相關(guān)關(guān)系回歸結(jié)果

表7 自由現(xiàn)金流與成本粘性相關(guān)關(guān)系回歸結(jié)果

模型四驗(yàn)證了自由現(xiàn)金流與非效率投資顯著正相關(guān)，且顯著性水平在1%上。自由現(xiàn)金流對(duì)非效率投資的影響系數(shù)為0.7224（ν1=0.7224），說(shuō)明自由現(xiàn)金流會(huì)導(dǎo)致非效率投資，即自由現(xiàn)金流與非效率投資呈正相關(guān)。此外，由表6可看出資產(chǎn)負(fù)債率的系數(shù)為-0.0609（ν2=-0.0609），表明資產(chǎn)負(fù)債率與成本粘性負(fù)相關(guān)，新增長(zhǎng)期債務(wù)的系數(shù)為3.7055（ν3=3.7055），表明新增長(zhǎng)期債務(wù)也是導(dǎo)致非效率投資的一個(gè)主要原因，與非效率投資之間呈正相關(guān)。

由表7可看出，模型五中，β2為-0.0938，說(shuō)明存在成本粘性，通過(guò)觀察來(lái)β3系數(shù)的大小，是否為負(fù)以及顯著性來(lái)檢驗(yàn)假設(shè)3，β3為-0.5282，小于零，與β2方向一致，說(shuō)明自由現(xiàn)金流對(duì)成本粘性有促進(jìn)作用，自由現(xiàn)金流與成本粘性呈正比。營(yíng)業(yè)收入增加1%的時(shí)候，營(yíng)業(yè)成本增加0.9029%，營(yíng)業(yè)收入每下降1%，營(yíng)業(yè)成本下降0.2809%（β1+β2+β3），驗(yàn)證了假設(shè)3。

表8 自由現(xiàn)金流、非效率投資與成本粘性相關(guān)關(guān)系回歸結(jié)果

在表8中，自由現(xiàn)金流與非效率投資前的系數(shù)均顯著，并且模型六中自由現(xiàn)金流對(duì)成本粘性影響中自由現(xiàn)金流的系數(shù)為-0.5282（β3為-0.5282），模型五中自由現(xiàn)金流的系數(shù)為-0.5236（λ3為-0.5236），系數(shù)減弱，說(shuō)明非效率投資起部分中介的作用。在模型四中自由現(xiàn)金流影響非效率投資中自由現(xiàn)金流的系數(shù)為0.7224，即a=0.7224，模型六中非效率投資的系數(shù)為-0.0831，即b=-0.0831，c是模型六中自由現(xiàn)金流的系數(shù)，為-0.5236（λ3=-0.5236）。由此得出，非效率投資的中介效應(yīng)為10.28%，驗(yàn)證了假設(shè)4自由現(xiàn)金流通過(guò)非效率投資對(duì)成本粘性產(chǎn)生影響，即非效率投資在自由現(xiàn)金流與成本粘性之間起到部分中介的作用。

五、結(jié)論

業(yè)務(wù)量減少時(shí)成本的變化幅度要小于業(yè)務(wù)量增加時(shí)成本的變化幅度，與認(rèn)為業(yè)務(wù)量與成本之間是簡(jiǎn)單線性關(guān)系的傳統(tǒng)觀念不一致，因此，本文以2010～2015年429家制造業(yè)上市公司為樣本，進(jìn)行實(shí)證分析，得到以下結(jié)論：第一，我國(guó)制造行業(yè)普遍存在成本粘性。第二，非效率投資會(huì)對(duì)成本粘性產(chǎn)生影響，自由現(xiàn)金流對(duì)非效率投資有促進(jìn)作用，同時(shí)自由現(xiàn)金流與成本粘性又呈正比。由此可推，自由現(xiàn)金流通過(guò)非效率投資對(duì)成本粘性產(chǎn)生影響，非效率投資在自由現(xiàn)金流與成本粘性之間起中介變量的作用，一部分自由現(xiàn)金流直接對(duì)成本粘性產(chǎn)生影響，一部分自由現(xiàn)金流通過(guò)非效率投資產(chǎn)生影響。上述結(jié)論提示通過(guò)對(duì)非效率投資的控制，遏制自由現(xiàn)金流過(guò)度，最終控制成本的快速增長(zhǎng)，這為從根本上加強(qiáng)成本粘性控制提供了新思路。同時(shí)也提示管理者在進(jìn)行決策時(shí)，避免只在傳統(tǒng)成本粘性的模型基礎(chǔ)上進(jìn)行思考，應(yīng)該全面考慮，從而做出正確的投資決策和成本決策。

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F830.59

A

安徽省教育廳人文社科重點(diǎn)項(xiàng)目（SK2017A0138）；安徽省領(lǐng)導(dǎo)圈定課題（SLDQDKT16-19F）

張晨（1994-），女，碩士研究生，研究方向?yàn)闀?huì)計(jì)學(xué)。程克群（1969-），男，教授，碩士生導(dǎo)師，研究方向?yàn)闀?huì)計(jì)學(xué)、財(cái)務(wù)管理。