李雯+++++章雁

以2012年—2015年中國A股上市的1851家公司7500個觀測值為樣本，實證研究公司內(nèi)部控制質(zhì)量對企業(yè)現(xiàn)金持有的影響。發(fā)現(xiàn)公司內(nèi)部控制對企業(yè)的現(xiàn)金持有具有顯著的正相關(guān)關(guān)系；發(fā)現(xiàn)國有企業(yè)的內(nèi)部控制質(zhì)量對企業(yè)現(xiàn)金持有具有顯著的正向影響；發(fā)現(xiàn)民營企業(yè)的內(nèi)部控制質(zhì)量與現(xiàn)金持有之間不存在顯著相關(guān)關(guān)系。從而證明民營企業(yè)的內(nèi)部控制對現(xiàn)金管理效果不顯著，而國有企業(yè)的內(nèi)部控制質(zhì)量卻能夠降低代理成本，并能提高企業(yè)現(xiàn)金持有水平。

一、現(xiàn)金對企業(yè)發(fā)展的影響

現(xiàn)金是企業(yè)的“血液”，現(xiàn)金是進行生產(chǎn)經(jīng)營活動不可缺少的條件，對企業(yè)的運營和發(fā)展有重要的戰(zhàn)略影響。同時，現(xiàn)金極易被代理人隨意操縱和使用。學(xué)術(shù)界對于企業(yè)現(xiàn)金的探討從未停歇。尤其是最近幾年，企業(yè)現(xiàn)金/總資產(chǎn)的比重居高不下。在2016年底，我國滬深兩市上市公司現(xiàn)金/總資產(chǎn)比重的均值為18.32%?？梢钥闯銎髽I(yè)將近五分之一的資產(chǎn)是以貨幣資金的形式存在的。現(xiàn)金流動性強但是收益性卻較低，企業(yè)為什么依然大量持有現(xiàn)金？

學(xué)術(shù)界有大量文獻分析與考察現(xiàn)金持有的動機：預(yù)防性動機、交易性動機、代理成本動機。融資約束、交易成本等市場外部因素等都是通過作用于這三個動機，進而影響著企業(yè)現(xiàn)金持有水平。一方面，由于市場各種不確定的因素的存在，預(yù)防性動機是企業(yè)重點關(guān)注的對象，企業(yè)會保持較高的現(xiàn)金持有水平防范于未然。然而另一方面，如果缺乏內(nèi)部控制機制約束與監(jiān)管企業(yè)的現(xiàn)金，代理成本的存在降低現(xiàn)金使用效率，背離預(yù)防性動機的初衷?？偟脕碚f，出于預(yù)防性動機，企業(yè)會保持較高的現(xiàn)金持有水平，但是考慮代理成本動機，企業(yè)又應(yīng)該降低現(xiàn)金持有水平，二者存在沖突。因此，企業(yè)建立健全有效的內(nèi)部控制制度監(jiān)督和制約著的現(xiàn)金管理，可以有效緩解二者沖突。基于此，本文便是從企業(yè)內(nèi)部控制的角度出發(fā)，研究內(nèi)部控制對現(xiàn)金持有的影響。

隨著《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》、《企業(yè)內(nèi)部控制應(yīng)用指引》及《年度內(nèi)部控制評價報告的一般規(guī)定》等一系列內(nèi)部控制政策法規(guī)逐步頒布和實施，我國企業(yè)內(nèi)部控制規(guī)范體系也逐步得到完善。

內(nèi)部控制體系的不斷完善，能否有效地降低代理成本，緩解預(yù)防性動機和代理成本動機之間的矛盾，從而更高效地持有相對較多現(xiàn)金以預(yù)防未來經(jīng)營中的不確定性？此外，我國民營企業(yè)制度基礎(chǔ)薄弱，文化建設(shè)落后，內(nèi)部各部門權(quán)責(zé)利相互脫節(jié)嚴重抑制了民營上市企業(yè)的內(nèi)部控制能力與潛力，代理問題在民營企業(yè)企業(yè)中無法解決。那么企業(yè)的控股股東的性質(zhì)對內(nèi)部控制的效果是否產(chǎn)生一定的影響？這些是本文試圖研究并解釋的問題。

二、學(xué)術(shù)界文獻回顧

1.現(xiàn)金持有及后果。關(guān)于現(xiàn)金管理的問題，學(xué)術(shù)界的焦點一直在現(xiàn)金持有的動機。大量文獻表明，預(yù)防性動機、代理成本動機、交易性動機以及稅收成本動機是影響企業(yè)現(xiàn)金持有水平的重要原因。其中預(yù)防性動機和代理成本動機一直是學(xué)者探討的重點。一方面， Bates et al、Duchin以及 Mclean等學(xué)者研究表明，預(yù)防性動機是企業(yè)保持較高水平現(xiàn)金持有的重要原因。另一方面，Nikolov和Gao et al.等發(fā)現(xiàn)代理成本要求企業(yè)應(yīng)降低自由現(xiàn)金流水平。二者的作用存在沖突。因此，企業(yè)建立健全有效的內(nèi)部控制制度監(jiān)督和制約著的現(xiàn)金管理顯得尤為重要。

2.內(nèi)部控制及影響。內(nèi)部控制的建立和實施可以提高企業(yè)經(jīng)營效率和經(jīng)營業(yè)績，促進企業(yè)實現(xiàn)發(fā)展戰(zhàn)略。隨著《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》的頒布，越來越多的學(xué)者參與研究內(nèi)部控制對企業(yè)經(jīng)營的影響，對企業(yè)管理的作用。目前，學(xué)術(shù)界主要探討內(nèi)部控制對融資成本、盈余質(zhì)量、審計費用以及投資效率等方面的作用。并且，研究發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制完善或者內(nèi)部控制質(zhì)量高的企業(yè)，其受到的財務(wù)約束越小、外部融資成本越低、盈余質(zhì)量越高、審計費用會較低、投資效率會更高。對于內(nèi)部控制，綜上所述，目前內(nèi)部控制對企業(yè)現(xiàn)金持有的影響的文獻尚且不多，并且沒有文獻在在產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的劃分下研究內(nèi)部控制對現(xiàn)金持有的影響。本文是對現(xiàn)金管理領(lǐng)域的有效拓展和擴充。

三、理論分析與研究假設(shè)

企業(yè)在現(xiàn)金管理中，在流動性收益和代理成本之間進行權(quán)衡，得出最佳現(xiàn)金持有水平。內(nèi)部控制的建立和實施會影響代理成本，進而影響現(xiàn)金管理中的最佳現(xiàn)金持有水平。在代理成本較高的企業(yè)中，企業(yè)會保持較低的現(xiàn)金持有水平來避免管理層借機揮霍。也就是說，只有降低企業(yè)的代理成本，企業(yè)才可以更有效地保持較高的現(xiàn)金持有水平來滿足預(yù)防性動機，擁有高現(xiàn)金持有帶來的潛在收益。而企業(yè)內(nèi)部控制的建立和實施正是降低代理成本，緩解和預(yù)防性動機矛盾，享受現(xiàn)金持有潛在收益的重要途徑。可以判斷，企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量越高，企業(yè)可以保持較高的現(xiàn)金持有水平擁有高現(xiàn)金持有帶來的潛在收益。故提出本文的假設(shè)1：

假設(shè)1： 企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量越高，現(xiàn)金持有水平越高。

民營上市企業(yè)內(nèi)部控制建設(shè)存在眾多問題。比如：缺乏完善的公司法人治理結(jié)構(gòu)、內(nèi)部不同控制主體之間存在著利益矛盾、家族企業(yè)傳統(tǒng)的經(jīng)營管理陋習(xí)、民營上市企業(yè)內(nèi)控執(zhí)行者素質(zhì)普遍偏低等原因，導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)部控制機制失效。內(nèi)部控制制度建設(shè)與制度約束流于形式，發(fā)揮不了實質(zhì)性的作用。因此我們提出假設(shè)2：

假設(shè)2：相對于民營企業(yè)，國有企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量對企業(yè)現(xiàn)金持有水平的影響更顯著。

四、變量選擇與研究設(shè)計

1.樣本選擇。在2012 年的時候，財政部和證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布公告，將主板國有控股上市公司也納入到內(nèi)部控制規(guī)范體系的實施范圍，標志著我國上市公司正式進入內(nèi)部控制規(guī)范體系的分類分批實施階段。因此我們選擇2012年-2015年滬深兩市A股上市公司作為研究對象。為了保證樣品數(shù)據(jù)的穩(wěn)定性和代表性，對樣本數(shù)據(jù)進行了一下篩選：（1）提出金融類上市公司；（2）剔除ST和PT 等經(jīng)營異常的上市公司；（3）無法獲取準確數(shù)據(jù)的樣本。最終得到來自1851家上市公司的7500個樣本。為了消除極端值的影響，對所有連續(xù)變量進行了1%水平的Winsrize處理本文的所有上市公司數(shù)據(jù)來自萬得數(shù)據(jù)庫。endprint

2.模型的建立。為檢驗公司內(nèi)部控制質(zhì)量對企業(yè)現(xiàn)金持有的影響，本文構(gòu)建一下模型：

對模型中變量進行說明：cash表示現(xiàn)金持有水平，期末貨幣資金與短期投資的和除以總資產(chǎn)。ic內(nèi)部 控制水平，企業(yè)內(nèi)部控制指數(shù)取自然對數(shù)。size企業(yè)規(guī)模，總資產(chǎn)取自然對數(shù)。lev負債程度，負債/總資產(chǎn)。Roa，盈利水平，總資產(chǎn)報酬率=凈利潤/總資產(chǎn)。pb成長機會，市盈率=每股市價/每股盈余。State股權(quán)性質(zhì)，國有企業(yè)取1，民營企業(yè)取0。Σyear年度虛擬擬變量。Σlnd行業(yè)虛擬變量。

五、實證結(jié)果分析

1.回歸分析。為了檢驗內(nèi)部控制質(zhì)量對企業(yè)現(xiàn)金持有的影響，我們對樣本數(shù)據(jù)進行了第一個回歸分析。驗證了假設(shè)1 的檢驗結(jié)果。變量ic 的回歸系數(shù)為0. 0366607，在 1% 水平下顯著為正。結(jié)果表明企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量越高，企業(yè)的現(xiàn)金持有水平也就越高。假設(shè)1得到驗證。

為了進一步驗證內(nèi)部控制質(zhì)量在不同的股權(quán)性質(zhì)下產(chǎn)生的效果是否有差異 ， 接下來我們將根據(jù)股權(quán)性質(zhì)把全體樣本分為兩個對照組分別進行研究，進行第二個回歸分析。第二個回歸分析可以得出，內(nèi)部控制質(zhì)量對企業(yè)現(xiàn)金持有的影響在分組回歸后則出現(xiàn)了較大的變化。對民營企業(yè)樣本進行回歸分析，發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制質(zhì)量其系數(shù)不顯著。與之形成鮮明對照的是，國有企業(yè)樣本中內(nèi)控質(zhì)量變量對企業(yè)現(xiàn)金持有的回歸結(jié)果表現(xiàn)出5% 水平上的顯著相關(guān)性。分組對比分析的結(jié)果說明，股權(quán)性質(zhì)不同的企業(yè)，內(nèi)部控制的實施效果的確有所差異在國有企業(yè)開展的內(nèi)部控制對企業(yè)的現(xiàn)金持有產(chǎn)生正面的促進作用；而在民營企業(yè)，內(nèi)部控制制度的建設(shè)，似乎對企業(yè)的現(xiàn)金持有沒有起實質(zhì)性作用。假設(shè)2得到驗證。

2.穩(wěn)健性檢驗。我們對上述結(jié)果做了穩(wěn)健性檢驗，用另一種方法度量企業(yè)的內(nèi)部控制質(zhì)量，即企業(yè)內(nèi)部控制是否存在重大缺陷和外部審計單位對內(nèi)控的審計結(jié)果，用這種方法重復(fù)進行實證，結(jié)論并沒有發(fā)生本質(zhì)性的變化。

本文研究了基于產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)內(nèi)部控制對現(xiàn)金持有的影響。實證結(jié)果表明，公司內(nèi)部控制對企業(yè)的現(xiàn)金持有具有顯著的正相關(guān)關(guān)系，且這種影響在國有企業(yè)更為顯著。在我國新興市場的大環(huán)境下，融資約束、政策不確定性等因素迫使企業(yè)保持高現(xiàn)金持有水平，避免資金斷裂導(dǎo)致的財務(wù)危機。研究表明，內(nèi)部控制可以改善企業(yè)的現(xiàn)金管理，緩解預(yù)防性動機與代理成本動機之間的矛盾。并且從結(jié)果中可以看出，民營企業(yè)內(nèi)部控制并未改善企業(yè)的現(xiàn)金管理，內(nèi)部控制的建設(shè)實施仍然存在紕漏，應(yīng)當(dāng)加強內(nèi)部控制建設(shè)。

（作者單位：上海海事大學(xué)）endprint