潘林偉，吳婭玲

金融發(fā)展、政府作用與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)
——基于經(jīng)濟(jì)水平的視角

潘林偉，吳婭玲

本文選取21個(gè)國(guó)家和地區(qū)在2000～2015年間的面板數(shù)據(jù)作為樣本，對(duì)不同經(jīng)濟(jì)水平下金融發(fā)展、政府作用與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相關(guān)性的進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)對(duì)于不同經(jīng)濟(jì)水平的國(guó)家，不同融資方式對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有不同作用，表明處于不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段的國(guó)家或地區(qū)需要不同金融發(fā)展模式。我國(guó)處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的“新常態(tài)”時(shí)期，應(yīng)該考慮經(jīng)濟(jì)水平與金融發(fā)展的匹配，完善和推動(dòng)金融中介部門發(fā)展，合理配置直接融資和間接融資，提高證券市場(chǎng)“晴雨表”功能；提高政府效率，完善政策決策過(guò)程，提升服務(wù)質(zhì)量等方面，為市場(chǎng)機(jī)制決定金融資源配置創(chuàng)造良好環(huán)境。

經(jīng)濟(jì)水平；金融模式；金融中介；政府作用；經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

潘林偉（1976-），博士，副教授，英國(guó)斯旺西大學(xué)訪問(wèn)學(xué)者，研究方向?yàn)榻?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與金融；吳婭玲（1975-），重慶工商大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院，博士，副教授，研究方向?yàn)榻?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。（重慶400067）

一、引言

盡管關(guān)于金融發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的研究不乏爭(zhēng)論，但在論述時(shí)總是根據(jù)不同的制度模式、市場(chǎng)類型進(jìn)行分類，并討論政府行為對(duì)兩者關(guān)系的影響方向和效果。從金融抑制向金融深化過(guò)渡，再到實(shí)現(xiàn)金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化，政府作用和相關(guān)政策有著不可忽視的作用。對(duì)于經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和階段性特征較明顯的轉(zhuǎn)型國(guó)家來(lái)說(shuō)，面臨的問(wèn)題是在經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)相對(duì)薄弱的條件下，如何選擇合適的金融發(fā)展模式以及建立高效的金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下最大程度釋放金融發(fā)展促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的效應(yīng)。經(jīng)歷了三十多年的高速發(fā)展，我國(guó)目前的經(jīng)濟(jì)位置處于“三期疊加”狀態(tài)：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度換擋期、結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛期和前期刺激政策消化期的復(fù)合，逐步推進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型成為保持經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的主要著力點(diǎn)，需要考慮金融發(fā)展中市場(chǎng)機(jī)制與政府主導(dǎo)的合理協(xié)調(diào)。我們認(rèn)為，通過(guò)比較不同經(jīng)濟(jì)水平國(guó)家的政府作用明確轉(zhuǎn)型時(shí)期金融發(fā)展中的政府作用和定位，以明確我國(guó)實(shí)行的政府主導(dǎo)型與漸進(jìn)式改革的金融發(fā)展模式是否契合中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的需求，為相關(guān)政策制定和實(shí)施提供經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

二、文獻(xiàn)回顧

一般認(rèn)為，金融發(fā)展通過(guò)克服市場(chǎng)信息不對(duì)稱帶來(lái)的影響，提高優(yōu)化資源配置，從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。Tadesse（2001）和Terr（2002）關(guān)于“金融中介理論”的研究認(rèn)為，發(fā)達(dá)國(guó)家金融中介的擴(kuò)大與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)負(fù)相關(guān)，金融欠發(fā)達(dá)的國(guó)家則應(yīng)強(qiáng)調(diào)發(fā)展金融中介的間接融資有利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。轉(zhuǎn)型國(guó)家迫切需要在短期內(nèi)提高經(jīng)濟(jì)水平、縮小與發(fā)達(dá)國(guó)家的差距，故政府大多在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過(guò)程中扮演了重要的角色，影響了金融資源聚集和分配過(guò)程。如Mckinnon (1973)和Shaw(1973)的“金融抑制論”和“金融深化論”認(rèn)為：政府對(duì)金融活動(dòng)的大量干預(yù)抑制了金融體系的發(fā)展，不利于經(jīng)濟(jì)發(fā)展，使金融抑制與經(jīng)濟(jì)落后陷入惡性循環(huán)，因此政府應(yīng)該放棄對(duì)金融市場(chǎng)和金融體系的過(guò)度干預(yù)。

有研究在考慮監(jiān)督成本、不對(duì)稱信息等因素的情況下，在金融發(fā)展模型中加入內(nèi)生性的金融中介與市場(chǎng)，解釋了金融中介和金融市場(chǎng)如何內(nèi)生形成（A. Boot&A.Thakor，1997；J.Dutta&B.Kapur，1998）；并進(jìn)一步解釋內(nèi)生性金融中介和金融市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用以及金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系（青木昌彥，1996）。Arestis和Canter（2004）則認(rèn)為在宏觀經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定的情況下，若一國(guó)貿(mào)然推動(dòng)金融自由化，即便它能帶來(lái)短期的經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張，但最終也會(huì)導(dǎo)致金融危機(jī)。盡管“金融深化論”和“金融抑制論”在表述上有所差別，但都強(qiáng)調(diào)了政府介入的積極作用，仍然是把政府作為外部因素進(jìn)行考慮。青木昌彥在《政府在東亞經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用》中針對(duì)東亞國(guó)家進(jìn)行了研究，認(rèn)為“不能將政府和市場(chǎng)視作對(duì)立面，政府的職能在于補(bǔ)充民間部門調(diào)節(jié)機(jī)制并克服其缺陷”。

國(guó)內(nèi)不同時(shí)段的相關(guān)研究也得出了大相徑庭的結(jié)論，如何德旭和姚戰(zhàn)琪（2006）、馮濤和崔光慶（2007）、苗文龍（2008）等研究認(rèn)為中國(guó)現(xiàn)在處于金融抑制狀態(tài)，政府對(duì)金融市場(chǎng)的干預(yù)過(guò)多，應(yīng)該實(shí)行金融深化策略。徐建波，夏海勇（2014）認(rèn)為“政府干預(yù)阻礙了金融效率對(duì)經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用”。皮天雷（2010）得出“轉(zhuǎn)型時(shí)期并沒(méi)有實(shí)現(xiàn)最有效的增長(zhǎng)途徑”的結(jié)論。王勛&Anders Johansson(2013)則認(rèn)為“在其他條件不變的情況下，較高的金融抑制水平阻礙了經(jīng)濟(jì)中服務(wù)業(yè)的比重，進(jìn)而抑制了經(jīng)濟(jì)中產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的正常轉(zhuǎn)型”。與之相反的是，陳超（2002）、白欽先和劍眉（2005）、曹紅輝和劉華釗（2008）等認(rèn)為政府對(duì)金融市場(chǎng)的干預(yù)是其他社會(huì)組織不能替代的，正因?yàn)檎诜€(wěn)定金融體系，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展等方面起著重要作用，應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)政府干預(yù)。

在不同經(jīng)濟(jì)水平的橫向?qū)Ρ戎?，Tadesse(2000)和Terr(2002)認(rèn)為，“在發(fā)達(dá)國(guó)家，直接融資與間接融資兩種融資方式之間存在著大量的競(jìng)爭(zhēng)，但在轉(zhuǎn)型國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家，資本市場(chǎng)與銀行等中介機(jī)構(gòu)之間互補(bǔ)關(guān)系多于競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系”。我們認(rèn)為，這些研究在研究時(shí)段、數(shù)據(jù)選擇和模型使用等方面存在不同，結(jié)論存在的差異表明金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的相關(guān)性在不同時(shí)段有不同表現(xiàn)。需要比較不同國(guó)家或地區(qū)在金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的政府作用，以判斷我國(guó)政府主導(dǎo)型與漸進(jìn)式改革的金融發(fā)展模式是否契合經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的需求；分析政府行為對(duì)金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的影響。

三、模型選取與變量說(shuō)明

本文旨在考察不同融資方式對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)，為了反映不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平對(duì)金融發(fā)展的需求，在指標(biāo)選取方面，沿用已有研究的做法，選用股票市場(chǎng)市值比重、貨幣化率、銀行部門提供的國(guó)內(nèi)信用、政府效率等反映金融發(fā)展水平以及金融結(jié)構(gòu)的指標(biāo)。在此基礎(chǔ)上，沿用Shaw(1973)和Mckinnon (1973)的思路，本文使用如下基本模型：

其中：C表示常數(shù)，i，t表示i國(guó)t時(shí)期對(duì)應(yīng)指標(biāo)，α，β，γ，δ分別為各自變量的系數(shù)，ε為殘差。各變量具體含義如下：

Yi，t：衡量經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的變量，含義為國(guó)家和地區(qū)的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長(zhǎng)率，該變量基于2005年不變價(jià)美元計(jì)算。

FDi，t：衡量金融發(fā)展的指標(biāo)，代表金融深度。FDi，t00%，反映金融市場(chǎng)相對(duì)規(guī)模和深化程度。若其值上升，表明金融中介部門相對(duì)于整體經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)大。

SMCi，t和DCFSi，t：衡量金融發(fā)展水平的指標(biāo)，本文選取Mckinnon在對(duì)發(fā)展中國(guó)家進(jìn)行金融深化的研究中提出的麥?zhǔn)现笜?biāo)，其中：SMCi，t=（國(guó)家和地區(qū)股票總市值/GDP）×100%，表示直接融資方式規(guī)模；DCFSi，t=（銀行部門提供的國(guó)內(nèi)信用/GDP）×100%，表示間接融資方式規(guī)模。

GE為政府效率指標(biāo)，體現(xiàn)了對(duì)公共服務(wù)質(zhì)量，公務(wù)員質(zhì)量和獨(dú)立于政治壓力的程度，政策制定和實(shí)施的質(zhì)量以及政府對(duì)這些政策的承諾的認(rèn)識(shí)。估計(jì)以標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布為單位給出了國(guó)家在總指標(biāo)上的得分，即從-2.5到2.5。

考慮經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、地區(qū)代表性及數(shù)據(jù)的可獲得性，本文選取21個(gè)國(guó)家和地區(qū)在2000～2015年間的面板數(shù)據(jù)作為樣本數(shù)據(jù)，分為發(fā)達(dá)國(guó)家、欠發(fā)達(dá)國(guó)家和轉(zhuǎn)型國(guó)家三個(gè)樣本組①發(fā)達(dá)國(guó)家為美國(guó)、加拿大、澳大利亞、新西蘭、日本、以色列、英國(guó)、瑞士；欠發(fā)達(dá)國(guó)家為泰國(guó)、菲律賓、阿根廷、斯里蘭卡、尼日利亞、土耳其、羅馬尼亞；轉(zhuǎn)型國(guó)家為中國(guó)、南非、印度、巴西、墨西哥、俄羅斯。。所用數(shù)據(jù)均來(lái)自于“世界銀行數(shù)據(jù)庫(kù)”的“世界發(fā)展指數(shù)數(shù)據(jù)庫(kù)”。表1匯報(bào)了主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)。

表1 主要變量統(tǒng)計(jì)描述

從主要解釋變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，發(fā)達(dá)國(guó)家在金融深度指標(biāo)（FD）和金融發(fā)展水平（SMC：直接融資；DCFS：間接融資）都表現(xiàn)突出，轉(zhuǎn)型國(guó)家則居于中間水平，表現(xiàn)較差的是發(fā)展中國(guó)家，這大體反映了金融市場(chǎng)的發(fā)達(dá)程度。在政府效率指標(biāo)方面，轉(zhuǎn)型國(guó)家均值僅為0.0508，與發(fā)達(dá)國(guó)家均值的1.6465有較大差距，發(fā)展中國(guó)家樣本組的政府效率指標(biāo)為負(fù)值，表明這些國(guó)家和地區(qū)還需要進(jìn)一步推動(dòng)改革以提高政府效率。

四、實(shí)證過(guò)程及結(jié)果分析

為了避免出現(xiàn)偽回歸，確保估計(jì)效果的有效性，本文將數(shù)據(jù)分為全樣本、發(fā)達(dá)國(guó)家、欠發(fā)達(dá)國(guó)家和轉(zhuǎn)型國(guó)家四個(gè)樣本組，分別采用LLC（Levin-Lin-Chu）檢驗(yàn)和Fisher-ADF檢驗(yàn)，對(duì)各面板序列的平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果（略）表明，無(wú)論是常數(shù)項(xiàng)還是同時(shí)包括常數(shù)項(xiàng)和趨勢(shì)項(xiàng)，其結(jié)果都顯著拒絕“存在單位根”的原假設(shè)。故上述兩種檢驗(yàn)表明各個(gè)變量是不存在單位根，可以進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。本文依據(jù)Westerlund（2007）的誤差校正的面板協(xié)整檢驗(yàn)方法，對(duì)Y與DCFS、SMC、FD、GE等各對(duì)樣本數(shù)據(jù)分別進(jìn)行協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)。

面板協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果顯示，21國(guó)模型、發(fā)達(dá)國(guó)家模型、欠發(fā)達(dá)國(guó)家模型均表示被解釋變量Y與DCFS、SMC、FD、GE等解釋變量之間存在顯著的協(xié)整關(guān)系，而轉(zhuǎn)型國(guó)家模型的?SMC、?FD、GE變量與Y之間并沒(méi)有通過(guò)顯著的協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)。可能是轉(zhuǎn)型國(guó)家沒(méi)有建立完善的金融系統(tǒng)或者缺少必需的相關(guān)體制與法律約束，同時(shí)金融體系處于快速變化中，股票市場(chǎng)也并不能完全反映經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平。如張勇等（2015）研究認(rèn)為，我國(guó)股市總體波動(dòng)與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)呈現(xiàn)整體較弱的關(guān)系，表明股市整體并不存在著“晴雨表”功能。

在上述分析結(jié)果的基礎(chǔ)上，為了更進(jìn)一步分析金融發(fā)展變量對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響，需要進(jìn)行Granger因果檢驗(yàn)以確認(rèn)兩者的影響方向。檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示。

表2 Granger因果檢驗(yàn)結(jié)果

從表2可以看出，無(wú)論是在發(fā)達(dá)國(guó)家還是在轉(zhuǎn)型國(guó)家，金融發(fā)展都是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的Granger原因，說(shuō)明金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響作用是明顯的；但在欠發(fā)達(dá)國(guó)家，金融發(fā)展并不是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的Granger原因。反過(guò)來(lái)看，無(wú)論是在發(fā)達(dá)國(guó)家、轉(zhuǎn)型國(guó)家還是欠發(fā)達(dá)國(guó)家，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是金融發(fā)展的Granger原因并未通過(guò)檢驗(yàn)，這說(shuō)明在這些國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)金融發(fā)展的影響作用尚不明確。

協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果表明變量之間存在著長(zhǎng)期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，其方程回歸殘差是平穩(wěn)的，可以直接對(duì)原方程進(jìn)行回歸。為了模型估計(jì)的準(zhǔn)確性，本文對(duì)固定效應(yīng)模型中截面間相關(guān)性進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果表明21國(guó)模型與轉(zhuǎn)型國(guó)家模型中的變量存在序列相關(guān)和異方差；對(duì)隨機(jī)效應(yīng)模型的序列進(jìn)行相關(guān)性檢驗(yàn)，結(jié)果表明發(fā)達(dá)國(guó)家模型變量間存在著單尾和雙尾隨機(jī)效應(yīng)，且存在序列相關(guān)，兩者聯(lián)合檢驗(yàn)也顯著，而欠發(fā)達(dá)國(guó)家模型結(jié)果表明不存在單尾和雙尾隨機(jī)效應(yīng)，亦不存在序列相關(guān)，兩者聯(lián)合檢驗(yàn)也不顯著。為此，分別對(duì)21國(guó)模型、發(fā)達(dá)國(guó)家模型、轉(zhuǎn)型國(guó)家模型、轉(zhuǎn)型國(guó)家模型、欠發(fā)達(dá)國(guó)家模型的參數(shù)進(jìn)行GLS估計(jì)，最終結(jié)果如表3所示。

表3 金融發(fā)展、政府行為對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響的模型估計(jì)

從估計(jì)結(jié)果可以看出發(fā)現(xiàn)：第一，間接融資方式（DCFS）在4個(gè)模型中的系數(shù)為負(fù)，說(shuō)明其對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)（Y）有反向作用?？赡艿脑蚴情g接融資方式對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率已經(jīng)下降，即金融資源作為投入生產(chǎn)要素之一的貢獻(xiàn)率已經(jīng)呈現(xiàn)下降特征。不同經(jīng)濟(jì)水平國(guó)家和地區(qū)的最終結(jié)果也并不相同，金融系統(tǒng)的內(nèi)生性風(fēng)險(xiǎn)的堆積與實(shí)體經(jīng)濟(jì)間的不相容長(zhǎng)期累積容易誘發(fā)金融危機(jī)（這也是2008年金融危機(jī)的原因之一）。另外可能是金融市場(chǎng)信號(hào)傳遞和資源配置效率低下，不能繼續(xù)釋放經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)效應(yīng)。此時(shí)需要政府適時(shí)介入，為金融市場(chǎng)提供良好的外部環(huán)境，在改善融資環(huán)境方面彌補(bǔ)和促進(jìn)金融市場(chǎng)發(fā)展，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

第二，直接融資方式（SMC）只有在發(fā)達(dá)國(guó)家模型中為負(fù)值，在其他模型中都為正值，其中在欠發(fā)達(dá)國(guó)家直接融資方式對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)促進(jìn)作用最為明顯?？赡茉蚴侵苯尤谫Y方式主要是發(fā)達(dá)國(guó)家過(guò)去的成功經(jīng)驗(yàn)，但目前在發(fā)達(dá)國(guó)家直接融資對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率已經(jīng)為負(fù)，需要進(jìn)行金融深化和金融創(chuàng)新。另外可能的原因是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與金融發(fā)展是互為Granger原因：金融發(fā)展模式、路徑和具體水平需要與一國(guó)或地區(qū)的經(jīng)濟(jì)實(shí)際水平相適應(yīng)，否則不能實(shí)現(xiàn)金融促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的效應(yīng)釋放。對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家來(lái)說(shuō)，SMC系數(shù)為負(fù)表明經(jīng)濟(jì)實(shí)體已經(jīng)不能承擔(dān)目前的金融發(fā)展水平；與此相反的是，轉(zhuǎn)型國(guó)家和欠發(fā)達(dá)國(guó)家SMC系數(shù)為正，這表明這些國(guó)家目前直接融資市場(chǎng)還有較大市場(chǎng)空間承載，可以進(jìn)一步釋放直接融資方式的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)，完善和推動(dòng)證券市場(chǎng)發(fā)展，將有利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

第三，金融發(fā)展（FD）在21國(guó)模型、轉(zhuǎn)型國(guó)家模型和欠發(fā)達(dá)國(guó)家模型中為正值：其中在欠發(fā)達(dá)國(guó)家中系數(shù)最大，為0.0454；發(fā)達(dá)國(guó)家模型中，F(xiàn)D對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)存在很小的負(fù)作用系數(shù)為-0.00787。金融中介部門的快速發(fā)展有力推動(dòng)了發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但其系數(shù)已經(jīng)變?yōu)樨?fù)值，說(shuō)明一味依靠發(fā)展金融中介部門已經(jīng)不能促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，發(fā)達(dá)國(guó)家需要尋找新的途徑和方式來(lái)合理配置金融資源；對(duì)于欠發(fā)達(dá)國(guó)家和轉(zhuǎn)型國(guó)家來(lái)說(shuō)，金融中介部門相對(duì)于整體經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)大有利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，進(jìn)一步完善和推動(dòng)金融中介部門的發(fā)展，將有利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

第四，政府效率（GE）在全樣本模型中表現(xiàn)為負(fù)向作用，且在1%水平上具有顯著性，而在分組樣本中卻未能通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。表明在公共服務(wù)質(zhì)量、公務(wù)員質(zhì)量、政策制定和實(shí)施等政府效率指標(biāo)方面，需要政府根據(jù)經(jīng)濟(jì)水平在上述方面做出不同調(diào)整。因?yàn)檎咧贫ê蛯?shí)施效率是否對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有顯著影響，不僅需要看其在統(tǒng)計(jì)數(shù)值上的表現(xiàn)，還需要與具體國(guó)家的具體經(jīng)濟(jì)水平和金融條件結(jié)合。進(jìn)一步看來(lái)，在發(fā)達(dá)國(guó)家模型中為正值，表明政府效率在發(fā)達(dá)國(guó)家樣本組中對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有促進(jìn)作用；在轉(zhuǎn)型國(guó)家模型和欠發(fā)達(dá)國(guó)家模型中，GE均為負(fù)數(shù)，其中在欠發(fā)達(dá)國(guó)家中為最小值，為-0.942。一方面表明轉(zhuǎn)型國(guó)家政府上述指標(biāo)體現(xiàn)并不明顯，但負(fù)值依然表明政府效率對(duì)金融經(jīng)濟(jì)存在抑制作用；另一方面則表明對(duì)于欠發(fā)達(dá)國(guó)家來(lái)說(shuō)，需要政府發(fā)揮積極作用而不只是充當(dāng)金融市場(chǎng)的“守夜人”，在經(jīng)濟(jì)水平較低基礎(chǔ)上實(shí)行金融開(kāi)放或深化過(guò)程中，政府通過(guò)上述指標(biāo)改善來(lái)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有較大空間。

五、主要結(jié)論

實(shí)證結(jié)果表明直接融資方式對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用有不同的表現(xiàn)，說(shuō)明對(duì)處于不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段的國(guó)家需要不同的金融發(fā)展模式。我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的發(fā)展關(guān)鍵時(shí)期，需要尋求符合本國(guó)最優(yōu)金融條件的金融模式與結(jié)構(gòu)，要依照我國(guó)自身?xiàng)l件（制度、文化、政治、經(jīng)濟(jì)）來(lái)綜合確定和選擇。一方面，我國(guó)股票市場(chǎng)相對(duì)薄弱，不具備宏觀經(jīng)濟(jì)“晴雨表”功能，不能反映金融與經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的實(shí)際情況。另一方面，推動(dòng)金融中介部門擴(kuò)大將有利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。進(jìn)一步進(jìn)行金融深化或金融創(chuàng)新以釋放對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的效應(yīng)，從宏觀上為金融市場(chǎng)創(chuàng)造良好的制度環(huán)境，同時(shí)通過(guò)財(cái)政政策和貨幣政策刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，為金融創(chuàng)新和金融深化提供足夠的市場(chǎng)空間，避免引發(fā)結(jié)構(gòu)性失衡和誘發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；微觀上政府不應(yīng)該干預(yù)金融機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)主體的價(jià)值規(guī)律與自主經(jīng)營(yíng)，以市場(chǎng)機(jī)制和價(jià)值規(guī)律為主，讓市場(chǎng)繼續(xù)起基礎(chǔ)性決定作用，政府只負(fù)責(zé)維護(hù)、監(jiān)管和糾偏。但需要確認(rèn)經(jīng)濟(jì)階段特征和金融市場(chǎng)發(fā)育水平等因素，明確政府干預(yù)的介入方式、行為邊界以及退出等問(wèn)題。

進(jìn)一步來(lái)看，金融發(fā)展并不是簡(jiǎn)單的金融深化，也不能完全照搬發(fā)達(dá)國(guó)家模式或經(jīng)驗(yàn)。從直接融資和間接融資的實(shí)證結(jié)果來(lái)看，對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家而言，金融中介部門已經(jīng)趨于飽和，實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融中介部門創(chuàng)造的繁榮經(jīng)濟(jì)兩者目前開(kāi)始呈現(xiàn)不相容，使得其對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生負(fù)作用。從金融發(fā)展階段來(lái)說(shuō)，金融中介部門在發(fā)達(dá)國(guó)家為溢出狀態(tài)，不斷進(jìn)行的金融產(chǎn)品和工具的創(chuàng)新匯集了世界各地的資金，有力地推動(dòng)了所在國(guó)家和地區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但同時(shí)也蘊(yùn)藏著極大的風(fēng)險(xiǎn)。相對(duì)于轉(zhuǎn)型國(guó)家，間接融資方式對(duì)欠發(fā)達(dá)國(guó)家有較大的負(fù)作用，而直接融資方式對(duì)其有相對(duì)大的促進(jìn)作用。應(yīng)該著力于優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)、調(diào)整融資方式以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。我國(guó)金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)互為因果關(guān)系，說(shuō)明中國(guó)目前的金融發(fā)展?fàn)顩r很好地契合了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需要，使得兩者互相影響，相互促進(jìn)。

我們認(rèn)為，轉(zhuǎn)型國(guó)家和欠發(fā)達(dá)國(guó)家在經(jīng)濟(jì)績(jī)效的迥然差異是由多方面因素造成的，不應(yīng)該忽略金融發(fā)展差異帶來(lái)的影響，需要考慮金融制度的完善程度、金融機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)力大小、金融資產(chǎn)總量的增長(zhǎng)速度等各方面因素。王琨等（2012）、黃智淋等（2013）的研究發(fā)現(xiàn)金融總量與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間呈現(xiàn)非線性特征，當(dāng)金融總量超過(guò)某“門檻”時(shí)，不再能很好地發(fā)揮其促進(jìn)投資、優(yōu)化資源配置、降低風(fēng)險(xiǎn)和便利交易的職能。當(dāng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)水平與金融發(fā)展程度不匹配時(shí)，不能盲目推行金融自由化和金融創(chuàng)新；如果簡(jiǎn)單擴(kuò)大金融規(guī)模而不是注重金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化，則有可能遭遇發(fā)達(dá)國(guó)家正在經(jīng)歷的發(fā)展“瓶頸”，陷入虛擬金融繁榮與實(shí)體經(jīng)濟(jì)低迷的困局。轉(zhuǎn)型國(guó)家和欠發(fā)達(dá)國(guó)家需要根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的切實(shí)需求，進(jìn)一步優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)，避免或消除直接融資和間接融資可能出現(xiàn)的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，引導(dǎo)資金流向以提高社會(huì)資金使用效率，以達(dá)到資金有效利用、改善企業(yè)融資環(huán)境。

總體上看來(lái)，政府行為對(duì)金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有雙重作用。一方面，政府在穩(wěn)定金融體系，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展等方面發(fā)揮了不可替代的作用；另一方面，政府對(duì)微觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的過(guò)多干預(yù)扭曲了市場(chǎng)機(jī)制，影響金融體系的健康發(fā)展。政府對(duì)金融市場(chǎng)的管理并不是簡(jiǎn)單的放松或者加強(qiáng)。金融發(fā)展包括一系列要素、政策和制度的提高和改進(jìn)，帶動(dòng)金融中介機(jī)構(gòu)與相關(guān)市場(chǎng)發(fā)育，提高資本與金融服務(wù)可獲得性等。在轉(zhuǎn)型國(guó)家樣本組中，政府效率（GE）的影響系數(shù)為最小負(fù)值，說(shuō)明轉(zhuǎn)型國(guó)家提高政府效率，提升公共服務(wù)質(zhì)量，政策制定和實(shí)施的質(zhì)量等方面還有較大改良和提升空間。當(dāng)市場(chǎng)機(jī)制不能實(shí)現(xiàn)或完成這一系列基礎(chǔ)設(shè)施時(shí)，需要政府的適時(shí)介入和主動(dòng)作為。特別是制定并實(shí)施相關(guān)政策制定、政府對(duì)制定的承諾和可信度等方面，“平滑”地消除市場(chǎng)存在的障礙以促進(jìn)金融資源的配置。轉(zhuǎn)型國(guó)家重構(gòu)的金融體系也要建立在適應(yīng)本國(guó)法律建設(shè)和經(jīng)濟(jì)、金融發(fā)展的改革次序等基礎(chǔ)上，因地制宜尋求適合本國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要的高效途徑。這一結(jié)論同樣適用具有不同經(jīng)濟(jì)水平的我國(guó)不同地區(qū)，即在不同區(qū)域?qū)嵭胁煌鹑谡撸深A(yù)程度的加強(qiáng)會(huì)抑制區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。應(yīng)當(dāng)選擇并實(shí)施不同的金融政策，以最大程度激發(fā)金融市場(chǎng)活力。

另外，完全市場(chǎng)機(jī)制的盲目性、滯后性、逐利性等“市場(chǎng)失靈”現(xiàn)象決定了金融市場(chǎng)的發(fā)育不能完全脫離政府宏觀調(diào)控，政府需加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)的引導(dǎo)。但政府及其官員也有自己的利益目標(biāo)和追求，同樣會(huì)出現(xiàn)權(quán)力尋租、管制俘獲等“政府失靈”現(xiàn)象。在金融發(fā)展促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的過(guò)程中，需要明確在哪些領(lǐng)域由市場(chǎng)自主進(jìn)行和完成，而哪些領(lǐng)域由政府主導(dǎo)和調(diào)控，從“越位”和“缺位”的現(xiàn)實(shí)怪圈中走出來(lái)。政府參與金融發(fā)展的有效邊界應(yīng)該是：在宏觀經(jīng)濟(jì)政策方面需要提供總綱領(lǐng)與抽象規(guī)制而非干預(yù)具體事務(wù)，通過(guò)政策和制度的制定實(shí)施優(yōu)化外部環(huán)境，為市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮作用提供空間；在微觀方面，應(yīng)充分發(fā)揮競(jìng)爭(zhēng)和價(jià)格等信號(hào)傳導(dǎo)機(jī)制，引導(dǎo)而不是控制或干預(yù)金融資金的合理流向，減少對(duì)企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)的不必要微觀干預(yù)。

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F832.5

A

1006-169X（2017）08-0030-06

國(guó)家社科基金項(xiàng)目“基于政府行為邊界界定的政府行為與金融市場(chǎng)的契合機(jī)制研究”（14XJL004）。