□（鄭州大學(xué)西亞斯國(guó)際學(xué)院河南新鄭451150）

創(chuàng)業(yè)板上市公司以高成長(zhǎng)性、創(chuàng)新性的中小企業(yè)居多，這些中小企業(yè)一般主業(yè)突出、技術(shù)獨(dú)特、產(chǎn)品市場(chǎng)潛力大、業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)快。但是，由于創(chuàng)業(yè)板上市公司行業(yè)新、模式新、股權(quán)結(jié)構(gòu)新、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)新、財(cái)務(wù)特征新，在發(fā)展過(guò)程中存在較大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，一旦經(jīng)營(yíng)不善，就有可能迅速?gòu)目焖俪砷L(zhǎng)期進(jìn)入快速衰落期。而杜邦財(cái)務(wù)分析體系是一種綜合的財(cái)務(wù)分析方法，可以分析創(chuàng)業(yè)板上市公司的盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力和償債能力的強(qiáng)弱，通過(guò)薄弱環(huán)節(jié)，診斷出創(chuàng)業(yè)板上市公司在發(fā)展過(guò)程中存在的問(wèn)題，進(jìn)而提出改進(jìn)措施，從而促進(jìn)其持續(xù)、健康地發(fā)展。

一、杜邦財(cái)務(wù)分析體系的涵義

杜邦財(cái)務(wù)分析體系是美國(guó)杜邦公司最先設(shè)計(jì)和使用的財(cái)務(wù)綜合分析的模型，它以凈資產(chǎn)收益率為核心指標(biāo)，利用財(cái)務(wù)指標(biāo)之間的內(nèi)在聯(lián)系，融合了盈利能力分析、營(yíng)運(yùn)能力分析和償債能力分析，從而能夠多角度、全方位地進(jìn)行財(cái)務(wù)分析，杜邦財(cái)務(wù)分析體系的公式如下：

凈資產(chǎn)收益率表明公司投入的凈資產(chǎn)即股東權(quán)益 （或所有者權(quán)益）賺取凈利潤(rùn)的能力，反映了公司的資本盈利能力；營(yíng)業(yè)凈利率表明公司銷售商品或提供勞務(wù)所獲取的營(yíng)業(yè)收入賺取凈利潤(rùn)的能力，反映了公司的營(yíng)業(yè)盈利能力；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率表明公司投入的總資產(chǎn)獲取營(yíng)業(yè)收入的能力，反映了公司的總資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力；權(quán)益乘數(shù)表明公司投入的凈資產(chǎn)形成資產(chǎn)的能力，反映了公司的長(zhǎng)期償債能力。

二、杜邦財(cái)務(wù)分析體系的缺陷

杜邦財(cái)務(wù)分析體系的缺陷有：凈資產(chǎn)收益率反映了公司的資本盈利能力，難以反映資本盈利質(zhì)量；營(yíng)業(yè)凈利率中營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)難以形成匹配關(guān)系，營(yíng)業(yè)收入是公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所獲取的收入，而凈利潤(rùn)受營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、營(yíng)業(yè)外收支和所得稅的影響，其中營(yíng)業(yè)利潤(rùn)包括經(jīng)營(yíng)活動(dòng)利潤(rùn)和投資收益，只有經(jīng)營(yíng)活動(dòng)利潤(rùn)才和營(yíng)業(yè)收入匹配；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率中總資產(chǎn)和營(yíng)業(yè)收入難以形成匹配關(guān)系，總資產(chǎn)包括經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)和金融性資產(chǎn)，只有經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)才能獲取營(yíng)業(yè)收入。

因此可以看出，杜邦財(cái)務(wù)分析體系沒(méi)有區(qū)別公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、投資活動(dòng)所形成的資產(chǎn)、利潤(rùn)和現(xiàn)金流量，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和對(duì)內(nèi)投資活動(dòng)形成經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)利潤(rùn)和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量，對(duì)外投資活動(dòng)形成金融性資產(chǎn)、投資收益和取得投資收益收到的現(xiàn)金，其中經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)是指用于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的資產(chǎn)，是獲取營(yíng)業(yè)收入所需的資產(chǎn)，主要包括貨幣資金、存貨和應(yīng)收賬款等流動(dòng)資產(chǎn)以及無(wú)形資產(chǎn)、固定資產(chǎn)等非流動(dòng)資產(chǎn)。金融性資產(chǎn)是指用于對(duì)外投資活動(dòng)的資產(chǎn)，是獲取投資收益所需的資產(chǎn)，主要包括交易性金融資產(chǎn)、可供出售金融資產(chǎn)、持有至到期投資等；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)利潤(rùn)是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所帶來(lái)的利潤(rùn)，是營(yíng)業(yè)利潤(rùn)減去投資收益和公允價(jià)值變動(dòng)損益后的利潤(rùn)，而投資活動(dòng)利潤(rùn)是對(duì)外投資獲取的投資收益。

三、多層次杜邦財(cái)務(wù)分析體系的構(gòu)建

為完善杜邦財(cái)務(wù)分析體系，可以構(gòu)建多層次杜邦財(cái)務(wù)分析體系，反映公司依靠經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)賺取經(jīng)營(yíng)活動(dòng)利潤(rùn)和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量的能力，體現(xiàn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和對(duì)內(nèi)投資活動(dòng)的效益性；也能反映公司依靠金融性資產(chǎn)賺取投資收益和取得投資收益收到的現(xiàn)金的能力，體現(xiàn)對(duì)外投資活動(dòng)的效益性。多層次杜邦財(cái)務(wù)分析體系如下：

（一）第一層次——經(jīng)營(yíng)性杜邦財(cái)務(wù)分析體系的構(gòu)建

凈資產(chǎn)現(xiàn)金回收率=經(jīng)營(yíng)活動(dòng)利潤(rùn)現(xiàn)金含量×經(jīng)營(yíng)活動(dòng)收入利潤(rùn)率×經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×經(jīng)營(yíng)性權(quán)益乘數(shù)

凈資產(chǎn)現(xiàn)金回收率表明公司投入的凈資產(chǎn)賺取經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量的能力，反映了公司的資本經(jīng)營(yíng)盈利質(zhì)量；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)利潤(rùn)現(xiàn)金含量表明公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)利潤(rùn)賺取經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量的能力，反映了公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)盈利質(zhì)量；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)收入利潤(rùn)率反映了公司銷售商品或提供勞務(wù)所獲取的營(yíng)業(yè)收入賺取經(jīng)營(yíng)活動(dòng)利潤(rùn)的能力，更準(zhǔn)確地反映了公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)盈利能力；經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率表明公司投入的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)獲取營(yíng)業(yè)收入的能力，反映了公司的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力；經(jīng)營(yíng)性權(quán)益乘數(shù)表明公司投入的凈資產(chǎn)形成經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)的能力，反映了公司的長(zhǎng)期償債能力。

（二）第二層次——金融性杜邦財(cái)務(wù)分析體系的構(gòu)建

凈資產(chǎn)投資現(xiàn)金回收率=投資收益現(xiàn)金含量×金融性資產(chǎn)利潤(rùn)率×金融性權(quán)益乘數(shù)

凈資產(chǎn)投資現(xiàn)金回收率表明公司投入的凈資產(chǎn)賺取投資收益收到現(xiàn)金的能力，反映了公司的資本投資盈利質(zhì)量；投資收益現(xiàn)金含量表明公司投資收益賺取現(xiàn)金的能力，反映了公司的對(duì)外投資活動(dòng)盈利質(zhì)量；金融性資產(chǎn)利潤(rùn)率反映了公司金融性資產(chǎn)賺取投資收益的能力，反映了公司的金融性資產(chǎn)盈利能力；金融性權(quán)益乘數(shù)表明公司投入的凈資產(chǎn)形成金融性資產(chǎn)的能力，反映了公司的長(zhǎng)期償債能力。

四、傳媒娛樂(lè)業(yè)創(chuàng)業(yè)板上市公司的多層次杜邦財(cái)務(wù)分析

傳媒娛樂(lè)行業(yè)本身包括了娛樂(lè)、傳媒以及兼具娛樂(lè)和傳媒性質(zhì)的子行業(yè)，涵蓋的細(xì)分行業(yè)跨越了傳統(tǒng)媒體、互聯(lián)網(wǎng)媒體以及移動(dòng)傳媒三大塊。2015年傳媒娛樂(lè)業(yè)創(chuàng)業(yè)板上市公司如華誼兄弟、光線傳媒和華策影視等公司的年報(bào)相繼出爐，只有通過(guò)多層次杜邦財(cái)務(wù)分析體系進(jìn)行深入的財(cái)務(wù)綜合分析，才能發(fā)現(xiàn)這些創(chuàng)業(yè)板上市公司在高速發(fā)展過(guò)程中經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和投資活動(dòng)的盈利質(zhì)量、盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力和償債能力的高低。

（一）傳媒娛樂(lè)業(yè)創(chuàng)業(yè)板上市公司的經(jīng)營(yíng)性杜邦財(cái)務(wù)分析

從圖1可以看出，華誼兄弟的凈資產(chǎn)現(xiàn)金回收率、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)利潤(rùn)現(xiàn)金含量在2013年最高、2014年最低，資本經(jīng)營(yíng)盈利質(zhì)量和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)盈利質(zhì)量先降低后提高；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)收入利潤(rùn)率在2014年最高、2015年最低，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)盈利能力先增強(qiáng)后減弱；經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率逐年減少，經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力逐年減弱；經(jīng)營(yíng)性權(quán)益乘數(shù)在2013年最低、2014年最高，長(zhǎng)期償債能力先減弱后增強(qiáng)。

圖1 華誼兄弟的經(jīng)營(yíng)性杜邦財(cái)務(wù)分析

從圖2可以看出，光線傳媒的凈資產(chǎn)現(xiàn)金回收率、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)利潤(rùn)現(xiàn)金含量在2013年最高、2014年最低，資本經(jīng)營(yíng)盈利質(zhì)量和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)盈利質(zhì)量先降低后提高；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)收入利潤(rùn)率和經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率逐年減少，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)盈利能力和經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力逐年減弱；經(jīng)營(yíng)性權(quán)益乘數(shù)在2013年最低、2014年最高，長(zhǎng)期償債能力先減弱后增強(qiáng)。

圖2 光線傳媒的經(jīng)營(yíng)性杜邦財(cái)務(wù)分析

從圖3可以看出，華策影視的凈資產(chǎn)現(xiàn)金回收率和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)利潤(rùn)現(xiàn)金含量在2014年最高、2015年最低，資本經(jīng)營(yíng)盈利質(zhì)量和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)盈利質(zhì)量先提高后降低；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)收入利潤(rùn)率和經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率逐年減少，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)盈利能力和經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力逐年減弱；經(jīng)營(yíng)性權(quán)益乘數(shù)在2013年最低、2014年最高，長(zhǎng)期償債能力先減弱后增強(qiáng)。

圖3 華策影視的經(jīng)營(yíng)性杜邦財(cái)務(wù)分析

從行業(yè)對(duì)比分析來(lái)看，2013年光線傳媒的資本經(jīng)營(yíng)盈利質(zhì)量、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)盈利質(zhì)量、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)盈利能力和經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力最強(qiáng)，華策影視的整體能力較弱。2014年華策影視的資本經(jīng)營(yíng)盈利質(zhì)量和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)盈利質(zhì)量最高，而光線傳媒最低；華誼兄弟的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)盈利能力最強(qiáng)，而華策影視最弱；光線傳媒的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力最強(qiáng)，華誼兄弟最弱；2015年光線傳媒的資本經(jīng)營(yíng)盈利質(zhì)量、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)盈利質(zhì)量和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)盈利能力最強(qiáng)，華策影視最弱；華策影視的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力最強(qiáng)，華誼兄弟最弱。

（二）傳媒娛樂(lè)業(yè)創(chuàng)業(yè)板上市公司的金融性杜邦財(cái)務(wù)分析

從下頁(yè)圖4可以看出，華誼兄弟的凈資產(chǎn)投資現(xiàn)金回收率、投資收益現(xiàn)金含量和金融性資產(chǎn)利潤(rùn)率在2014年最高、2015年最低，資本投資盈利質(zhì)量、對(duì)外投資活動(dòng)盈利質(zhì)量和金融性資產(chǎn)盈利能力先增強(qiáng)后減弱；金融性權(quán)益乘數(shù)在2013年最高、2014年最低，長(zhǎng)期償債能力先增強(qiáng)后減弱。

圖4 華誼兄弟的金融性杜邦財(cái)務(wù)分析

從圖5可以看出，光線傳媒的凈資產(chǎn)投資現(xiàn)金回收率在2014年最低、2015年最高，資本投資盈利質(zhì)量先減弱后增強(qiáng)；投資收益現(xiàn)金含量在2013年最高、2014年最低，對(duì)外投資活動(dòng)盈利質(zhì)量先減弱后增強(qiáng)；金融性資產(chǎn)利潤(rùn)率在2013年最低、2014年最高，金融性資產(chǎn)盈利能力先增強(qiáng)后減弱；金融性權(quán)益乘數(shù)在2014年最高、2015年最低，長(zhǎng)期償債能力先減弱后增強(qiáng)。

圖5 光線傳媒的金融性杜邦財(cái)務(wù)分析

從圖6可以看出，華策影視的凈資產(chǎn)投資現(xiàn)金回收率、投資收益現(xiàn)金含量和金融性資產(chǎn)利潤(rùn)率逐年增加，資本投資盈利質(zhì)量、對(duì)外投資活動(dòng)盈利質(zhì)量和金融性資產(chǎn)盈利能力逐年增強(qiáng)；金融性權(quán)益乘數(shù)在2013年最低、2014年最高，長(zhǎng)期償債能力先減弱后增強(qiáng)。

圖6 華策影視的金融性杜邦財(cái)務(wù)分析

從行業(yè)對(duì)比分析來(lái)看，2013年和2014年華誼兄弟的資本投資盈利質(zhì)量和金融性資產(chǎn)盈利能力最強(qiáng)，華策影視最弱；光線傳媒的對(duì)外投資活動(dòng)盈利質(zhì)量最高，華策影視最低。2015年光線傳媒的資本投資盈利質(zhì)量最高，華誼兄弟最低；華策影視的對(duì)外投資活動(dòng)盈利質(zhì)量最高，華誼兄弟最低；華誼兄弟的金融性資產(chǎn)盈利能力最強(qiáng)，光線傳媒最弱。

五、對(duì)傳媒娛樂(lè)業(yè)創(chuàng)業(yè)板上市公司的多層次杜邦財(cái)務(wù)分析的評(píng)價(jià)

從經(jīng)營(yíng)性杜邦財(cái)務(wù)分析來(lái)看，華誼兄弟、光線傳媒和華策影視的問(wèn)題在于經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金流量的能力減弱，三家公司的凈資產(chǎn)現(xiàn)金回收率和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)利潤(rùn)現(xiàn)金含量有下降的趨勢(shì)，出現(xiàn)小于零的情況，資本經(jīng)營(yíng)盈利質(zhì)量和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)盈利質(zhì)量薄弱、不穩(wěn)定；此外，三家公司的營(yíng)業(yè)收入賺取經(jīng)營(yíng)活動(dòng)利潤(rùn)的能力減弱，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)收入利潤(rùn)率出現(xiàn)下降的趨勢(shì)，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)盈利能力減弱、不穩(wěn)定；三家公司的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)獲取營(yíng)業(yè)收入的能力減弱，經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率也出現(xiàn)下降的趨勢(shì)，經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力減弱。

因此，華誼兄弟、光線傳媒和華策影視三家公司應(yīng)加強(qiáng)對(duì)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量的管理，增加現(xiàn)金流入量，控制現(xiàn)金流出量，提升經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量，才能改進(jìn)資本經(jīng)營(yíng)盈利質(zhì)量和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)盈利質(zhì)量；三家公司應(yīng)加強(qiáng)對(duì)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的管理，通過(guò)增加營(yíng)業(yè)收入、控制成本費(fèi)用，進(jìn)而提升經(jīng)營(yíng)活動(dòng)利潤(rùn)，才能改進(jìn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)盈利能力；三家公司還應(yīng)加強(qiáng)對(duì)經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)的管理，合理安排經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，提高資產(chǎn)利用效率，通過(guò)促銷等手段增加營(yíng)業(yè)收入，才能改進(jìn)經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力。

從金融性杜邦財(cái)務(wù)分析來(lái)看，華誼兄弟、光線傳媒和華策影視的問(wèn)題在于投資收益產(chǎn)生現(xiàn)金流量的能力較差，三家公司的凈資產(chǎn)投資現(xiàn)金回收率較低，凈資產(chǎn)賺取投資收益產(chǎn)生現(xiàn)金流量的能力不強(qiáng)，資本投資盈利質(zhì)量較差；與光線傳媒和華策影視相比，華誼兄弟的投資收益現(xiàn)金含量偏低，投資收益獲取現(xiàn)金流量的能力較弱，對(duì)外投資活動(dòng)盈利質(zhì)量較差；此外，光線傳媒和華策影視的金融性資產(chǎn)利潤(rùn)率偏低，金融性資產(chǎn)賺取投資收益的能力較弱，金融性資產(chǎn)盈利能力薄弱。

因此，華誼兄弟、光線傳媒和華策影視應(yīng)加強(qiáng)對(duì)金融性資產(chǎn)的管理，完善對(duì)外投資決策，提升投資收益及其收現(xiàn)能力，提高凈資產(chǎn)投資現(xiàn)金回收率、投資收益現(xiàn)金含量和金融性資產(chǎn)利潤(rùn)率，進(jìn)而提升資本投資盈利質(zhì)量、對(duì)外投資活動(dòng)盈利質(zhì)量和金融性資產(chǎn)盈利能力。